非银金融行业：观全局，探优绩——券业洞察（一），自营与经纪双驱，26H1强者恒强

2026年上半年，权益市场回暖带动A股日均交易额同比翻倍增长、两融规模持续扩容、公募基金新发份额提升以及IPO发行延续增长态势。在此背景下，上市券商整体经营业绩实现高增，营业收入同比增长44.4%，归母净利润同比增长49.2%，年化ROE达到12.0%，同比提升3.1个百分点。自营业务、经纪业务和利息净收入成为营收增长的主要来源，交易性金融资产和融出资金撬动杠杆水平显著提升。

资本市场交投活跃与新开户数稳步增长

2026年上半年，A股市场呈现结构性行情，科技板块赚钱效应凸显。截至6月末，科创综指年内涨幅达53.99%，创业板指上涨35.58%，万得全A指数上涨11.52%。新增开户规模稳步增长，上交所A股上半年累计新开户2016万户，同比增长60%，已达2025全年的73%；期间月均新开户数达336万户，较2025年全年月均水平高出47%。投资者市场交易参与意愿升温，为财富管理业务发展营造了良好的需求环境。

市场交投维持高景气，A股市场上半年双边日均股基累计交易额达3.24万亿元，同比增长101.0%。同时，权益市场回暖推动两融规模快速扩容，截至2026年6月末，两融余额超3万亿元，触及2015年以来历史高点。两融余额在A股流通市值中占比为2.85%，处于历史92.8%分位，但市场杠杆水平绝对值并不高，维持担保比例为296%，高于历史平均水平，风险总体可控。

上市券商业绩高增与马太效应显著

资本市场繁荣助推上市券商各项业务蓬勃发展。2026年上半年，上市券商营业收入合计3638亿元，归母净利润合计1552亿元，期末归母净资产合计29719亿元，较上年末增长5.6%。分业务来看，经纪业务、投行业务、资管业务、利息净收入和自营业务净收入分别同比增长54.2%、24.9%、29.5%、52.9%和50.2%，在营收中分别占比26.9%、5.3%、7.5%、8.3%和46.4%。从营收增量结构看，上半年营收同比增长1119亿元，其中自营业务、经纪业务、利息净收入增量占比分别为50.4%、30.7%和9.3%。

头部券商（国泰海通、中信证券、中金公司、华泰证券、广发证券）市场份额保持较高水平，强者恒强特征明显。五家头部券商合计营业收入、归母净利润、归母净资产在上市券商中的市场份额分别为45.8%、48.4%、42.1%，分别同比提升5.6、2.5、1.7个百分点。归母净利润的市场份额长期高于营业收入和归母净资产，反映出头部券商重资产转型成效明显。2026年上半年，头部券商各业务净收入市场份额提升明显，经纪、投行、资管、利息、自营业务净收入在上市券商的市场份额分别达到37.5%、52.6%、63.7%、30.7%、51.1%。

盈利运营杠杆三端共振驱动ROE提升

按照杜邦分析法拆解，上市券商年化ROE的提升得益于净利率、资产周转率和杠杆倍数的全面改善。2026年上半年，上市券商净利率、资产周转率、杠杆倍数分别同比提升1.4个百分点、0.9个百分点和0.5倍，分别拉动ROE提升0.3、1.6、1.2个百分点。头部券商盈利能力更强，年化ROE达到14.5%，同比提升3.7个百分点，较上市券商整体高出2.4个百分点。

从净利率驱动因素看，经纪业务和自营业务净收入在营收占比提升，叠加管理费率改善，是推动上市券商净利率提升的核心动力。投行和资管业务净收入占比下降及减值比例提升带来一定拖累，但影响有限。头部券商的自营业务和管理费率对净利率的正向贡献更为突出。

在杠杆端，权益市场回暖和市场交投活跃带动上市券商自营投资规模增长、两融规模扩容。2026年上半年，上市券商杠杆倍数为4.8倍，同比增加0.5倍，主要由交易性金融资产、其他权益工具投资和融出资金撬动。头部券商杠杆倍数达到5.6倍，同比增加0.7倍，资本运营效率更高，自营投资资产杠杆贡献更为显著。

经纪业务以量补价与财富管理转型深化

在佣金率持续下行的背景下，交易额的爆发式增长推动经纪业务收入实现高增。2026年上半年，经纪业务总收入1174亿元，同比增长57.6%。其中，证券代买业务是核心增长引擎，增量贡献达81.6%；代销业务受新发基金份额高增及券商基金保有量稳增带动，收入同比增长84.7%，增量贡献11.0%。

头部券商经纪业务表现整体优于行业，代理买卖证券收入增速普遍快于上市券商平均水平。客户资金来源呈现分化特征，机构客户资金占比普遍提升。国泰海通、中信证券和中金公司的普通经纪业务主要由机构客户贡献，而华泰证券和广发证券则以个人客户为主。

财富管理转型正加速深化，头部券商推动传统经纪代买向以客户需求为导向的买方投顾模式转型，并不断加强AI布局赋能业务发展。金融产品保有规模和基金投顾业务规模持续增长。例如，国泰海通期内月均金融产品保有规模达到7859亿元，买方资产配置规模达1300亿元，较2025年末增长63.7%；中金公司买方投顾产品保有规模超1700亿元，连续正增长再创历史新高。各家券商纷纷推出基于AI的智能体群、一体化资产配置服务和分层客群经营方案，提升展业效率与客户体验。

