2024年萤石网络研究报告：视觉能力构筑硬件优势，AI技术驱动云平台成长

一、 公司介绍：强调视觉能力，AI+萤石云双核驱动成长

(一)发展历程：脱胎于海康威视，生态体系已进化至“2+5+N”

脱胎于海康威视，生态体系进化至“2+5+N”，萤石网络智能家居和物联网云平台竞争力持续 提升。回望来路，萤石品牌 2013 年诞生于海康威视旗下，2015 年脱胎开启公司化运营，2022 年 登陆科创板上市，2024 年生态体系由“1+4+N”升级至“2+5+N”。剖析业务，“智能家居+物联网云 平台”双主业构筑坚实的竞争力基础，智能家居摄像机基本盘稳固，新入局智能穿戴赛道丰富业 务矩阵，具备高盈利能力的物联网云平台占比不断提升，公司整体经营持续向上。挖掘亮点，公 司强调以视觉感知技术为基础实现关键能力升级，具备强大的软硬件开发实力，自建供应链体系 在成本与质量控制方面发挥优势，安全体系构建赋能长期健康可持续发展。

(二)财务分析：云平台、出海业务占比提升，盈利能力向好

收入端：收入规模持续扩大，云平台及海外收入占比提升。1）整体来看，2018-2023 年公司 收入规模持续扩大，2022 年受疫情等外部因素影响增速放缓，2023 年受益于产品、渠道积极优化 而恢复双位数增长（48.40 亿元，+12.39%），2024H1 维持稳健增速（25.83 亿元，+13.08%）。2） 分行业看，2021年起公司物联网云平台业务占比提升，2024H1增长至19.15%(4.95亿元，+29.97%), 平台设备接入数和用户数不断增加。从智能家居产品看，公司对智能家居摄像机的依赖减弱，占 比由 2021 年的 69.34%下降至 2024H1 的 55.88%，智能入户产品业务增速加快，2024H1 占比达到 12.70%（3.28 亿元，+68.97%）。3）分地区看，公司海外业务比重提升，2024H1 内/外销收入分别 为 17.35（+6.35%）/8.49（+29.86%）亿元，占比分别 67.15%/32.85%。海外市场业务的较高速增 长或系新市场区域、新渠道和新客户的持续开拓所致。

盈利端：2023 年盈利能力明显改善，2024H1 业绩稳健增长。1）归母净利润：2023 年公司业 绩恢复性高增（5.63 亿元，+69.01%），2024H1 增长稳健（2.82 亿元，+8.94%）。2）利润率：2023 年受益于原材料成本下降、高利润率的云平台及海外业务占比提升、供应链管理优化等，公司毛 /净利率明显改善（分别同比+6.43/+3.90pct），2024H1 分别达到 43.34%/10.90%。3）费用端： 2024H1 销售/管理/研发/财务用率为 14.61%（+0.70pct）、3.30%（-0.01pct）、16.35%（+0.26pct）、 -2.45%（-0.49pct），其中销售和研发费用率提升主系公司持续进行海内外渠道拓展，销售活动相 关费用增加，同时不断加大新产品、新工艺的研发投入。

募投项目助力增产提效，研发实力持续提升。公司 IPO 所募集的资金主要用于投资萤石智能 制造重庆基地、新一代物联网云平台、智能家居核心关键技术研发、萤石智能家居产品产业化基 地等项目。其中，萤石智能家居产品产业化基地已于 2024 年 6 月投入使用；萤石智能制造重庆基 地亦预计于 2024 年完成交付，公司产能有望进一步扩大，公司整体生产效率或将提升 30%，生产 不良率下降 20%。项目建成后，公司整体云平台 AI 及 IoT 开放平台能力有望增强，对于射频技术、 视觉环境感知等底层技术的研发掌握更具优势。

(三)管理层与股权结构：跟投计划绑定人才，高管具有海康威视背景

跟投计划激发创新动力，核心高管皆具海康威视背景把握公司战略方向。1）股权结构：海康 威视为公司控股股东（持股 48%），中国电子科技集团有限公司为实际控制人，股权结构清晰稳定。 公司第二大股东青荷投资系海康威视跟投计划对创新业务进行跟投的持股平台，持有萤石网络 32% 的股权。由此，公司发展与跟投计划参与人利益深度绑定，有利于招揽人才、推动创新、提升管 理能力。2）管理层：现任公司高管皆具备海康威视背景，在技术及管理方面具有丰富经验，有利 于公司智能家居硬件、视频处理分析等云技术的研发和公司运营。

