2026年周末五分钟全知道（3月第4期）：抛开美伊冲突和高油价，未来哪些行业可能保持独立高景气？

本周观点：

我们在上周周报《从科索沃战争到科网泡沫破灭：AI 会重蹈覆辙吗？》中，着重展开了 1999 年科索沃战争对 后续美国资产价格的传导：1999 年科索沃战争-油价抬升-美联储加息，对美国大盘和科技股有何影响？ 核心结论是：1999 年上半年科索沃战争升级，布油从 10 美元/桶上涨至 30 美元/桶以上，引发 1999 年 6 月美 联储开启新一轮加息周期，并连续加息 6 次。 在此过程中，与工业成本更相关的道琼斯指数在 1999 年 Q3 震荡回踩，阶段性受到油价和加息的压制，Q4 继 续随科网泡沫冲高后，率先于 2000 年 1 月见顶； 而科网纳斯达克指数则并未受到流动性紧缩的影响，自美联储首次加息、至 2000 年 3 月纳指见顶，区间纳指 上涨 91%、迎来最后的疯狂，指数高点滞后于美联储加息 9 个月。 由此引出一个当前值得讨论的话题：当流动性（负面）和产业周期（正面）出现背离时，市场更看重哪一个？ 参考 2000 年的科网，当前有哪些对高油价和通胀脱敏、业绩能够独立高增长的品种？

（一）1998-2000 年：独立的产业高景气，可以战胜高油价和加息

1. 分母端：科索沃战争、油价抬升，引发流动性紧缩

1999 年，地缘战争和油价，使“金发女孩”叙事有冲击。亚洲金融危机结束之后，全球通缩周期反转，商品价 格开始回暖。此外，1999 年初 OPEC 与非 OPEC 联合减产，叠加上科索沃战争爆发（1999 年 3-6 月），油价从 10 美元/桶持续涨到 30 多美元/桶。此时，美国的 CPI 通胀也迅速抬头，美联储于 1999 年 6 月重新进入加息周期， 联邦基金利率由 4.75%加至 2000 年 5 月的 6.5%。

2. 分子端：“千年虫”换机潮支撑的高景气预期，并对油价和加息脱敏

但股市表现、尤其是科网并未受到紧缩预期的影响。科索沃战争（1999.3-1999.6）->油价抬升->美联储加息 (1999.06-2000.05)->经济受到抑制->科网泡沫破灭(2000.3)，这一过程并不是一蹴而就。 1999 年股市强劲的核心原因，是“千年虫”引发的换机潮，对于美国科网产业链的基本面形成强劲的支撑。 从计算机硬件的需求周期来看，1990-1995 年是全球 PC 出货量持续攀升的高速渗透阶段，但在 1996-1997 年 已经开始出现增长降速、需求放缓的疲态。 然而，“千年虫”叙事的出现，使得 1998-1999 年科网产业链（服务器、大型机、PC、软件）出现了一波更 换更新潮，迅速扭转了科网产业、全球投资者对于未来需求高增长的预期。 下表可见，千年虫叙事自 1996-1998 年发酵，主流媒体宣传、总统发表讲话、美国政府机构重视，金融、医 疗、军工、政府系统优先修复硬件与系统 bug，带来 1998-1999 年科网产业链的订单繁荣。

从上市公司的业绩表现也印证了 Y2K 的影响。1997-1998 年，科技巨头的基本面已经有所下滑；但 Y2K 带来 的订单爆发预期，形成了 1998-1999 年科网龙头“短暂的繁荣”，且这种上市公司的景气和油价、加息环境脱敏。 ROE 来看：在 1990-1996 年，科网龙头公司普遍能实现 40%以上的 ROE 水平；在 1997-1998 年，随着网民 增长速度、PC 出货量增速的下滑，科技龙头的 ROE 开始下降；1999 年，受 Y2K 引发的资本开支高潮，科网公司 的 ROE 出现短暂企稳回升、但在 2000 年之后出现更大程度的回落。 从 EPS 增速来看：1999 年，戴尔净利润增速 55%，微软 73%，IBM22%，英特尔 21%，均维持高增或较 1998 年大幅提速。

