2024年行业比较专题报告：财务视角，比较出口链海内外业务相对优势

一、核心观点

中报数据显示出口链具备业绩相对优势，印证上半年出口边际修复逻辑。今年上半年国内 有效需求不足，而出口受益于发达国家补库、新兴市场国家维持景气，存在边际修复逻辑。 2024H1 A 股具备海外业务收入的组合整体海外营收同比为 9.9%，相比于全 A 非金融-0.5% 显然具备相对优势；盈利视角来看，尽管具备海外业务收入 ROE 与全 A 非金融 ROE 之间的 差值并非进一步扩张，但整体维持在正值区间且依赖外需的板块 ROE 仍具备相对优势，意 味着更为依赖外需的板块景气相对较高。进一步拆分各细分板块国内、海外业务，对比各 项财务指标可筛选得到： （1）海外营收改善，海外毛利率环比稳定或提升且海外-国内毛利率差值>0，包括：工程 机械、汽车零部件、通信设备、纺织制造等。这意味着，在海外业务具备相对盈利优势且 盈利能力持续边际改善的背景下，海外需求的边际改善或将贡献更多的业绩增量。 （2）海外营收改善且海外毛利率环比稳定或提升，海外-国内毛利率差值<0 但差距收敛， 主要对应：家居用品。虽然其海外毛利率仍然低于国内毛利率，但是海外与国内之间的差 距自 2019 年以来变逐步收敛，2024H1 这一趋势仍在延续，意味着相比国内业务而言，海 外业务具备相对盈利优势，海外市场的扩张有望逐步贡献更多的业绩增量。 （3）仅海外营收改善，包括：专用设备、消费电子。上述细分板块 2024H1 海外营收增速 均出现明显改善，同时其海外营收占比的提升说明相比于内需而言，其外需景气度显然更 高。因此，尽管海外毛利率并未出现明显改善，但较高的海外毛利率或者外需依赖度，使 其依然可以享受外需改善所带来的业绩增长。

考虑到：（1）当前全球宏观环境仍然存在两大不确定性，即海外美国经济放缓+关税风险， 或将继续对出口板块带来风险扰动，尤其是对美出口占比较高的板块其风险偏好回落或更 多。（具体可参见我们已发布报告《海外不确定性上升：出海板块的分化与筛选》（2）结 合我们整体市场观点，建议右侧交易降息逻辑，在“市场底”之前维持大盘价值防御策略。 对应至出口链细分板块，建议优先关注外需维持韧性或边际改善+终端需求以新兴市场国 家为主的细分板块，包括：船舶、商用车、工程机械，以及部分汽车零部件、专用设备等。 其中，前两者虽然并未符合财务筛选逻辑（主因中报披露个股数量较少），但中观层面仍 符合相对景气逻辑。静待“市场底”到来，随着风险偏好修复+基本面具备韧性，预计板 块仍有较大概率获得超额收益。 各产业链及相关行业的景气度汇总，具体来看： （一）上游周期：不确定性上升背景下，关注具备宏观逻辑支撑的板块。具体行业景气展 望：黄金，美联储降息周期开启利好金价表现，其上涨确定性相对较强，可逢低布局。 （二）中游制造：产业价格延续弱势，关注需求相对韧性品种。具体行业景气度展望：1、 电力，短期宏观需求偏弱背景下，其基本面仍然具备相对盈利优势；2、机械（包括工程 机械、船舶），以叉车为代表的工程机械+船舶外需均维持相对景气，叠加政策补贴支持下， 可关注设备更新领域。 （三）下游消费：静待消费信心回暖，关注性价比或存在政策支持领域。具体行业景气展 望：1、汽车（商用车等）：内需具备补贴政策支持，货车为代表的细分品类边际受益明显； 外需以新兴国家为主，具备相对景气；2、家电：政策支持下内销排产边际改善，海外库 存相对低位但可能存在外部风险扰动。 （四）TMT：板块景气延续分化格局。具体行业景气展望：半导体及消费电子，预计下半 年有望延续温和复苏，景气或将延续边际改善。 （五）金融地产：银行净息差底部企稳，地产延续弱势行情。 行业配置总体思路：维持“大盘价值防御”策略，建议：①银行底仓；②黄金+创新药“进 攻”；③非周期类潜在持续的高股息行业。扩散策略包括：（1）大宗品仅保留“黄金”。随 着美国降息预期临近，此前受益于全球流动性剩余的大宗品，包括：铜、铝等将可能受到 “流动性陷阱”约束；仅黄金将继续受益于实际利率下行及美元走弱的“双向”驱动。（2） 创新药静待美国失业率突破“4.2%”以上，将受益于美债利率趋势性下降。（3）高股息叠 加潜在股息率上修逻辑，包括：银行、交运、公用事业和通信。静待降息“落地”，再行 风格切换之事。

