2026年基于五周期嵌套框架的多周期共振分析：战争周期的识别与定价

研究背景：为何要将战争纳入周期研究框架

过去三十年，全球资本市场习惯于在“低通胀、低利率、深全球化、弱地缘约束”的 环境中定价，增长、流动性与信用扩张构成了资产估值的主要锚。然而进入 2020 年 以来，这一旧框架正加速松动。俄乌冲突升级、红海航运扰动、中东局势持续紧张， 以及 2026 年以来美以伊三方冲突风险的进一步抬升，显示全球宏观约束条件正在 发生深刻变化：军费上升、制裁常态化、产业链重组、资源安全优先、主权信用分 化，这些原本被视作低频扰动的变量，正逐步转化为影响增长、通胀、利率与风险 偏好的核心力量。 这意味着，市场面对的已不再只是单一事件冲击，而是一个更深层的范式切换：过 去全球经济的核心约束是效率，而当下全球经济的核心约束正在转向安全。一旦这 一判断成立，传统仅围绕增长、通胀、信用和流动性构建的宏观分析框架，就不足 以解释当下全球资产价格的系统性变化。因为战争及其衍生出的安全竞争，已不再 只是事件发生后的结果变量，而是在更长时间尺度上，深度参与资源配置、财政预 算、产业组织和估值体系重构的前置变量。 从长历史维度看，全球重大冲突并非沿时间轴随机分布。高烈度战争往往更容易出 现在经济增量放缓、社会分化加剧、大国竞争升温、国际分工受损以及资源约束强 化的阶段。这说明，战争并不一定只是宏观经济运行中的“离散异常值”，而更可能 是经济系统、财政系统和社会系统在特定节点上的非线性表达。 基于此，本研报尝试从周期视角重新审视战争问题：研究重点不在于战争爆发之后 市场如何反应，而在于战争风险本身能否被前瞻性识别。若答案是肯定的，那么对 投资研究而言，关键任务就不再是事后解释事件，而是构建一个可持续跟踪的周期 共振框架，用于判断系统性冲突风险何时进入上升区间，以及这一变化如何重塑大 类资产的定价逻辑。

理论基础：从四周期嵌套到五周期嵌套

周金涛等国内周期研究者所倡导的“四周期嵌套”框架，为中国卖方研究提供了理解 宏观演化、产业轮动与资产配置的重要工具。其核心思想在于：宏观世界并非由单 一频率的波动决定，而是由长、中、短多个频段的周期共同嵌套运行。 其中，康德拉季耶夫长波通常对应五十年至六十年的技术革命、能源体系变迁与主 导产业替换；库兹涅茨周期对应十五年至二十五年的房地产、基建、人口与信用扩 张；朱格拉周期对应七年至十一年的设备投资、工业资本开支与产能利用率波动； 基钦周期则对应三年至四年的库存调整、价格变化与微观经营波动。该框架对于解 释经济繁荣、衰退、萧条与复苏具有较强的分析力。 但这一框架也存在一个明显缺口：极端政治经济事件，尤其是战争、制裁、金融封 锁与全球秩序重构，往往会在短时间内改变经济周期原有的运行节奏，并显著放大 资产价格波动。如果这些极端事件并非完全随机，而是与前述经济周期状态高度相 关，那么就有必要在原有四周期之外，引入一个能够刻画地缘竞争、安全预算扩张 与冲突风险显性化的“战争周期”。 本研报所谓“五周期嵌套”，并不是简单增加一个并列变量，而是在四个经济周期之 上叠加一个“触发层”。这意味着，战争周期并不独立运行，而是对前四个周期的状 态变化高度敏感：当长波进入秩序再分配阶段、房地产周期转弱导致财富锚弱化、 资本开支周期出现结构性过剩、库存周期将微观压力快速放大时，战争周期便可能由潜伏状态转向活跃状态，并通过关税、制裁、军费扩张、代理冲突或局部热战等 形式显性化。由此，五周期框架不仅能够解释经济波动本身，也能够解释为何在某 些阶段，安全溢价会取代信用溢价，成为资产定价的新主线。

