2025年隆达股份研究报告：海外布局迈入收获期，两机及维修需求广阔

一、公司简介：航空发动机及燃机高温合金供应商之一

（一）主营业务：专注高温合金等材料，下游涵盖航空发动机及燃机等

公司是一家专注于高温合金、合金材料研发、生产和销售的高新技术企业。公司高 温合金业务包括铸造高温合金和变形高温合金，下游领域应用广泛，包括航空航天、 燃气轮机、能源电力、油气石化、船舶、汽车等行业。公司合金管材业务产品主要有 铜镍合金管、高铁地线合金管，主要用于船舶、石油化工、电力、轨道交通等领域。 公司高温合金业务包括铸造高温合金和变形高温合金，并专注于两机领域。公司高 温合金业务下游领域应用广泛，包括航空航天、能源电力、油气石化、船舶、汽车等 行业，专注“两机领域”（特指应用在上述相关行业中的航空发动机和燃气轮机设 备），包括民用和军用。

（二）发展沿革：高温合金业务或逐步迈入收获期，海外客户拓展顺利

公司实控人为浦益龙，核心技术人员产业背景深厚。据wind，截至2025年一季度末， 公司直接控股股东及实际控制人为浦益龙，直接持股35.80%。据wind，公司核心技 术人员包括周向东、梁岩、王世普、王博、李亚峰等，产业背景深厚，如王世普2005 年6月至2018年7月就职于宝钢特钢有限公司，先后担任技术员，副主管，主管，厂 长助理，副厂长以及副总经理等。

由合金管材向高温合金拓展。公司于2004年成立，业务由合金管材（铜基合金）向 镍基耐蚀合金、高温合金逐步拓展。近年来高温合金业务或逐步迈入收获期。据公 司2024年年报，2024年，公司实现营业收入13.91亿元，较上年同期增长15.22%， 其中高温合金产品营业收入8.97亿元，较上年同期增长23.96%；2024年高温合金行 业面临竞争新格局，公司销售部门在稳固原有市场的基础上，积极拓展民用产品市 场及产业新兴需求领域，实现横向市场的战略布局。 由国内向海外两机客户拓展。2024 年，公司国际业务实现销售收入约3.01亿元，同 比增长70%。据公司2024年年报更正版，公司把握全球高温合金需求增长的机遇， 在全球范围内围绕海外重点客户突破，公司目前已与多家海外客户新签/续签了部分 长期协议，确保公司产品未来几年的供应份额，为公司国际业务收入增长奠定了良 好基础。随着公司国际化战略的稳步推进，公司海外生产基地建设工作取得了一定 进展，目前已完成了新加坡公司、马来西亚公司的设立，并就马来西亚生产基地建 设事宜签署了土地交易合同，正在办理土地过户手续。厂房设计、设备采购、人员招 聘等各项前期工作有序推进，力争早日实现投产。

（三）经营现状：高温合金为核心，航空发动机及燃机、海外稳健拓展

24年收入端高温合金业务为核心，贡献近八成毛利。公司主营业务为高温合金、镍 基耐蚀合金及合金管材。2024年，公司主营业务收入为13.06亿元，其中高温合金业 务实现收入8.97亿元，同比增长23.96%，占主营业务收入比重达68.7%。镍基耐蚀 合金与合金管材业务收入分别为0.62亿元和3.46亿元。毛利率方面，公司2024年主 营业务毛利率为14.85%。分产品看，高温合金、镍基耐蚀合金、合金管材的毛利率 分别为18.80%、9.23%、5.65%，高温合金业务贡献了绝大部分毛利。

海外业务与“两机”领域需求驱动，公司收入稳健增长。2024年公司实现营业收入 13.91亿元，同比增长15.22%。增长主要由核心的高温合金业务拉动，其销量同比增 长31.36%。分下游看，航空航天和燃机领域是主要增长引擎，收入分别同比增长 14.89%和47.48%。分地区看，公司国际化战略成效显著，有望受益全球航空发动机 及燃气轮机市场增长机遇，主营业务的境外地区24年实现收入2.62亿元，同比大幅 增长128.69%。公司已与罗罗、赛峰等国际知名企业建立合作关系，并持续导入新客 户与新牌号产品，为未来增长奠定基础。

产品结构优化提升盈利能力，剔除股份支付后利润实现较快速增长。2024年公司实 现归母净利润0.66亿元，同比增长19.38%；扣非后归母净利润0.44亿元，同比增长 51.21%，核心盈利能力显著增强。报告期内，公司实施股权激励计划，产生股份支 付费用3202.34万元，实际经营性利润增速或更高。盈利能力提升主要得益于产品与 客户结构的优化：一方面，高毛利的高温合金业务毛利率同比提升1.60个百分点至 18.80%；另一方面，毛利率更高的境外业务（毛利率29.80%）收入占比大幅提升， 其毛利率也同比增加了7.18个百分点，推动了公司整体盈利水平的提升。

