商贸零售行业9月投资策略暨中报总结：中报基本面磨底，龙头蓄力增长新曲线

2026年上半年，受宏观经济环境变化及行业竞争加剧影响，国内消费市场整体延续低位增长态势。社会消费品零售总额达到248,722亿元，同比增长1.3%，增速较一季度回落1.1个百分点。线上渠道增速继续领先整体消费市场，上半年全国网上商品和服务零售额达到100,715亿元，同比增长5.2%。在消费需求增速放缓的背景下，商贸零售各细分板块中报业绩呈现显著的结构性分化特征，跨境出海、黄金珠宝等赛道展现出较强的业绩韧性，而美容护理与线下零售则处于不同程度的调整期。

消费大盘低位波动，板块行情阶段性修复

从宏观消费数据来看，除汽车以外的消费品零售额为229,034亿元，同比增长2.8%，仍高于社零整体增速。分区域看，乡村消费品零售额同比增长2.5%，增速高于城镇市场1.3个百分点，伴随县域商业体系及物流配送网络不断完善，下沉市场仍具备相对较强的消费活力。吃类、穿类、用类商品网上零售额同比分别增长16.8%、6.2%和1.3%，线上渠道占社零总额的比重约为25.8%。

资本市场表现方面，截至2026年8月31日，SW商贸零售行业指数累计下跌25.4%，SW美容护理行业指数累计下跌20.9%，同期沪深300指数基本持平。上半年在内需复苏力度偏弱、外部环境扰动及科技成长主线占优等因素影响下，市场资金持续向高景气方向集中，消费板块估值及持仓均有所承压。进入7至8月，随着前期极致分化行情有所收敛以及中报业绩进入集中验证期，两个板块分别反弹5.7%和5.2%，取得较为明显的相对收益。行情修复主要集中于业绩兑现度较高的个股，具备出海景气、产品创新和经营改善支撑的标的率先修复。

从个股归因分析来看，今年以来股价表现突出的企业多数具备较强的基本面支撑。时代天使海外业务加速放量，华凯易佰、吉宏股份、赛维时代及安克创新等跨境出海企业依托产品及品牌矩阵扩张、库存优化和AI提效实现收入增长或盈利修复。英皇钟表珠宝、周生生及周大福等黄金珠宝企业则受益于金价上涨、港澳消费回暖及产品结构优化，利润弹性逐步释放。

美护行业：品牌表现分化，费用效率决定利润兑现

2026年以来，化妆品消费延续稳健复苏态势。上半年限额以上单位化妆品类零售额实现2445亿元，同比增长6.3%；其中Q2单季零售额约为1225亿元，同比增长约6.7%，较Q1增速提升0.8个百分点。6月受大促活动拉动同比增长12.6%，7月同比增长6.8%，基本延续Q2增长水平。

板块内部业绩分化显著。个护品类需求相对稳定，产品升级及渠道拓展对收入仍有较强支撑，时代天使、朝云集团、润本股份收入分别同比增长42.98%、22.12%和20.10%。上游制造企业订单恢复较快，科思股份、洁雅股份、诺斯贝尔收入分别同比增长22.53%、21.56%和20.99%，且相关企业销售费用率普遍处于1%-5%的较低水平，产能利用率回升后收入增长更容易向利润端传导。

品牌企业的表现更多取决于品牌定位及新品贡献。林清轩、毛戈平收入分别同比增长42.59%和26.24%，高端化定位及线下渠道扩张继续发挥作用；珀莱雅收入同比增长2.23%，部分企业则受到主品牌调整、新品表现偏弱以及线上流量竞争加剧影响出现下滑。医美板块仍处于调整阶段，终端需求恢复较慢叠加产品竞争加剧，短期收入端仍有压力。

盈利能力方面，部分品牌受益产品升级毛利率有所改善，但新品培育、多品牌布局及线上投放增加也推高了销售费用率，且费用率增幅高于毛利率增幅，导致毛销差收窄。主动减少低效投放的企业则带动毛销差改善。当前板块毛利率改善尚未普遍传导至利润端，收入增长与费用投入能否匹配仍是影响企业盈利表现的主要因素。

黄金珠宝行业：金价驱动结构调整，毛利率改善明显

2026年以来金银珠宝消费呈现前高后低走势。一季度限额以上单位金银珠宝类零售额实现1194亿元，同比增长12.6%；进入Q2后受金价高位波动及黄金首饰需求转弱影响，零售额约为735亿元，同比下降11.7%，带动上半年累计零售额增速回落至1.9%。7月行业需求再度走弱，单月零售额为189亿元，同比下降10.1%。