(四)分红：高比例分红回馈股东，提振股东信心具长期价值

2023 年现金分红比例超科创板公司均值。公司 2022、2023 年度累计现金分红 4.5 亿元，分 红率 50.22%。其中，2023 年公司以 5.63 亿股为基数，向全体股东每 10 股派发现金股利 5 元（含 税），合计派发现金红利 2.81 亿元（含税）,分红率 49.96%（同比-0.7pct），超过当年科创板公司 现金分红比例均值（44.1%），同时以资本公积向全体股东每 10 股转增 4 股，合计转增 2.25 亿股。 高比例的分红彰显公司未来发展信心，持续回馈股东具备长期价值。

二、 基本盘:聚焦现金牛业务智能家居摄像机，是什么限制了行 业天花板？

核心观点:摄像机产品属性或导致消费者对品类隐私保护能力产生担忧，解决隐私安全问题 有望进一步打开市场空间，萤石作为行业龙头率先受益。1）从公司业务构成来看，智能家居摄像 机是公司的现金牛业务及第一增长曲线，贡献主要收入及利润来源。2）从产品属性来看，摄像机 置于具备高度私密性的居家场景，消费者或对品类天然缺乏信任度，叠加隐私泄露问题频发，可 能抑制低渗透率海外市场的新增需求、较成熟国内市场的复购迭代需求。3）从行业竞争来看，萤 石摄像机在行业处于头部地位，已占据一定消费者心智。我们认为，公司已针对痛点，从产品设 计、信息存储等多层面筑起隐私保护的高墙，软硬件能力共同支撑逐步打破业务发展天花板。伴 随市场教育深入，消费者信任度提升，萤石作为品类龙头有望率先享受行业增长红利。

(一)行业痛点：隐私安全问题频发，消费者对品类缺乏信任度

案例：摄像头类产品隐私泄露问题频发，居家场景下成为产品核心痛点，行业警钟已敲响。 （1）摄像头品类：2019 年开始，Wyze 多次陷入大规模用户隐私泄露风波：1）2019 年，Twelve Security 网络安全公司调查称 Wyze 泄露了约 240 万用户的数据，涉及用户名、摄像头设备型号、 连接亚马逊语音助手和摄像头的 Alexa 令牌、用户健康数据等。2）2022 年 3 月，公司透露意识 到安全漏洞三年之久，选择停产 WyzeCam v1 摄像头而不告知客户。3）2023 年 9 月，部分 Wyze 安 全摄像头所有者可以看到了其他人的房子内部情况，公司解释原因为网络缓存问题。4）2024 年 2 月，公司承认由于系统故障，导致约 1.3 万名用户在查看自家监控录像时，可以看到其他用户的 图像或视频片段。结合 Wyze 存在安全问题的事实，《Reviewed》决定从购买指南中撤回所有 Wyze 安全摄像头的建议，并在所有 Wyze 摄像头评论中附上免责声明，即不建议客户购买这些摄像头。 2022 年，Wyze 裁员多达 20%，公司收入增速大幅低于投资者 2021 年投资 1.1 亿美元的预期。

（2）扫地机品类摄像头相关：2020 年同样存在 iRobot 拍摄用户私密场景，未遵守隐私协议 导致图像泄露事件。据 2021 年《风暴眼》调查，一个家庭摄像头 IP 仅售 5 元，通过该 IP 可在手 机上实时监控使用者家庭动态。2024 年 8 月，Def Con 大会上，科沃斯旗下产品被指具有安全漏 洞，攻击者或可通过蓝牙入侵远程控制用户设备，并利用内置摄像头及麦克风监视用户。虽公司 及时积极应对，下架电商平台相关系列产品，并回应黑客技术破解手段在日常使用环境下基本不 存在，不会影响到普通用户，以安抚消费者信心，并在技术层面上，持续优化产品安全性，但隐 私保护问题已为整个行业敲响警钟，或限制了行业发展的天花板。 物联网设备是网络攻击重要目标，网络摄像机漏洞易被攻击。根据美国 NVD（国家漏洞数据 库）数据统计得知，近年 CVE（通用漏洞披露）总量增长趋势有所放缓，但物联网相关漏洞的数量 呈明显增长趋势。奇安信星迹平台（用于捕获网络攻击的蜜罐系统）抽取了 2020 年 7 月 18 日的 全天数据进行统计分析，当天漏洞利用次数的前 10 名，网络摄像机漏洞攻击排第一名，其中仅排 名第 2 的 phpMyAdmin 为非物联网目标，其他均为物联网设备。

