2025年居然智家研究报告：运营效能行业领先，数智化转型促发展

1. 盈利预测

结论：公司为国内家居卖场龙头企业，主业扎实、竞争力领先，更名“居然 智家”彰显数字化转型的决心，智慧家、设计家等将加快发展。公司成立于 1999 年，是以大家居为主业、以大消费为平台的大型商业 连锁集团，业务范围涵盖设计和装修、家具建材销售、物流配送、家政 服务、购物中心和生活超市等商业业态。 截至 2024H1，公司在国内 30 个省区市及海外经营 409 家家居卖场(85 家直营+324 家加盟)。 我们预测公司 2024-26 年营收 139/149/157 亿元，增速 3/7/6%；2024- 26 年归母净利 10.75/12.35/13.85 亿元，增速-17/15/12%。

2. 国内家居卖场龙头，数智化转型获取新发展

2.1. 稳居行业领先地位，海内外门店同步扩张

中国家居卖场头部企业，市场份额位居行业第一。公司于 1999 年于北京成 立，在此基础上向全国扩张；2024 年，公司由“居然之家”更名为“居然 智家”，以凸显其智能家居产品及服务的专业性和创新性标签。公司业务范 围全面，以连锁家居卖场、百购、数字化服务、智慧物流、智能家装等业务 为主，同时辅以贷款保理等金融服务。公司通过数字化转型和国际化战略， 致力于打造“人、车、家”三位一体的智能生活新场景。

公司主营业务以家居卖场运营为核心，通过直营和加盟模式进行全国布局。 截至 2024 年上半年，公司租赁及加盟管理、商品销售业务收入占比分别为 50.98%/44.18%，租赁及加盟管理业务收入占比较上期有所下降，但仍是公 司收入基本盘。公司在维持线下销售的同时开展数智化转型，通过“洞窝” 平台及直播营销活动实现线上线下一体化购物体验。当期商品销售总额达 28.04 亿，同比增长 16.92%。

公司门店广布海内外，推动下沉策略覆盖三四线城市。截至2024年上半年， 居然智家在全国范围内拥有 409 家家居卖场，其中直营卖场 85 家，加盟卖 场 324 家。直营卖场分为自有或租赁物业，主要分布在华北和华中地区，重 点覆盖一二线城市；加盟卖场分特区加盟和管理委托，公司采用“轻资产模 式”，通过“百县百 MALL、千镇千店”战略，加速在三四线城市的扩张，推 动品牌下沉，在全国范围内均衡布局。此外，公司积极拓展海外市场，已在 柬埔寨、马来西亚、新加坡等东南亚国家设立直营店或分公司，并计划在未 来 3-5 年内完成东南亚大部分国家的实体店布局。

2.2. 内有股权激励，外有战略合作，内外协同发展

公司股权结构相对稳定且集中，引入战略伙伴控股。截至 2024 年 9 月，公 司实控人汪林朋与居然控股、慧鑫达建材为一致行动人，合计持股比例为 43.51%，其在公司决策中拥有绝对话语权。公司引入了金隅集团作为战略 投资者，持股比例为 10%，与公司在各卖场运营、数字化转型等领域达成业 务协同；此外，阿里巴巴新设立主体杭州灏月继承其股份，杭州灏月与杭州 瀚月构成一致行动人，控股合计 14.22%，为公司带来资金支持和产业资源。

公司实施员工持股计划，激励与约束对等。员工持股计划股票来源为公司 2021 年回购股份，规模不超 5920.93 万股，占比约 0.91%，分 4 期解锁， 每期解锁比例为 25%。公司层面解锁要求为年度销售增长率同比不低于 10%，目前第一解锁期公司层面业绩考核要求已达成；个人层面业绩要求由 人力部门考核确认。该计划能够匹配员工收入水平，同时兼顾公司承付能力， 具有正向激励作用。