二、格局：两机核心材料之一，产能布局及技术领先

（一）行业介绍：高温合金是航空发动机及燃气轮机等装备的核心材料

以下内容节选广发证券发展研究中心军工组2022年4月外发报告《新·材料：高温合 金，性能与成本的平衡，供需与资本开支的双击》，具体内容及风险提示参考原文。 高温合金是指能在高温及一定应力下长期工作的一类金属材料，可分为变形、铸造 和粉末等，三者工艺路线的发展取决于性能与成本的平衡。 高温合金产业链上游为金属原料，而由于镍基高温合金使用量较大，从而上游多以 电解镍为原料。从采购量大小看主要为镍、钴、钼、铼等金属原料。据图南股份招股 书，对于镍基高温合金，其主要原材料为电解镍，属于国家战略物资，国内主要生产 厂家为金川集团有限公司（或其授权经销商）等少数几家公司，基本采取现款现货 模式交易，价格具有明显波动性，采购价格根据市场价格随行就市。 高温合金生产企业处于产业链中上游，核心在于通过工艺控制，实现金属原料熔炼 为纯净度高、成分均匀性和组织一致性较好的高温合金。企业结合先进的制造检测 设备，将基体元素按照一定比例和工艺生产流程，生产下游客户所需求的性能优良的高温合金产品，包括铸造高温合金母合金、变形高温合金、粉末高温合金等，产品 形态视下游需求、设备能力、工艺水平而异，包括棒材、管材、丝材等。 中下游企业多为锻铸件厂商，热工艺为主，是实现材料成型、控制显微组织的关键 生产环节。高温合金实现应用的前提，在于材料成形及内部显微组织的控制过程， 以热工艺为主，产品形态多为精密铸件、盘件、轴件、环件等。从当前国内布局看， 考虑历史分工、技术难度等原因，下游多为航空体系或者民营的独立锻件、铸件厂 商，少数高温合金企业正基于材料优势，积极尝试向中下游的锻铸件厂商拓展。 最下游环节为机加厂及整机厂，机加环节以冷加工为主，包括铣削加工、车削及镗 孔、钻孔、磨削加工等。在实现精加工后，与其他部件组装成为整机，应用于航空航 天、燃气轮机、核电、石油化工等核心设备。

高温合金产品认证标准较为严格，需要通过多环节认证才能纳入客户的合格供应商 目录。据隆达股份招股书，产品进入高端装备供应链时，设计所、主机厂、直接客户 （多为锻铸厂）等单位，全程参与关键重要部件所用高温合金的合格供应商考核评 审过程，非关键重要部件用高温合金的评审过程则会有所简化。 以航空领域需求量较大的高温合金牌号GH4169为例，据隆达股份2021年9月27日公 告《发行人及保荐机构回复意见（2021半年报财务数据更新版）》，“公司在开展 下游用户或主机厂的正式考核验证流程前，先根据相关技术协议、技术标准的要求 生产，经自检和第三方检验后，为进一步验证变形高温合金产品的性能并积累相应 的材料数据，将试制样品交付主要锻件厂。民用航空领域，就变形高温合金产品，中 国航发商发已同意公司按照企业标准参与CJ-1000Yong GH1469、GH4738等合金 棒材开展原材料认证工作。一方面，公司需向中国航发商发提供特定牌号的棒材检 测数据；另一方面，需向三角防务、二重万航、派克新材等下游锻件厂提供特定牌号 的棒材，经其试制为锻件后向中国航发商发提供锻件试制品的检测数据。待相关程 序完成，并经中国航发商发验证通过后，方能成为航空发动机研制的材料供应商。”

高温合金制造的热端部件是航空发动机推力来源，中短期内技术可替代性较弱。以 航空发动机为例，推力主要来自热端部件处高压高热气流的反作用力，冷端部件主 要起到进气的作用，不对气流进行高功率做功，因此冷端的工作环境较温和，其中 钛合金由于质量更轻而被广泛用在冷端部件的制造。但热端部件由于需要对气流进 行高压高热的做功以产生推力，因此其工作环境较为恶劣，一般材料及普通钛合金 无法满足其性能要求。热端部件整体工作环境顺着气流方向从压气机往后逐渐恶劣， 在燃烧室达到最恶劣工作环境。例如，据隆达股份招股书，对于航空发动机零部件，大中型涡扇发动机的涡轮转速可达到15000r/min、涡轮前温度可达到1700℃以上， 在航空发动机涡轮和风扇设计水平相同的前提下，涡轮前温度每提高100℃，推力增 加15%，在新型的航空发动机中，高温合金用量占发动机总重量的40%~60%以上。 航空航天应用场景对材料性能要求较高，在此背景下，航空航天领域，高温合金主 要应用于制造发动机涡轮热端部件，如涡轮盘、涡轮导向叶片、燃烧室和加力燃烧 室等主要零部件。