消费者重视隐私保护，品类信心需待提振。根据 Gfk 报告，2020 年全球有一半以上的消费者 担心智能家居产品会导致隐私泄露。2023 年，担心隐私泄露的受访者比例降至 31%，另有四分之 一的受访者有安全顾虑。电脑报新媒体智能家居消费调查指出，仅有 4.9%的消费者完全不担心网 络摄像头等智能家居产品会泄露自己的隐私。头豹研究院的报告显示，在智能家居产品中，消费 者对智能摄像机的消费需求高于其他品类，调研对象中 46.2%消费者在 2022 年购买了智能家居摄 像机，47.4%的消费者期待安防型智能家居提供安全感。

国内市场品类渗透率较高，痛点或主要抑制复购迭代需求。根据艾瑞咨询，中国智能家居摄 像机市场已逐步发展成熟，2020 年出货量 4040 万台（2020-2025 年 CAGR 15.1%），市场规模 89 亿 元（2020-2025 年 CAGR 10.9%）。 伴随中国消费者安防意识不断加强，品类需求与认知度或持续 提升，宠物、养老等细分赛道有望贡献增长。但我们认为，隐私安全问题频发或影响产品体验感， 本应具备安防属性的品类反成偷窥工具，对品类的“不信任”可能抑制消费者复购及换新需求， 进而限制行业天花板。

海外市场品类渗透率较低，消费者尤其注重隐私，痛点或主要抑制新增需求。根据艾瑞咨询， 2022 年全球智能家居摄像机出货量 8889 万台（2020-2025 年 CAGR 19.3%），市场规模 373 亿元 （2020-2025 年 CAGR 14.1%），增速高于国内市场。我们计算，海外整体市场出货量约为中国 1.2 倍，而根据世界银行数据，2023 年中国总人口约 14.11 亿，全球总人口约 80.25 亿。据 IDC 统计， 2024Q1 全球智能摄像头市场出货 3153 万台，其中美国和中国市场出货占比达 77.5%，欧洲、亚洲 其他国家等市场出货量较少，具备增长空间。我们合理判断，海外市场整体规模较小，渗透率水 平低于国内，欧洲及亚洲其他国家地区仍有较大提升空间，具备较多新增需求，但隐私痛点可能 抑制了这部分新增需求的释放。

(二)萤石解决方案:从产品端到用户端，多维度打破行业天花板

我们认为，家居摄像机类产品的隐私安全问题可以从多维度突破。一方面是物理级保护，即 根据用户意愿从源头防止私密类居家场景的拍摄。另一方面则是数据级保护，即数据信息存储到 云端后不被泄露。萤石在产品技术上已行业领先，并在市场端占据一定消费者心智，当消费者对 品类信心提振后，公司有望率先受益于行业天花板的突破。

产品设计：“拍不到”

物理级加密对症下药，技术迭代稳扎稳打。针对隐私安全痛点，萤石已有信令和内容加密技 术、物理级隐私技术，在收到用户指令，或者由智能锁触发主人回家信号后，智能家居摄像机的 镜头将自动旋转到外壳内，保护用户隐私。与市场同类产品相比，萤石在物理级隐私保护方面具 备更便捷的产品优势。同时，公司产品互为补充，如针对老人看护场景，除了视频看护外，萤石 通过负责隐私场所跌倒监测的毫米波雷达等产品技术进行非视频看护，实现隐私场景的物理级隔 绝。我们认为，产品隐私防护功能的智能化及个性化或为迭代方向，如通过用户习惯、个性化指 令设置等方式，迎合不同类型用户的隐私保护需求，构筑用户隐私“拍不到”的第一道技术防线。

信息存储:“不泄露”

夯实底层技术，落实数据级隐私保护。萤石通过萤石物联云平台为消费者用户及开发者客户 提供音视频等数据的处理服务。公司成立之初即配备专业化技术安全力量，负责技术安全风险的 识别、评估和处置以及安全能力的持续建设，多年坚持业务安全层面持续投入，安全技术水平保 持业内领先。从研发阶段起，公司具有覆盖数据全生命周期的规范和管理制度，通过敏感数据识 别、访问权限严格控制、敏感数据加密传输与储存等技术手段保护用户数据。针对视频内容的隐 私问题，公司于 2023 年发布视频隐私保护组件。我们认为，将网络安全、数据安全、隐私保护形 成层层递进的安全保护圈，萤石有实力构筑信息“不泄露”的第二道隐私防护高墙。