2.3. 线上平台销售发力，公司业务结构逐步改变

公司收入规模稳定，归母净利润略有下降。截至 2024 年 9 月，公司实现营 业收入 94.79 亿元，同比下降 2.72%；归母净利润 7.32 亿元，同比下降 36.42%；毛利率为 29.33%，同比下降 5.66%。地产下行压力导致下游家居 行业需求受损，公司家居卖场业务短期承压，销售规模下滑；同时公司响应 国家政策，积极推行“以旧换新”活动，主动减免部分租金以刺激消费，一 定程度上影响了短期收入和利润表现。

商品销售业务占比增加，毛利率有所下降。分业务角度看，公司租赁及管理 业务作为公司的核心业务，受宏观因素影响，2024 年前三季度收入、毛利 率较上年同期分别减少 9.42%、0.06%；商品销售业务方面，公司居然智慧 家等新业务快速发展，销售收入较上年同期增加 16.92%，同时销售成本同 步增加，毛利率降低 2.32%。整体来看，公司毛利率下降的主要原因在于业 务结构的变化，低毛利率的商品销售业务占比提升，以及市场环境和政策因 素对核心业务的影响。

期间费用率略有下降，财务费用率、销售费用率影响最大。2024 年前三季 度，公司期间费用率为20.95%，同比下降1.68%；其中，销售费用率为 8.88%， 管理费用率为 3.93%，财务费用率为 8.14%。各项费用中，财务费用占比最 高，主要由于公司为支持业务扩张和数字化转型，增加了有息负债规模，导 致利息支出增加；得益于公司数字化营销方面的优化，传统营销渠道投入减 少，销售费用率降低。公司部分研发项目进入开发阶段，当期研发费用大幅 缩减。

2.4. 股价复盘

1）原公司为武汉中商，其主要业务以现代百货、购物中心及超市业态零售 业务为主。2001 年武汉中商引进国外超商模式，成立销品茂管理公司；2011 年，武汉中商发生重大资产重组，股价骤降；2017 年武汉中商实现净利润 3.58 亿元，成为当年净利润增幅最大的上市公司。于此同时，居然智家向全 国扩张，2014 年卖场总数破百；2016 年起，居然智家开始发展泛家居全产 业链，并开始布局电商平台。 2）2019 年 1 月，居然智家借壳武汉中商在深交所挂牌上市，证券简称更名 “居然之家”。公司保留了原武汉中商的百购及超市业务，同时新增家居连 锁卖场、家居建材等泛家居业务。同年，公司实现营收 90.85 亿元、净利润 31.26 亿元，同比增长 7.94%、60.08%，股价出现短期上浮波动。2020-2022年期间，受疫情影响宏观经济下行，公司股价走低。2024 年 12 月，公司更 名为“居然智家”，积极推行数字化转型，搭建多层次多元业务结构，股价 呈回升趋势。2025 年 deepseek 等人工智能成为热点，公司股价具有极大 上升潜力。

3. 数智化与存量焕新驱动家居卖场结构性升级

3.1. 政策补贴催化新动能，家居行业市场需求释放

国家政策支持激活消费潜力，推动家居消费市场回暖。近年来，国家通过一 系列政策文件支持家居行业消费，鼓励居民开展房屋装修与改造，推广智能 家居新模式。政策端持续加码“以旧换新”补贴，覆盖旧房改造、适老化升级 及绿色建材采购，建材家居市场整体呈现旺季平稳回升态势 。2025 年，国 家发布《关于做好 2025 年家装厨卫“焕新”工作的通知》，显示国家对家居行 业的政策支持力度进一步加大 。

居民收入水平与存量房需求上升推动家居消费结构升级。2024 年，中国居民人均可支配收入为 41314 元，同比增长 5.3% 。居民消费支出同比增长 5.3% 。家居消费市场已从新房驱动转向存量焕新主导，存量房装修需求占 比突破 60%，成为行业核心增长动力。数据显示居民收入水平提高和消费支 出结构的变化对家居消费的积极影响，消费者在改善居住环境上增加投入的 意愿强烈，由此推动家居消费结构的升级 。

线下卖场仍为核心渠道，智能家居开辟增长新赛道。家居消费重体验、强服 务的特性决定了线下卖场仍为核心渠道。以居然智家为例，其通过标准化运 营与轻资产扩张，卖场数量增至 409 家（2024H1），覆盖全国 90%以上地级 市，规模效应进一步巩固。同时，智能家居成为行业重要增长极。未来几年， 家居行业在政策推动、市场需求和技术创新等多方面因素的共同作用下，预 计将继续保持增长势头，智能化和个性化定制成为主要趋势。

