杭州首宗人才社区，区域供需紧俏——中金杭州安居保租房REIT首发价值深度分析

基础发行要素与底层资产概况

中金杭州安居保障性租赁住房封闭式基础设施证券投资基金（简称“杭州安居REIT”）于2026年9月16日进行网下询价，询价区间为2.499至3.054元/份，对应发售规模为7.50至9.16亿元。基金发售份额为3亿份，采用战略配售、网下发售与公众发售相结合的方式进行。原始权益人为杭州市安居宁巢投资有限公司，基金管理人为中金基金管理有限公司。

底层不动产项目为明石公寓（宁巢·明石公寓），位于杭州市上城区笕桥街道，是浙江省首宗成建制开发的人才租赁住房项目。项目总建筑面积8.75万平方米，其中可供出租的租赁住房面积8.22万平方米，共1469套房源，以一居室为主，同时配有二居室和三居室；可供出租的商业面积为0.47万平方米。项目距离杭州东站仅1.5公里，距离地铁4号线明石路站约400米，周边集聚大量商业办公物业，能够有效承接白领人群的租赁需求。项目于2022年纳入保障性租赁住房管理体系后，仍适用人才租赁专项住房管理的特别规定，优先面向各类人才配租，并根据人才层次给予免租到九折不等的租金折扣。

区域供需格局与政策支撑

供给侧方面，截至2026年一季度末，杭州已有34个人才专项租赁住房用地项目入市，其中上城区6个。由于租赁住房项目土地出让时已考虑项目间竞争，已入市项目分布较分散，直接竞争关系相对较弱。上城区已建成入市的6个人才专项租赁住房项目中，宁巢明石公寓体量最大。除本项目外，尚橙寓出租率已达95%，短期内几乎无分流影响；潮语贤庭于2025年底入市，2026年仍处爬坡阶段，目前出租率仅20%，或对周边项目形成一定分流。未来3年上城区预计新增供应约3.3万平方米、约490套，该地块距宁巢明石公寓较远，后续竞争分流相对有限。

需求侧方面，杭州市上城区常住人口从2021年的133.5万人增至2025年的140.2万人，外来人口占比达33%。“十五五”期间，上城区计划引进35岁以下大学生超5万名，依托长三角G60科创走廊的快速发展，产业集聚将进一步带动租赁人口流入，预计未来3年上城区每年将新增租住需求约1万套。从杭州平均住宅租金来看，自2026年起租赁市场回暖趋势日趋明显，平均租金持续回升，核心产业板块内的租赁住房项目租金及出租率有望率先回升。

原始权益人背景与扩募储备

原始权益人宁巢投资的控股股东为杭州市安居集团有限公司，实际控制人为杭州市人民政府。宁巢投资主营业务涵盖租赁住房全产业链的闭环服务，是杭州市完善住房保障体系的重要平台。截至2026年一季度末，宁巢投资体系内运营管理的租赁住房项目面积超140万平方米。2024年至2026年一季度，宁巢投资营收分别为1.02亿元、1.64亿元、0.42亿元，近期盈利较少或亏损主要因成立时间较短，租赁业务尚处爬坡期。

截至2026年一季度末，杭州安居集团以绝对控股或相对控股方式持有的租赁住房资产共12个，总投资额合计约70亿元，建筑面积合计约87万平方米，且所持有的项目均位于杭州市，未来可扩募租赁住房项目共11个，资产储备充足。

项目运营表现与租户结构

财务表现方面，2023年至2026年一季度，不动产项目营收分别为0.35亿元、0.45亿元、0.49亿元、0.13亿元，净利润分别为-0.21亿元、0.02亿元、0.06亿元、0.01亿元。项目自2023年逐步进入稳定经营阶段，随着出租率攀升并维持高位，叠加成本端精细化管控措施落地，2024年实现扭亏为盈，2025年净利润进一步增厚。同期EBITDA分别为0.14亿元、0.36亿元、0.41亿元、0.11亿元，呈逐年提升趋势。2025年毛利率为63.67%、EBITDA率为83.67%，高于已上市保租房REITs均值。

出租率与收缴率方面，2023年至2026年一季度，住宅期末出租率分别为95.90%、99.32%、98.85%、98.84%，近2年住宅出租率维持在98%以上，仅次于厦门安居REIT，处于可比REITs上游水平。配套商业出租率分别为23.58%、47.14%、73.52%、73.34%，仍有进一步提升空间。租金收缴率分别为97.92%、96.40%、99.88%、97.56%，呈逐年提升趋势，未收缴部分均于次年收回。

租金单价方面，2023年至2026年一季度末，租赁住房租金单价分别为44.09元/平方米/月、45.19元/平方米/月、46.11元/平方米/月、46.14元/平方米/月，整体呈逐年增长趋势。备案租金持续提高，主要因高折扣人才占比下降及租补分离政策落实带动单价上升。与周边竞品相比，项目作为人才房，租金远低于周边长租公寓、普通保租房及商品房小区。

租户结构方面，截至2026年3月末，个人租户面积占比74.45%，企业租户面积占比25.55%。F类及普通人才租赁房源占比超九成，高优惠人才占比极低。企业租户主要集中在货币金融服务、电力/热力生产和供应业、科技推广和应用服务业。租约以1年期为主，2026年、2027年到期面积占比分别为63.47%、22.71%。2026年1至5月累计到期面积中，截至8月已有97%完成去化。2025年全年及2026年1至5月平均续签率约为67%至68%，租户粘性强。

估值测算与收益率对比

基于对项目全生命周期NOI测算，在预测期内（2026-2035年）营业收入、营业成本及折现率等关键假设下，谨慎、中性、乐观情形下，项目合理估值区间为7.59至9.16亿元，与招募书评估值相差-8.86%至9.94%。

按照询价上限对应市值9.16亿元计算，谨慎、中性、乐观情形下，杭州安居REIT估值IRR分别为4.18%、4.38%、4.57%。截至2026年9月11日，可比保租房REITs中债估值IRR平均值为3.86%，杭州安居REIT中性IRR高出可比均值约13.37%。

资本化率方面，按询价上限计算，2026E谨慎、中性、乐观情形下资本化率分别为4.04%、4.14%、4.24%。可比保租房REITs 2026E资本化率平均值为3.39%，杭州安居REIT中性资本化率高出可比均值约22.06%。

派息率方面，预计2026年4至12月、2027年可供分配金额分别为2516.87万元、3426.83万元，按询价上限测算，年化派息率分别为3.66%、3.74%。可比保租房REITs 2026E、2027E派息率平均值分别为3.18%、3.05%，杭州安居REIT同口径派息率分别高出可比均值约15.13%、22.52%。

潜在风险提示

项目面临的主要风险包括：人才专项租赁住房配租政策的变动风险，未来杭州市对于人才专项租赁住房的各类人才折扣比例调整可能影响入住比例及项目收益；同区域内其他项目的竞争风险，上城区内在租的人才专项租赁住房项目及市场化租赁住房可能与本项目产生竞争从而分流客户；以及不动产项目租赁住房出租率和租金下降的风险，受供给周期、竞争及季节性波动等因素影响，出租率和租金短期内可能出现阶段性波动。