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湖南黄金公司研究：金锑双轮，驱动成长。全产业链布局，金锑价格上涨驱动业绩。公司布局金、锑和钨全产 业链，是国内锑矿开发龙头。1H23 黄金和锑业务营收分别为 119.68/8.73 亿元，营收占比分别为 92%/7%，同期黄金和锑业务 毛利分别为 4.60/3.40 亿元，毛利占比分别为 56%/41%，贡献公司 主要利润来源。1-3Q23 公司自产黄金及锑品受停产及品位影响， 产量有所下降，但金锑价格同比上涨驱动营收及业绩提升。

美联储加息周期结束，黄金股右侧配置期确认，静待主升浪到来。 美联储 12 月 FOMC 会议确认本轮加息周期结束，实际利率框架下， 当前正处于黄金股右侧配置期，预计美联储正式释放降息信号后， 实际利率将下行推涨金价，同时美联储正式释放降息信号后，黄金 股将迎来主升浪。

锑行业长期供给不足，供需缺口推高锑价。（1）供给端：开采总量 限制及出口总量控制增加企业获得探矿权、采矿权难度，国内锑资 源难有增量；海外康桥奇锑矿、Solonechenskoye 项目进展或不及 预期，我们预计 23-25 年全球锑供给量分别为 11.9/12.4/13.1 万 吨。（2）需求端：光伏装机量高增带动玻璃澄清剂对锑需求，我们 预计 23-25 年全球锑需求分别为 13.8/14.7/15.5 万吨。全球锑供 需维持短缺，我们预计 23-25 年 全 球 锑供 需 缺口分别为 1.9/2.3/2.4 万吨，带动锑价中枢持续上行。

金锑双轮驱动，尽显增长潜力。（1）黄金业务：公司持续进行探矿 增储，22 年底保有黄金资源储量 144.90 吨，黄金资源稳步接续。 22 年和 1H23 自产金产量分别 4.61/2.27 吨，甘肃加鑫矿业取得以 地南铜金矿和下看木仓金矿采矿许可证，将贡献自产金增量，我们 预计 23-25 年公司自产金产量分别为 4/4.7/5.76 吨，23 年黄金均 价为 450 元/克，我们预计 24/25 年黄金价格分别为 485/490 元/ 克。湖南黄金集团整合万古矿区资源，计划“十四五”末注入上市 公司，届时将进一步增厚公司资源储备及自产金产量。（2）锑业 务：公司 22 年末锑金属资源储量 30.43 万吨，占全国资源储量的 46%。22 年和 1H23 公司锑品产量分别为 3.07/1.43 万吨，自产锑 占比分别为 61%/62%，我们预计 23-25 年公司自产锑产量分别为 1.85/1.9/1.95 万吨，作为国内锑业龙头，将充分受益锑价上行。