3.2. 行业集中度较低，龙头开拓空间大

全国主要家居卖场分布不一。当前的家居卖场展现出“大行业、小企业”的竞 争态势，部分龙头企业具有较强的地域属性，在区域内竞争优势显著。例如 富森美，凭借其地域优势深度开拓本地市场。而全国范围内的龙头企业，如 红星美凯龙以及居然智家，分别重点布局于南方和北方城市，在一、二线城 市的主要布局已然成型。 下沉市场空间较大。同时，我国三四线城市的家居卖场市场饱和度仍较低，存在着较高的增长空间，目前许多龙头企业已开始着手布局下沉市场，持续 推进业务向三、四线城市拓展。但由于三四线城市消费者需求与消费能力与 一二线城市存在一定差异， 因此，完全实现家居卖场下沉市场或需一定时 间努力。

行业集中度较低，全行业向规模化发展。从零售额角度看，家居卖场龙头美 凯龙与居然智家市占率逐年攀升，行业 CR2 亦不断增加，龙头企业发展趋 势和竞争力愈发凸显，头部家居卖场长期成长空间依然巨大。同时，在卖场 签约品牌方面，资源愈发流向龙头企业。2022 年有近 52%的家居卖场内流 失或解约了部分签约品牌入驻。由此看出近年来家居卖场与进驻品牌商户集 中度均不断提升，家居行业规模化发展明显。

3.3. 线下与线上渠道并进，智能家居引领转型

全渠道融合重构消费场景，促进家居行业新零售模式发展。我国目前家居用 品销售渠道仍然以线下家居专营店为主，2020 年后线上家居用品销售占比 逐渐上升，2023 年线上零售份额达到 20%左右。新兴的新零售模式符合消 费者线上与线下相结合的购物习惯。龙头企业如美凯龙和居然智家等近些年 大力融合并推动自身新零售企业的发展，寻求与国内互联网销售巨头如京东， 阿里巴巴等企业的合作，加快实现自身销售渠道线下与线上相结合，进而促 进家具市场向新零售模式方向的转型。

智能家居引领转型，新兴市场高地显现。我国智能家居的普及率相较于全球 水平仍处于较低阶段，但市场规模已位居世界第二，展现出巨大的发展潜力 和市场空间。在此背景下，头部家居卖场企业均将目光投向智能家居领域， 积极探索新的发展方向。以居然智家为例，其推出了“居然智慧家”业务，打 造集“人、车、家”为一体的智能生活体验场景，为消费者提供更加便捷、智 能的家居生活解决方案。

家居卖场全渠道扩张，市场规模不断壮大。泛家居卖场边界持续拓展，包含 家居建材市场、大卖场、工厂专卖店、家居建材超市、电商平台、家装公司 以及设计师平台七种形态，覆盖智能家电、家装服务、适老化改造等多元化 场景。销售形式的多元化使行业中各企业更加快速，方便，全面地接触到消 费者，消费者的选择也更加多样，相辅相成促进泛家居市场进一步发展。

4. 主业模式创新稳增长，数智化转型抢先机

4.1. 家居主业创新发展，运营效能行业领先

家居全产业链布局，直营加盟并行构建全国销售网络。公司拥有“设计-建 材-施工-服务"的全产业链布局，家居卖场龙头地位稳固。通过直营和加盟双 管齐下快速扩张全国市场，近年来公司卖场数量稳步增长，2017-2024H1， 直营卖场数量维稳，重点突破一二线城市核心区域，受益于轻资产模式，招 商率及坪效领先同业；加盟卖场持续拓展品牌战略布局，数量由 121 家扩张 至 324 家，主攻三线及以下的下沉市场，毛利率明显高于美凯龙委管模式。 未来随着渠道下沉和空白市场覆盖，公司市场份额仍有增长空间。