二、财务视角下，出口链基本面表现几何？

中报数据显示出口链具备业绩相对优势，印证上半年出口边际修复逻辑。今年上半年国内 有效需求不足，而出口受益于发达国家补库、新兴市场国家维持景气，存在边际修复逻辑， 带动相关板块在 A 股盈利下行周期背景下依然能够维持相对韧性。（1）营收视角，剔除掉 金融板块之后，2024H1 A 股具备海外业务收入的组合整体海外营收同比为 9.9%，相比于 全 A 非金融-0.5%显然具备相对优势。这也带动了海外收入对于 A 股贡献度的提升，2024H1 具备海外业务收入组合营收占比由 2023 年的 67.9%进一步提升至 68.1%的水平。（2）盈利 视角，同样考虑剔除金融板块之后的业绩增速，具备海外业务收入组合的归母净利润跌幅 同样较小，即在外需边际修复逻辑下，业绩亦具备相对优势。进一步对比 ROE 来看，尽管 具备海外业务收入 ROE 与全 A 非金融 ROE 之间的差值并非进一步扩张，但整体维持在正值 区间且依赖外需的板块 ROE 仍具备相对优势，意味着更为依赖外需的板块景气相对较高。

那么，出口链的细分板块基本面表现如何？尽管在海外经济放缓+贸易政策不确定性这两 大宏观不确定性因素的干扰下，或加大市场对后期我国出口不确定性的担忧；但与此同时， 我们也需要知道，宏观层面的因素短期可能会阻碍企业出海的进程，但同时也可能倒逼企业加速海外布局，尤其是已经能够实现“增收增利”的企业，或将有望更快带来盈利的扩 张。因此，以下本文在对海内外业务拆分的基础上，基于：①海外营收增长且海外营收占 比环比提升视为海外营收边际改善，即外需景气回升且强于内需；②海外毛利率环比改善， 且海外-国内毛利率差值>0 或者差距收敛，即海外业务相比国内业务具备相对盈利优势； ③剔除掉中报披露海外收入样本较少或业绩表现偏弱的行业，进而筛选中报所展现出来具 备相对景气的出口细分板块。具体而言： （1）海外营收改善，海外毛利率环比稳定或提升且海外-国内毛利率差值>0，包括：工程 机械、汽车零部件、通信设备、纺织制造等。这意味着，在海外业务具备相对盈利优势且 盈利能力持续边际改善的背景下，海外需求的边际改善或将贡献更多的业绩增量。 （2）海外营收改善且海外毛利率环比稳定或提升，海外-国内毛利率差值<0 但差距收敛， 主要对应：家居用品。虽然其海外毛利率仍然低于国内毛利率，但是海外与国内之间的差 距自 2019 年以来变逐步收敛，2024H1 这一趋势仍在延续，意味着相比国内业务而言，海 外业务具备相对盈利优势，海外市场的扩张有望逐步贡献更多的业绩增量。 （3）仅海外营收改善，包括：专用设备、消费电子。上述细分板块 2024H1 海外营收增速 均出现明显改善，同时其海外营收占比的提升说明相比于内需而言，其外需景气度显然更 高。因此，尽管海外毛利率并未出现明显改善，但较高的海外毛利率或者外需依赖度，使 其依然可以享受外需改善所带来的业绩增长。