高温合金等材料制成的热端部组件，构成航空发动机主要的维修、替换市场。 航空发动机的故障以零部件的疲劳损伤为主。以航空燃气涡轮发动机为例，发动机 部件包括（1）进气道、（2）压气机、（3）燃烧室、（4）涡轮、（5）排气部件、 （6）附件传动齿轮箱、（7）气动、滑油、燃油系统，防冰、冷却和增压等辅助系统 七大部分。通常根据流过的空气流温度不同，又将燃气涡轮发动机划分为冷段（包 括进气道和压气机两大部件）和热段（包括燃烧室、涡轮和尾喷管三大部件）两大部 分。零部件的疲劳损伤故障占发动机总故障的近60%。由于航空发动机的结构复杂 和零件众多，其故障模式比较复杂，具体可将故障大致分为性能故障、结构故障、附 件系统故障。据《航空发动机构造与维修管理》（蔡景、徐一鸣等，2015，北京航 空航天大学出版社），航空发动机整体故障比率大致为：性能故障占10%-15%，多 为早期故障，如推力不足、转速摆动、排气过热、空中熄火、停车等，对于长寿命耗 损型故障阶段，性能性故障将会增多；结构故障占70%-80%，这是发动机中的主要 故障，而其中又以零部件的疲劳损伤故障为主，占结构故障的80%以上，相当于占 发动机总故障的近60%；附件系统故障占10%-20%，其表现多样化，如附件性能变 化、结构强度疲劳、管路系统与调节控制异常等。

发动机零部件修理或更换成本大约占整个飞机维修成本的25%，约占发动机维修成 本的65%。据《航空发动机构造与维修管理》（蔡景、徐一鸣等，2015，北京航空 航天大学出版社），发动机维修成本大约占整个飞机维修成本35%-40%，其中车间 维修的零部件修理或更换成本大约占60%-70%。

航空发动机高安全及可靠性要求、工艺间的低互补性&高经验壁垒催生多寡头格局 形成，具有规模化成本优势、先发高技术经验积累的企业有望强者更强。全球范围 看，高温合金行业呈现多寡头格局，长周期稳定性较强，其底层驱动力在于：一方 面，下游应用领域研制时间长、可靠性要求高、系统复杂程度大，牵引上游高温合金 材料相比下游整机更慢的技术迭代速率，加之航空发动机对安全可靠的要求多提高 认证门槛，继而提高新供应商进入的难度及时间；另一方面，受限于性能及成本差 异，即使在同一结构，高温合金的使用范围也有较大不同，使得单一工艺路线难以 实现赢者通吃，且不同工艺经验壁垒高。

高温合金市场集中度相对下游较分散，美国主要企业的高温合金营收规模差异不明 显。全球高温合金的代表企业为HAYN（Haynes International）、CRS（Carpenter Technology Corporation）、ATI（ALLEGHENY TELEDYNE INC）和Special metals （PCC子公司）等。对HAYN、CRS和ATI主要企业2010~2020年的营收进行拆分 （HAYN高温合金营收由其“耐高温合金”子版块营收代表，CRS高温合金营收由其 “特种合金”、“不锈钢”和“合金和工具钢”三个子版块营收代表，ATI高温合金 营收由“镍基合金和特种合金”、“精密锻件和铸件”和“锆及相关合金”三个子版 块营收代表），ATI的高温合金系列产品的年营收规模较其他主要供应商稍高，HAYN 与CRS高温合金材料营收相当，其中或主要系ATI产业链及产品品类相较其余二者较 完备——ATI不仅生产并出售高温合金材料，还加工高温合金出售部件级锻件和精密 铸件给下游发动机企业，但HAYN和CRS主要聚焦于高温合金材料的出售。

据上大股份2024年10月公告的招股说明书，近年来高温合金行业的市场需求始终大 于供给，且呈逐年扩大的趋势。在需求与供给方面，根据观研报告网的数据，我国 高温合金需求量迅速增长，从2017年的30,000吨增至2022年的70,000吨，年均复合 增长率为18.47%。产量方面，我国高温合金产量从2017年的18,800吨增至2022年的 42,000吨，年均复合增长率为17.44%。从需求和产量差异角度来看，我国高温合金 仍具有较大缺口，存在一定的进口依存度。由于一方面国内高温合金生产仍然难以 满足日益增长的下游需求，另一方面美国等西方国家主要高温合金企业技术水平更 高，国外产品相较国内部分企业产品在纯净度、一致性及成本上更具优势，因而目 前国内高温合金的进口依存度仍有接近50%，高温合金市场的供给缺口超2万吨。供 需缺口扩大一方面是由于高温合金行业壁垒高、行业产能增长以现有厂商扩产为主， 另一方面是由于其生产工艺复杂、下游认证周期长导致产能扩张速度较为缓慢。未 来在军用和民用领域的双重拉动下，高温合金的需求量有望进一步提升。