市占率：“稳龙头”

脱胎于全球安防龙头海康威视，拥有安全性和保密性的强经验背书，全球营销更具优势。1） 技术背书：智能摄像头方面，海康在环境复杂的安防和 B 端场景的 AI 识别具备非常强的优势 和壁垒，对于环境复杂度相对较低的 C 端场景可相对轻松应对；同时，海康作为安防龙头， 其云存储和数据分析的安全性和保密性受到国际认可，从技术协同性角度看，海康威视为萤 石 toC 的云端存储安全性提供了较强的背书。2）营销及渠道优势：海康威视已建立遍布全球 的销售和服务渠道，进入基于“一国一策”战略的本地化营销阶段。截至 2023 年已在国际及港澳 台地区设立 80 个分支机构，为 150 多个国家和地区提供本地化服务。海康威视为萤石网络直接控 股股东（持股 48%），且公司核心管理层均出身海康威视，渠道与营销端协同利好萤石持续提升品 牌形象，增强消费者认可度，提升对公司安防技术实力的信心。

具备先发优势龙头地位稳固，萤石有望率先受益于行业天花板的打开。背靠安防监控龙头海 康威视，研发端核心专利授权与销售渠道资源赋能，萤石在智能家居摄像机行业占据龙头地位， 已具备一定品牌影响力。根据 IDC 咨询报告，2024Q1 全球智能摄像头市场（包含消费级室内和室 外摄像头，含运营商渠道）出货量 3153 万台（+10.3%），萤石出货量居全球首位（+8.4%）。萤石 在中国出货占其全球整体出货的 74.3%，中国市场出货量份额达到 25.5%，龙头地位稳固。我们认 为，萤石作为龙头一方面发挥着对消费者进行品类教育提振信心的重要作用，另一方面也将率先 享受突破隐私安全忧虑瓶颈后行业天花板打开的红利。

三、 第二增长曲线:明星业务智能入户强势增长，萤石如何享受 行业红利？

(一)智能门锁：赛道低渗透高增长，终局或将演化至人脸锁形态

产品迭代： 智能门锁形态持续进化，已迈入 AI 时代

智能门锁持续迭代，安全性和用户体验不断提升，现阶段可预测到的终局形态或为人脸锁。 从产品端看，20 世纪 90 年代以来，智能门锁问世开始替代传统门锁，产品从刷卡式/密码门锁， 升级为指纹门锁，再到物联网技术渗透下的管家门锁，现最新形态已进化至人工智能门锁。从技 术端看，已出现人脸识别、指部面部静脉解锁等生物技术，产品安全性及便捷性不断提升。我们 判断，智能门锁的最终形态或为以人脸锁为代表的融合多种生物识别技术的高端门锁。行业发展 前期由于较高的技术壁垒，产品较高定价或更为中高端消费者青睐。伴随技术的不断成熟，成本 与价格下探，普通消费者接受度提升，“一户一锁”场景下产品形态切换终将带来大量新增需求。

行业规模及空间：智能门锁行业快速增长，中国市场渗透率较低具备提升空间

安防需求与产品智能化升级共同驱动，中国智能门锁行业快速增长。从数据角度看，根据洛 图科技及头豹数据，2016 年中国智能门锁市场规模仍处于培育阶段（销量 350 万套），2017-2018 年进入高增阶段（销量分别 800/1450 万套，分别同比+128.6%/+81.3%）,至 2023 年市场规模达到 1801 万台（2019-2023 年 CAGR 6.5%），2027 年有望达到 3102.5 万台（2023-2027 年 CAGR 14.6%）。 从需求侧看，消费者对生活安全性、便捷性重视提升，智能门锁作为物理性智能家居入口具备需 求动力。从供给侧看，伴随 AI、物联网、生物识别等技术不断迭代并赋能门锁行业，智能门锁产 品“好用性”增强，产品力奠定行业发展基础。 对标海外成熟市场，中国智能门锁渗透率具备较大提升空间。根据头豹数据，2021 年中国智 能门锁渗透率约 13%，而韩国市场高达 75%，日本市场 40%。根据洛图科技数据，2023 年全球智能 门锁渗透率依然较低（仅2.8%），中国市场提升至15%，韩国市场80%，日本/欧美分别达到40%/35%。 中国智能门锁不断渗透，但与较成熟市场相比仍处于较低水平，具备较大提升空间。我们判断， 未来终局状态下，每户家庭至少配置一把智能门锁以满足智能入户场景需求，考虑租房、公寓办 公等特殊场景，行业天花板可能更高。