信用业务量增价稳与两融规模扩容

市场交投回暖带动杠杆交易活跃度提升，两融余额较快增长成为券商信用业务收入增长的核心支撑。2026年上半年，上市券商两融利息收入503亿元，同比增长26.8%。截至6月末，融出资金规模达2.53万亿元，较上年末增长18.6%。经测算，上半年两融毛息率为4.8%，同比下降1.4个百分点，融出资金规模的增长有效对冲了毛息率的下行压力。与此同时，股票质押式回购资产规模总体收缩，预计股质业务收入和费率均有所下滑。

头部券商融出资金规模增速普遍高于上市券商平均水平，市场份额稳步提升，两融利息收入保持较快增长。国泰海通、中信证券、中金公司、华泰证券、广发证券的融出资金规模分别较上年末增长18.1%、21.0%、21.9%、22.0%、23.6%。头部券商的两融毛息率总体高于行业平均，但也面临明显的下滑趋势。信用业务资金及其增量主要来自个人客户，但2026年上半年个人客户资金占比普遍出现下滑。

自营业务权益弹性与跟投业绩共振

权益市场回暖驱动自营投资规模增长，以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（FVTPL）成为主要推手。截至2026年二季度末，上市券商自营投资规模7.83万亿元，较上年末增长10.8%，其中FVTPL规模占比提升至71.9%，对自营资产同比增量贡献达80.8%。自营收益率延续修复态势，上半年自营业务净收入1688亿元，同比增长50.2%，测算年化收益率为4.5%，同比提升1.0个百分点。

头部券商自营业务净收入大幅增长，但增速与收益率分化明显。国泰海通和广发证券的自营净收入同比增速分别高达155.0%和141.1%，年化收益率弹性较强；而中信证券和中金公司由于投资规模增速较低或年化收益率弹性较弱，增速相对平缓。资产配置结构是导致分化的重要原因，头部券商FVTPL内部结构总体向“股票/股权”倾斜，但在基金配置上存在差异化。

在投资策略上，头部券商重点发展场外衍生品等以满足客户需求为目标的资本中介业务，非方向性权益投资占据主导。以中金公司为例，其FVTPL股票/股权投资中场外衍生品对冲持仓占比维持在85%以上，公允价值变动主要由客户承担，因此自营收入和收益率弹性相对较弱。

另类投资业务成为增厚自营业绩的重要抓手。头部券商围绕优质项目股权投资、科创板和创业板跟投发力。在硬科技赛道显著跑赢大盘的背景下，保荐券商跟投产生大量浮盈。2024年7月至2026年6月期间，中信证券投资、中金财富、国泰海通证裕等机构的跟投项目收益率均超过500%，这部分跟投浮盈对券商合并自营净收入和归母净利润的贡献十分可观。随着前期布局的优质项目陆续完成IPO，国泰海通证裕、中信证券投资等另类子公司业绩实现跨越式增长。

投行业务IPO回暖与马太效应加剧

受益于资本市场投融资改革深化及市场景气向上，A股IPO发行显著回暖。2026年上半年，A股IPO募资规模706亿元，同比增长88.9%，IPO承销及保荐费42亿元，同比增长60.6%。上市券商投行业务净收入194亿元，同比增长24.9%，其中承销业务净收入占比达84.6%，增量贡献88.6%，仍为投行业务核心收入来源。H股IPO市场同样复苏强劲，上半年募资规模2100亿港元，同比增长92.5%，中资券商优势明显扩大，7家中资券商市场份额合计达49.7%。

投行业务的马太效应进一步加剧，头部券商品牌效应突出、综合服务能力较强。上半年A股IPO募资规模排名前十的券商合计占比升至89.6%，头部券商股权承销集中度极高。国泰海通、中信证券、中金公司的投行业务净收入增速均大幅领先上市券商整体水平。从募资流向看，IPO资金高度集中于电子、电力设备等新质生产力领域，上半年前五大行业累计占比达85.0%，其中电子行业占比高达50.3%。

资管与国际业务拓展盈利边界

资管业务方面，头部券商收入来源和业务结构分化明显。基金管理业务成为部分券商大资管板块的核心收入来源。广发证券的券商资管净收入在大资管净收入中占比仅为3.8%，但其旗下持有的易方达基金和广发基金两家头部公募子公司表现优异，2026年上半年合计为母公司贡献利润18.7亿元，对合并口径归母净利润的贡献达到16.0%，公募基金已成为强化券商业绩弹性的重要来源。各家券商资管规模保持增长，但在集合资管、定向资管和专项资管的侧重上各有不同，管理费率水平亦存在差异。

国际业务方面，头部券商境外业务收入延续高增态势。中信证券和中金公司的境外业务收入绝对规模及营收占比均处于高位，竞争优势突出；国泰海通、华泰证券和广发证券的境外业务收入同比增速较快。2026年以来，多家头部券商密集推出境外子公司大额增资预案，通过H股定增、配售或自有资金等方式增厚境外平台净资本，支持跨境及境外衍生品、大宗商品等业务发展。随着增资逐步落地，资本实力的分化或将进一步拉大国际业务的竞争差距。