海西新药-2637.HK-口服小分子眼药有望破局眼底病治疗，仿创协同开启价值重估

核心逻辑与估值体系重构

海西新药作为覆盖研发、临床研究、生产和销售全产业链的商业化阶段创新制药企业，正通过“仿制助力创新，创新驱动未来”的双轮驱动模式实现战略转型。公司核心产品口服VEGFR2小分子HXP056具备颠覆眼底病治疗标准的潜力，有望凭借口服优势抢占当前注射眼药市场份额。与此同时，公司已构建以口服小分子VEGF眼药为核心的多条创新管线，并依托高壁垒仿制药品种、集采放量与商业化网络提供现金流支撑，形成了“仿制药造血—创新药兑现—管线梯队延展”的增长闭环。国投证券采取DCF法对公司进行估值，假设10.0%的折现率，2.0%的永续增长率，得到公司价值约为192.7亿元（210.0亿港元），对应6个月目标价266.80港元，首次给予买入-A的投资评级。

HXP056：改写眼底病治疗范式的口服利器

当前湿性年龄相关性黄斑变性（wAMD）等眼底病治疗高度依赖玻璃体腔抗VEGF注射，但侵入性操作、高频复诊与长期治疗负担严重制约患者依从性和规范治疗率。海西新药的HXP056可通过口服VEGFR2小分子路径改善给药便利性、提升患者依存性，有望改写眼底病治疗范式。若HXP056在口服给药领域取得突破，将有望在130亿美元左右的眼底病市场凭借口服优势抢占核心份额。目前该产品已在国内进入II期临床开发阶段，且美国临床试验申请（IND）已获FDA批准，中美双线II期临床同步推进，后续早期临床数据读出以及海外II期临床进展值得关注。

临床前数据显示，HXP056展现出“眼部富集、系统快代谢”的特点，在C57小鼠模型中眼球半衰期长达19.9小时，而血浆中仅为1.7小时，眼球/血浆比值达到5.1，证明其具备卓越的穿透血视网膜屏障能力且药物选择性地在眼球局部蓄积，有效避免了传统小分子VEGFR2抑制剂常见的全身暴露相关毒性。I期临床初步安全性良好，未观察到剂量限制性毒性，且在起始剂量组即可观察到眼底积液吸收及视力提升迹象。

仿制药业务：高壁垒品种夯实现金流基础

仿制药领域集采品种与商业化网络夯实现金流，为公司创新研发提供持续支撑。目前公司已在仿制药领域形成覆盖消化、心血管、内分泌、神经及抗炎等领域的商业化产品组合，核心品种纳入国家集采，并通过全国销售网络实现放量。截至2026年3月，公司已有15款仿制药获国家药监局批准上市，其中8款产品被纳入带量采购计划。核心品种海慧通（氨氯地平阿托伐他汀钙片）在2024年市场份额达59.3%，位居同类药品首位；安必力（枸橼酸莫沙必利片）市场份额为25.7%，位居全国第二。仿制药业务后续有望持续贡献现金流，支持公司HXP056、C019199等创新管线的临床推进。

C019199：肿瘤免疫调节剂进入III期临床

除眼科管线外，公司另一款重磅产品C019199为靶向CSF-1R/DDR1/VEGFR2的多靶点免疫调节剂，可调节肿瘤免疫抑制微环境。2026年7月，针对既往至少二线治疗失败骨肉瘤的中国III期关键临床研究正式启动，旨在评估其对比标准化疗方案的有效性与安全性。前期数据显示，C019199的中位无进展生存期（PFS）达到约6个月，显著优于传统化疗方案的2-3个月，且不良反应发生率更低。该管线的推进标志着公司创新药业务已从早研阶段全面转向中后期临床收获期。

财务预测与风险提示

预计公司2026年-2028年的收入分别为7.19亿元、7.97亿元、8.72亿元，净利润分别为2.17亿元、2.38亿元、2.56亿元。公司毛利率维持在83%以上的高位，净利率稳定在30%左右，展现出较强的盈利能力。然而，投资者需关注HXP056安全性不及预期的风险，临床开发进度及结果不及预期的风险，以及产品销售放量不及预期的风险。特别是既往其他口服VEGFR小分子眼药曾在临床研究中展现出安全性问题，尽管HXP056经过优化，但在更大样本量的II期、III期中仍存在不确定性。