考虑到：（1）当前全球宏观环境仍然存在两大不确定性，即海外美国经济放缓+关税风险， 或将继续对出口板块带来风险扰动，尤其是对美出口占比较高的板块其风险偏好回落或更 多。（具体可参见我们已发布报告《海外不确定性上升：出海板块的分化与筛选》（2）结 合我们整体市场观点，建议右侧交易降息逻辑，在“市场底”之前维持大盘价值防御策略。 对应至出口链细分板块，建议优先关注外需维持韧性或边际改善+终端需求以新兴市场国 家为主的细分板块，包括：船舶、商用车、工程机械，以及部分汽车零部件、专用设备等。 其中，前两者虽然并未符合财务筛选逻辑（主因中报披露个股数量较少），但中观层面仍 符合相对景气逻辑。静待“市场底”到来，随着风险偏好修复+基本面具备韧性，预计板 块仍有较大概率获得超额收益。

三、各产业链景气跟踪、比较与研判

3.1 上游周期：不确定性上升背景下，关注具备宏观逻辑支撑的板块

基于：①美国经济数据继续降温，8 月非农就业人数不及市场预期，失业率虽并未出现进 一步上升，但其放缓趋势亦较为明确；②美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行会议上 直言：“政策调整时机已经到来”，美联储降息概率几乎“板上钉钉”。显然，当下全球宏 观环境仍然存在不确定性（经济放缓+关税风险等），尤其是宏观需求的放缓将会拖累上游 周期价格表现，建议关注具备宏观逻辑支撑的细分板块。具体行业景气展望：黄金，美联 储降息周期开启利好金价表现，其上涨确定性相对较强，可逢低布局。

3.1.1 煤炭：价格运行偏弱，库存去化较为缓慢

近期煤炭价格运行偏弱，库存去化速度偏慢。近一个月动力煤价格指数、秦皇岛动力煤价 格月度环比分别录得-1.17%、-0.83%。供给方面，中国电煤购经理人供给指数录得 51.2%， 需求指数录得 48.9%，近一个月以来供给指数持续回落但高于荣枯线，而需求指数则位于 荣枯线之下，即供需缺口仍然较大，或推动库存被动抬升。实际上，观察近期库存指数的 变化，近期确实也出现环比上升的趋势；对应至国内煤炭港口库存来看，尽管 CCTD 主流 港口库存有所回落但同比却出现明显抬升，或显示实际库存去化速度偏缓慢。

3.1.2 有色金属：工业金属价格波动增强，金价表现震荡偏强

近一个月工业金属价格震荡偏强。价格方面，截至 9 月 5 日，主要工业金属 LME 铜、铝、 锌、铅、锡、镍现货结算价格月度环比分别录得 3.4%、9.2%、6.6%、3.1%、4.8%、0.7%。 库存角度来看，以铜、镍为代表的品种近期出现了库存回补；而其余品种则库存环比下降。 但值得关注的是，近一周工业金属价格纷纷拐头回落，整体波动性增强，其背后原因在于： 近期美国 8 月 ISM 制造业虽然环比 7 月改善，但不及市场预期，经济数据反复下导致近期 以工业金属为代表的大宗商品价格反复波动。往后来看，随着美国经济的持续放缓，商品 属性在大宗商品的定价中或占主导地位，导致工业金属价格或仍存在一定的下行风险。 金价表现相对坚挺，近一个月环比走强。截至 9 月 5 日，COMEX 黄金、白银分别录得 2547 美元/盎司、29.17 美元/盎司，月度环比分别录得 3.9%、6.6%。而从近一周价格表现来看， 如同工业金属价格表现一样，白银价格亦出现较为明显的回调，不过回调幅度相比工业金 属来看降幅较小；而金价则表现为震荡运行，表现相对坚挺。在美联储降息周期开启在即 +美国经济数据降温的背景下，金价仍然存在明显支撑，降息实质性落地前或仍有较好的 相对表现。