（二）竞争优势：产能布局及技术领先，抢占机遇切入全球两机供应链

公司高温合金产品技术处于行业前列。据隆达股份2024年年报，公司牵头承担了 2 项与高温合金相关的国家重大科技专项项目，项目类型分别为“航空发动机及燃气 轮机重大专项基础研究项目”和“大型飞机材料研制与应用研究项目”；公司承担了 2 项与高温合金相关的“工信部工业强基工程”；公司牵头承担了重大技术攻关、 重大成果转化和战略性新兴产业发展专项等多项省级重大项目。公司单晶铸造高温 合金、等轴晶铸造高温合金已批量用于“两机”热端部件的制造和研发，部分牌号已 用于热端部件（燃烧室、涡轮部件）中要求高、代表材料先进技术水平的转动件。 积极切入全球两机（航空发动机、燃气轮机）供应链。据隆达股份2024年年报，公 司进一步加快在全球高温合金材料的市场布局，全面发力导入全球知名的航空、燃 机、油气行业客户，国际业务实现快速增长。高温合金产品批量应用于国际主流民 用航空发动机，反映公司的产品与服务赢得罗罗等为代表的国际主流发动机厂商的 认可。海外主机厂方面，公司切入包括罗罗、赛峰、柯林斯宇航、贝克休斯等国内外 两机及油气产业链知名企业，已深度融合国内两机产业链，并在国际市场实现突破。

三、机遇：全球两机需求扩张，本土企业迎产能重估

（一）航空发动机：民航订单积压维持高位，供应链瓶颈拖累交付节奏

以下内容节选自广发证券发展研究中心军工组2025年5月外发报告《全球化系列：供 需紧、大修临，重视全球民航及燃机市场结构重塑的机遇》，具体内容及风险提示参 考原文。 订单积压维持2000年以来高位。据波音、空客官网，2024年波音、空客分别获得净 订单377架、826架；截至2025年4月末，波音、空客分别积压订单6282架、8658架， 合计14940架次，维持历史高位。据Cirium睿思誉公众号2025年3月，考虑到大多数 机型最早交付时间已延至2030年，且2025年初的订单积压已达14840架，价值1.1万 亿美元，且航空公司将继续订购新一代飞机，预计订单出货比率约为1.0（注：订单 出货比率是指在一定时期内，航空领域新飞机订单数量与实际交付数量的比率)。

预计新飞机等待交付时间进一步延长。据中国飞机租赁公司2024年业绩交流会资料， 当前全球新飞机的积压订单维持历史高位，以当前交付速度计算，完成所有订单预 计将需要14年，当前全球飞机交付等待时间达6年以上，且预计将进一步延长至接近 10年，在2030年之前预计等待交付时间进一步提升。

（二）燃气轮机：清洁能源调峰需求驱动，AI 等新经济贡献潜在看点

以下内容节选自广发证券发展研究中心军工组2025年1月外发报告《新·视角：燃气 轮机，清洁调峰驱动，AIDC 潜在看点，空间广阔》，具体内容及风险提示参考原文。 天然气发电作为新型电力系统的重要组成部分，其清洁、高效的属性符合“双碳” 目标的要求。随着可再生能源装机容量的增加，燃气轮机的调峰需求将进一步增长； 同时，燃煤发电厂的逐步淘汰，也可能为燃气轮机市场提供了广阔的发展空间。 例如，海外主要燃气轮机巨头积极拓展燃气轮机在数据中心领域的应用。例如，据 彭博社2024年12月新闻，随着人工智能需求激增，GE Vernova 将利用天然气为城 市规模的数据中心供电，同时公司与大型技术公司签订了涡轮机销售合同。通用电 气Vernova公司首席执行官Scott Strazik表示，大型科技公司正在为其计划中的5千 兆瓦数据中心园区预留涡轮机（燃气发电厂的核心发动机），表示这些公司的目标 是让其中一些大型设施最早于2028年投入运行，同时他提到仅在过去30天内，GE Vernova 就与包括数据中心开发商在内的客户签订了9千兆瓦的燃气轮机订单。此 外，据彭博社2024年10月新闻，三菱电机认为，与过去三年相比，到2026年，全球 每年订购的燃气轮机数量将增加50%，部分原因是数据中心的增长。

