生物医药行业CXO&上游2026H1业绩综述&2026Q4投资策略：新需求，新业绩

CXO板块股价表现与市场格局

2025年12月31日至2026年9月4日期间，医疗研发外包指数上涨46.04%，跑赢医药生物（申万）指数50.24个百分点。本土CXO龙头企业表现更为强势，其中益诺思涨幅达到80.52%，凯莱英A股上涨76.94%，药明康德A股上涨72.98%，美迪西上涨65.32%，药明生物上涨56.42%。整体来看，龙头企业在市场复苏阶段展现出更强的弹性与资金吸引力。

海外市场方面，R端需求爆发超出预期。同期查尔斯河上涨42.53%，LABCORP HOLDINGS上涨30.86%，IQVIA上涨18.81%。从2026年指引来看，海外CRO公司基本都有所上调，前端需求恢复超预期，CDMO公司强订单需求持续。例如Medpace在2026年二季度收入同比增长23.7%，净新签订单同比增长40.6%，并上调了全年收入指引；Lonza上半年收入按固定汇率计算同比增长16.0%，并上调了核心EBITDA利润率指引。

CXO财务分析：成长性与盈利能力全面修复

成长性方面，CXO板块收入同比增速趋势持续向好，彻底走出了大订单与投融资的底部区间。2025年四季度开始CXO单季度收入同比增速显著提速，2026年一季度单季度增速达到15.6%，2026年二季度单季度同比增速环比进一步提升至16.1%。部分公司二季度收入同比增速重回30%以上高速区间，成都先导、益诺思、药明康德、美迪西、皓元医药分别达到54.18%、53.51%、47.71%、45.19%和30.43%。

订单数据进一步印证了行业的高景气度。2026年上半年CXO板块龙头公司订单增速均超预期，反映板块大Beta向好与高景气趋势。药明康德持续经营业务在手订单664.3亿元，同比增长25.2%，二季度新签约231.2亿元，同比增长51%。药明生物未完成订单总量达到251亿美元，同比增长23.6%。凯莱英在手订单16.73亿美元，同比增长53.77%。昭衍新药在手订单约为37亿元，同比增长60.9%。益诺思新签订单14.66亿元，同比增长175.56%。多数公司全年新签订单金额有望创历史新高且新签增速有望超越历史峰值。

在产能扩张方面，前期供给出清充分，新一轮新分子与新需求驱动的扩产周期或已开启。2026年上半年药明康德、凯莱英上调全年资本开支指引，药明生物给出2027年资本开支指引。药明康德预计资本开支增长35%至53%，药明生物增长92%，凯莱英增长105%至120%，这轮开支规模已经达到甚至超过2021年规模水平。

盈利能力方面，临床CRO仍在消化价格压力，但临床前与CDMO回升趋势明显。2026年二季度板块平均毛利率为34.28%，同比下降1.18个百分点，主要受前期低价订单执行、收入结构变化等因素影响。但美迪西、药明康德、昭衍新药等提升较多，主要和执行订单价值量明显提升、规模效应体现有关。2026年二季度平均扣非净利率为11.77%，同比提升1.81个百分点，昭衍新药、益诺思、美迪西、药明康德提升最为明显。

运营效率呈现阶段性波动，但长期看好提升。2026年上半年平均存货周转率为1.76，同比下降0.17个百分点，预计主要是执行中未完成订单量大幅提升以及订单提前备货等积极因素带来的影响。平均固定资产周转率为1.11，同比提升0.11个百分点，随着内需CRO高价订单陆续执行，外需CDMO产能利用率持续提升，板块整体运营效率有望持续回升。

生命科学上游：收入加速与新需求驱动

2025年12月31日至2026年9月4日，科研上游指数上涨16.92%，跑赢医药生物（申万）指数21.12个百分点。模式动物、生物试剂个股表现强势，百奥赛图上涨134%，药康生物上涨104%，百普赛斯上涨57%，近岸蛋白上涨56%，阿拉丁上涨49%。

财务数据显示，生命科学上游板块收入同比增速再提速，需求趋势持续向好。2024年二季度至2026年二季度，上游板块延续了持续提速的趋势，2026年二季度单季度收入增速平均值达到30.9%，同比环比均实现大幅提升。这一提速主要得益于竞争格局优化叠加早研需求恢复，以及AI制药、双多抗、ADC、多肽、小核酸等新分子研发需求的强劲拉动。部分公司二季度收入同比增速重回50%以上高速区间，奥浦迈、键凯科技、赛分科技、昊帆生物、西陇科学分别达到189%、75%、68%、53%和51%。

盈利能力处于持续恢复中，弹性空间较大。2026年二季度平均毛利率为51.04%，同比提升0.90个百分点。键凯科技、毕得医药、赛分科技、百奥赛图、阿拉丁提升较多，主要和产品结构优化、部分产品提价、竞争格局优化等因素有关。平均扣非净利率为1.95%，同比提升0.21个百分点，康为世纪、赛分科技、阿拉丁、纳微科技、楚天科技提升最明显。

运营效率方面，2026年上半年平均存货周转率为1.22，同比提升0.02个百分点，其中奥浦迈、昊帆生物、赛分科技等提升较为明显。平均应收账款周转率为1.19，同比提升0.15个百分点，奥浦迈、赛分科技、纳微科技、诺唯赞等周转率提升较多。

投资策略：聚焦新需求与新业绩拐点

针对CXO板块，基于2026年上半年龙头公司订单增速均超预期且部分公司进一步上调资本开支指引的行业背景，板块大Beta向好与高景气趋势确立，预计2026年至2028年CXO板块将重回订单与业绩加速成长期。外需型CDMO龙头方面，重点关注药明康德、药明生物、凯莱英、康龙化成、普洛药业、皓元医药、药石科技等；内需型CRO龙头方面，重点关注泰格医药、昭衍新药、美迪西等。

针对生命科学上游板块，后续表现仍将分化，核心逻辑在于全球新分子研发需求高景气叠加AIDD带来的大分子药物研发范式变革，以及下游管线进入商业化放量期带动的工艺出海新机遇。具体产业链环节包括基因合成、蛋白表达与纯化、重组靶点蛋白与细胞因子、人源化小鼠模型等。重点关注皓元医药、药康生物、纳微科技、药石科技、诺唯赞、阿拉丁等标的。

在把握投资机遇的同时，需关注国内药审政策的波动风险、新签订单及业绩不及预期风险、新业务整合不及预期风险以及汇兑风险。全球医疗健康行业投融资波动可能对订单造成影响，而较多企业进行产业链延伸也可能面临管理能力不足的挑战。