3.1.3 交通运输：国内外运价指数有所分化

近期国内外运价指数有所分化。截至 9 月 5 日，国际运价指数 BDI、BCI、BPI 指数月度环 比分别录得 14.4%、39.7%、-23.7%；中国出口集装箱运价指数、上海出口集装箱运价指 数月度环比分别录得-7.5%、-11.1%，或预示着短期外贸景气的放缓。在海外经济降温的 背景下，全球外贸或面临一定的不确定性，而这可能加大国际运价指数的短期波动率。

3.1.4 基础化工：化工整体价格延续降温趋势

化工整体价格延续降温趋势。截至 9 月 6 日，中国化工产品价格指数（CCPI）录得 4432， 月环比下跌 2.7%，自 6 月以来持续处于下行趋势。具体化工产品来看，多数化工细分产 品出现回落，以纯碱、PX、PTA、聚酯瓶片、丙烯酸丁酯、聚乙烯等为代表的细分产品价 格跌幅较；而 DMF、丁二烯、天然橡胶、聚合 MDI 等为代表的细分产品仍录得一定的涨幅， 月度环比分别为 7.8%、5%、4.3%、3.8%。

3.1.5 石油石化：地缘扰动+需求放缓下，价格波动性加大

近期原油价格波动性加大。截至 9 月 5 日，布伦特原油和 WTI 原油现货价格分别录得 75.25 美元/桶、69.15 美元/桶，月度环比分别录得-2%和-5.5%；倘若从周度环比来看，波动性 增强且下降幅度更大，周环比分别录得-6%、-6.2%。从短期基本面数据来看：供给端美国 钴机数量继续趋于放缓，OPEC 尽管也延续减产趋势，但未来可能存在增产风险；需求端 来看，近期美国数据继续降温，8 月美国 ISM 制造业 PMI 指数 47.2%，虽然环比改善但不 及市场预期；同时，美国就业数据继续放缓，最新出炉的美国 8 月非农就业人数 14.2 万 人，不及市场预估的 16.5 万人，显然需求放缓的趋势已较为明确。后期油价的下行风险 来自于宏观经济的衰退逻辑和供给端的增产风险。

3.2 中游制造：产业价格延续弱势，关注需求相对韧性品种

我们可将其分为两类来看：一类是总量经济相关的板块，在近期外部经济数据明显降温+ 内部有效需求仍有不足，宏观需求走弱对于价格表现仍有拖累；另一类成长制造业相关的 板块，以电池、光伏为代表的产业链价格仍然处于下行趋势，仅部分设备类品种仍然维持 相对景气。具体行业景气度展望：1、电力，短期宏观需求偏弱背景下，其基本面仍然具 备相对盈利优势；2、机械（包括工程机械、船舶），以叉车为代表的工程机械+船舶外需 均维持相对景气，叠加政策补贴支持下，可关注设备更新领域。

3.2.1 钢铁：呈现主动去库特征

供需双弱下，企业降价去库。截至 9 月 5 日，螺纹钢、热轧板卷、冷轧板卷、中板、高线 价格分别录得 3230 元/吨、3040 元/吨、3650 元/吨、3220 元/吨、3480 元/吨，月环比分 别录得 0%、-11.4%、-5.4%、-6.9%、-1.7%。自 6 月下旬以来钢材价格持续下跌，尽管 8 月下旬有过一小波反弹，但近一周拐头回落且下行速度较快。近期钢材价格的走弱同样更 多在定价需求走弱的逻辑，并且也已经逐步传导至供给端，带动产量的下滑。截至 9 月 6 日日均铁水产量 222.7 万吨，近期回落幅度明显加快且明显低于季节性均值；期间，高炉 炼铁产能利用率亦拐头回落，尤其是 8 月份以来，由 7 月底的 89.6%的高位下降至 9 月 6 日的 83.6%。对应至库存端来看，供需双双走弱带动企业进行降价去库，8 月主要钢材品 种库存环比下跌 10.1%。

