2024年纳思达研究报告：国产打印机龙头，业绩回暖趋势明显

一、国产打印机龙头，覆盖打印机全产业链

（一）深耕打印机数十年，成为全球领先打印机厂商

公司专注打印行业二十三年，已成为全球前列的激光打印机厂商。2000 年，公司从打印 机通用耗材生产起步，随后自主研发打印耗材芯片，近年稳居全球通用打印耗材行业龙 头地位。2010 年，公司发布奔图打印机，该打印机为中国第一台自主核心技术激光打印 机。2014 年，公司在深交所成功上市。2016 年，公司成功并购美国高端激光打印机品牌 利盟国际，完成了激光打印机从上游零部件及耗材到整机研发生产、从低端到高端产品 全系列、从产品销售到打印服务管理解决方案的全产业链业务布局。2021 年，公司收购 奔图电子 100%股权，助力上市公司进一步构建完整的打印机产业链，强化核心竞争力。 公司专注打印显像行业二十三年，已成为出货量全球第四的激光打印机厂商和行业内优 秀的集成电路设计企业。

（二）股权结构明晰，回购彰显发展信心

公司股权结构明晰，正在进行两项回购计划。截至 2024 年 3 月 31 日，公司第一大股东 是珠海赛纳科技有限公司，持有公司 28.95%股权。李东飞、曾阳云、汪东颖为公司实际 控制人，截至 2023 年末直接持股公司 4.45%股权，通过珠海塞纳科技间接持股公司 21% 的股权，前十大股东持股比例总计为 46.99%。公司于 2024 年首次公告正在进行中长期 事业合伙人计划之第一期员工持股计划，绑定核心员工，有助于激发员工积极性。目前， 公司有一个正在进行的股权回购计划，预计将通过集中竞价方式回购 494.8-989.6 万股公 司股份用于实施员工持股计划或股权激励。此外，公司股东大会通过了一项定向回购计 划用于股权激励注销，预计回购 217.7 万股。

（三）管理层经验丰富，陪伴公司成长

公司核心骨干深耕行业多年，经验丰富。董事长汪东颖于 2000 年创办珠海纳思达电子科 技有限公司，经过 20 多年发展历程，成为中国打印耗材业巨头。公司另外两位实控人李 东飞和曾阳云也都是公司元老级人物，陪伴公司成长多年。公司管理层大多有子公司或 其他知名企业工作经历，业内经验丰富。

（四）产品线丰富，覆盖打印机全链条

公司围绕“激光打印机”、“集成电路芯片”、“通用打印耗材”展开产品布局，覆盖打印 机全链条。公司完全掌握激光打印机自主核心技术，拥有奔图和 Lexmark 两个品牌。已 全面构建“关键零部件—打印机—打印管理服务”一体化的全产业链布局，实现从 A4 到A3、黑白到彩色、单功能到多功能、硬件到解决方案全产品线覆盖。公司是行业领先的 集成电路芯片设计企业，芯片业务旗下拥有极海微、极海半导体两个子公司。目前公司 的通用 MCU 业务，研发出的芯片产品已广泛应用于汽车电子、高端消费电子、工业控 制、智能家电、医疗设备、检测设备等领域，在各重要行业头部客户的销量和收入均在 快速增长。同时，公司还是全球通用耗材行业领先企业，旗下有格之格、欣格、杰思特等 知名品牌。

二、业绩回暖趋势明显，高度重视研发投入

（一）毛利率维持平稳

公司营收整体呈稳健增长趋势。得益于并购利盟后公司处于行业领先地位以及中国打印 机市场的巨大增量空间，纳思达在 2018 年-2022 年营业收入从 219.26 亿元增长至 258.55 亿元，复合年增长率为 4.2%。其中，2020 年受宏观环境变动影响，公司营收下滑 15.93%。 2023 年，打印机市场有所承压，中国激光打印机出货量同比下滑约 8%，且集成电路市 场有待复苏，公司营收出现一定程度的下滑。2023 年实现营业收入 240.62 亿元，同比下 降 6.93%。2024 年 Q1 实现营业收入 62.2 亿元，同比下降 3.49%，环比变动 2.86%。

公司毛利率较为稳定，归母净利润回暖趋势明显。2018 至 2023 年纳思达毛利率维持在 较高水平，较为稳定，维持在 33%左右。公司在 2018 年-2022 年归母净利润由 9.51 亿元 增长至 18.63 亿元，复合年增长率为 18.6%。其中，2020 年业绩下跌的主要原因是公司 营收呈负增长以及公司产生大额汇兑损失。2023 年归母净利润为-61.85 亿元，业绩大幅 下滑的主要原因是子公司利盟国际计提了 79.11 亿元商誉减值。2024 年 Q1 公司实现归 母净利润 2.78 亿元，同比增长 31.34%，主要原因是奔图出货产品结构改善，A3 打印机 出货量同比增长约 40%，一季度毛利率较去年同期增长约 9%。

（二）打印机及耗材业务贡献主要营收，持续加大芯片业务投入

打印机及耗材业务贡献主要营收。公司业务主要分为原装打印机及耗材、通用耗材、芯 片及其他。其中，打印机业务和耗材业务是营收主要来源。公司四项业务占比均较为稳 定，原装打印机及耗材业务有小幅上升趋势。2023 年，公司打印机及耗材业务营收占比 为 73.85%，通用耗材业务营收占比为 18.62%。公司的芯片业务占比较小，2023 年营收 占比为 3.63%。