首创“销售分成”“一店两制”模式赋能招商。23 年公司提出 “销售分成” 模式，实现从固定收租到销售分成的跨越式升级，与商户、品牌、经销商形 成风险共担、利益共享的价值协同关系。新招商策略试点效果良好，“销售 分成”在哈尔滨先锋店、四川内江店，“一店两制”在北五环店有效驱动经 营回暖、招商率提升，2024 年上半年通过“销售分成”模式招商面积占新招 商面积的 65.4%。未来随着直营分店招商模式转型，公司上下游赋能效率提 高，有望进一步突破营收天花板。

转型智能家居体验中心，重塑家居消费新范式。公司在卖场核心区域重点布 局智能家居品类，跨界引进智能汽车、智能穿戴设备、智能手机等智能终端 品牌，25 年还将引入人形机器人等产品，致力于将智能家居打造成最大热 点品类。同时，智能家居重体验、强串联的特性对消费场景提出更高要求， 智能家居体验中心能突破传统家电卖场的物理边界，在智慧健康、全屋互联、 数字娱乐、智能安防等领域打造沉浸式应用场景，为消费者提供一站式智慧 生活解决方案。截至 24 年 9 月，公司已建成升级北京通州、玉泉营、北四 环等 11 家体验中心，未来将全面引领家居行业转型升级，进一步带动自身 招商和销售双增长。

相较于红星美凯龙，居然智家具有轻资产高坪效、数智化转型成效明显等竞 争优势。经营模式方面，美凯龙围绕单一收租盈利的“重资产”模式导致较 重的债务负担和经营困境，而居然智家直营卖场以租赁为主，创新“销售分 成”等新模式，资产运营效率、坪效等运营指标均占优。区域布局上，美凯 龙聚焦高端市场，而居然智家探索下沉市场，并向南方地区重点拓展业务版 图，具有更广阔的市场渗透空间。数智化转型方面，美凯龙虽进行系列尝试， 但决心不足导致转型进程缓慢，而居然智家战略明晰，拥抱 AI 加速数智化 发展，重塑智能家居新生态，在存量博弈中抢占先机并开拓新增长路径。

4.2. 数智化转型高效推进，三大平台全面赋能主业

三大平台为载体，公司成为数智化转型先行者。面对地产红利消退和行业下 行的双重压力，公司搭建“洞窝”、“居然设计家”和“居然智慧家”三大数 字化平台，提供从基础设施到场景应用的全域解决方案、AI 家装设计和智 慧生活服务，推动由线性业务向产业服务平台的全面转型。2024 年上半年 公司线上平台营收已超线下卖场，公司在智能家居领域的深度布局和数智化 转型的前瞻视野，为其构建深厚护城河。

数字化产业服务平台“洞窝”，聚焦智能营销重构消费闭环，推动产业链上 下游赋能、C 端线上线下一体化零售和跨境电商。洞窝平台通过精准营销、 用户触达和全渠道数字化管理，深挖私域流量潜能，解决家居零售“获客难” 问题，全链路赋能品牌工厂、经销商和卖场，实现上下游价值链生态协同， 共同提高 C 端客户全场景消费体验；此外，洞车、洞心、洞建等“洞”字矩 阵多点开花，以全产业链布局提升消费者家装家居全生命周期的服务质量。

“洞窝”精准聚合流量实现品牌认知度提升。截至 2024 年底，洞窝覆盖全 国超 200 个城市，上线家居卖场 1205 家，入驻商户 138221 家，其中非居然 卖场及商户占比超 70%；注册用户 3339.67 万；开通海外分站 3 个，注册用 户超 100 万。24 年上半年实现平台交易（GMV）466 亿元，同比增长 11.8%， 同年 11 月底 GMV 高达 981.53 亿元。未来五年，洞窝将争取实现超 80%的 增速，预计到 2028 年实现 GMV 超过 5000 亿，力求对家居市场 O2O 的覆 盖率超过 50%。

