联讯仪器-688808-光模块测试龙头扩张产品应用边界

随着AI算力需求的爆发式增长，全球光模块产业正经历从800G向1.6T乃至3.2T的快速迭代。作为光通信产业链中不可或缺的关键环节，测试设备不仅受益于下游扩产带来的资本开支增加，更因技术升级导致单机价值量显著提升。联讯仪器（688808.SH）作为国内高速光通信测试仪器的龙头企业，正通过“电子测量仪器+半导体测试设备”的双轮驱动战略，逐步打破海外垄断，并向功率器件、集成电路及存储测试领域拓展，展现出强劲的成长弹性。

AI驱动光模块升级，测试设备迎来量价齐升

AI发展持续推动光模块需求增长，且技术上向1.6T/3.2T/CPO持续升级迭代，显著抬升了测试设备的性能门槛和单机价值量。以800G测试设备为例，其价值量较400G提升至少2-3倍。据测算，中性预期下2026-2028年全球800G/1.6T光模块测试设备新增需求约63/58/35亿元，而3.2T光模块有望于2031年前进一步贡献约261亿元市场空间。

在竞争格局方面，公司2024年在中国光通信测试仪器及光电子器件测试设备市场市占率分别为9.9%和5.2%，排名第3和第1。公司已覆盖全球十大光模块厂商中的9家，包括中际旭创、新易盛等国内龙头以及Coherent、Lumentum等海外巨头。随着光模块加速放量、3.2T/CPO持续导入，公司有望持续受益于行业扩容及国产替代进程。

值得注意的是，市场对测试设备的认知往往局限于一次性资本开支属性，但光模块正经历从800G至1.6T/3.2T的持续升级周期，每一代技术迭代均对应测试设备带宽、速率及自动化能力的重新升级需求。例如，采样示波器通道带宽需从400G时代的30GHz提升至1.6T时代的65GHz，误码分析仪单通道最高传输速率也从30GBaud量级迭代至113.44GBaud。这种由技术升级驱动的设备迭代逻辑，为公司提供了超越单纯扩产周期的长期成长动力。

卡位3.2T与CPO测试核心环节，技术领先优势延续

公司长期保持高研发投入，2023-2025年研发费用复合增速达74%，2025年研发费用率达23.4%，处于行业较高水平。在产品层面，公司是全球第二家实现1.6T光模块全套核心测试设备量产的厂商，仅次于Keysight，快于Anritsu。募投项目布局110GHz采样示波器、224Gbaud误码分析仪及时钟恢复单元等下一代产品，直接对应3.2T光模块测试需求，并进一步向70GHz实时示波器拓展。

此外，公司已形成覆盖CW激光器、PIC硅光晶圆及OE光引擎的CPO测试解决方案，相关产品均已实现客户导入。CPO架构将测试对象从传统的TOSA/ROSA或模块成品端前移至晶圆等环节，对设备的微弱电性参数处理能力、精密运动控制能力要求更高。公司在硅光晶圆测试系统上的性能已达第一梯队，典型寻优时间仅1秒，耦合重复误差控制在0.2dB以内，具备先发优势，有望持续受益于下一代光互连架构演进。

平台化能力持续兑现，第二成长曲线逐步打开

依托精密测量、自动化测试及热管理等底层技术积累，公司已成功拓展至功率器件、集成电路测试领域，并向存储测试市场延伸。在功率器件测试方面，中国分立器件测试设备市场增长基本由碳化硅（SiC）功率器件测试需求带动。2024年公司碳化硅WLBI（晶圆级老化）设备国内市占率达43.6%，排名行业第一；23-24年KGD（已知良好芯片）分选设备累计国内市占率达12.1%，位列第三。随着新能源汽车车规级SiC导入，WLBI与KGD成为刚需，公司凭借平台化布局构筑竞争优势。

在集成电路测试方面，公司复用光电子器件领域的技术栈，推出WAT（晶圆允收测试）测试机和WLR（晶圆可靠性测试）系统。根据沙利文数据，2024-2029年中国前道测试设备及分立器件测试设备市场复合增速分别达22.5%/18.8%，为高景气环节。同时，公司正在布局存储测试市场，预计2029年存储芯片测试设备市场规模将达85.2亿元。目前公司HBM芯片KGD分选测试系统已完成样机开发并获得头部厂商Demo订单，高速存储芯片测试系统正在进行整机验证，有望填补国内空白，打开新的成长空间。

财务表现与估值展望

公司收入维持高速增长，2022-2025年营业收入由2.14亿元增长至11.94亿元，期间CAGR达77.3%；2026H1营收同比增长209%至15.31亿元。受益于规模效应凸显，公司盈利能力显著强化，2026H1归母净利润超2025年全年三倍。存货及合同负债的高增也验证了下游高景气度，26H1末合同负债较25年末增长304%，反映下游需求持续旺盛。

华泰证券首次覆盖给予“买入”评级，预计公司26-28年归母净利润分别为20.47/43.42/66.93亿元，同比分别增长1079%/112%/54%。考虑到公司受益于下游高景气、26-28利润复合增速预计达238%，有望显著高于同业平均，给予公司27年75倍PE，对应目标价3171.75元。尽管面临产品研发不及预期、下游需求波动及市场竞争加剧等风险，但公司在光模块测试领域的龙头地位及平台化扩张能力，使其长期成长空间有望超出市场预期。