3.2.2 建筑材料：基本面走弱，水泥呈现被动补库特征

建材板块价格整体延续弱势。截至 9 月 5 日建材综合指数、水泥价格指数月度环比分别录 得-15%、-0.6%。同钢材品种相类似，宏观需求走弱下水泥基本面亦偏弱，行业整体呈现 被动补库的特征。需求端来看，水泥发运率持续处于低位且明显低于季节性均值；库存端 来看，近一个月水泥库容比处于高位。截至 8 月 30 日，水泥库容比 65%，相比于过去 60.8% 的均值水平显然偏高。

3.2.3 电力设备：需求均维持相对韧性，但产业链价格仍延续弱势

产业链价格延续弱势，需求相对韧性。近一个月光伏产业链价格延续弱势行情但略有分化， 以光伏行业综合价格指数为例，截至 9 月 2 日，综合价格指数、硅片、多晶硅、组件、电 池片月度环比分别录得-1.1%、0%、0%、-19%、-1.5%。显然，硅片、多晶硅所对应的上游 环节价格已经出现企稳特征，而组件为代表的下游环节价格仍有较大跌幅。需求端来看整 体则继续维持相对韧性，2024 年风电、太阳能的新增设备容量累计同比分别为 13.7%、 27.1%；外需来看，7 月太阳能出口数量当月同比 28.5%，但出口金额仍处于较大跌幅，7 月当月同比-18.3%，环比上月收窄了 11.2pct。显然，在价格表现偏弱的背景下，或延续 以价换量。 价格环比继续放缓，需求相对韧性。截至 9 月 6 日碳酸锂、氢氧化锂价格分别为 7.26 万 元/吨、7.1 万元/吨，月度环比分别录得-9.79%、-8.33%，价格延续疲弱态势且尚未企稳。 产销供需两端来看，7 月动力电池产量、装车量当月同比分别为 33.1%、29%，需求增速维 持相对韧性。

3.2.4 机械设备：国内生产表现平淡，外需维持相对景气

工程机械外需维持相对景气。外需来看，以叉车为代表的需求维持相对景气，7 月叉车出 口销量当月同比 21.16%，整体维持相对韧性；同时，挖掘机的出口销量表现来看，其降 幅也呈现持续边际收窄的趋势，7 月当月同比-0.51%，增速环比上月明显收窄。国内市场 来看，7 月生产延续弱势，挖掘机开工小时数当月同比-0.3%，生产表现平淡。不过，期间挖掘机销量增速有所修复，7 月当月同比 8.6%，环比上月边际改善，一定程度上存在去 年的低基数效应。维持前期观点，在设备更新政策补贴下，可关注以农机、船舶为代表的 细分板块的政策补贴效果。

3.2.5 公用事业：电力行业仍具备相对盈利优势

电力仍具备相对盈利优势。2024 年 7 月电力供需两端相对景气，全社会发电量和用电量 累计同比分别为 4.3%和 6.44%，增速环比上月略有放缓；营收、利润总额累计同比分别为 3.6%、23.2%，尽管增速环比上月均有所放缓，但在内部有效需求不足、外需存在两大不 确定性的背景下，其增速表现仍具备比较优势。

3.3 下游消费：静待消费信心回暖，关注性价比或存在政策支持领域

消费整体延续弱势，7 月社零增速延续边际放缓趋势，累计同比 3.5%，环比上月放缓了 0.2pct，静待内需政策的进一步发力，减缓居民的负债端压力的同时或将有望释放出部分 消费需求。结构层面上，多数行业消费需求出现边际回落，尤其是可选消费板块其下行速 度明显更快，其中以金银珠宝、服装鞋帽等为代表的细分品类回落幅度较大。具体行业景 气展望：1、汽车（商用车等）：内需具备补贴政策支持，货车为代表的细分品类边际受益 明显；外需以新兴国家为主，具备相对景气；2、家电：政策支持下内销排产边际改善， 海外库存相对低位但可能存在外部风险扰动。

