银行业投资观察：流动性研究的边界何在？

本期（2026年9月7日至9月11日），Wind全A指数下跌1.1%，而银行板块整体上涨0.2%，在30个中信一级行业中排名第5位，显著跑赢万得全A。分板块来看，国有大行、股份行、城商行、农商行的变动幅度分别为0.27%、-0.56%、1.45%、-1.33%。恒生综合指数下跌3.2%，H股银行跌幅为0.9%，虽跑赢恒生综合指数，但表现弱于A股银行。

流动性研究的边界与框架动态调整

庄子曾言“人皆知有用之用，而莫知无用之用也”，在资产世界研究流动性时，亦需关注流动性之外的重要因素及研究的边界。自2011年开始研究货币流动性至今16年，核心体会在于不同时期流动性的决定性因素会发生演变，旧框架存在局限性，必须跟随新的宏观环境进行动态调整，而非刻舟求剑。

过去二十年，M1增速作为权益市场流动性的表征指标，在多数拐点处具备较好的同步性；M2增速减去名义GDP增速则因财政和央行主导下的可预测性，相对M1增速具备更好的预测意义。2011年社融指标推出后，在跨境流入减弱、国内信用驱动主导货币供给的条件下，社融各分项的可跟踪性增强，“社融增速-名义GDP增速”成为判断资产市场流动性环境的核心指标，在过去八年中呈现良好的领先预测意义。

然而，该指标与M1增速在去年7月份出现失效，主要原因在于忽略了跨境流动性变化对M2增速影响加大的事实。基于此，广发证券在2025年8月指出流动性高点在2026年一季度，事后验证基本符合判断。这一案例表明，判断跨境流动性变化涉及国别风险比较、内外需环境变化、金融体系开放程度等议题，要求投资者具备全面的宏观金融分析视角。因此，从2024年开始，机构加大了对跨境流动性跟踪及全球宏观事件的关注力度，且需注意跨境流动性变化趋势具备长期性。

流动性之外的关键因子：产业变革与地缘政治

若上述属于流动性研究框架内的讨论，那么流动性之外的最大因素则是产业变革，即宏观层面的朱格拉周期和康波周期；其次是地缘政治及其衍生影响。总结而言，这些外部因子主要体现为分子端及其预期和输入性因素。

今年尤为突出的是，即便国内流动性环境有所收紧，但产业需求的快速增长依然在分子和预期层面驱动了二季度强劲的结构性产业机会。由于流动性不足，这种强结构性产业机会带来了市场的强分化。因此，在研究流动性时，既要大胆预测并及时调整框架，也要对流动性之外的部分时刻心怀敬畏。

板块估值与个股表现分析

截至2026年9月11日，银行板块最新市盈率（TTM）为7.37倍，市净率（LF）为0.7倍。相对估值方面，银行/Wind全A非金融石油石化的相对市盈率为0.2，相对市净率为0.26，均处于历史平均水平。本期银行板块周换手率为1.36%，较前一周回落0.44个百分点，在30个中信一级行业中排名第30位，显示交易活跃度相对较低。

个股方面，A股银行涨幅前三为宁波银行（+2.90%）、成都银行（+2.87%）、民生银行（+2.49%）；跌幅前三为渝农商行（-3.18%）、沪农商行（-2.11%）、浦发银行（-1.80%）。子板块中，城商行表现较好，农商行交易活跃度最高。H股银行中，交通银行上涨1.31%，青岛银行、重庆农村商业银行、江西银行跌幅居前。

转债表现与盈利预测跟踪

本期银行转债平均价格下跌0.74%，跑赢中证可转债指数0.55个百分点。个券方面，上银转债、常银转债、重银转债跌幅较小，兴业转债下跌1.12%。截至9月11日，常银转债价格最高为128.56元，转股溢价率为9.75%。

盈利预期方面，本期共5家银行2026年业绩增速一致预期发生变化，包括华夏银行、成都银行、苏州银行、瑞丰银行等。A股银行2026年净利润增速、营收增速一致预期环比上期分别变动-0.09pct、0.01pct。分类型看，国有行、股份行、城商行、农商行2026年净利润一致预期分别变动-0.05pct、-0.27pct、0.00pct、0.00pct。

风险提示

报告提示主要风险包括：经济表现不及预期；金融风险超预期；政策落地不及预期；利率波动超预期导致其他非息收入表现不及预期；以及国际经济及金融风险超预期。