战争的内生性与时间尺度研究

要将战争纳入周期分析，首先必须说明战争为何不是纯粹外生的。所谓“内生性”， 并不意味着每一次战争都能被提前精确预测，也不意味着某一宏观变量单独决定战 争爆发，而是指战争风险并非均匀分布，其更容易在某些宏观阶段系统性抬升，并 与经济、财政、资源、社会分配和国际力量格局的演化高度相关。 从时间尺度看，战争周期至少包含两个层面。第一层是与长波相对应的大波段战争 周期，时间跨度通常在五十年至六十年左右。这一层面上的战争往往与全球霸权更 替、技术范式转变、资源分配体系重构和国际秩序改写有关，典型形式是体系性战 争、全球力量格局重组以及大战后国际制度的重建。第二层是与中周期相耦合的地 缘冲突周期，时间尺度通常在二十年至二十五年左右。它更多表现为区域冲突、代 理人战争、民族主义上升、边境摩擦、制裁升级与军费扩张，其底层驱动既包括房 地产与信用周期下行，也包括代际战争记忆淡化和政治精英更替后的风险偏好变化。 从驱动机制看，战争周期的内生性主要体现在四个方面。其一，长期增长中枢下移 后，增量空间收窄，国家间竞争更容易由合作博弈转向存量争夺，资源、市场、航 道、科技与货币主导权成为主要冲突点。其二，房地产和信用扩张周期转弱后，财 富效应消失，中产资产负债表收缩，内部缓冲能力下降，社会分化和再分配压力更 容易向外部竞争叙事转化。其三，资本开支周期走向后段时，工业体系更容易出现 产能过剩、利润率下滑和外需依赖上升，贸易保护、补贴竞争和产业链对抗因此升 温。其四，库存周期下行会将长中周期积累的压力更快传导至企业利润、居民就业 与社会情绪层面，而当地缘紧张与财政约束同步强化时，国家预算也会更明显地由 福利和效率导向转向安全和生存导向。 因此，战争周期并非与经济周期完全分离，而更像是前四个周期在特定阶段共振后 的外部化表现。它不是常规政策工具可以轻易对冲的扰动，而是当内部调节空间趋 于收窄时，系统通过军费扩张、制裁封锁、代理冲突和供应链重组等方式进行压力 释放的结果。

3.1. 长波关联：康德拉季耶夫长波与体系性战争

康德拉季耶夫长波的运行时间为五十至六十年，其核心含义不只是经济增长的长期 波动，更在于技术革命、产业主导权、能源体系与全球治理结构的变迁。在这一尺 度上，战争并不只是暴力冲突本身，更是旧秩序衰落与新秩序生成过程中的极端表 达。Joshua Goldstein 等学者基于历史统计资料的研究指出，大国间高烈度战争并非 随机分布，而是更容易出现在长波由高景气转向放缓、国际秩序再分配压力上升的 阶段。 长波上行期往往对应新的技术体系开始释放生产率红利，全球资源配置效率提升， 贸易与资本流动扩张，金融市场愿意给予更高的风险溢价压缩。在这一阶段，国家 往往拥有更充足的财政收入、更强的工业动员能力以及更乐观的社会预期。但正因 为如此，长波上行期并不天然意味着和平。相反，国家财富积累、工业产能扩张与 军事技术进步，往往会提高大国围绕资源、航道、殖民地、科技制高点和货币主导 权展开竞争的能力与意愿。

当长波从繁荣期逐步转向衰退期时，风险往往开始抬升。技术红利趋于耗尽，新增 利润来源收窄，国际体系中的追赶者与守成者之间力量差距缩小，原先在高增长环 境下可以被掩盖的利益冲突逐步显性化。此时，全球经济由增量竞争转向存量争夺， 原有多边秩序对新利益诉求的容纳能力下降，体系性战争更容易在这一阶段进入高 发区。其关键逻辑不是“经济越差越容易爆发战争”，而是“当长期增长范式走到边界、 旧秩序已不足以重新分配利益时，冲突升级概率显著上升”。 需要进一步强调的是，战争不仅大量消耗财政资源，也会反过来压制长期增长潜能。 当长波进一步进入萧条期后，全球经济陷入停滞，各国财政趋紧、主权债务抬升， 系统对大规模军事行动的持续承受能力下降。因此，在长波的萧条期以及随后的回 升早期，国际体系往往更多表现为低烈度摩擦、区域冲突或长期冷战式对峙，而非 全面热战。也就是说，长波与战争的关系并非线性，而是体现在不同相位对应不同 形式的安全风险：繁荣后段更易出现体系性战争，萧条阶段则更易表现为长周期对 抗与秩序重建。