3. 从 1999-2000 年科网表现来看：独立的基本面高增，战胜了高油价和加息，科网估值泡沫化

1999 年的市场表现：科网景气度的高增，盖过了油价和加息的影响，估值泡沫化。 纳斯达克 100 指数（龙头）在 1999 年的 EPS 增速为 60%，对应 PE（TTM）95x，对应动态 PE 65x。1999 年是科网泡沫化加剧的一年，由于预期千禧年的到来会进一步驱动小企业/个人的换机周期，科网业绩的繁荣战胜了 利率抬升的影响，纳指创出新高。 而到了 2000 年：当基本面高增不可持续、最后一根稻草也可以压垮骆驼。 “千年虫”并未爆发，媒体指责这是科技公司编造的“世纪骗局”。2000 年 3 月的科网高点，看似由“微软反 垄断”刺破泡沫，实则是基本面的负向螺旋。 企业提前投入的换机/系统升级，透支了未来 2-3 年的行业需求，2000 年 3-4 月科网龙头披露的财报数据大面 积 miss，一些.com 公司开始破产。 在 2000 年底，美国计算机电子产品的库存达到了历史级别的最高峰，存货积压进一步压制了未来的业绩表 现。至 2001 年，纳指 100 指数的利润增速从 1999 年的 60%跌至-50%，科网神话就此落幕。

（二）回到当下：抛开冲突与高油价，哪些行业未来可能保持独立高景气？

目前光通信等海外 AI 链 27 年能见度加深，仍是确定的景气方向，也是当前机构的主仓位所在，不过其与当前 中东战争变化相对挂钩（油价→美国利率环境→美国 AI→国内供应链），短期波动率仍难以控制。 参考科网当年的经验，寻找一些未来能保持独立高景气的行业，与地缘和高油价相对脱敏，无论下一阶段美伊 局势如何演绎，都具备配置上的优势。 从控制组合波动率和对冲的角度，我们建议在海外算力之余，继续配置两个基本面本身便处于向上趋势中、且 受油价影响较小的β方向：储能链（逆变器/锂电链）、国产 AIDC 链（尤其是字节链）。

1. 储能链：海外看欧洲、澳洲的户储复苏，国内看锂电链条复苏。 海外户储方面，截至 25 年三季报，储能逆变器公司处于盈利承压+产能库存去化的左侧状态。 至 26 年，欧洲、澳洲多国推出户储刺激政策，或能驱动中国出口配套公司 26 年困境反转。高频出口数据来 看，1-2 月我国逆变器出口高增。 因此，抛去油价因素，储能逆变器本就处于困境反转通道中。油价引至的欧洲能源担忧只是加速了相关逻辑的 演绎。

国内大储方面，26 年有望装机高增，驱动锂电及上游材料设备困境反转。至 25 三季报和年报预告，产业链各 环节的公司陆续展现了反转趋势，见到利润增速的拐点。展望看，锂电链条的涨价和订单也可能继续兑现至一季报 的高增。

2. 国产 AIDC 链：推理侧需求爆发之下，AIDC 建设有望加速，带动产业链上下游高增。 由于算力卡的限制，国内 AI 发展相对滞后海外 1-2 年。需求侧看，25 年已经开始观测到 Tokens 的爆发（以豆 包为代表）。进入 26 年，随着芯片供给侧瓶颈的逐渐打开，以及推理侧需求的进一步加速，国产 AIDC 的建设也有 望加速，并对产业链上下游形成拉动，或许会复刻北美 AI 25 年的叙事。其中，我们重点推荐字节产业链。

