仙工智能-6106.HK-首次覆盖：以机器人大脑为核心，平台化切入智能机器人高增长赛道

核心观点：从卖机器人向提供基础设施转型

仙工智能成立于2020年，是以机器人控制系统为核心的智能机器人平台型企业。公司围绕机器人大脑延伸至机器人本体，并向软件、开发工具链及配件拓展，形成“控制器+软件+机器人+生态平台”的一体化产品体系。公司以机器人控制系统为入口，构建连接机器人本体、零部件、软件、数据、集成商和终端客户的通用基础设施平台。在机器人形态尚未收敛、应用场景高度碎片化、AI持续提高机器人智能化程度的产业阶段，公司已经在相对底层且具备跨本体复用能力的“机器人脑”环节建立较高装机量，并逐步形成“控制器—工具链—场景数据—生态”的正反馈。该卡位使仙工有机会成为机器人产业扩张过程中“卖铲子”的平台型公司，而不必押注某一种机器人形态最终胜出。2025年，其按机器人控制器销量计位居全球第一，市场份额24.8%；按搭载其控制器的工业智能机器人数量计位居全球第二。

护城河分析：平台复用与数据壁垒

公司核心护城河并非单一AMR产品，而是“控制器装机量×生态兼容性×场景数据”形成的复合壁垒。首先，控制系统具备较强的跨本体、跨场景复用能力。SRC系列控制器覆盖SLAM、感知定位、决策及运动控制，并持续向VLA、强化学习及端到端导航延伸。截至2025年底，公司已适配超过400种零部件，显著高于主要竞争对手。其价值并不在于兼容数量本身，而在于长期积累的驱动适配、通信协议及复杂工况经验；随着接入硬件及客户增加，平台价值有望持续提升。其次，公司正由控制器供应商向机器人开发基础设施平台演进。公司已形成覆盖编码、仿真、调试、测试、部署及运维的完整工具链，并通过星云系统及数据平台连接客户需求、生态资源与机器人数据。对集成商而言，其核心价值在于降低开发成本、缩短交付周期，并减少跨品牌硬件集成难度。若机器人产业逐步形成分层架构，控制系统及开发工具链有望成为平台型价值较高的环节。

再者，装机规模有望转化为Physical AI时代的数据壁垒。2023-2025年，公司收入客户由587家增至1,150家，机器人模型由300余款增至2,000余款，应用场景由约1,000个扩展至数千个。随着数据重要性提升，公司有望形成“部署—数据积累—算法迭代—泛化提升—再部署”的正向循环，长期价值或高于单一本体销量。最后，技术壁垒已逐步体现为客户黏性及盈利质量。2023-2025年公司收入由2.49亿元增至4.42亿元，CAGR达33.2%；2025年老客户占签单客户比例升至44.9%，贡献签单金额60.6%。同期机器人控制器及软件毛利率分别达79.8%和89.3%，显著高于机器人本体的38.4%。公司盈利能力更多来自控制层及软件层的技术溢价，而非依赖低价硬件扩张。

行业趋势：形态分化下的平台价值

目前，机器人产业最大的变量之一在于本体形态尚未收敛：仓储、制造及家庭场景对应的最优机器人形态可能长期存在差异。在技术路线仍处于快速演进阶段，仙工的核心卡位并非押注单一本体，而是通过SRC控制器及软件体系构建跨形态、跨场景的统一控制与开发平台。该商业模式意味着，公司长期增长并不完全受自身机器人本体份额约束。2025年，公司工业智能机器人全球市占率仅1.1%、排名第七，但机器人控制器销量市占率达24.8%、位居全球第一。“本体份额低、控制层份额高”体现了公司的平台属性：只要机器人产业持续扩容、SRC渗透率提升，公司即可分享行业增长。展望Physical AI时代，控制系统功能有望由传统导航及运动控制进一步向“感知—推理—决策—执行”延伸。公司已推出SRC-5000，并布局视觉语义地图、VLA及端到端导航。具身智能对仙工更重要的意义并非增加单一人形机器人产品，而是持续拓展其“机器人脑”的能力边界及潜在TAM。

产品矩阵：一个大脑、多个本体、一套软件生态

产品矩阵由“机器人大脑”向本体及软件平台纵向延伸，逐步形成控制器+机器人+数字化软件的一体化生态。控制器方面，SRC系列构成公司最核心的技术入口，形成从SRC-800/880、SRC-2000、SRC-3000FS到SRC-5000的完整产品梯队，覆盖不同性能及成本区间的客户。机器人本体方面，公司并非单纯依赖底盘销售，而是围绕SRC控制系统构建多形态机器人产品族，覆盖AMB标准移动机器人、智能叉车、移动机械臂及轮式人形等多种构型。软件层面，RDS、MWMS及Meta-World进一步将公司从单机控制延伸至多机器人协同和工厂级数字化。RDS统一资源调度系统负责多品牌、多构型机器人及自动化设备的统一调度；MWMS打通仓储管理与机器人执行层；Meta-World及可视化工具则通过数字孪生方式还原工厂环境。由此，公司产品边界从单台机器人的“大脑”进一步升级为整个机器人集群乃至智能工厂的“操作系统”。

财务预测与估值

量增驱动收入高增长，机器人大脑贡献更强增量，盈利拐点临近。公司收入由2022年的1.84亿元增长至2025年的4.42亿元，2022-25年CAGR约34%。预计FY26-28E总收入分别为7.0/10.9/16.3亿元，同比+58.7%/+55.0%/+50.0%，对应CAGR约52.5%。其中，智能机器人收入由4.84亿元增至10.96亿元；机器人大脑收入由1.65亿元增至4.45亿元，FY26-28E CAGR约64%，收入占比由23.6%提升至27.3%。伴随收入规模扩大及平台复用效率提升，销售、管理及研发费用率有望持续下降，经营利润率预计由2025年的-3.7%提升至FY26/27/28E的3.1%/4.7%/7.0%，公司有望于2026年实现经营层面盈亏平衡，并于2027年实现净利润转正。估值方面，首次覆盖给予“优于大市”评级，目标价98港元，对应10.0x FY27E P/S，基本等于可比公司估值水平。