3.3.1 汽车：整体销量继续承压，外需相对景气

整体销量继续承压，外需相对景气。7 月乘用车市场表现偏弱，当月同比增速下降至-5.1%， 相较上月下降 2.7pct；新能源汽车当月同比 26.96%，表现延续相对优势。高频数据来看， 8 月乘用车市场零售 191 万辆，同比下降 1%；而新能源汽车市场零售 101.5 万辆，同比增 长 42%，预计 8 月汽车需求表现或延续 7 月走势。从新势力车企表现来看：比亚迪 8 月份 新能源汽车销量 37.31 万辆，同比增长 35.97%。 理想汽车 8 月份销量为 4.81 万辆，同 比增长 37.8%，零跑汽车销量 3.03 万辆，同比增长 113%，环比增长 37%，新能源品牌 8 月成绩单依旧亮眼，未来随着相关补贴政策的进一步落地，补贴关注的新能源汽车，低排 量燃油车销量有望持续边际改善。另外，外需表现来看，7 月乘用车出口数量当月同比 22.4%，整体维持相对景气。

3.3.2 家用电器：内需排产趋于改善

内需排产趋于改善。7 月家用电器相关品类零售额累计同比增长 2.3%，环比上月显著边际 放缓，环比下降 0.8pct，但降幅有所收窄；随着各地区以旧换新相关补贴持续落地，湖 北，天津，重庆，吉林等省市推出新一轮换新补贴加码，空调、洗衣机等主要产品销量或 将存在边际修复。事实上，年内空调、冰箱、洗衣机的排产增速均边际改善，其中在政策补贴带动下 9 月份冰箱内销排产较前期计划有明显上调。外需层面，7 月空调、电冰箱、 洗衣机出口数量分别同比增长 52.6%、14.9%、9.9%，环比上月变化 3.3pct、-7.2pct、 -2.4pct。结合白电出口排产来看，空调、洗衣机排产增速年内仍趋于改善，而冰箱则有 明显放缓。后续在海外美国经济数据明显放缓的拖累下，短期外需能否维持相对景气或仍 有待进一步观察。

3.3.3 纺织服饰：整体需求仍然承压，关注性价比结构性机会

整体需求仍然承压，关注性价比结构性机会。（1）内需来看，7 月服装鞋帽针纺织品类社 零累计同比增长 0.5%，相较于上月的 1.3%下降 0.8pct，社零承压依旧，受到上半年整体 消费水平偏弱的影响延续，消费信心仍待恢复；（2）外需来看，2024 年 7 月服装及衣着 附件出口交货值累计同比增张 2.4%，相较上月有所回升。尽管当前海外库存仍处于相对 低位，且美国服装行业库销比趋于回落，但考虑到美国经济“硬着陆”概率正在持续加大， 或存在一定的风险扰动。另外，可关注全球经济放缓背景下，具备性价比的服装消费品牌 或存在一定的需求韧性，进而仍可能带动上游部分原材料相关需求。

3.3.4 食品饮料：需求维持相对平稳

7 月食品及饮料类需求保持稳定。2024 年 7 月粮油食品、饮料、烟酒零售额累计同比分别 增长 9.6%、5.6%、8.3%，食品、饮料类相对上月分保持了相对韧性，烟酒类社零环比下 降 1.7pct。但从盈利表现上来看：7 月食品、酒饮料、烟草制品利润总额的累计同比分别 为 9.0%、14.6%和 0.9%，增速环比上月分别-1.1pct、1.5pct、0.3pct，利润端有所改善。 进入夏季，酒及饮料制品等主要必须消费品迎来需求旺季，同时受益于主要产品价格保持稳定，利润总额同比涨幅较大，农副食品加工业利润总额增速环比 4.7pct，延续了上月 以来的增长趋势。

3.3.5 社会服务：餐饮、免税相对弱势

餐饮、免税均继续趋于回落。具体来看：（1）餐饮：2024 年 7 月餐饮社零累计同比增长 7.1%，增速环比上月小幅下降了 0.8pct，下滑趋势延续；（2）免税购物：7 月免税销售数 据持续下滑，累计同比下降至-30.4%，环比下降 0.5pct。主要受到 7 月暑期出行需求增 长不及预期，叠加整体消费信心仍然有待进一步恢复。

