中航成飞-302132-产品谱系持续扩容，军贸拓展空间远大

航空主战装备核心平台完成整体上市

2025年1月，航空工业成飞通过重大资产重组整体注入上市公司平台，形成覆盖航空装备研制、维修保障、民机制造及智能测控等领域的业务布局。重组完成后，公司证券简称变更为中航成飞（302132.SZ）。2025年，公司实现营业收入753.59亿元，规模居国内五大航空主机厂上市公司首位；归母净利润34.32亿元，位居第二。主营业务收入为750.62亿元，占营业收入比重达99.61%，主营业务毛利率为8.41%，表明公司业务结构仍高度聚焦航空装备制造。

从历史沿革来看，成飞前身为国营132厂，创建于1958年，是国家“一五”计划重点建设项目之一。建厂初期从测绘仿制起步，后围绕歼-7系列研制生产逐渐走向自主改型研制。1998年我国第一架自主研制的第三代战机歼-10首飞，2011年歼-20首飞成功，成飞进一步进入先进隐身战斗机研制生产阶段。目前公司在军机方面研制生产了歼-5、歼-7、枭龙、歼教-9、歼-10、歼-20等有人机以及翼龙系列、靶机系列等无人机，具备高端航空装备研制、生产、试验、维修、服务等全链条能力。

在股权结构与子公司布局方面，航空工业集团直接持有中航成飞78.66%的股份。下属子公司及孙公司中，航空工业贵飞长期承担军用飞机研制生产任务；航空工业长飞主要承担二、三代战机大修保障及各型飞机机载设备修理任务；成飞民机是国内唯一的大飞机机头专业化研制基地；原中航电测本部资产划转至全资子公司承接传感器、仪器仪表等智能测控业务。此外，高端航空装备技术创新中心于2022年由科技部批复成立，是国防领域第一家、航空领域唯一一家国家技术创新中心。

国防投入稳步增长与战机代际升级空间

我国军费增速连续四年保持7%及以上。2025年我国国防支出为17846.65亿元，增长7.2%。2021年至2025年，国防支出占GDP比重分别为1.20%、1.22%、1.25%、1.26%、1.27%，占国家公共财政支出总额比重分别为5.62%、5.66%、5.76%、5.95%、6.21%。据斯德哥尔摩国际和平研究院统计，2025年中国国防开支占GDP比重低于美国、俄罗斯、印度、英国、德国和法国，在主要国家中仅高于日本。1949年至2025年，美国国防支出年均复合增速为5.70%，2025年我国国防支出是美国的35.16%，长期投入空间仍待释放。

在全球主要军事大国中，国防预算均呈现大幅增长态势。2025年欧盟27个成员国国防开支达到4180亿欧元，较2024年增长20%，占欧盟GDP的2.2%。法国宣布国防预算将在2026年度增加35亿欧元，2027年度再增加30亿欧元。德国2026年国防预算将增至837亿欧元，同比增加32%。英国宣布到2027年将把国防开支占国内生产总值的比重提高到2.5%。日本2026财年防卫预算激增至9.04万亿日元，连续14年刷新历史纪录。

在战斗机数量与代际结构方面，根据《World Air Forces 2026》，2025年全球现役战斗机共计14074架，其中中国1814架，占全球现役战斗机数量的13%；美国2718架，占比19%。从战斗机构成看，中国三代及以下战机数量占比达到54%，四代及五代战机占比为46%；对比美国三代及以下占比仅为16%，四代及五代战机占比则达到84%。未来随着先进战机列装及存量装备升级，航空主机厂有望持续受益。

规模化优势释放与智能制造效率提升

对比国内五大航空主机厂上市公司2025年经营数据，中航成飞以753.59亿元的营业收入显著高于中航沈飞的446.56亿元和中航西飞的410.14亿元。归母净利润方面，中航成飞为34.32亿元，仅次于中航沈飞的35.18亿元。盈利能力上，2025年中航成飞毛利率为8.46%，低于中航沈飞的13.70%以及中直股份的9.22%，考虑到产品类型相似性，未来毛利率水平仍有较大提升空间。人效指标方面，2025年中航成飞员工人数为26596人，对应人均创收为283.36万元，远高于其他主机厂；人均创利为12.91万元，亦处于行业前列。

在对标海外龙头方面，2024年至2025年，中航成飞主营业务收入由647.38亿元增长至750.62亿元，同比增长15.95%，增速高于洛克希德·马丁的5.73%。成飞2025年主营业务收入占洛马航空业务收入的比重进一步提升至38.76%，双方规模差距持续收窄。毛利率方面，双方已处于相近区间。

在制造能力建设上，洛克希德·马丁公司通过F-35战机“脉动”生产实现降本增效的经验具有参考价值。美国政府问责办公室数据显示，F-35战机平均单架飞机所需工时与总产量强负相关。2012年交付29架时，每架F-35A生产对应工时为108355小时；到2017年交付量提升至66架时，工时下降至41541小时，降幅达61.7%。莱特定律揭示了飞机制造的学习曲线降本规律，即飞机累计产量每翻倍，平均劳动成本降至此前的80%。F-35量产降价印证了这一效应，LRIP14批次较LRIP11单价分别下降12.8%、12.3%和13.2%。

中航成飞持续推进数字化生产，“黑灯工厂”等智能制造模式加快落地。该模式具有自动化加工、智能物流、集成管控的特点，实现了车间全流程自动化管控及基于数字孪生的车间全要素监控。实施后零件平均研制周期由138.3天缩短至98.3天，产品研制周期缩短率28.92%，设备综合利用率指标提升20.6%，运营成本降低32%。此外，成飞与清华大学联合攻关的“复杂航空装备规模化生产线设计与构建关键技术”项目荣获四川省科学技术进步一等奖，研究团队基于MBSE方法提出了“可变形”整机生产线正向设计方法。