黄金珠宝板块业绩分化明显，高端及差异化品牌表现更优。老铺黄金、周生生收入分别同比增长60.34%、16.70%，归母净利润分别同比增长88.19%、138.72%。相比之下，部分传统品牌收入出现两位数下滑，主要受金价波动、首饰需求偏弱及加盟商补货谨慎影响。

盈利端，多家企业毛利率实现同比提升，主要受益于一口价、古法金及创意黄金等高毛利产品占比提升。但部分公司的毛利率改善也与低毛利批发业务收缩有关，收入下降对利润的压力仍较明显。整体来看，业绩差异主要来自三方面：一是金价波动推动消费进一步分层，投资金条受益避险需求，黄金首饰销量受到高价格压制；二是产品定价方式不同，高端古法金依靠产品差异化和品牌溢价保持较高毛利；三是渠道结构带来的经营弹性不同，直营零售品牌在销售恢复后能够较快释放利润。

跨境出海行业：Q2景气度延续，产品与效率驱动盈利

根据海关总署数据，2026年上半年我国货物贸易进出口总额25.47万亿元，同比增长16.9%，外贸需求保持较快增长。一季度跨境电商进出口额6184.6亿元，同比增长8.5%，延续良好发展势头。国内供应链优势仍是跨境企业增长的基础，但随着流量成本上升及外部贸易环境变化，行业竞争已逐步由渠道扩张转向产品创新、品牌建设和运营效率。

跨境电商企业上半年收入总体向好，但利润增速分化明显。安克创新受新品放量及全球渠道扩张带动，上半年收入、归母净利润分别同比增长29.1%和45.9%；华凯易佰在库存去化、精品业务扭亏及AI提效推动下，归母净利润同比增长349.1%。板块盈利差异主要来自产品结构及运营效率，新品放量、品牌化程度提升的企业能够通过产品溢价和规模效应释放利润弹性；处于业务调整阶段的企业则主要依靠库存改善、低效业务收缩及费用优化修复盈利。服饰等竞争较为充分的品类仍需维持较高投放，利润改善相对滞后。

线下零售行业：收入整体承压，调改成效仍待释放

2026年上半年，限额以上零售业单位中便利店、超市零售额分别同比增长6.6%和3.8%，仍好于其他线下业态；专业店、百货店和品牌专卖店则分别下降1.5%、2.1%和8.7%。各业态增速较一季度均有回落，表明二季度线下消费仍然偏弱。便利店和超市依托近场、高频及刚需属性保持增长，而百货及品牌专卖店受电商分流和可选消费需求偏弱影响更为明显。

从板块个股表现来看，公司业绩主要取决于调改进度，收入与利润表现并不完全同步。超市企业在关闭低效门店和调整经营模式过程中，收入端仍有一定压力，但商品结构优化、供应链提效及自有品牌占比提升对毛利率改善形成支撑。百货企业经营杠杆相对较高，收入小幅波动便可能带来较大的利润变化，部分公司业绩还受到投资收益及资产处置等非经营性因素影响。

投资策略与重点方向

基于中报基本面磨底的现状，行业维持“优于大市”评级，建议关注四大主线。第一，跨境出海板块基本面比较优势明显，海外需求维持较高景气，汇率等外部影响有所缓和，新品迭代创新有望继续催化业绩，重点关注安克创新、绿联科技、赛维时代等。第二，美容护理板块中报盈利相对承压，但股价已较充分反映基本面压力，下半年低基数叠加产品上新及新曲线放量，部分公司有望迎来经营改善，当前估值及市场持仓均处低位，重点关注珀莱雅、若羽臣、朗姿股份、巨子生物等。第三，黄金珠宝板块中报业绩主要受金价及终端需求影响，短期股价仍以金价走势为主要交易线索，部分企业通过渠道优化及提高一口价产品占比走出独立行情，多数公司估值已回归低位且股息率具备吸引力，重点关注潮宏基、周大福、菜百股份、六福集团等。第四，商贸零售板块内需偏弱叠加调改进度差异，基本面仍处于磨底阶段，若农产品价格及通胀水平回升，商超和农批市场企业有望受益，未来服务消费政策加码也可能带来主题机会，重点关注小商品城、家家悦等。