燃气轮机行业下游应用广泛，主要涵盖电力、油气运输、船舶制造、重型机车等多 个关键领域。随着天然气作为一种高效、优质、清洁的能源和理想的化工原料，近年 来逐渐被世界各国重视，燃气轮机及其联合循环技术较适合于燃用天然气的动力装 置，因其具有高效能源转换能力和环保排放特性，天然气能够得到更加充分的利用。 据Grand View Research 网站统计，目前全球燃气轮机的主要用途集中在电力生产 上，占比超67.0%，其高效稳定的性能使其成为电力行业的首选动力源。同时，也有 部分燃气轮机被应用于工业如为舰船和坦克提供动力支持等。随着技术的不断进步 和市场的不断扩大，新的燃气轮机产品型号不断出现，机组性能不断改善提高。

未来十年全球订单总额超1370亿美元，市场前景较为广阔。据Gas Turbine World网 站杂志，预计2024年全年销售按兆瓦数统计将达到45805MW，同比增长3.9%；按 台数统计将达到502台，同比增加10.9%，其中发电公用行业将增长17%，油气行业 将增长5%。此外，预计未来十年燃气轮机仅新增订单额（不包含辅助系统以及安装 费用）就将超过1370亿美元，售后与维修市场规模或将超过2610亿美元。据蓝色碳 能公众号测算，亚太地区作为全球燃气轮机市场增长最快地区，2023年燃气轮机市 场规模约94.45亿美元，预计到2033年将达到199.6亿美元，年复合增长率达7.8%。

全球燃机市场景气度持续，龙头企业如GE Vernova 相关订单及营收快速增长。据 GE Vernova 公司公众号，公司公布2024年财报，强劲财务表现表明当前全球能源 变革、低碳转型发展势头足。2024年第二季度，GEV 公司发电业务板块，订单方面， 实现订单总额50亿美元，有机同比增长30%，主要得益于燃气发电和水电订单的增 长，其中服务订单（售后维修及备件）也实现双位数增长；营收层面，发电业务板块 第二季度实现总营收45亿美元，增长8%、有机增长10%，其中燃气发电设备及服务 业务对该增长贡献最大；利润率第二季度增长1.8%，得益于燃气发电服务量的增长、 生产力的提高以及价格的积极走势。

（三）全球两机迎维修潮：全球民机老龄化创新高，燃机迈入维修期

以下内容节选自广发证券发展研究中心军工组2025年5月外发报告《全球化系列：供 需紧、大修临，重视全球民航及燃机市场结构重塑的机遇》，具体内容及风险提示参 考原文。 截至2024年全球商用机队平均机龄创历史新高。据国际航空运输公众号2025年5月 文，由于供应链紧张且需求刚性，现役飞机寿命被迫延长，老旧飞机无法更新换代， 截至2024年底，全球商用机队的平均机龄已达到14.8年，创历史新高。老旧的机队 不仅意味着更贵的维护费用、更高的燃油消耗、以及更多的计划外改造支出，也会 造成飞行员阶段性“过剩”，人机资源错配。

未来十年全球航空MRO市场或进入扩张周期。据MAG迈格航空集团公众号2025年4 月文，援引Oliver Wyman发布《2025 - 2035 年全球机队与 MRO 市场预测》报告， 2025年，全球MRO市场收入预计将达到1190亿美元，比2019年的历史最高水平高 出12%；到2035年，更是会增至1560亿美元，复合年增长率为2.7%。此外，有望迎 来飞机退役潮。因为机队老龄化，飞机需要更多的维护和保养。预计在预测期内，平 均每年约有1000架飞机退役。但在短期内，生产限制和新飞机可用性的减少将提高 机队利用率并延迟退役。从2000年到2001年，支线喷气式飞机的平均交付数量约为 每年91架。从2002年到2004年，这一数字飙升至每年约200架，然后在随后的几年 中逐渐下降。二十年前交付量的激增导致了今天这些飞机退役的激增，预计到2031 年，支线喷气式飞机的退役数量将增加76%。

预计未来3～5年内CFM56系列发动机进厂维修达到高峰期。据航空租赁与金融公众 号2024年6月文，当前全球45%的CFM56-5B/7B发动机机队还未进行首轮进场大修， 其中40%的服役寿命低于10000循环，据CFM公司预测，未来10年内，CFM56-5B/7B 的进场维修量将达到23000台。Mba Aviation的资产评估经理Sloane Churchill成未 来3-5年内, 将迎来CFM56系列发动机进场维修的高峰期。据MAG迈格航空集团公 众号2025年3月文，由于机队老龄化，发动机维修和大修（MRO）需求持续增长。 预计到2028年，CFM56-7B发动机的维修市场需求将达到600亿美元，占整个发动机 维修市场的三分之一；预计到2030年，CFM56-5B的维修市场价值将达450亿美元， 占全球发动机维修市场的重要份额。