军贸出口基础深厚与海外市场增量拓展

中航成飞长期参与航空装备出口，外贸出口业务在国内航空主机厂中显著领先。根据SIPRI数据，1949年至2025年，航空工业成飞合计出口战斗机数量超过1000架，其中枭龙系列出口共计168架，占中国战斗机总出口量的4.41%；价值量共计3151.2TIV，占中国战斗机总出口额的14.26%。1949年至2025年，我国军机对外出口占比前五的国家分别为巴基斯坦、朝鲜、埃及、缅甸和伊拉克，其中巴基斯坦是我国军机的第一大出口国，累计出口价值量占总价值比重为41.49%。

“枭龙”战机由中国设计、中巴联合制造，单价2500万至3000万美元，仅为同类型欧美战机的40%左右，在保持现代化雷达、航电及武器配置的同时具备较强成本优势。截至2024年5月，JF-17已加入巴基斯坦、阿塞拜疆、缅甸和尼日利亚四国空军战斗序列，总装备量约190架。2026年以来，孟加拉国、沙特、伊拉克、印尼等多个国家计划引进或表现出浓厚兴趣。

歼-10C战斗机在国际市场关注度持续提升。2025年5月印巴冲突中，巴基斯坦使用了由中国制造的歼-10C战斗机对抗并击落印度空军的战机。此后多国采购需求涌现：印尼宣布将采购歼-10战斗机，并批准约90亿美元预算申请；孟加拉国正考虑从中国采购歼-10CE战斗机和攻击直升机；乌兹别克斯坦成为歼-10CE第二个海外用户，2026年8月官方视频中出现至少六架歼-10CE；阿尔及利亚正在洽谈可能购买40架歼-10战斗机。

2025年中航成飞海外业务收入13.25亿元，占总营收比为1.76%，对标洛克希德·马丁2025年海外业务收入213.43亿美元、占比28.44%的水平，军贸有望成为公司航空主业的重要增量。

产品谱系横向衍生与纵向代际演进

主战机型向系列化、衍生化发展已成为航空装备演进的重要特征。我国主战机型持续横向拓展，以歼-10和歼-20为例，围绕航电系统、雷达、动力、武器挂载及任务定位等持续迭代，已衍生出歼-10A/B/C/CE/S/H以及歼-20A/S等多个改型，以适应制空、对地对海打击、舰载使用、出口等不同场景。双座型歼-20S并非简单增加座舱，而是进一步强化态势感知、电子干扰和战术指挥控制能力，并具备开展有人机-无人机协同作战的潜力。

按照国际通行的战斗机代际划分体系，喷气战斗机发展大致经历五个代际，核心性能由高速化逐步向机动性、隐身性和体系作战能力演进。第六代战机尚无统一定义，但技术方向已逐步清晰，共同特点包括有人-无人协同作战、先进的网络和传感器融合技术、自适应发动机和动力系统以及先进的宽带隐形性能。中美两国是第六代战机项目的两大明显竞争者，美国NGAD示范机已经试飞，中国第六代战机项目很可能包含联网战斗机和忠诚僚机。

有人-无人协同作战成为未来空战体系的重要发展方向。美军将有/无人机典型协同作战运用构想分为基于长机僚机式、基于分布式和基于分层式三种模式。美国持续推进协同无人机发展，2022年首次公开“协同作战飞机”（CCA）计划，2024年选定通用原子公司与安杜里尔公司设计制造首批CCA原型机。我国新型空中无人作战装备加速向协同化、体系化作战演进，2025年“九三”阅兵中空中无人作战方队集中展示涵盖新型攻击无人机、无人僚机、制空作战无人机等10架无人机。航空工业成飞已成功完成有人、无人，内场、外场，科研、验收在内的5地10型体系化试飞组训。

多元业务布局拓展成长边界

在商业航天领域，“昊龙”货运航天飞机标志着成飞从航空装备向航天领域的延伸。该航天飞机由中航工业成都所自主设计研制，专门为空间站的上、下行需求研发，相较于货运飞船成本可降低约三分之一。公司以昊龙货运航天飞机为抓手进入商业航天领域，后续将紧扣空天一体化发展趋势，稳步推进以空间站货运为代表的商业空天重点项目落地。

在民机领域，中航成飞民机业务主要由成飞民机承担，深耕民机产业已有40余年，营业收入从成立之初的0.9亿元增至2024年的31亿元。公司是航空工业集团内唯一的大型民用飞机专业化机头供应商及特定型号民机舱门类零部件唯一供应商，承担了C919、ARJ21、AG600等机头的研制及批生产任务，独家供应C919机体机头，同时还是787方向舵的全球唯一供应商。

在无人系统民用场景方面，成飞依托无人系统协同控制技术积累，推动相关能力向民用智能化场景延伸。“文鳐”管控系统基于成飞多功能无人机协同管控系统开发转化，适用于民用场景的大规模异构无人设备管控调度应用，已在高原山区防灾救灾演习活动中演示了投送目标分配、自动航线规划、自动威胁规避等体系化应用功能。

财务预测与估值表现

基于上述业务布局与市场空间，预计公司2026年至2028年营业收入分别为806.34亿元、854.72亿元、871.82亿元；归母净利润分别为37.73亿元、42.64亿元、49.43亿元，EPS分别为1.41元、1.60元、1.85元，对应2026年9月14日收盘价PE为42.8倍、37.9倍、32.7倍。在业绩承诺方面，2025年业绩承诺资产1扣非净利润实现金额0.20亿元，完成率119.51%；业绩承诺资产2无形资产对应收入实现金额715.08亿元，完成率102.20%。公司维持“增持”评级。