山金国际2026上半年业绩复盘：成本优势与Osino投产预期

业绩高增与盈利能力跃升

2026年上半年，山金国际实现营业收入96.6亿元，同比增长4%；归母净利润达到24.2亿元，同比大幅增长51%；扣非净利润为23.9亿元，同比增长49%。尽管第二季度营业收入受季节性因素及金价波动影响出现环比下滑，但归母净利润仍保持同比正增长，显示出公司较强的盈利韧性。利润的高增长主要得益于毛利的大幅增加，2026年上半年毛利同比增加13.2亿元，有效抵消了所得税费用及少数股东损益增加带来的减利影响。

在盈利能力方面，公司综合毛利率提升至43%，净利率提升至28%，分别较上年同期增加12.5个百分点和8.7个百分点。净资产收益率（ROE）达到22%，同比提升3.7个百分点，反映出公司资产运营效率与盈利质量的同步优化。期间费用率维持在3.1%的较低水平，有效税率稳定在25%，整体费用管控能力持续处于行业前列。经营性现金流净额为30.7亿元，同比增长17%，资产负债率为27%，财务结构稳健，为后续资本开支提供了充足的安全边际。

矿产金业务：成本领先与产量蓄势

黄金业务是公司的核心利润来源。2026年上半年，公司矿产金营业收入为36.7亿元，同比增长23%，毛利率高达84%，同比提升4.7个百分点。虽然受矿山生产计划调整影响，上半年矿产金销量和产量分别为3.6吨和3.3吨，同比出现一定程度的下滑，但单位销售成本控制依然优异。上半年矿产金单位销售成本为164元/克，仅同比微增8%，显著低于金价涨幅，维持了行业领先水平。第二季度单位销售成本进一步降至162元/克，环比下降2%，体现了公司在采选环节的成本管控优势。

从资源储备来看，截至2025年末，公司拥有黄金资源量281吨，储量149吨。旗下黑河洛克、青海大柴旦等主力矿山品位较高，其中黑河洛克东安金矿依赖外围勘探找矿及探矿权转采，未来服务年限有望延续；青海大柴旦青龙沟扩建项目也在持续推进中，为现有产能提供支撑。

成长拐点：Osino项目投产预期

公司未来的成长增量主要来自于纳米比亚Osino金矿项目。该项目目前稳步推进，预计将于2027年上半年正式投产。Osino金矿拥有黄金资源量131吨，储量67吨，品位适中且规模较大。达产后，预计将为公司新增年产5吨的矿产金产量，这将显著增厚公司的黄金产销量，成为驱动公司业绩进入新一轮增长周期的关键引擎。基于此，市场预计公司2026年至2028年矿产金销量将逐步回升并突破前期高点，分别达到7.1吨、9.7吨和11.8吨。

矿产银业务：量稳价升与成本分摊效应

白银业务在2026年上半年表现亮眼，实现营业收入12.0亿元，同比激增132%，毛利率达到74%，同比提升18.7个百分点。这一增长主要受益于白银价格的大幅上涨。上半年公司矿产银销量为76.3吨，产量为65.9吨，整体产销保持平稳。玉龙矿业作为国内最大的单体矿产银矿山之一，贡献了主要的白银产量和利润。

值得注意的是，矿产银的单位销售成本出现较大幅度上升，上半年达到4.1元/克，同比上涨45%。这并非由于开采难度增加或原材料价格上涨，而是源于会计分摊机制。公司铅锌银多金属矿采用售价法分摊联合成本，由于本期银价大幅上涨，抬升了白银的收入权重，导致更多联合采选成本被分摊至白银板块，而铅锌价格涨幅相对较弱，分摊占比下降。这种成本结构的变动属于财务核算层面的影响，并未改变矿山实际的生产效率。

风险提示与展望

尽管公司基本面强劲，但仍需关注潜在风险。首先，Osino金矿的投产进度若低于预期，将直接影响未来的产量释放节奏；其次，美联储货币政策走向对金价具有决定性影响，若紧缩政策超预期可能导致金价回调，进而压缩利润空间；最后，矿山运营面临不可抗力导致的减停产风险。总体而言，凭借优异的成本控制能力和明确的产能扩张路径，山金国际在贵金属周期中具备较强的阿尔法收益潜力。