纺织服装行业【华创轻纺出海大时代】秘鲁调研见闻录：乐舒适的拉美突围之道

6月底，华创证券研究团队作为首批到访团队之一，深入调研走访了乐舒适在秘鲁的工厂与渠道网络，以及当地其他快消品类与终端零售业态。本次调研旨在通过对非洲及拉美市场的多维度对比，结合真实的一线反馈，梳理总结当下秘鲁快消品牌的突围范式，为制造和品牌出海企业提供产业端借鉴，并为资本市场研究和探寻出海机会贡献增量思考。

秘鲁卫品市场格局：成熟渠道下的寡头垄断

秘鲁卫生用品市场呈现出“渠道成熟、格局集中、国际品牌充分渗透”的特征。据测算，2025年中美及南美整体纸尿裤/卫生巾市场容量分别约230亿片和220亿片，价值量可观。虽然秘鲁本土市场规模相对有限（2025年纸尿裤/卫生巾容量分别约14/12亿片），但其靠海居中的地理位置及区域一体化组织成员身份，使其具备辐射厄瓜多尔、玻利维亚、哥伦比亚等周边市场的战略枢纽作用。

与非洲“高人口红利+低行业渗透”的远期潜力叙事不同，拉美市场拥有成熟的消费习惯与高渗透率，造就了当下可及且更大的市场规模与利润空间。数据显示，拉美地区纸尿裤日均使用3片，渗透率达61%；卫生巾月均使用16片，渗透率达70%。相比之下，非洲纸尿裤日均使用1.5-3.5片，渗透率仅14%-36%。同等人口基数下，拉美市场容量最大可达非洲的6倍左右。此外，拉美整体收入及消费水平远高于非洲，消费者更看重质价比而非单纯的性价比，产品终端价格普遍高于非洲30%-40%，具备明确的提价空间及利润优势。

在渠道结构上，秘鲁线下快消渠道主要由传统渠道（60%）、商超（20%）和药妆店（20%）构成。其中，传统渠道进一步分为批发（35%）和经销（25%）。秘鲁渠道成熟度介于中非之间：传统渠道已实现深度分销覆盖，头部经销商如VEGA和URBANO配备自主独立开发的数字化体系，对渠道利润高度敏感；现代渠道则高度成熟，业态发展更接近欧美市场。

竞争格局方面，国际品牌占据主导地位。2025年秘鲁纸尿裤市场CR2高达69%，由美国品牌Huggies和智利品牌Babysec主导；卫生巾市场CR2达76%，哥伦比亚品牌Nosotras为绝对龙头。乐舒适凭借差异化策略迅速提升市场份额，2023年其纸尿裤市占率仅4%，2025年升至7%，位列第四，目标2028年提升至25%。值得注意的是，秘鲁本土财团资本实力雄厚，Alicorp、Gloria、Intercorp等家族长期存在收购需求，并购扩张是巩固行业壁垒、维持市场龙头地位的核心手段。

乐舒适战略解析：渠道升级与质价优越

面对拉美市场的存量竞争特征，乐舒适采取了“渠道打法升级+产品质价优越”的组合策略。

在渠道端，乐舒适核心逻辑仍为“农村包围城市”，但已从早期的B2B分销升级为“深度分销+现代渠道并进”。利用在非洲积累的成熟经验与下沉能力，公司快速进入传统渠道铺货起量，并通过洗衣粉品类的裙带效应逐步渗透核心区域，进而对接头部分销商及现代渠道。这种打法若走通，亦可反向复刻至非洲，助力当地商超渠道突破。

在产品端，乐舒适以中高端品牌Veesper切入，形成稳健品牌心智。公司高度重视产品的本土化适配，针对当地偏好即时消费的特点，推出特小包、独立包产品；卫生巾根据需求调整尺寸，全系列采用热风无纺布并加大高分子含量以提升吸收量。现场调研显示，Veesper产品在厚度、贴肤度、松紧带弹性及边缘舒适度上优于竞品Babysec和Huggies，且无明显异味。价格方面，乐舒适卫品零售价低于竞对20%-35%，在保持质量优势的同时具备显著的价格竞争力。洗衣粉品牌Doffi则通过差异化包装和高密度分子工艺，年初至今已提价4次，销量仍提升20%以上。

在生产端，乐舒适加速本土化布局以支撑质价比战略。其位于利马Chilca工业区的卫品工厂于2026年4月正式投产，占地约2万平米，现有6条生产线，包括秘鲁唯一的拉拉裤生产线。卡拉瓦约的洗衣粉工厂于2026年5月投产，占地约18万平米，高度自动化。本地生产不仅消除了跨国运输周期和海运费波动的影响，还通过自动化设备平滑了秘鲁高昂的人力成本（普通工人月薪500美元以上，是非洲的3-4倍），当前卫品良品率已达98%，利润空间有望进一步释放。

快消突围范式总结：四条差异化路径

基于对秘鲁及其他快消品类的调研，报告总结了当地快消品牌发展的四条差异化路径：

一是极致低价模式。依托中国制造供应链优势，以显著低于国际品牌的定价进入大众市场，依靠大规模走量完成现金流积累。该模式门槛清晰，适合刚需日化等标准化品类，但毛利偏低，难以向上突破进入中高端现代商超体系，仅适合作为过渡策略。

二是并购退出模式。打造区域特色品牌，借助社交媒体和区域活动快速积累声量，在细分赛道形成份额后，被长期存在收购需求的本土大型财团并购变现。如零食品牌Inka Chips在建立鲜明本土标签后，于2026年被Alicorp以7220万美元收购60%股权。该模式适合追求中期资本收益的轻资产品牌运营方。

三是渠道借力模式。绑定国际头部品牌，共享成熟分销资源。典型如印加可乐与可口可乐的合作，通过股权置换复用全国级仓储配送资源，实现全社区小店深度渗透，从竞品转变为共生伙伴。

四是全链本土模式。这是乐舒适当前采取的路线。在完成初期低价起步后，投资建厂、搭建本土化供应链、组建本地团队，打通生产—分销—品牌运营全链条。尽管投入最高、周期最长，但这是为数不多能够与本土财团和国际巨头竞争、实现自主可持续发展的突围路线。

盈利预测与投资观点

财务数据方面，预计乐舒适2026-2028年归母净利润分别为1.52亿、1.88亿、2.25亿美元，同比增速分别为25.4%、23.7%、19.5%。收入端受益于渠道深耕、产能优化及新市场拓展，叠加汇率走强带来的售价抬升，呈现量价齐升态势。毛利率预计维持在33.9%-35.4%区间，随着规模效应释放及自动化产线提效，销售及管理费用率有望持续优化。

估值方面，参考可比公司估值及历史中枢，考虑到乐舒适在非洲卫品行业的领先地位及拉美市场的快速发展确定性，给予公司2026年22倍PE，对应目标价约42.23港元/股，维持“推荐”评级。投资者需关注政策变动、汇率波动及市场拓展不及预期等风险因素。