江西铜业-600362-公司深度报告：半年业绩创历史新高，多个参控股项目打开成长空间

2026年上半年，全球有色金属市场在供需错配与地缘政治扰动下呈现复杂走势。作为行业龙头，江西铜业（600362.SH）交出了一份超出预期的半年度成绩单。公司实现营业收入3,071.5亿元，同比增长19.5%；归母净利润86.3亿元，同比大幅增长106.8%，创下历史同期新高。这一业绩表现不仅得益于主要金属产品产量的稳健释放，更受到硫酸价格暴涨及业务结构优化的双重驱动。

核心亮点：多项目布局打开中长期成长空间

本次报告重点梳理了江西铜业通过参控股项目构建的多元化资源版图，其中索尔黄金收购落地、江铜铜箔分拆上市、佳鑫国际盈利释放以及第一量子项目重启预期，构成了公司未来三年成长的核心逻辑。

索尔黄金收购落地，铜金资源储量显著增厚

2026年3月，江西铜业完成对索尔黄金（SolGold）100%股权的收购，正式取得厄瓜多尔世界级绿地项目Cascabel的全部权益。此次并表使公司全资保有铜资源量增至2,296万吨，较收购前增长168%；金资源量增至1,282吨，增长464%。根据预可研报告，Cascabel项目拟分两期建设选矿产线，合计产能2,400万吨，达产后预计年产精矿含铜约12.3万吨、精矿含金约8.6吨。尽管具体开发方案仍待后续可行性研究披露，但该项目已确立为公司中远期提升铜矿自给率的关键支柱。

江铜铜箔拟分拆港股上市，优化资本结构

2026年5月，公司公告筹划将子公司江铜铜箔分拆至香港联交所上市。截至2026年4月30日，江西铜业持有江铜铜箔70.19%的股份。江铜铜箔目前拥有10万吨铜箔产能，其中包括南昌基地3.5万吨电子电路铜箔和1.5万吨锂电铜箔，以及上饶基地5万吨锂电铜箔产能。尽管2025年江铜铜箔实现净亏损约1.4亿元，但较2024年减亏1.1亿元，显示其经营改善趋势。分拆上市旨在拓宽融资渠道，优化产业布局，有望进一步提升其在铜箔领域的竞争力。

佳鑫国际盈利释放，钨产业链一体化推进

受钨价上行驱动，江西铜业参股30.11%的佳鑫国际在2026年上半年表现亮眼。期内，佳鑫国际钨精矿产量约4,000吨，国内白钨精矿均价达68.7万元/吨，环比上涨148%。佳鑫国际上半年实现营收27.0亿港元，归母净利润15.4亿港元。公司正推动将矿石分选系统整合至现有采矿流程，目标于2027年将年选矿产能从目前的330万吨提升至495万吨。中期来看，计划于2029年至2032年启动巴库塔钨矿二期扩产项目，并力争推动APT等钨深加工项目落地，逐步构建“采矿—选矿—冶炼”一体化产业链。

第一量子库存处理启动，全面重启待政策明朗

江西铜业持有第一量子18.47%的股权。第一量子旗下核心资产Cobre Panamá因特许权合同违宪于2023年停产。2025年5月，巴拿马政府批准“保护与安全管理计划”，允许出口铜精矿库存及处理库存矿石。2026年5月，矿山恢复处理库存矿石，6月产出3,216吨铜精矿含铜。第一量子指引2026年全年库存矿石处理可贡献3万至4万吨铜精矿含铜。然而，矿山全面重启仍取决于巴拿马政府对综合审计报告结果及跨部门委员会评估的最终决策，存在不确定性。

运营与财务分析：硫酸红利与结构优化双轮驱动

主要产品产量稳健，副产品贡献毛利增量

2026年上半年，公司阴极铜产量为126.0万吨，同比增长5.4%；自有矿山铜精矿含铜产量10.0万吨，同比持平，其中德兴铜矿贡献了公司77%的自产矿产铜。值得注意的是，硫酸业务成为本期利润增长的重要引擎。受中东局势扰动导致霍尔木兹海峡航运受阻、全球硫磺供应收紧影响，2026H1江西市场冶炼酸均价达1,440元/吨，同比上涨206.1%。同期，硫酸及硫精矿营收57.4亿元，同比增长163.9%；毛利由上年同期的12.5亿元增至45.3亿元，占公司毛利同比增量的42%。

贸易业务持续收缩，毛利率显著提升

自2023年起，江西铜业持续压缩低毛利的贸易业务。2026H1，贸易业务收入为584.6亿元，同比下降18.7%，占总收入比重降至19%。随着高毛利工业及其他非贸易收入占比提升，公司整体毛利率由2025年同期的3.9%提升至5.8%，带动净利率由1.7%升至3.1%。费用端保持平稳，销售费用率0.07%，管理费用率0.46%，研发费用率0.15%。财务费用率因汇兑损失增加同比上升0.10个百分点至0.32%。

资产负债率上升，现金流充裕支撑扩张

为支持索尔黄金收购及项目建设，公司债务规模有所扩大。2026年中，公司有息负债较2025年底增加86.3%至1,404.4亿元，导致资产负债率由57%提升至65%。尽管如此，公司筹资活动现金净流入303.1亿元，创历史同期新高，使得期末货币资金达838.9亿元，流动性依然充裕。投资活动现金净流出234.3亿元，主要用于海外资源并购。

盈利预测与投资观点

基于对公司主营业务景气度及在建项目的分析，分析师上调了江西铜业的盈利预测。预计2026-2028年公司阴极铜产量维持在240万吨水平，铜价中枢维持上行趋势，假设年均价分别为13,500、14,000、14,500美元/吨。硫酸方面，预计随着中东局势缓和，价格将从高位回落，假设2026-2028年均价分别为1,500、1,200、1,000元/吨。

据此测算，公司将2026-2027年归母净利润预测分别上调40.6%/38.2%至170.8/184.6亿元，并新增2028年归母净利润预测194.7亿元。对应EPS分别为4.93/5.33/5.62元，当前股价对应PE分别为10.1/9.3/8.8倍。考虑到短期硫酸价格上涨带来的毛利边际增量，以及中远期索尔黄金项目对铜矿自给率的显著提升，分析师维持“买入”评级。

风险提示

报告提示需关注以下风险：一是经营安全生产风险，包括工业事故、矿场坍塌等突发事件；二是项目建设进度低于预期，若海外或国内重点项目延期将影响业绩释放；三是金属及原材料价格波动风险，铜、金、银价格大幅下跌或柴油、炸药等成本大幅上涨均可能侵蚀公司利润。