五洋自控-300420-收购柯斯宇切入液冷管路领域，或将率先受益于Rubin量产

随着人工智能算力需求的爆发式增长，数据中心散热技术正经历从风冷向液冷的深刻变革。英伟达新一代GPU架构对冷却系统的可靠性、耐压性及化学兼容性提出了更高要求，直接推动了液冷核心零部件的技术迭代与供应链重构。五洋自控通过收购柯斯宇51%股权，正式切入服务器液冷模组零部件赛道，有望率先受益于Rubin架构量产带来的市场机遇。

主业稳健复苏，经营质量显著改善

五洋自控长期专注于智能装备的研发、生产与销售，主要产品涵盖智能停车设施、自动化装备与智能物流仓储系统、散料智能搬运装备及管控系统等。尽管2021年以来公司营业总收入呈现下滑趋势，但2025年经营质量出现拐点。数据显示，2025年公司实现营业收入8.5亿元，同比下滑16%，但归母净利润达到0.5亿元，成功实现扭亏为盈。

这一业绩反转主要得益于三方面因素：首先，自动化装备与智能物流仓储系统业务的市场拓展成效显著，2025年该板块收入同比增长31.83%，成为新的增长引擎；其次，公司强化应收账款管控与客户信用管理，使得2025年信用减值损失有所转回，同时商誉减值损失同比减少；最后，公司坚持精细化管理，优化费用结构，全面加强了各项费用管控。在毛利率方面，2022至2025年间，公司整体毛利率表现相对稳定，普遍维持在25.5%至28%之间，显示出较强的成本控制能力。

液冷行业新趋势：不锈钢波纹管替代非金属软管

液冷管路是服务器液冷系统的核心部件，充当冷却液在服务器和数据中心各部件之间循环的通道。目前市场上主流管路分为非金属软管（如EPDM、FEP、PTFE）和金属管两类。然而，随着英伟达产品架构从GB200演进至GB300再到Rubin，管路材料发生了根本性变化：GB200采用EPDM，GB300采用混合材质，而Rubin则全面转向316L不锈钢波纹管。

这一转变的核心驱动力在于适配超高功率、氟化液冷却、极致可靠性及长寿命四大刚性需求。具体而言，不锈钢波纹管相较于传统EPDM软管具备多重优势：

第一，密封性与可靠性大幅提升。EPDM软管容易出现接头老化、微渗漏及卡箍松动问题，泄漏率约为10⁻⁶Pa·m³/s量级。而不锈钢波纹管经过氩弧焊或激光焊接以及严格的氦检工序，泄漏率可控制在10⁻⁹Pa·m³/s以下，实现了金属对金属的永久密封，从根本上杜绝了漏液风险。

第二，化学兼容性与洁净度更优。Rubin和GB300架构多采用氟化液（如3M Novec）作为冷却介质。EPDM材料在接触氟化液时会发生溶胀、老化及内壁剥落，且可能析出硫化物或锌离子污染冷却液，堵塞GPU微通道。相反，316L不锈钢对氟化液完全惰性，年腐蚀率低于0.01mm，使用寿命可达15年以上，且无析出物，能保持冷却液的高洁净度。

第三，承压能力与空间效率更强。GB300单机柜功耗高达132-150kW，冷却系统压力需超过3MPa，流速大于5m/s。EPDM的承压上限仅为2.5MPa，在高流速下易发生冲蚀、蠕变甚至爆裂。而不锈钢波纹管的爆破压力可达25MPa，是EPDM的10倍，能够长期承受200L/min的峰值流量。此外，不锈钢管径更细、定型性好，在高密度机柜中可节省约30%的布线空间，支持更紧凑的液冷环路设计，从而提升算力密度上限。

第四，全生命周期成本（TCO）更具经济性。虽然不锈钢波纹管的初期采购成本高于EPDM，但其免维护周期长达15年，而EPDM通常需要每3-5年更换一次，并伴随频繁的检漏与维护停机成本。从长远来看，不锈钢方案显著降低了运维负担。

从供给侧看，不锈钢波纹管的生产涉及精密成型、焊接及氦检等复杂工艺，具备一定的技术壁垒，导致厂商集中度较高，头部企业盈利能力较强。例如，柯斯宇2026年第一季度净利率高达45%，酷尔芯为36%，卓晖金属在2025年前10个月也实现了23%的净利率水平。

