海尔智家-600690-智慧家庭为基，大暖通绘第二成长曲线

在全球白色家电市场进入存量竞争与结构性升级并行的成熟阶段，企业如何突破增长瓶颈、优化盈利质量成为核心命题。海尔智家（600690.SH/06690.HK）作为全球大家电行业的领导者，正通过持续的数字化变革、组织架构整合以及新赛道的开拓，构建其长期竞争优势。近期发布的深度研究报告指出，公司以“智慧家庭”为基本盘，通过大白电产业整合深化To C转型；同时，将“大暖通”确立为第二成长曲线，旨在利用全球暖通市场的广阔空间实现规模与盈利的双重突破。

中国区业务：数字化变革与大白电整合提升中长期竞争力

我国白电行业已步入平稳发展的成熟期，空调维持阶梯式量增，冰洗更多依靠结构性升级驱动价增。尽管城镇保有量较高，但农村地区仍有提升空间，预计未来需求将维持平稳增长态势。在竞争格局方面，白电龙头呈现寡头垄断且集中度持续提升的特征，冰箱内销CR3从2020年的60%提升至2025年的67%，洗衣机CR2高达71%。强者恒强的逻辑下，龙头企业通过加大研发、产业链一体化及构建品牌矩阵建立多维优势。

面对2026年国补退坡及原材料成本上涨带来的外部压力，海尔智家加速推进全价值链的数字化变革。2025年，公司通过搭建数字化采购平台、落实极致降本策略，使得前三季度毛利率同比微增。数字库存和物流优化了周转效率，数字营销则助力打造多款爆品，带动线上份额显著提升。截至2026年上半年，海尔系冰箱、洗衣机线上份额较2025年分别提升2.7pct和2.8pct。

为进一步强化协同效应，公司于2026年7月成立“大白电产业”，整合冰箱、洗衣机及厨电业务。这一举措旨在打破过去各品类资源分散的局面，实现全品类资源统一调度。一方面，通过生产端成本优势强化、人力端整合及销售端渠道共享，实现降本增效；另一方面，依托多品牌套系化产品矩阵，覆盖不同圈层用户，提升客单价。特别是在厨电领域，借助冰洗强大的渠道势能和场景体验，有望弥补海尔在油烟机、洗碗机等品类上的份额短板，推动展示逻辑从单品陈列向生活场景转型。

海外市场：平台换帅与本土化产能构筑长期壁垒

海外收入占比超过50%是海尔智家的重要特征，其中美洲和欧洲为核心市场。针对当前海外市场既需改善欧美盈利又需加速新兴市场扩张的目标，公司任命宋玉军为新任海外平台负责人。宋玉军曾主导海尔南亚市场从“0”到“1”的突破，并在空气产业任职期间通过技术创新和供应链垂直整合，显著提升了该板块的收入增速与利润率。其具备的产业管理经验与全球化视野，被认为更契合当前海外业务对成本优化和快速响应的高要求。

北美市场方面，GEA已超越惠而浦成为行业第一。尽管面临高通胀和高利率导致的消费需求低迷，以及关税政策的不确定性，海尔坚持维持市占率第一的前提，并通过积极调整产能布局和优化成本结构来减轻压力。由于压缩机等关键零部件高度依赖进口且本土自产难度大，关税成为行业普遍面临的挑战，海尔通过全球供应链协同和动态定价策略应对波动。

欧洲市场则聚焦于经营提效与版图拓展。2025年，公司在欧洲实施大刀阔斧的改革，包括关闭低效工厂、转移产能至土耳其等地以发挥成本优势，同时加大研发投入提升产品竞争力。通过深化大客户战略、发力DTC渠道以及赞助顶级足球俱乐部提升品牌认知，欧洲白电业务实现两位数增长且盈利能力大幅改善。此外，收购开利制冷业务虽处于过渡期，但随着正常经营节奏的建立，其在商用冷柜领域的B端能力有望释放盈利弹性。

新兴市场如南亚、东南亚和中东非地区，收入规模虽小但保持双位数高速增长。海尔采取因地制宜的品牌策略，如在东南亚主推AQUA品牌，在中东非并购Kwikot品牌，并结合遍布全球的35个工业园和163个制造中心，构建起深厚的本土化产能壁垒。这种重资产布局虽短期影响规模效应，但长期看有利于获取当地资源倾斜、提升响应速度并分散地缘政治风险，是自主品牌深入渗透的关键。

大暖通产业：锚定全球蓝海，打造第二成长曲线

相较于全球暖通空调市场约5249亿美元的规模，海尔当前暖通业务收入占比不足2%，存在巨大的提升空间。2025年底，公司正式整合“空调、采暖、新风、热水、净水、楼宇科技”形成大暖通产业，旨在通过多能源、全场景集成解决方案强化竞争力。

家用空调领域，国内市场竞争激烈，海尔通过加强零部件自制（如电脑板、压缩机）和技术创新降低成本，逐步缩小与头部品牌的差距。在线上市场，海尔系份额稳步提升，验证了其顺周期竞争打法的有效性。而在海外，全球变暖趋势及CDD天数增加持续驱动制冷需求，特别是欧洲、东南亚等高潜地区的渗透率提升空间巨大。厄尔尼诺现象可能在2026-2027年进一步催化出口需求。

商用暖通及数据中心冷却是另一重要增长点。随着AI算力爆发，全球数据中心容量预计将从2025年的103GW增至2030年的200GW，冷却系统作为关键基础设施，其技术路线正从风冷向液冷演进。海尔凭借在磁悬浮中央空调领域的龙头地位，推出“风液同源”全栈式解决方案，实测PUE表现优异，已应用于多个国家级超算中心及海外项目。此外，减碳政策驱动热泵市场长期向上，海尔通过收购匈牙利KLIMA KFT等举措夯实中东欧渠道基础，以轻资产模式快速获取当地资源。

历史复盘与投资价值

回顾海尔发展历程，从“砸冰箱”树立质量底线，到“吃休克鱼”实现多元化扩张，再到“人单合一”推动全球化融合，每一次战略跃迁均源于深刻的组织与理念变革。当前，海尔正处于生态品牌战略阶段，通过上市主体整合消除内部摩擦，管理费用率显著下降，毛销差接近美的水平，净利率持续提升。

基于上述分析，预计海尔智家2026-2028年归母净利润同比变动分别为-3%、+7%、+8%。给予公司2026年PE 12倍估值，对应A股合理价值24.51元，H股24.01港元，维持“买入”评级。投资者需关注国际政治经济形势波动、汇率及原材料价格上涨、下游需求不及预期以及变革成效滞后等风险。