K型分化下的大类资产配置策略：产品配置全景手册2026年8月

宏观研判：K型复苏与普林格时钟状态

当前宏观经济呈现K型分化特征，出口强势推动汇率走强，银行结售汇顺差与汇率形成正反馈，新增外汇占款起到降准效果，维持人民币流动性宽松局面。基于普林格时钟模型分析，金融指标（先行指标）趋势拐头向下，基本面指标（同步指标）和价格指标（滞后指标）继续上行，三组指标组合对应普林格时钟的过热状态。在此状态下，权益资产和商品资产的配置价值理论上更高。

金融指标方面，年内持续下行的可能性较高。信贷需求持续偏弱，企业资本开支意愿不足，居民部门资产负债表继续收缩。尽管下半年政府发债和企业债券可能对冲部分信贷下滑影响，但在以间接融资为主的金融结构下，社融增速预计继续下行。基本面指标方面，AI繁荣对冲了房地产投资缺口，出口强劲完全能够对冲房地产投资萎缩的需求缺口，继续上行的可能性较高。价格指标方面，美伊冲突导致全球油价反复震荡，预计年内全球油价中枢大致在90美元/桶左右，PPI同比高点可能出现在3季度，猪肉价格边际回升可能意味着3季度才是国内价格水平的顶部。

风险溢价三维研判框架

报告从宏观、资产和风格三个维度全面认知市场风险。宏观风险溢价维度，当前市场呈现阶段性经济"供大于求"特征，储蓄过剩但未有力推动实体信用扩张，"剩余流动性"容易在各类有估值波动弹性的资产品种中循环，放大市场波动。资产风险溢价维度，估值比较显示股票优于黄金优于债券，但综合短期趋势评估，风险资产的机会仍需等待。风格风险溢价维度，7月以来A股高beta、强趋势因子的回撤一定程度解释了近期公私募量化产品超额的下跌。

具体而言，A股方面，中证800指数合理估值区间为1.5~1.7倍，当前仍处于合理估值定价区间，股债性价比指标再次回到历史高点。港股方面，AH股息率差有所回落但仍维持A股略占优阶段。利率债方面，当前利率实际水平已显著低于三因素模型拟合水平，市场定价过于乐观，无风险利率面临向上修复的风险，处于高胜率低赔率阶段。信用债方面，当前利差相对合理利差略偏低，利差难以有继续收窄的动机。黄金方面，中长期配置逻辑暂未受损，但短期金价支持力度降低，投机资金消退有助于提升分散化配置价值。

产品配置策略方案

报告基于低、中、高三种不同风险偏好需求，构建了三类绝对收益导向的组合。低风险绝对收益红利固收+组合，核心逻辑是以生息资产配置为主，叠加收益增厚或对冲性资产为辅，权益资产重点包括A股红利Smart beta、港股高股息和A股小盘策略，债券资产以高信用等级债券和5-7年利率债为主。中风险股债风险均衡组合，借助风险均衡理念实现股债资产分散化配置，权益资产细分为小盘、质量、成长、红利、资源股和黄金股六种风格，债券资产以长久期利率债为主。高风险境内多资产全天候组合，参考桥水全天候策略理念，适度使用杠杆，构建股票、债券、商品和黄金的全天候均衡配置组合。

三类组合年初至今分别实现不同水平的绝对收益，在极端风险冲击下有效控制了下行风险。低风险组合通过配置红利股和信用债获取稳健票息收益，小盘股用于对冲红利资产负超额风险，利率债对冲权益端价格波动风险。中风险组合权益仓位均值在27%，在20%~40%区间波动。高风险组合整体杠杆在170%~230%范围，主要通过股指期货、国债期货和商品期货实现杠杆目标。

策略风格与量化产品风险提示

从风格风险溢价角度，当前成长相对价值的估值差分位数仍在历史高位（84%分位数），价值风格继续占优；小盘相对大盘的估值差分位数达到50%，处于相对均衡状态。7月以来A股市场风险因子出现剧烈波动，前期强势的高beta、强趋势因子在6月收益创历史新高后出现显著调整，而前期偏弱的小市值因子在7月末迎来反弹。

对于公私募指数增强产品近期出现的超额收益回撤，报告认为既有短期因素也有中长期因素影响。中长期因素主要来源于市场成交结构变化，2026年以来百亿量化私募数量快速扩容，量化交易占比显著提升，导致策略超额收益趋于收敛；短期因素则来源于产品在高beta、强趋势及科技成长板块的过度风险暴露，在市场风格极值切换时导致超额大幅回撤。展望未来，伴随市场风格再平衡，公私募产品超额将逐步企稳，但投资者应适度降低对指增产品超额水平的预期，对高拥挤度的策略风格保持持续警惕，并适度积极进行拥挤风险敞口的管理。