B 端渠道占比缩窄但仍份额过半，切入精装门配或仍为企业突破口。根据头豹数据，2022 年 中国智能门锁渠道结构中，C 端零售线上/线下零售渠道占比分别为 28.4%/17.6%；相比之下 B 端 渠道起步更早，并且在行业内具有更深厚的积累，门配/房地产开发/安防渠道占比分别为 30.0%/18.0%/6.0%，合计占比 54%，略高于 C 端。根据洛图科技数据，2024H1 B 端占比有所缩窄 （50.2%，-2.6pct），但仍占比过半，依旧保持主要渠道地位。从开发商结构看，2022M1-M7 保利 /万科/中海等头部开发商配套智能门锁规模较高，分别达到 4.23/4.1/3.38 万套。我们认为，与 B 端渠道合作或仍为企业扩展品类规模的重要突破口，头部开发商渠道值得关注。

(二)萤石：提前布局人脸锁赛道，产品+品牌+营销优势提升中长期份额

核心结论：萤石借云视频和人脸识别技术优势，终端 AI 算力和云端大模型加持，提前布局人 脸锁赛道。从产品能力上看，萤石定位中高端，目前顶配款在相同价格带上具备高性价比优势， 产品能力或优于一线专业门锁品牌。从行业竞争格局上看，虽门锁产品形态持续进化，人脸锁份 额持续提升，但基础款门锁依旧为市场主流，消费者教育尚未及公司提前布局，萤石产品形态选 择或使目前品牌在智能门锁品类占有率有限，但我们认为，智能门锁市场尚未形成单一品牌垄断， 萤石具备终局产品形态“人脸锁”布局先发优势，伴随消费者教育催化，品类认可度提升，公司 产品优势或可赋能中长期占有率提升，享受行业产品迭代红利。

从短期看，基础款仍为主战场，萤石深耕人脸锁赛道或限制市占率水平

“人脸+”复合型新形态逐步收获认可，但基础款仍为主战场，市场品类教育尚未追赶上萤石 的提前布局，或抑制短期市占率提升。“人脸+”门锁亮眼增长，根据头豹及洛图科技数据，2024M1- M4 配备人脸识别功能的智能门锁销量同比增长超过 200%，618 期间“人脸+猫眼+屏幕”智能门锁 销量份额快速提升（21.5%，+14.5pct）。静脉识别等生物技术亦受到消费者认可，2024H1 传统电 商渠道人脸识别、静脉识别等技术的销量同比增幅均超 90%，更具安全与便捷性的多种生物技术 融合的智能门锁或为迭代方向。指纹识别等基础款门锁仍为市场主流，2022 年中国智能门锁产品 结构中 58.6%配备指纹识别功能，2024 年 618 期间虽基础款销量份额已出现较大幅下滑（41.5%， -6.6pct），但仍为中国传统电商渠道主推产品。我们认为，市场进化脚步尚未追赶上萤石提前布 局，或成为短期抑制萤石在门锁品类市场份额的因素。

从中长期看，伴随门锁形态迭代，萤石强劲的品牌+产品+营销能力有望助力市占率提升

中国智能门锁行业参与者众多，萤石在软件、品牌、渠道及制造能力方面具备优势。根据头 豹研究，中国智能门锁行业玩家丰富，门锁专业厂商德施曼/凯迪仕综合能力领先；智能家电企业 海尔/TCL 及电子通信厂商华为/小米品牌力与软件能力较强，渠道亦具优势；萤石具备强大的底 层技术实力，作为智能安防厂商品牌力较强，线下渠道及制造能力亦较为领先。分渠道看，坚朗 海贝斯、凯迪仕、亚太天能 B 端能力突出，小米 C 端影响力居首，萤石 C 端竞争力强于 B 端；我 们认为，（1）品牌端：萤石已借摄像头优势品类积累了较强的品牌力及 C 端影响力，或可持续赋 能其在门锁品类竞争力的提升。

（2）产品端：视频视觉能力支撑，率先入局并深耕人脸锁赛道，萤石产品力强劲。预判到未 来智能门锁作为物理性家庭入口与智能家居形成联动，功能上与视频和人脸识别技术深度融合， 公司布局智能门锁品类并深耕人脸锁赛道，并基于强劲的视频视觉核心能力，自研算法、视觉双 目模组、结构光模组等核心技术。2024H1 萤石发布 AI 三摄全自动人脸视频锁 DL60FVX Pro，人脸 识别+掌静脉识别契合行业产品迭代方向，室外上摄 400W+下摄 200W+室内上摄 200W 像素的三摄 设计使产品安全性与互动性进一步优化，端云协同方案使得包裹检测、跌倒检测、儿童检测等算 法检测精准度显著提升，接入蓝海大模型以识别门锁事件中的更多细节并转换成丰富的 AI 事件 内容标签。