本周重要变化

（一）中观行业

1.下游需求

房地产 30 个大中城市房地产成交面积累计同比下降 19.72%，30 个大中城市房地产成交面积月环比上升 69.38%， 月同比下降 7.80%，周环比上升 12.72%。国家统计局数据，1-2 月房地产新开工面积 0.51 亿平方米，累计同比下降 23.10%，相比 1-1 月增速下降 2.70%；2 月单月新开工面积 0.25 亿平方米，同比下降 23.13%；1-2 月全国房地产开 发投资 9612.11 亿元，同比名义下降 11.10%，相比 1 月增速上升 6.10%，2 月单月新增投资同比名义下降 10.33%； 1-2 月全国商品房销售面积 0.9293 亿平方米，累计同比下降 13.50%，相比 1 月增速下降 4.80%，2 月单月新增销售 面积同比下降 13.52%。 汽车：乘用车：3 月 1-15 日，全国乘用车市场零售 56.1 万辆，同比去年 3 月同期下降 21%，较上月同期增长 2%，今年以来累计零售 314 万辆，同比下降 19%；3 月 1-15 日，全国乘用车厂商批发 64.8 万辆，同比去年 3 月同 期下降 20%，较上月同期增长 36%，今年以来累计批发 414.1 万辆，同比下降 12%。新能源：3 月 1-15 日，全国乘 用车新能源市场零售 28.5 万辆，同比去年 3 月同期下降 28%，较上月同期增长 36%，今年以来累计零售 134.5 万 辆，同比下降 26%；3 月 1-15 日，全国乘用车厂商新能源批发 32.5 万辆，同比去年 3 月同期下降 19%，较上月同 期增长 47%，今年以来累计批发 191.4 万辆，同比下降 10%。

2.中游制造

钢铁：螺纹钢现货价格本周较上周跌 0.56%至 3219.00 元/吨，不锈钢现货价格本周较上周跌 0.65%至 13796.00元/吨。截至 3 月 20 日，螺纹钢期货收盘价为 3123 元/吨，比上周下降 0.60%。钢铁网数据显示，3 月上旬，重点统 计钢铁企业日均产量 184.50 万吨，较 2 月下旬下降 12.60%。2 月粗钢累计产量 16033.50 万吨，同比下降 3.60%。 化工：截至 3 月 10 日，甲醇价格较 2 月 28 日涨 10.16%至 2290.30 元/吨，顺丁橡胶价格较 2 月 28 日涨 11.26% 至 13600.00 元/吨。

3.上游资源

国际大宗：WTI 本周跌 0.49%至 98.23 美元，Brent 涨 0.50%至 104.41 美元，大宗商品 CRB 指数本周涨 0.36%至 367.12，BDI 指数上周涨 1.38%至 2056.00。 炭铁矿石：本周铁矿石库存上升，煤炭价格下跌。秦皇岛山西优混平仓 5500 价格截至 2026 年 3 月 16 日跌 2.05%至 734.00 元/吨；港口铁矿石库存本周上升 0.41%至 17190.00 万吨；原煤 12 月产量上升 2.40%至 43703.50 万吨。

