振华股份：SOFC上游核心资源卡位与铬盐景气周期

全球铬盐龙头地位与全产业链布局

公司作为全球最大的铬盐生产商，通过内生技改与外延并购构建了从基础铬盐到高端金属铬的全产业链布局。现有湖北黄石、重庆及新疆三大生产基地，产品覆盖重铬酸钠、铬酸酐、氧化铬绿和金属铬等全系列品种。根据2025年年报数据，公司现有核定产能为15万吨/年（折合重铬酸钠），但通过持续的工艺优化与技改，实际产量已达到29万吨（折合重铬酸钠当量）。这一产能释放能力主要得益于公司掌握的数字化无钙焙烧清洁生产技术，该技术大幅降低了铬渣产生量，实现了“增产不增污”，在环保标准日益严苛的背景下构成了极高的竞争壁垒。

为进一步巩固全球领先地位，公司正通过产能扩张与资源整合双轮驱动提升市场份额。一方面，重庆基地实施“铬钛新材料绿色智能制造环保搬迁项目”，在现有10万吨/年装置基础上净新增约10万吨/年核定产能，预计2027年底搬迁完毕；另一方面，完成对新疆沈宏的收购，整合其5万吨/年重铬酸钠产能。上述举措完成后，公司铬盐产品折重铬酸钠年产量有望突破40万吨，全球市占率将进一步巩固。此外，公司灵活运用可转债工具融资，2026年8月新发行“振26转债”募集资金用于推进重庆基地建设及金属铬扩产，为产能目标落地提供资金支撑。

AI算力驱动SOFC需求爆发与金属铬增量

铬盐需求结构正经历系统性重构，增量核心来自以固体氧化物燃料电池（SOFC）为代表的高端制造领域。随着美国AI数据中心电力需求激增，电网扩容滞后与政策强制自建电源的双重约束下，SOFC凭借90天极速交付、高发电效率及原生直流架构节省配电成本等优势，成为解决AI算力“缺电”痛点的关键方案。Bloom Energy作为全球SOFC商业化龙头，其高铬连接体方案中铬重量占比高达85%-95%，1GW SOFC对应约0.8万吨金属铬需求。据测算，仅Bloom Energy一家向5GW产能扩张，就将带来约4万吨金属铬年需求增量，相当于2025年全球金属铬总产量的40%以上。

除SOFC外，燃气轮机、航空航天及军工领域亦为金属铬需求提供强劲支撑。AI用电激增点燃全球燃气轮机订单，三大主机厂在手订单排至2029-2030年，重型燃机高温合金中铬添加比例约20%，带动金属铬需求持续受益。同时，全球商用航空机队老龄化催生发动机大修需求，叠加地缘政治背景下军费开支上升及商业航天发射频次增加，共同推动金属铬下游需求从传统低增长领域向高增长、结构性紧缺的新兴领域切换。预计到2028年，SOFC、燃气轮机、军工及航空航天等领域在金属铬总需求中的占比将提升至约76%。

供给刚性约束与价格中枢上行逻辑

铬盐供给端面临极强的刚性约束，核心瓶颈在于六价铬化合物的环保监管。六价铬属于剧毒致癌物，全球范围内原则上不再新增生产企业，且排放标准持续收紧。海外产能因环保压力扩产意愿极弱，国内新增产能必须通过技改降低单位排放强度来置换。在此背景下，全球铬盐行业呈现“一超多强”格局，公司作为唯一具备大规模扩产能力的龙头，几乎垄断了未来几年的全球供给增量。2025-2028年，全球铬盐产能预计仅从110万吨缓慢扩张至117万吨，而需求将从103.6万吨激增至145.1万吨，供需缺口显著扩大。

供需偏紧格局直接推动铬盐及金属铬价格中枢上行。2025年10月及2026年5月，公司多次上调金属铬及重铬酸钠价格，单次涨幅达数千元每吨。由于铬盐在下游终端产品如SOFC系统、高温合金中的BOM成本占比极低（约5%），终端客户对价格变动敏感度低，涨价传导机制通畅。随着下游SOFC、两机及军工需求的非线性爆发，以及上游南非铬矿出口关税加征等资源端收紧因素叠加，铬盐行业已开启量价齐升的大周期。公司作为行业定价风向标，有望充分受益于这一轮景气度上行，实现从传统化工品供应商向AI发电设备上游稀缺资源品标的的价值重估。