定位中高端，萤石产品能力优于一线专业厂商。梳理萤石与一线专业厂商在售门锁情况，我 们发现 1000-2000 元价格带的高性价比款仍为热销主流，萤石则重点布局人脸锁定位中高端。选 择萤石目前在售顶配款（DL50FVX）与一线专业厂商对标款（德施曼 Q50 Fmax Shotax、凯迪仕 K70） 进行性能对比，我们发现萤石更具性价比优势，以更低的价格实现掌静脉识别功能。另外，专业 门锁品牌设置高端 sku，德施曼 K80 高价主系做工及材质影响，凯迪仕 K70 Pro Max 则是因为加 入了掌静脉识别功能。我们认为，具备 AI+视觉优势基因，萤石产品能力优于传统一线厂商。

（3）营销端：中国智能门锁行业竞争格局相对分散，品牌存在破局机遇，萤石大促节点销售 表现领先或得益于强劲的营销能力，有望助力其在竞争中脱颖而出。根据洛图科技数据，2024H1 德施曼/凯迪仕/小米销售占据新兴电商前三位，传统电商销量端海尔亦展现较强竞争力。行业竞 争格局较为分散，传统电商销量第一的小米市占率接近 20%，专业厂商德施曼次之（约 10%），尚 未形成单一品牌垄断，消费者对品牌依赖性不强，玩家存在破局机遇。从 618 数据来看，萤石销 量份额约 5%，跻身前列。我们认为，萤石在大促节点销售表现领先，团队或具备较强的营销能力， 利好品牌在较为分散的竞争格局之下脱颖而出。伴随智能门锁产品不断迭代，形态逐步进化至公 司重点布局并具备先发优势的“人脸锁”后，萤石市占率有望进一步提升。

四、 云平台:强大硬件能力背后的核心支撑，如何贡献收入利润?

核心观点:萤石自主研发物联云平台，构筑业务发展基础能力，B+C 端共同驱动高盈利能力分 部结构占比提升。云平台不仅是智能家居硬件产品互联互通的核心支撑，而且通过高盈利能力的 C 端增值服务+B 端开发者云平台服务成为“增利”关键。我们认为，差异化需求+AI 等能力提升 共同驱动，云平台业务结构占比有望进一步提升，未来“C 端提高增值服务的付费率，丰富服务种 类以提升 ARPU 值，AGI 与强交互强场景的 IoT 产品进一步融合+B 端 PaaS 获取新开发者用户”，或 可推动公司收入业绩增长。 强调在商业模式中的核心地位，B+C 端双轮驱动。萤石物联云平台在视频 IoT 设备的基础上， 接入智能家居产品，并针对消费者对硬件产品的智能化、差异化需求提供日益丰富的增值服务。 伴随云平台能力提升，公司逐步加大对外开发力度，并吸引第三方 IoT 设备接入，帮助行业客户 产品实现数字化与智能化转型。基于复杂场景下应用需求的增多，公司打造了软件开放平台，主 要通过采购或租赁第三方（中国电信、腾讯云、AWS、阿里云、七牛云等）IaaS 层云计算资源,结 合自身技术为客户提供高性价比的 PaaS 层云平台服务，包括物联接入、多媒体、云存储、AI 、 消息、应用、大数据和保障支撑服务等。截至 2023 年，萤石物联网云平台上的设备接入数超过 2.5 亿，其中视频类设备超过 2 亿，并在持续积极布局云平台智能化升级。

C 端：优质云服务增强用户粘性，看好增值服务未来空间。萤石物联网云平台在 C 端主要通 过“萤石云视频”应用，配套硬件提供增强的多元化功能和服务，2024M7 发布新客户端 APP“萤 石智家”，AI 赋能形成更智慧便捷的全屋管理系统。从收入贡献角度看，2023 年 C 端增值服务收 入达到 4.32 亿元（+17.65%），占萤石云服务 50.44%(-4.34pct)，虽占比有所下降但规模依旧较 快增长，未来伴随大模型及其他算法成熟或会产生新的增长空间，AI 相关增值服务份额有望提升。 从用户端情况看，2023 年 C 端持有萤石设备的用户数/年度累计活跃/付费用户数分别提升至 3361/2597/260 万名，分别同比+28%/+24%/+15%，整体用户规模快速增长，但付费意愿和人均付费 值仍具较大提升空间。