3.2. 中波关联：库兹涅茨周期、代际更替与地缘冲突

如果说长波决定了体系性战争的底层频率，那么库兹涅茨周期则更接近区域冲突与 地缘风险的中频脉冲。库兹涅茨周期又称房地产周期，通常对应十五至二十五年的 房地产、基建、人口与信用扩张，其表面表现为城市化进程、建筑投资和住房需求 的波动，但其更深层含义在于：它既影响居民财富锚和社会内部缓冲能力，也与代 际更替、风险记忆和政治偏好变化存在显著耦合关系。 房地产在现代经济体中并不只是单一行业，而是居民财富、金融抵押、消费扩张和 地方财政的重要共同锚。房地产周期上行时，居民通过资产升值获得财富增厚，银 行通过抵押品升值扩大信用投放，地产链和消费链共同扩张，社会风险偏好也随之 提升。从这个意义上讲，库兹涅茨周期上行，本质上对应的是全社会账面财富和信 用扩张的同步改善。 但当这一周期见顶回落时，其影响通常远大于单一行业景气回落。首先，中产阶层 的资产负债表开始收缩，财富效应减弱带来消费和风险偏好下行；其次，信用扩张 链条受阻，金融体系更趋谨慎；再次，青年群体的阶层上升通道收窄，社会对未来 的预期恶化，内部矛盾容易由“增长不足”转化为“分配失衡”。在战争周期框架下， 这意味着一个关键缓冲器开始弱化：当财富锚减弱后，内部压力更容易积聚，并通 过外部竞争叙事被重新组织和放大。

与此同时，库兹涅茨周期又与代际更替具有天然耦合关系。Strauss 与 Howe 的世 代理论强调，历史以约八十至一百年为一个大周期，在其中又嵌套四个持续约二十 年的代际阶段。虽然这一理论并不能直接用于事件预测，但其与房地产周期的时间 尺度高度接近，提示我们关注一个重要现象：经历过残酷战争或大萧条的一代，通 常在政治、社会与文化上更倾向于保守、克制和秩序优先，他们对战争代价有直接 记忆，因此在面对危机时更重视内生修复；而随着时间推移，未经历大规模冲突的 新一代逐渐成为社会主导力量，战争代价被抽象化，风险约束被削弱，冲突的心理 门槛随之下降。 因此，当房地产与信用扩张周期进入下行段，同时社会主导群体又完成代际更替时， 系统就会出现一个危险组合：内部财富预期下降，社会不满累积，而决策层和公众 对大规模冲突的真实成本缺乏直接体验。若此时再叠加外部地缘竞争、产业保护诉 求和安全预算上升，冲突升级的概率通常会明显抬升。就研究框架而言，库兹涅茨 周期之所以关键，正在于它决定了一个国家是否仍具备“财富托底”与“记忆抑制”这两项重要缓冲器；一旦二者同时弱化，战争风险便更容易由抽象尾部事件进入可感 知、可传播、可定价的上升阶段。

3.3. 短中周期关联：朱格拉与基钦周期如何放大战争风险

在五周期框架中，朱格拉周期和基钦周期并不独立决定战争，但它们承担着将长中 周期压力快速放大并向现实层面传导的重要作用。前者对应工业设备投资、资本开 支与产能利用率，后者对应库存、订单、价格与企业短期经营波动。若长波和房地 产周期已经偏弱，则朱格拉和基钦周期往往会成为战争周期显性化的重要放大器和 加速器。 朱格拉周期平均持续约七至十一年，本质上是工业资本开支和产能扩张的波动周期。 在上行阶段，企业扩产意愿增强，资本开支增加，利润增长改善，就业与税收同步 修复，国家和市场都更有能力通过内部扩张来吸收矛盾。但一旦进入下行阶段，尤 其是工业部门出现明显的产能过剩时，问题就会迅速复杂化。企业利润率被压缩， 产能利用率下降，行业之间围绕市场份额展开更激烈竞争，而国家为了防止关键产 业链外流、失业扩散和税基下滑，往往会通过补贴、关税、反倾销、出口管制与技 术封锁等方式保护本国产业。

从地缘视角看，朱格拉周期下行阶段是贸易冲突最容易升级的阶段之一。当内需不 足以吸收产能、外需又受到保护主义冲击时，国家会越来越依赖对外部市场、关键 资源和技术优势的掌控。商业竞争因此更容易演化为政治竞争，再向安全竞争升级。 军工产业之所以常在这一阶段获得更多支持，不仅因为其具备安全属性，更因为它 能够在短期内吸纳过剩工业能力、稳定工业体系运转，并为财政动员提供现实抓手。 基钦周期平均持续约三至四年，是更短时间尺度的压力传导机制。库存周期一旦由 补库转向主动去库，企业通常会通过降价、减产、裁员和压缩订单来修复现金流。 若这一短周期调整发生在长波、中周期和资本开支周期同时承压的背景下，其影响 就不再只是一般性的经营波动，而会更快传导至居民收入、消费信心和社会情绪层 面。在这种情况下，民粹主义、排外情绪、保护主义和安全叙事往往会获得更高的 传播效率和更广的社会接受度。 因此，朱格拉与基钦周期的意义，不在于独立决定战争，而在于它们能够把原本需 要更长时间积累的长中期矛盾，以更快速度转化为现实的政策压力、产业压力和社 会张力。正是在这个意义上，朱格拉周期是战争周期的“工业放大器”，而基钦周期 是战争周期的“微观加速器”。