从市场空间看，运营前期部件维修占主导，随飞机成熟后，发动机维修占主导。据 《空客A320neo飞机的维修市场展望》（杨雪，2022），据《航空周刊》预测，2022 年全球正在运营1652架A320neo飞机的维修支出预计将达到20亿美元，从分类看， 部件修理、发动机维修占维修支出的42%、18%。并预计到2031年，全球4885架空 客A320neo的维修支出将达到102亿美元，大约需要2700次MRO维修服务，是2022 年维修支出的5倍以上，且随着空客A320neo机队的老龄化，维修支出的构成也会发 生变化。其中发动机维修支出将占总维修支出的44%，部件维修占总维修支出的29%。

以下内容节选自广发证券发展研究中心军工组2025年1月外发报告《新·视角：装备 维修，穿越周期、增强盈利、可预测的现金流》，具体内容及风险提示参考原文。 预计全球2024~2033年发动机维修市场空间超5000亿美元。据《2024~2033年全球 发动机维修市场需求预测》（航空周刊，2024年），预计未来十年全球宽体飞机、 窄体飞机、支线飞机、涡浆飞机对应发动机的维修市场规模，分别为2587、2538、 266、142亿元；从国家看，预计未来十年中国大陆宽体飞机、窄体飞机、支线飞机、 涡浆飞机对应发动机的维修市场规模，分别为290、415、13、0.7亿美元。

发动机维修占据MRO市场主要份额，其竞争格局相对稳固。预计2024~2033年，全 球发动机维修在MRO需求中占据最大份额，预计达到5440亿美元，占总MRO需求的 46%，其次为零部件维护需求，占比达23%。从竞争格局看，预计未来十年内CFM 国际、GE航空和罗尔斯-罗伊斯合计占据市场份额比例达84%，其中CFM国际预计 占35%，GE航空占31%，罗尔斯-罗伊斯占18%。

发动机MRO需求包括发动机性能修复与更换寿命部件。预计2024-2033年商业飞机 发动机MRO市场中，85%的支出，即4620亿美元，与发动机性能恢复车间访问(SV) 有关，剩余的15%与更换寿命有限部件(LLP)的成本有关。预计在此期间将进行超过 96,000次发动机恢复，以及超过27,000次部件更换事件。

全球燃气轮机或正逐步迈入“高龄”。据燃机轮机聚焦公众号2025年4月文，无论是 开式循环燃气轮机（OCGT）还是联合循环燃气轮机（CCGT），数十年来始终是发 电领域的核心设备。但数据显示，全球燃气轮机机队正在快速老化。大多数机组在 1990年代末至2010年代中期投运，峰值出现在2000年代初。此后新装机速度显著下 降，现有机组中有大量已进入第三个十年运行周期。这意味着当前运行机队中相当 部分已服役15-30年，某些案例中甚至更久；新燃气轮机交付周期显著延长，部分型 号从下单到投运超过3年。同时，受制于制造与服务能力限制，大修持续时间已从历 史平均120天延长至目前普遍超过300天。

以下内容节选自广发证券发展研究中心军工组2025年1月外发报告《新·视角：燃气 轮机，清洁调峰驱动，AIDC 潜在看点，空间广阔》，具体内容及风险提示参考原文。 国内燃机售后市场目前基本被国外主机垄断，高昂的维修成本，成为国内天然气发 电厂发展的阻力之一。据《燃气轮机运维关键技术分析与思考》（万震天，2020）， 由于国内并没有完全掌握相关的运维技术，只能开展常规性检修，核心部件的运行 维护基本上由GE、西门子、三菱重工等主机制造商掌控，技术垄断产生了高昂的检 修维护费用，特别是维修时的备品备件，1个大修周期内的所有费用几乎相当于1台 新机的设备费用。据国家能源局《燃气发电安全监管报告》，国内F级机组检修维护 费用一般都超过3000万元/台年，某6F级燃气电厂机组设备生产厂商CSA（合约式服 务协议）报价为2台燃机3.2亿元/大修周期。 重视燃机售后服务市场对国内零部件公司的带动作用。据《燃气轮机运维关键技术 分析与思考》（万震天，2020），燃机高温部件的工作环境十分恶劣，在热疲劳、 蠕变、氧化和腐蚀等作用下很容易发生损伤，维修和更换费用高昂，是燃机发电运营成本高的主要原因之一。此外，燃气轮机热通道部件在检修之前通常会准备一套 备品备件，用于检修过程中对相应的部件进行轮换，备件的价格也十分高昂，9E 燃 机一整套热端部件的价格就接近整机价格的40%；而三菱F级燃机的热通道部件的备 件价格也高达上亿元。国内部分零部件为国外头部燃气轮机厂商供货，有望直接受 益于燃气轮机广阔的售后市场。 燃机方面，以GE公司能源部门为例，服务业务占比在往年营收中均在60%以上。 2018-2023年间，能源部门服务收入占比最高达到70.21%，最低也达61.9%。同时可 以观察到，服务收入的增速波动较设备收入的波动要小一些，这充分说明了售后服 务业务对于公司长周期现金流的稳定起到一定的平滑作用。