3.3.6 轻工制造：7 月外需边际走弱

7 月外需边际走弱。7 月家具社零累计同比增长 2.0%，相较上月环比下降 0.6pct；建材家 居卖场的销售额累计同比为-5.8%，相比上月降幅收窄了 2.3pct，销售数据呈现边际改善 趋势，但仍未回到增长区间，建议关注后续地产相关需求对家具的影响。外需来看，2024 年 7 月家具出口金额当月同比-5%，增速拐头回落至负值区间。尽管当前海外库存仍处于 相对低位，且美国服装行业库销比趋于回落，但考虑到美国经济“硬着陆”概率正在持续 加大，或存在一定的风险扰动。

3.3.7 农林牧渔：价格持续改善驱动下，板块业绩持续回暖

价格方面，截至 8 月 29 日猪肉价格 31.84 元/公斤，月度环比增长 6.3%。价格的回暖带 动生猪养殖利润增长，近两个月外购仔猪和自繁自养生猪的养殖利润回暖幅度持续扩大， 截至 9 月 6 日分别上升至 359.8 元/头、559.3 元/头。农林牧渔相关板块业绩有望随着养 殖终端利润的增长得到持续改善，带动整体行业景气度高涨。

3.4 TMT：板块景气延续分化格局

经济结构转型背景下，新质生产力或为未来助力全要素生产率提升的重要驱动力，中长期 视角下 TMT 板块作为新兴产业有望充分享受宏观产业结构变迁的红利；中短期视角来看， TMT 细分领域景气度延续分化，仅以消费电子、半导体为代表的细分领域景气相对较优。 具体行业景气展望：半导体及消费电子，预计下半年有望延续温和复苏，景气或将延续边 际改善。

3.4.1 半导体：7 月全球半导体小幅修复

7 月全球半导体小幅修复。2024 年 7 月全球半导体销售额当月同比 18.7%，增速环比上月 边际改善了 0.4pct，整体处于景气区间。分地区来看，美洲、中国和亚太地区增速较高， 7 月当月同比分别录得 40.1%、19.5%和 18.3%；而欧洲和日本则景气下行，7 月当月同比分别为-12%、-0.8%。同时，观察日本和中国台湾半导体相关数据来看，2024 年 7 月日本 半导体设备出货额当月同比 23.6%，今年以来持续处于景气上行区间；中国台湾半导体材 料营收当月同比 6.4%，在经历上个月的小幅回落之后，7 月重回增长区间，或显示当前半 导体景气周期仍在延续。

3.4.2 面板：供需格局偏宽松，价格环比回落

供需格局仍宽松，价格环比延续回落趋势。8 月面板价格延续 7 月以来的下行趋势，32 寸、43 寸、50 寸面板价格月度环比分别录得-5.1%、-1.6%、-4.6%。尽管供给端采取控产 以对冲需求回落，但需求下滑幅度更大的背景下，短期难以对价格起到明显支撑，三季度 呈现出旺季不旺的特征。事实上，从面板行业的营收数据来看，7 月 TFT 液晶面板、台股 面板营收分别为 580 亿美元、432.95 亿新台币，当月同比分别为 5.45%、5.9%，均处于偏 弱态势。

3.4.3 智能手机：7 月销量边际修复，关注 9 月苹果新品发布会

7 月智能手机销量延续修复。2024Q2 全球智能手机销量当季同比 6.5%，虽然相比 2024Q1 略有放缓，但整体仍然维持较高增速；同时，国内智能手机销量继续边际改善，7 月累计 同比 13.38%，增速环比上月继续上行。后续来看，手机市场的修复仍有支撑，近期可关 注 9 月 10 日苹果发布会，除了发布 iPhone16 系列新机外，还有望发布新款 Apple Watch 等其他新品。