分水器Inner Manifold：机架标准流体分配部件

除了管路材料的变化，分水器（Manifold）也是液冷系统的关键组件。在二次侧回路中，分水器可分为行级分集水器、机柜内分集水器和服务器内部歧管。其中，机柜内分集水器负责将冷却液均匀分配至机柜内各个U位的服务器，而服务器内部歧管则在服务器内部为CPU、GPU等多个冷板分配流量。

在英伟达Vera Rubin VR NVL144架构中，一体化内置歧管（Inner Manifold）被确立为机架标准流体分配部件。该部件旨在解决高功率均流的核心痛点，可实现冷却液向机柜内各发热设备的均匀、高效分配。VR144单台机架包含18组计算托盘，每组托盘搭载多块夹心式微通道冷板，对冷却液分流均匀度要求极高，流量偏差需控制在±5%以内。传统的“外置”歧管存在管路长、支路压降差异大的缺陷，容易导致局部GPU过热降频。而VR144专用的内置歧管与机架框架一体化集成，流道采用精密节流腔体设计，就近向每一层托盘均分冷却液，确保了压差稳定和换热一致性，是保障370kW满功率稳定输出的基础。

柯斯宇核心竞争力与业绩承诺

五洋自控收购的标的公司柯斯宇，主营不锈钢波纹管、分水器等产品，属于服务器液冷模组的零部件供应商。其直接下游客户为液冷散热模组厂商，终端客户主要为国内外云服务厂商。柯斯宇目前的收入来源以不锈钢波纹管为主，分水器预计将在2026年下半年起量，同时Dimm冷板已处于开发阶段，并布局应用于光模块领域的波纹管研发。

柯斯宇的竞争优势主要体现在生产工艺与质量控制上。公司在不锈钢密纹波纹管及一体成型拉直工艺、真空钎焊工艺、真空固溶退火工艺、流道清洗氦检工艺及X-RAY全检工艺等方面拥有技术优势。特别是其波纹管两端一体直段成型工艺系全国首创，不仅增加了焊接接触面积，还完整保留了不锈钢本体的金相组织，从根源上降低了泄漏与开裂风险。截至2025年10月，柯斯宇已通过ISO体系认证及弯折、爆破等15项专业测试，90度折弯平均次数超过200次，远超同行和客户要求。此外，公司率先导入正压氦检加在线X-ray检测，实现了100%的产品检测覆盖率。

对于终端客户而言，不锈钢波纹管占服务器机柜总成本比重较低，因此客户更关注产品的可靠性而非单纯的价格。柯斯宇凭借高质量产品建立了较强的客户粘性，行业下游客户在保证产品质量及交付的前提下，通常不会轻易更换供应商。

财务数据显示，柯斯宇盈利能力强劲。2025年，柯斯宇实现营业收入1.05亿元，净利润0.44亿元，净利率42.2%。2026年第一季度，营业收入0.47亿元，净利润0.21亿元，毛利率提升至70.2%，净利率达44.6%。根据收购协议，柯斯宇承诺2026年度实现的扣非前后孰低净利润不低于0.9亿元，2027年度和2028年度合计净利润不低于2.7亿元。

盈利预测与投资评级

基于上述分析，华源证券研究所预计五洋自控2026年至2028年的营业收入分别为10.6亿元、16.8亿元和23.0亿元。其中，柯斯宇并表后预计贡献收入分别为4.0亿元、10.0亿元和16.0亿元（注：2026年并非全年并表）。公司总体毛利率预计将从2025年的27.9%提升至2026年的36.8%，并在2027年和2028年进一步上升至41.7%和42.4%。

对应地，预计公司2026年至2028年的归母净利润分别为1.1亿元、1.7亿元和2.3亿元。当前股价对应的市盈率（PE）分别为82.5倍、53.1倍和39.3倍。选取金富科技、强瑞技术为可比公司，其2026年Wind一致预期PE均值约为66.5倍。考虑到五洋自控通过收购柯斯宇切入高增长的服务器液冷模组零部件赛道，液冷业绩有望步入快速兑现期，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

投资者需注意以下潜在风险：一是订单获取不及预期，若公司数据中心液冷产品未能获得较多订单，将影响未来收入及盈利弹性；二是液冷产品技术、可靠性等不及预期，可能导致下游客户需求减弱；三是商务关系拓展不及预期，数据中心液冷行业中商务关系是获取订单的重要抓手；四是盈利能力不及预期，销量波动或其他因素可能导致公司产品毛利率下滑。