与航空发动机类似，燃气轮机公司也通过广阔售后市场为公司提供充足持续的现金 流。据GE Vernova公司的2024年投资者开放日公告，公司燃气轮机的售后服务积压 订单达到了430亿美元，其中70%以上的积压订单剩余合同时间在十年以上。长时间 且大量的售后服务合同为GE Vernova 每年的现金流提供充足保障，其预期2025年 自由现金流达12-18亿美元。

（四）趋同利益：创纪录订单、维修及关税，促主机寻找供应链新方案

以下内容节选自广发证券发展研究中心军工组2025年5月外发报告《全球化系列：供 需紧、大修临，重视全球民航及燃机市场结构重塑的机遇》，具体内容及风险提示参 考原文。 贸易环境的不确定性或影响全球航空供应链。据阿格斯金属公众号2025年5月文，美 国近日对进口商用飞机、喷气发动机及其零部件启动了232条款国家安全调查。据日 经中文网公众号2025年5月文，飞机关税还会影响稳定供应。全球的飞机产业已经在 日本和欧洲等地建立了国际分工体制。日本飞机制造几乎全是为波音服务，生产分 担率也逐渐提高，日本厂商中型机“767”的分担率为15%、大型机“777”为21%、 主打产品中型机“787”为35%，三菱重工负责主翼，川崎重工则负责机身前部。

创纪录的积压订单、客户对新机需求强烈、全球机龄老龄化下维修大周期以及关税 环境不稳定性，或促海外主机厂积极寻求新的供应链。 以欧盟及空客为例。波音公司CEO奥特伯格（Kelly Ortberg）此前表示，除了零部件 和材料关税造成的直接成本外，他还担心关税对波音供应链和飞机制造商出口能力 的影响。据欧盟统计局称，2024年，欧盟从美国进口了价值约183亿欧元的飞机、航 天器及其零部件。 部分主机厂积极拓展新供应链或自建产能，相关国内企业正积极把握相关机遇。 据航亚科技2024年年报，法国赛峰一再下调 2024 年 Leap 发动机的出货量，也反 映他们面临的困难，供应链表现得脆弱，为了应对这些困难，法国赛峰在比利时新 建了一座压气机叶片工厂（预计今年投入运营，信息来源于赛峰官网），今明两年会 陆续释放产能；供应难以有效满足需求或会困扰国际航空产业较长时间；加之特朗 普上台以来，全球范围的军备趋势很可能加剧，本已脆弱的航空产业供应链会更加 不堪重负，国内航发供应链配套企业有望获得更多的业务发展机遇。例如，据宝钛 股份2024年年报，公司指出报告期内公司主动把握国际市场调整机遇，持续拓宽认 证和长协范围，深化国际重点客户合作，提升国际市场竞争力和话语权。

海外主机厂积极扩大与国内供应商合作。据航亚科技公众号2025年4月文，赛峰发动 机公司高级副总裁Dominique Dupuy率技术及供应链管理等多部门高层、专家团队 到访航亚科技，对航亚科技在过往合作中的卓越表现给予高度评价，并表示全球航 空市场发展带动了高性能零部件需求的持续增长，双方就新一代发动机的机匣、盘 件等结构件和转动件合作项目进行了深入的探讨和交流。据应流股份公众号2025年 4月文，2025年4月9日，赛峰发动机公司全球采购副总裁率领团队莅临应流集团，双 方在此前已签署的长期战略合作框架的基础上，围绕航空发动机机匣叶片等核心高 温合金部件的研发创新与供应链效率提升等关键议题，展开了全面而深入的交流探 讨，并明确规划于本年度内有序启动涵盖多个发动机型号共12个类别的研发项目。

空客公司预计将本地采购增加50%。据据Galleon航空资讯2025年5月文，空客本土 化布局上，空客天津总装厂成立17年来已交付近830架飞机（占全球产量1/3），涵 盖A320和A350机型。中国现有2300名员工、200家供应商，年采购额12亿美元，通 过AUS系统提升生产效率，计划将月产能从6架提升至12架，并将本地采购增加50%。