3.4.4 计算机：PC 需求延续偏弱格局，软件业务景气相对较高

当前 PC 整体销量表现仍然偏弱。2024Q2 全球 PC 出货量当季同比 5.4%，连续两个季度正 增长；7 月笔记本电脑销售额同比-3.2%，在经历了一个月的短暂转正之后重回负值区间， 或显示当前 PC 需求的改善确实仍需等待。相比之下，软件业务则维持相对较高景气度。7 月软件业务收入累计同比 11.2%，利润总额累计同比 12%，尽管今年以来增速略微有所放 缓，但维持相对较高水平，且相比 PC 需求增速明显相对占优。

3.4.5 传媒：近期观影热度持续偏冷

近期观影热度偏淡。截至 2024 年 9 月 1 日，电影票房收入和观影人次同比分别为-31.62% 和-28.99%，近一个月持续处于两位数跌幅，整体消费需求较为低迷。

3.5 金融地产：银行净息差底部企稳，地产延续弱势行情

基本面数据来看，无论是银行信贷需求，还是地产的基本面数据，均显示当前金融板块的 基本面尚未企稳。不过，当前市场对于后续宽货币政策预期较高，尤其是随着海外美联储 开启新一轮降息周期，汇率掣肘压力减弱。后续可关注货币政策变化，尤其是倘若 9 月份 降息如期而至，或将有望带动基本面数据企稳。

3.5.1 银行：信贷需求延续弱势，净息差底部企稳

7 月新增社融 7724 亿元，相比去年同比多增 2358 亿元，结构层面主要来自于政府债券的 支撑，相比去年同比多增 2772 亿元；而信贷、股票融资则对社融起到明显的拖累作用。7 月社融分项里面的新增人民币贷款出现负值，当月值为-8.8 亿元，显示当前信贷需求整 体延续弱势且尚未企稳。分部门来看：（1）居民端，无论消费还是地产需求或需要更多的 政策发力。7 月居民短期贷款-2156 亿元，相比过去 5 年均值 137 亿元显著偏弱，同时也 处于 2016 年以来同期最大的降幅；居民中长期累计同比-16.5%，降幅继续扩大。（2）企 业端，与居民信贷数据所呈现出来的图景相类似，无论是企业短贷还是中长期信贷均偏弱， 7 月企业中期贷款累计同比-17.7%，同样处于较大跌幅；与此同时，可以观察到 M1 同比 亦创下新低，显示市场主体对于未来的预期尚需扭转。不过，考虑到 9 月 5 日人民银行货 币政策司司长新闻发布会称存款准备金率存在一定的下降空间，带动了市场对于货币政策 宽松的预期。此外，倘若后期存量房贷利率下调，在缓解居民负债端压力的同时或将有望 释放出部分消费需求。另外，在上半年贷款利率下调的同时银行也同步下调存款利率，进 而带动二季度商业银行整体净息差底部企稳。

3.5.2 房地产：延续 7 月的淡季行情

8 月地产数据延续 7 月的淡季行情，量价表现均偏弱。宏观层面来看：7 月供需两端维持 低迷态势，其中，新开工、施工、投资累计同比分别为-23.2%、-12.1%、-10.2%，仍处于 较大跌幅；销售面积累计同比-18.6%，尽管降幅略有收窄但依然偏弱。在此背景下，我们 观察到商品房的库销比仍然处于持续上行趋势，按照 12 个月滚动进行测算，7 月数据为 0.74，处于有数据以来的最高位。从最新高频数据来看，地产表现仍然延续 7 月的淡季行 情，30 大中城市成交表现稳中有降；价格表现来看，7 月新建住宅价格指数环比-0.6%， 虽相比上月收窄了 0.1pct，但同比录得-5.3%，降幅扩大。9 月进入传统营销旺季，房企 营销力度或有所增强，有望带动成交环比增加，但考虑到当前低迷的市场行情，后续则其 增量或较为有限，仍有待观察，尤其是倘若无明显政策刺激，短期或难见明显起色。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）