（二）股市特征

股市涨跌幅：上证综指本周下跌-3.38，行业涨幅前三为通信(申万)(2.10%)、银行(申万)(0.36%)、食品饮料(申万)(- 0.48%)；跌幅前三为有色金属(申万)(-11.82%)、基础化工(申万)(-10.53%)、钢铁(申万)(-10.29%) 动态估值：截至 3 月 20 日，A 股总体 PE（TTM）从上周 22.96 倍下降到本周 22.23 倍，PB（LF）从上周的 1.90 倍下降到本周的 1.83 倍；A 股整体剔除金融 PE（TTM）从上周 39.67 倍下降到本周 38.13 倍，PB（LF）从上周的 2.67 倍下降到本周的 2.55 倍。创业板 PE（TTM）从上周 73.13 倍下降到本周 70.92 倍，PB（LF）从上周 4.55 倍 下降到本周 4.43 倍；科创板 PE（TTM）从上周的 194.51 倍下降到本周 187.35 倍，PB（LF）从上周的 5.44 倍上升 到本周的 5.23 倍；沪深 300 PE（TTM）从上周 14.11 倍上升到本周 13.91 倍，PB（LF）从上周 1.45 倍下降到本周 1.42 倍。行业角度来看，本周 PE（TTM）分位数扩张幅度最大的行业为交通运输、银行、煤炭。PE（TTM）分位数 收敛幅度最大的行业为基础化工、家用电器、医药生物。此外，从 PE 角度来看，申万一级行业中，交通运输、房地 产、通信、非银金融、食品饮料、农林牧渔、有色金属、公用事业、家用电器估值低于历史中位数。计算机、商贸零 售、轻工制造、建筑材料、电力设备、纺织服饰估值高于历史 90 分位数。从 PB 角度来看，申万一级行业中，基础 化工、建筑材料、建筑装饰、交通运输、房地产、环保、美容护理、社会服务、家用电器、纺织服饰、商贸零售、农 林牧渔、食品饮料、医药生物、计算机、传媒、银行、非银金融估值低于历史中位数。电子估值高于历史 90 分位数。 本周股权风险溢价从上周 0.71%上升至本周 0.79%，股市收益率从上周的 2.52%上升到本周的 2.62%。 融资融券余额：截至 3 月 19 日周四，融资融券余额 26501.11 亿元，较上周下降 0.06%。 AH 溢价指数：本周 A/H 股溢价指数下降到 119.81，上周 A/H 股溢价指数为 122.17。

（三）流动性

3 月 15 日至 3 月 21 日期间，央行共有 5 笔逆回购到期，总额为 1765 亿元；5 笔逆回购，总额为 2423 亿元。 公开市场操作净回笼（含国库现金）共计 2158 亿元。 截至 2026 年 3 月 20 日，R007 本周下降 1.82BP 至 1.4769%，SHIBOR 隔夜利率下降 0.00BP 至 1.3190%；期 限利差本周上升 8.73BP 至 0.5895%；信用利差上升 2.29BP 至 0.3221%。

（四）海外

美国：本周三公布美国 2 月核心 PPI:季调同比增长 4.30%，前值为 4.20%；本周三公布美国 3 月 13 日原油库存 量为 4,164.00 千桶，前值为 2,103.00 千桶；本周四公布美国 3 月 14 日初请失业金人数:季调为 205,000 人，前值为213,000 人。 欧元区：本周三公布欧元区 2 月 CPI 同比增长 1.90%，前值为 1.70%。 英国：本周无重要数据公布。 日本：本周四公布日本 1 月工业生产指数:季调环比增长 4.29%，前值为 0.60%。 标普 500 上周跌 1.90%收于 6506.48 点；伦敦富时跌 3.34%收于 9918.33 点；德国 DAX 跌 4.55%收于 22380.19 点；日经 225 跌 0.83%收于 53372.53 点；恒生跌 0.74%收于 25277.32 点。

（五）宏观

固定资产投资：本周一公布固定资产投资完成额累计同比增长 1.80%。 进出口：本周三公布出口金额当月同比增长 39.60%，进口金额当月同比增长 13.80%。 财政收支：本周四公布公共财政收入当月同比增长 0.70%，公共财政支出当月同比增长 3.60%。 新开工计划投资：本周四公布固定资产投资本年新开工项目计划总投资额累计同比减少 14.70%。 社会融资总量、外汇占款：本周一公布社会融资总量当月值为 23855.00 亿元；社会融资总量当月同比增长 6.82%； 外汇占款当月值为 213763.92 亿元。 固定资产投资完成额：累计同比：本周一公布固定资产投资完成额:制造业累计同比增长 3.10%；本周四公布固 定资产投资完成额:房地产业累计同比减少 10.70%。

编辑：火腿肠