与阿里巴巴共同打造家装 AI 设计平台“居然设计家”，以其全球化布局、 AI+3D+VR 核心优势以及跨界合作，树立家居设计领域新标杆。一是设计 赋能，24 年下半年通过与火山引擎合作接入 VeOmniverse，加入 OpenUSD 联盟，推动数字资产格式互通，AI 设计平台融合 Omniverse、ChatGPT、Stable Diffusion、通义、豆包等多项先进 AI 能力，赋能用户根据个性化需求高效 生成 3D 设计方案及模型。二是供应链赋能，为 D 端设计师、C 端消费者、 B 端商家打造全新的供应链解决方案，实现所见即所得。三是营销赋能，24 年全域投放规模达亿元级，为泛家居商家提供 50 万条精准线索，帮助商家 留资成本降低约 30%，助力品牌商实现海量、精准、低成本获客。

AI 设计平台已在全球市场建立广泛的影响力。截至 24 年 12 月底，平台全 球注册设计师超 1800 万人，同比增速超 20%，其中海外设计师超过 1500 万 人，覆盖 220 个国家和地区，空间设计案例 3900 万，设计模型 1600 万，真 实户型图 1200 万，AI 大模型训练参数超 100 亿，智能样板间生成最快只需 3 秒。25 年公司还将继续推动 AI 设计样板间落地，为消费者打造全新的沉 浸式体验。

“居然智慧家”连接生态子系统和智能终端，构建“人、车、家”三位一体 消费场景。“居然智慧家”依托“1 个智慧家庭大脑+1 个居然智慧家 App+8 大生态子系统”的架构， 通过构筑跨品牌、跨生态、跨终端的通用智能家居 操控系统，链接智能 3C、手机、汽车、家电等终端设备，进而打造“人+车 +家”三位一体的智慧生活服务体验。公司在智能家居领域已厚植发展根基， 截至 24 年上半年，“居然智慧家”实现销售额 22.5 亿元，同比增长 30.6%， 未来其将不断提高系统操控能力，扩展手机、汽车和智能家居供应链体系， 创造智慧消费新场景，规模有望实现大幅提升。

与鸿蒙软件适配，与华为共同深化数智化合作。线上方面，公司推动旗下洞 窝、设计家、智慧家 APP 与鸿蒙软件适配，智慧家通用操控系统与华为智 能家居系统互联互通，涵盖华为 AI 康养硬件产品。线下方面，凭借全国连 锁卖场，积极落地华为手机和智选汽车等终端产品的销售场景，已开业和筹 备中的智能汽车、全屋智能、3C 类门店超过 50 家。此外，截至 24 年底， 通用智能家居系统连接合作品牌超 300 家，包含云米等小米生态链企业，接 入智能终端设备超 30 万台，开设门店 150 家。

4.3. “大家居”&“大消费”深度融合，拓展高频消费场景

拓展购物中心业态，积极打造第二增长曲线。公司以“中商世界里”为品牌 拓展购物中心业务，融合百货商场、购物中心、生活超市等高频消费场景。 截至 24 年上半年，在武汉、呼和浩特、长春共开业 4 家购物中心，实现销售额 12.67 亿元，同比增长 193.7%，客流达 2,044 万人次，同比增长 156.3%。 同时，公司在湖北省主要城市的核心商圈经营 4 家现代百货店和 163 家各类 超市，在湖北省内具有较高的知名度。

持续创新业态组合，家居卖场与购物中心双轮驱动。公司加强数字化场景应 用，将智能家居与购物中心业态有机融合，并孵化“海洋畅想中心”“极动 公园”等自有商业 IP，同时旗下门店学习胖东来开展自主调改实践，不断优 化品牌及商品结构，改善消费体验。公司购物中心业态凭借丰富的休闲娱乐 体验和独特经营特色和获得良好的市场反响，带动客流口碑双丰收，通过打 造一站式智慧生活体验中心、年轻人的生活引力场以及家庭消费生态圈，充 分拥抱潜在消费群体，为家居主业实现高效引流，推动由“大家居”向“大 消费”全面升级。

5. 接入 DS 加速构建大模型，线上线下协同推进国际化

5.1. 三大智能平台接入 DeepSeek，加速构建智能家居 AI 基础大 模型

依托智能引擎，精准推动营销赋能。洞窝平台借助 DeepSeek 强大的数据处 理能力，能够对用户浏览记录、VR 样板间停留时长、客服对话语义等非结 构化数据进行深度分析，实现用户生活图谱的构建，从而精准识别用户所处 的生活阶段，进而生成更加精细化精准化的营销策略，为商户实现更大的价 值。

