渝农商行-601077-息差同比回升，零售风险加速暴露

渝农商行于2026年上半年交出了一份营收与利润双增的业绩答卷。根据广发证券发布的研报数据，2026年上半年公司营业收入、拨备前利润（PPOP）、归母净利润同比增速分别为7.81%、11.59%、6.09%。与2026年一季度相比，营收增速微幅回落0.59个百分点，拨备前利润增速回落1.29个百分点，但归母净利润增速环比回升1.02个百分点，整体呈现出利润增长环比改善的态势。

从累计业绩驱动因素来看，规模扩张、净息差回升以及成本收入比的改善构成了上半年业绩的正向拉动力量；而其他收支、有效税率以及净手续费则对业绩形成了一定拖累。在前期公司已发布业绩快报的背景下，市场对各项指标已有预期，但深入拆解其资产负债结构及资产质量变化，仍能发现若干值得关注的核心经营特征。

金融投资主导扩表，零售信贷规模收缩

2026年上半年，渝农商行的资产扩张路径发生了较为明显的结构性变化，金融投资取代贷款成为支撑资产负债表扩张的核心动力。数据显示，上半年末金融投资余额同比增长13.1%，增量达到934亿元。其中，以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产（OCI）表现尤为突出，同比增长35%，增量达551亿元，占金融投资总增量的绝对大头。

与之形成对比的是，贷款投放节奏有所放缓。上半年末贷款总额同比增长10.4%，增量为475亿元，同比少增351亿元。贷款增量的下滑主要源于零售端的大幅收缩。具体来看，零售贷款余额同比下降6.9%，其中消费贷、经营贷、住房按揭、信用卡余额分别较年初减少132亿元、42亿元、27亿元和12亿元。零售信贷的全面压降反映出当前居民端信贷需求减弱的宏观环境，同时也与助贷业务压降等监管导向密切相关。

在零售信贷收缩的同时，对公贷款发挥了稳盘作用。上半年末公司贷款同比增长16.3%，主要投向租赁和商务服务业、基建类以及制造业，这三类行业的贷款增量合计占总贷款增量的76%，体现出该行在区域实体经济支持方面的持续发力。

净息差同比回升，负债成本延续改善

净息差的企稳回升是渝农商行上半年利息净收入实现高增的关键基础。2026年上半年，公司净利息收入同比增长15.20%，实现了量价双正贡献。期内净息差录得1.66%，同比提升6个基点，尽管环比一季度回落了3个基点，但在行业整体息差承压的大环境下，同比维度的改善已属难得。

拆解息差变动的量价因素可以发现，资产端收益率仍在下行，但降幅已呈现收窄趋势。上半年生息资产收益率为2.92%，同比下降22个基点，降幅较前期有所收窄。其中，贷款收益率同比下降17个基点，金融投资收益率同比下降34个基点。

更为关键的支撑来自负债端成本的显著下降。上半年计息负债成本率为1.34%，同比大幅下降30个基点。分项来看，存款成本率同比下降28个基点，同业负债成本率同比下降28个基点，发行债券成本率同比下降36个基点。负债成本的全面改善，有效对冲了资产端定价下行的压力，为净息差的同比回升提供了空间。

非息收入分化，金市浮盈提供安全垫

在非息收入板块，渝农商行上半年的表现呈现明显分化。净手续费及佣金收入同比增长5.24%，扭转了前期的负增长态势。从结构上看，代理及受托业务、信贷承诺及投行业务手续费是主要的拉动项，而资金理财手续费则有所减少，这与理财业务净值化转型及市场波动有关。

其他非息收入方面则面临较大压力，同比下降30.43%。债券处置价差同比减少是导致该项收入大幅下滑的主要拖累因素。在低利率环境下，前期积累的债券交易收益在高基数效应下难以维持同等增速。

不过，金融市场投资的浮盈为公司整体盈利提供了较厚的安全垫。据测算，截至2026年上半年末，公司以摊余成本计量的金融资产（AC）和以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产（OCI）浮盈分别约为149.4亿元和32.5亿元，合计较年初增加27亿元。这两项浮盈分别占公司利润总额TTM的101.4%和22.0%，意味着公司在应对潜在信用风险或平滑利润波动时具备充足的财务缓冲资源。

零售不良率攀升，风险加速暴露需持续关注

在整体不良贷款率保持平稳甚至微降的表象下，渝农商行零售业务的风险状况正在发生实质性变化，这也是本次中报最需关注的风险点。2026年上半年末，公司整体不良贷款率为1.05%，较2025年末下降0.03个百分点，但零售不良率却升至2.23%，较2025年末上升16个基点，同比上升19个基点。

细分来看，消费贷和信用卡面临的资产质量压力最为突出。上半年末，消费贷与信用卡合计不良率达到3.31%，环比大幅上升70个基点。这一现象的背后，一方面受部分客户收入不及预期、偿债能力下降的影响；另一方面，信贷需求的减弱导致分母端（贷款余额）快速萎缩，叠加助贷业务的压降，分子分母两端共同推升了不良率指标。

不过，从绝对金额来看，零售风险的暴露尚处于可控范围。上半年末零售不良贷款余额为62.5亿元，较2025年末仅微增0.33亿元，总体保持稳定。这说明不良率的上升更多是由于零售贷款余额基数缩减带来的被动抬升，而非不良资产的大规模爆发。

尽管如此，前瞻性指标已显现出波动迹象。经测算，上半年不良净生成率为0.94%，环比上升62个基点，同比上升17个基点，表明新增不良的压力确实在加大。与此同时，公司的核销转出力度显著增强，上半年核销转出率测算值达到81.84%，同比大幅上升28.40个百分点。高强度的核销处置在一定程度上掩盖了新生成不良的压力，维持了账面不良率的稳定。

减值计提方面，上半年信用减值损失同比增长12.03%。其中，贷款减值损失同比增长23.75%，同比多增4亿元；金融投资减值损失同比多增1.8亿元；而同业资产减值损失则由正转负，反映出不同资产类别的风险特征差异。

估值与盈利预测

基于上述经营数据，广发证券预计渝农商行2026年和2027年归母净利润增速将分别达到9.80%和10.07%，对应每股收益（EPS）分别为1.15元和1.27元。按照当前股价计算，对应2026年和2027年的市盈率（PE）分别为5.90倍和5.36倍，市净率（PB）分别为0.55倍和0.51倍。

综合考虑公司历史PB（LF）估值中枢及基本面情况，给予最新财报每股净资产0.80倍PB估值，对应A股合理价值为9.86元/股。按照当前AH溢价比例折算，H股合理价值为9.28港元/股。基于此，维持对公司A股和H股的“买入”评级。未来需要重点跟踪的风险变量包括经济增长超预期下滑导致的零售资产质量恶化、存款成本上升超预期、利率波动超预期以及政策调控超预期等因素。