（五）产能+现货优势：国内重点企业布局较早，具备产能及现货优势

重视防务挤占溢出效应带来的民用产品全球配套需求。 本节援引至广发证券军工组2025年5月6号外发报告《全球化：欧盟自主化战略下， 军贸价值链迁移与产能价值重估的思考》，具体内容及风险提示参考原文。 以商业航空产业链为例，近年来全球商业航空产能与需求相对错配，体现为俄罗斯 产能“被动收缩”与欧美产能“主动挤占”。当前俄罗斯受俄乌冲突影响，如波音、 空客等或减少对俄罗斯相关航空钛制品的采购，同时欧美现有国家产能已较长时间 并未扩充，原有产能可能被或正在被高景气的防务装备需求挤占。国内航空供应链 多数主要龙头已于2022~2024年扩产，产能的相对弹性叠加部分龙头企业前期的外 贸资质培育与布局，预计将领先全球受益。

一方面，俄乌冲突下俄钛产能或较大幅度退出影响海外主要航空航天企业供给。 俄 钛 是 全 球 飞 机 和 发 动 机 OEM 钛 制 品 的 主 要 供 应 商 之 一 。 据 EFESO Management Consultants2022年报告，过去俄罗斯 VSMPO-AVISMA 是几乎所有 西方航空OEM 和发动机制造商的主要供应商，俄罗斯 VSMPO-AVISMA 是世界上 最大的钛生产商，约占全球钛市场的25%。该公司处于 Ti 供应链的多个阶段，从海 绵生产（冶炼过程）到部件加工；在 OEM 厂商中，波音三分之一的钛需求来自俄 罗斯，空客约50%，巴西航空工业公司几乎全部由俄罗斯供应。同样，发动机供应商 Safran 和 Rolls Royce 分别从俄罗斯采购约50%和20%的钛。此外，VSMPO 和波 音公司曾进一步强调了这种相互依存关系，于2015年建立了开发钛合金和技术的战 略伙伴关系。更为重要的是，俄钛向西方发动机制造商和飞机OEM 厂商销售初级和 二级制造产品。

受俄乌冲突影响，俄钛产能供应在全球范围受到一定影响。据 IASC 航空产业链公 众号2022年8月推送，俄乌冲突以来，欧美国家对俄罗斯实施制裁。虽然目前钛材暂 并未出现在制裁名单内，但22年3月波音已经宣布停止从俄罗斯采购钛材。由于钛材 熔炼技术复杂、加工难度大，目前世界上主要是美国、俄罗斯、日本、中国四个国家 掌握完整钛工业产业链的生产技术。此外，航空钛材供应商门槛很高，培养一个新 的供应商往往需要四五年的时间，短时内无法满足钛材供应缺口。

另一方面，当前全球主要发达国家防务预算创阶段性新高，而主要发达国家的商业 航空等领域的产能或受制于自身防务装备需求，供给不足。 据美国 Assistant Secretary of Defense2022年4月新闻，时任负责工业基地政策的 副助理国防部长提到，“美国铸造和锻造行业面临着与能力和能力、劳动力、我们自 己的政府政策和知识产权相关的挑战”，例如1984年至2018年间，美国损失了1600 家铸造厂和4400多家金属铸造设施。据美国CSIS官网2023年新闻，美国国防部依靠 包括中国在内的外国政府生产大型铸造和锻造产品，这些产品用于该部门依赖的一 些国防系统、机床和制造系统。

航空航天，相关产品供应资质是成为供应商的门槛之一，国内航空航天核心企业外 贸资质较为齐全，在当前国际形势不确定性增强背景下，国内企业相对具有产能及 现货优势，相关企业有望受益。根据航亚科技2024年年报，供应难以有效满足需求 或会困扰国际航空产业较长时间；加之特朗普上台以来，国际形势风云突变，全球 范围的军备竞赛很可能加剧，本已脆弱不稳定的航空产业供应链会更加不堪重负， 国内航发供应链配套企业有望获得更多的业务发展机遇。盈利能力方面，根据公司 2024年7月25日交易所互动平台信息，公司国际业务产品结构及毛利率比较稳定；根 据公司2023年4月26日交易所互动平台信息，公司国际叶片业务实现产业化、达成稳 定合作机制后，产品领域将逐步往高附加值产品领域走，毛利率也会稳步提升。 国内多家上市公司在2024年新接多项海外长协及配套订单。例如，上游材料端，据 相关公司2024年年报，隆达股份紧抓全球高温合金需求持续增长的机遇，在全球范 围内围绕海外重点客户突破，公司目前已与多家海外客户；中游环节，如航亚科技 2024年已完成GENX发动机项目的研制，2024年年内已逐步量产，公司已成功导入 GE90发动机相关项目并已逐步量产，公司在TRENT XWB机型上的压气机叶片项目 研发提速，进入最后验证阶段，也即将进入量产；航材股份2024年与国外某客户签 订了长期框架合同，合同期限自2025年至2030年，预计累计合同金额折合人民币约 21亿元。从部分公司海外收入情况看，近年实现稳定的增长，部分企业增速较快。 此外，燃气轮机供应链与航空发动机供应链接近，相关公司有望受益于全球燃气轮 机需求增长。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）