无缝衔接家居体验，开启环境自适应的智能生活模式。依托 DeepSeek，居 然智慧家逐渐告别“手机遥控家电”的 1.0 时代，学会通过温湿度传感器、 人体红外感应等设备收集用户的日常行为习惯和环境数据，动态调整家居场 景，自动生成个性化的家居体验方案，并实现跨设备协同，为用户提供无缝 衔接的家居生活体验。

创意共生，实现“所想即所见”的创意设计。通过接入 DeepSeek，居然设计家能够深度解析海量户型数据、设计方案及 3D 模型库，多维度挖掘用户潜 在需求，输出个性化优化建议与精准设计指引，使 AI 助手具备更强的用户 意图理解能力，提升设计精准度与效率，最终实现"需求可视化"的沉浸式设 计体验。

5.2. 建立全渠道营销矩阵，拓流量赋能品牌商户

线上线下双管齐下，聚合全域流量。自 2019 年以来，居然智家在营销领域 持续创新，逐步实现多平台、多入口的精准覆盖，线上相继与阿里巴巴、天 猫、腾讯、字节等公域流量平台达成战略合作，线下积极举办“旧房换新颜”、 “家具家电以旧换新”等营销 IP 活动，推动线上线下营销相融合，建立全 渠道营销矩阵。

家装模式再升级，整装体验吸引巨大客流。 2024 年 3 月 15 日，居然乐 屋十里河整装体验中心开业，通过线上虚拟设计和内容的营销与线下实体体 验的结合，提升了消费者的家装服务体验，并随之推出高性价比的全屋整装 套餐，引流效果明显。截至 2024 年 6 月 30 日，十里河整装体验中心进 店客流同比上升 54%，签约转化率由 17%提高到 28%，实现销售额同比增长 40%。

“实体店+物流交付”家居消费闭环，改善消费者体验。居然智家打造了数 智化物流服务平台天津智慧物流园，园区库容总量 50 万立方米。2024 年 上半年，天津智慧物流园交付能力持续提升，上半年累计订单量 14.96 万 单，同比增长 14.7%。严格实园区各仓库定位规划，优化工艺流程，仓储作 业效率提升 25.37%，配送时效由“T+2”提效至“T+1”。降低了工厂和经销 商物流成本，改善了消费者体验。

5.3. 线上线下协同出海，加快推进国际化战略

以东南亚为起点，打造国际化家居生态平台。目前类似居然智家的高端一站 式卖场在东南亚是空白业态，公司卖场可以很好满足东南亚中高端客户需求， 居然智家计划在未来 3-5 年完成对东盟各国的战略布局，目前柬埔寨金边店 已开业，截至 24 年 6 月 20 日，其招商率 98.06%，订单累计超 100 万美元， 取得了较好的经营业绩。并且已与马来西亚柏威年集团在吉隆坡签订合作协 议，将在吉隆坡开设马来西亚首家智能家居体验中心。

洞窝+居然设计家并行推进，推动跨境电商高质量出海。2023 年 4 月，居 然智家宣布打造以洞窝平台为依托的跨境电商平台，而后 2024 年 6 月，跨 境电商平台新窝（洞窝新加坡站）上线运营，上线以来，注册用户超 13 万 人。居然设计家发布全球合伙人招募计划，截至 2024 年 6 月 30 日，已 拓展意、美、德、巴西等国共 13 个合伙人、9 个直客，涵盖设计机构、家 具零售、地产、软件代理等行业。

登陆英伟达 GTC 大会，AI 设计技术获得国际认可。2024 年 8 月与英伟达 中国服务商火山引擎签约，共同推进 AI 大模型及云上 3D 渲染开发平台 veOmniverse 的合作。并受邀参加将于 2025 年 3 月 19 日的英伟达 GTC 大 会，向全球开发者展示其 AI 设计平台在家居领域的创新应用， 通过深化与英伟达的技术协同，推动中国家居产业数字化升级。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）