药石科技-300725-分子砌块一体化CRDMO，管线后移有望驱动收入放量

在全球医药创新投入企稳回升的背景下，CXO行业需求正迎来修复窗口。南京药石科技股份有限公司（以下简称“药石科技”）作为全球领先的分子砌块一体化CRDMO服务商，凭借在分子砌块领域的深厚积累，成功拓展至端到端的化学研发与生产服务。随着公司客户项目由早期研发向临床后期及商业化阶段推进，其CDMO业务有望成为业绩增长的主引擎，管线后移带来的收入放量效应逐渐显现。

业务布局：从分子砌块源头到端到端CRDMO

药石科技的业务源自新颖、独特且具有前瞻性的分子砌块，这些基础化学结构单元对药物发现的推进起到关键作用。依托分子砌块的核心优势，公司不仅支持客户在药物发现阶段快速获取候选化合物，更伴随项目进入临床开发和商业化阶段，同步完成工艺开发与产能升级。目前，公司已形成从分子砌块到中间体、原料药及制剂的端到端CRDMO布局。2025年，公司实现营业收入19.74亿元，同比增长16.93%。其中，药物开发及商业化阶段的产品及服务收入达16.59亿元，同比增长22.51%，显示出公司业务重心持续向高价值后端环节倾斜。

核心壁垒：特色分子砌块库与前端导流效应

分子砌块贯穿药物研发全流程，据Nature Reviews估计，全球医药研发支出中有30%用于药物分子砌块的购买和外包，预计2026年全球市场规模将达到546亿美元。药石科技通过聚焦高壁垒、高成药性砌块研发，构筑了独特的竞争护城河。截至2025年底，公司服务早期项目数量超2,500个，而临床III期及商业化项目数量为101个。这种“漏斗效应”表明，大量早期项目的筛选与验证为公司带来了丰富的后端转化机会。随着重点客户在CDMO收入中的比重提升至75%，客户粘性与合作深度显著增强，前端分子砌块业务对后端CDMO业务的导流作用日益凸显。

增长引擎：CDMO收入稳健扩张与客户结构优化

CDMO业务已成为药石科技业绩增长的主要驱动力。2025年，公司CDMO收入达到11.24亿元，同比增长30.19%，占总营收的56.9%。这一增长得益于全球创新药融资回暖以及中国创新药出海授权（BD）交易的爆发式增长，下游客户资金面改善直接转化为对CXO全链条服务的需求。在客户结构方面，公司来自大型跨国制药企业（MNC）的收入为6.56亿元，同比增长41.35%；来自欧洲客户的收入更是大幅增长118.76%，达到4.22亿元。截至2025年12月31日，公司在手订单金额增长超过20%，为后续业绩的持续发展奠定了坚实基础。

第二曲线：OPC新分子平台助力毛利率修复

面对传统小分子领域竞争加剧导致的毛利率阶段性下滑，药石科技积极布局寡核苷酸、多肽及偶联药物（OPC）等高壁垒新兴领域。2025年，公司整合资源组建了专业团队，打造覆盖OPC的一体化CRDMO服务平台。当年OPC业务实现收入0.84亿元，同比增长50%以上，新引入订单金额增长超过100%。随着浙江晖石生产基地503多功能商业化GMP车间正式投产，新增反应釜体积190.60m³，公司规模化生产能力全面升级。该车间已迅速完成首个MNC创新药注册批API生产项目，单批量超100公斤，实现了多项工艺突破。新产能的释放与高毛利新分子平台的成长，长期来看有望推动公司毛利率结构的改善。

盈利预测与投资逻辑

基于公司在分子砌块前端的卡位优势及CDMO后端变现能力的提升，分析师预计药石科技2026-2028年归母净利润将保持较快增速，分别为2.5亿元、3.4亿元和4.4亿元，同比增速分别为34.52%、37.65%和30.77%。当前股价对应的PE分别为38.9倍、28.3倍和21.6倍。相较于可比公司皓元医药、毕得医药和阿拉丁，药石科技在管线后移驱动收入放量的逻辑下具备估值吸引力。尽管面临研发技术迭代、核心人才流失及市场竞争加剧等风险，但其在特色分子砌块库构建的壁垒以及全球化交付能力的提升，使其在CXO复苏周期中具备较强的竞争优势。