期待 AI 等服务带动云存储需求上升，细分场景值得挖掘。云存储功能在 C 端增值服务中贡 献较大占比，目前服务形态较为固定，未来增长动力或来自于图片、视频与 AI 大模型结合，生成 更能够满足消费者情绪价值的个性化视频图文，催化更多存储需求。“萤石云视频”APP 增值服务 功能不断丰富，如设置“生活服务”板块关注细分人群需求，结合硬件产品提供哭声检测、老人 看护、健康咨询等服务，场景化服务或值得挖掘。“萤石智家”APP 将现实中的家具、人物、设备 与环境等信息进行虚拟化 3D 展示，引入智能管家“星石”，借助萤石蓝海大模型实现基于时间和 环境的智能互动、基于用户行为习惯创建个性化智能场景等，进一步提升交互体验。我们认为， 未来增值服务种类持续丰富或将带动 ARPU 值提升，AGI 与强交互强场景的 IoT 产品进一步融合或 为 C 端业务提升重要机会点。

B 端：提供全栈 PaaS 服务，帮助开发者客户运营能力提升。萤石云面向开发者用户，不断开 放技术能力与运营经验，并为设备制造商提供设备接入和运维保障，形成全栈开放的 PaaS 云平台 服务。从收入贡献角度看，2023 年 B 端开发者客户服务收入达到 4.24 亿元（+40.07%），占萤石 云服务的 49.56%(+4.34pct)，实现规模高增，目前正逐步向着 aPaaS 方向发展（将算法与应用组 件更完整封装交付给开发者客户）有望构筑更高的技术与服务优势壁垒。从客户端情况看，2023 年 B 端客户数/年度累计付费客户数分别达到 31.60/1.55 万名，分别同比+16%/-10%，虽付费客户 数缩减但整体客户群体扩大，期待未来成果转化，B 端开放式云 AGI 应用等带来成长空间。

萤石开放平台赋能多行业开发者，可靠音视频产品助力行业创新。萤石开放平台为开发者提 供公有联网云平台的构建和运营支撑服务，支持合作伙伴利用萤石音视频服务进行自运营和二次 开发，形成自己的应用和方案。公司已推出萤石 AI 数字人组件，升级 ERTC（实时音视频服务）能 力，通过云利旧服务进一步实现开放平台横向开放化。1）萤石 AI 数字人服务：2023 年推出 AI 数 字人组件，赋予数字人客服、主播、前台等角色，服务于金融、医疗、政务等多领域优质客户， 未来 AI 能力提升或将为人机交互带来新的可能。2）萤石 ERTC ：2023 年进行了安全性、远程协 作等全面升级，已涵盖远程问诊、办公协同、在线培训、视频客服、智能家居等多种场景，看好 结合智能大模型算法带来应用效果持续提升。3）萤石云利旧服务：推出多标准协议、平台级联、 设备托管等多项 PaaS 平台功能，帮助开发者低成本完成旧设备再利用。

萤石物联专有云赋能企业级开发者客户，服务企业数字化应用和创新实现运营提效。萤石物 联专有云为企业级开发者客户提供 PaaS 云平台私有化部署服务，满足海量智能设备接入，数十 万路视频类设备的运营和管理，实现降本增效。2023 年，萤石物联专有云针对视频内容隐私问题 发布隐私保护组件，利用 AI 技术将人脸马赛克或使用火柴人替代，减少信息暴露风险，并已落地 酒店、商场、景区等多个场景，帮助开发者客户提升隐私保护级别。 我们认为，萤石云平台能力正不断加强，前期或产生较多研发投入，但伴随 AI 等关键能力的 提升，未来服务的“好用性”有望驱动 C 端付费用户及 B 端付费客户持续转化，高盈利能力分部 结构占比提升使公司整体业务结构优化，带动利润水平不断提升。

五、 高潜力蓄势业务：前景广阔，如何理解想象空间？

核心观点：个性化全屋智能渐成行业趋势，智能家居蓝海前景广阔，智控+穿戴+机器人相关 单品中长期动力充足。AI 大模型底层赋能，全屋智能正朝着“以人为中心的个性化智能服务”方 向进化，精装需求之下智能控制前景广阔，清洁刚需+解放双手属性使扫地机具备大单品成长逻辑， 2024H1 发布智能穿戴新品作为更便捷的随身智控入口，有望享受智能家居行业发展红利。我们认 为，虽然三类业务目前仍处早期，研发等费用投入或高于收益贡献，但背靠智能家居蓝海赛道， 前期积累强大的产品力有望使萤石长期受益于行业规模扩张，未来或可成为收入业绩新增长曲线。 智能家居场景下 AI 技术渗透率持续提升，个性化智能或为发展趋势。1）AI 技术端：现阶段， AI 技术主要以智能视觉模组、智能语音模组的形式应用于智能家居各类型产品中，根据艾瑞咨询 预测，2025 年 AI 技术在智能家居的整体渗透率将接近 50%。2）需求侧：基于可支配收入的提高 和对舒适品质家庭生活的追求，智能家居产品需求正高速增长，根据艾瑞咨询测算，2025 年中国 智能家居市场规模预计增长至 9523 亿元（2022-2025 年 CAGR 28%）。3）发展趋势：全屋智能发展 或可分为四个阶段，即“单体——局部——全屋——个性化”智能。

萤石发布“蓝海大模型”AI 能力升级，产品能力日渐提升。1）技术端：萤石具备强大的底 层技术实力，以视觉感知为基础，拓展语音识别、多模态理解及 AI 生成技术，进而研发新一代视 觉与语音交互技术。AI 技术策略上，聚焦于空间级具身智能构建具身大脑，实现多智能体端云联 动，并自主研发了面向垂直物联场景的“蓝海大模型”。2）产品端：除了已具备较强竞争力的智 能家居摄像机、智能门锁外，也拥有多款智能控制、智能服务机器人产品，2024H1 发布智能穿戴 新品成为更便携的智控入口，产品实力不断向上。据 5GAI 产业研习社统计，智能家居产品用户不 满意原因调研中，操作复杂占比 52%，系统兼容性差达 23%，单品互联或是一大难题。我们认为， 在全屋智能发展早期的当下，消费者或更倾向于选择小米等高性价比、高知名度品牌下的单品以 满足智能家居“尝鲜”需求，伴随“好用”性提升，单体智能向局部甚至个性化全屋智能演进， 具备强劲技术实力以解决单品联接“孤岛现象”的厂商更有竞争优势，萤石优秀的技术+产品力有 望使品牌长期受益。

精装需求之下，智能控制前景广阔。精装修房地产项目是智能控制行业的主要销售渠道，根 据奥维云网数据，2023 年全国商品住宅精装修市场新开盘项目 1564 个，精装渗透率 37.2%，套数 规模 93.39 万套（降幅收窄）。精装修房地产项目逐渐从一二线城市辐射到三四线城市的商品房市 场，消费者选择意愿逐年增强。我们认为，当前地产较弱之下消费者仍具精装修与全屋智能体验 需求，未来地产行业终会迎来恢复，智能控制赛道依旧前景广阔。萤石已有智能传感器、智能中 控、智能屏、全屋无线覆盖方案等产品布局，是智能家居的重要组成环节。

B+C 端双管齐下，萤石培育孵化智能服务机器人成为产品体系重要补充。公司在具身智能机 器人方面积极开拓，从研发端看，公司已积累了可用于智能机器人业务的多目计算、机器人控制 与应用、无线通信等核心技术，并连续投资多个机器人研发相关项目，着力提升清洁机器人产品 导航定位、避障、视觉传感融合等方面的能力。从产品端看，C 端已拥有扫拖机器人 RS2/旗舰款 全能基站型清洁机器人 RS20 Pro/AI 扫拖机器人 RS20 Pro Ultra、AI 洗地机器人 RX30 Max、陪 伴机器人 RK2(pro 款/编程款)、AI 代理家庭助理机器人 RK3，B 端布局云视觉商用清洁机器人 BS1， 此外萤石亦储备 RM1 Pro 布局智能割草机赛道，产品矩阵有望持续扩容。我们认为，清洁刚需+解 放双手属性使扫地机具备大单品成长逻辑，C 端扫地机或是公司重要业务发力点；BS1 主要面向写 字楼、园区等商业场景，公司或会开发更多新型号产品以满足更多差异化场景清洁需求；陪伴机 器人强调交互，AI 能力提升或有较大增值服务探索空间。

我们考虑萤石现有产品矩阵能够实现的全屋智能方案，不含增值服务，测算门厅/玄关/过道 客厅/厨房餐厅/主卧/书房/卫生间/老人房/儿童房场景约能兑现 3-4 万元收入。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）