公司打印机、耗材业务毛利率稳定，芯片业务毛利率有所降低。2021-2023 年，公司原装 打印机及耗材业务毛利率分别为 33.61%/31.66%/30.43%；通用耗材业务毛利率分别为 29.16%/29.19%/31.54%；芯片业务毛利率分别为 65.01%/63.71%/56.62%；其他业务毛利率 分别为 47.30%/32.29%/32.44%。2023 年公司原装打印机及耗材业务、通用耗材业务、芯 片业务、其他业务毛利率同比变动分别为-1.23pp/ 2.35pp/-7.09pp/0.15pp。公司原装打印机 及耗材业务和通用耗材业务的毛利率较为稳定，均在 30%左右。

（三）降本增效明显，高度重视研发

公司降本增效明显，财务费用率波动较大。2018 年以来，公司降本增效明显，销售费用率呈下跌趋势。2020 年，公司由于汇率波动导致汇兑损失增加以及营收下滑，财务费用 率增长显著。2022 年，公司由于汇率变动导致汇兑收益增加，财务费用率大幅降低。2023 年，公司管理费用率 / 销售费用率 / 财务费用率 / 研 发 费 用 率 分 别 为 9.81%/10.03%/3.71%/7.28%。

研发费用持续投入，研发人员占比不断上升。2018 年至 2023 年，公司研发费用由 14.79 涨至 17.51 亿元，研发费用率稳定在 7%左右。公司研发人员占比不断增加，2023 年公司 拥有研发人员 4861 人，占总员工比例 22.1%。奔图 2024 年第一季度研发投入 1.16 亿元， 同比增长 34.08%；极海微一季度研发费用 1.21 亿元，同比增长 28.84%。

三、奔图：角力“硬科技”，打造中国打印机领导品牌

（一）业绩短期承压，核心技术优势为立身之本

2000 年，奔图于珠海成立。2008 年，奔图专注于专利及核心技术研究，获得原理性 专利授权。2010 年，制造出中国第一台具有自主核心技术和知识产权的 A4 激光打 印机，实现国产打印机零的突破，中国成为全球三大掌握打印机核心技术的国家之 一。2012 年，奔图正式进军全球市场，并荣获 BLI 年度之选。2017 年，奔图产品差 异化功能全面升级，成为国家重要会议指定文印设备供应商。2018 年，成功自主研 发打印机引擎、SoC、LSU 等核心零部件，完整掌握打印机核心技术。2023 年，奔 图自主研发的 A3 黑白及彩色复印机量产上市，成为继 A4 幅面黑白及彩机技术以来 又一重大技术突破。2024 年 5 月，发布中国首台全自主技术研发的 A3 激光复印机， 完整掌握了激光打印机产业化核心技术，引领中国完成打印机领域的全面攻坚。

孤勇破壁，聚焦核心技术突围。打印机行业是专利壁垒极高的技术密集型行业，行 业格局高度垄断，供应链封闭，进入门槛高。激光打印机属于精密仪器，全球有效 专利技术超过 20 万项，专业壁垒高、学科跨度大，涉及精密机械、精密化工、静电 成像、集成电路等多个领域。佳能、理光、爱普生等外资品牌不仅有较高的市场占 有率，还牢牢把控打印机核心技术，市场较为封闭。奔图从 2007 年起潜心研发，经 过 15 年持续的自主创新，持续加大研发投入，不断突破“卡脖子”技术难题。2023 年，奔图研发总投入 4.35 亿元，同比增长 40.49%，占营业收入 11.19%。2024 年第 一季度，研发投入 1.16 亿元，同比增长 34.08%。目前的奔图已经建立起中国打印行 业最大的专利平台，拥有超过五千项专利，其中约七成是发明专利，完全掌握了打 印机各级源代码和完整的软固件核心技术，且拥有具备自主知识产权的打印机引擎、 SoC 主控芯片、LSU 激光扫描单元等核心关键零部件，完成了国产激光打印机从无 到有、从有到全的蜕变。

奔图产品矩阵完备，构造一体化全产业链布局。奔图产品矩阵完备，具有打印机、 扫描仪、条码扫描仪、高拍仪等多样化产品，充分满足用户需求。奔图集研发、设 计、生产、销售、耗材及文印输出解决方案为一体，产品涵盖从黑色到彩色、单功能 到多功能、A4 到 A3 等全产品线，全面构建“关键零部件——打印机——打印管理 服务”一体化的全产业链布局，完成了个人及工作组、企业及大型办公、特殊行业 打印、商用安全打印、安全打印等多个应用场景的全面覆盖。奔图不断提升产品体 验，进行功能创新，开发出一键驱动安装、手机扫码直连、微信远程打印等诸多差 异化优势功能。

奔图营收业绩短期承压，中高端市场持续增长。受宏观经济和信创节奏影响，奔图 营业收入短期承压。2023 年，奔图营业收入 38.86 亿元，同比下降 18.36%；净利润 5.55 亿元，同比下降 27.22%；打印机销量同比下降 22.06%。2024 年第一季度，奔 图营业收入 10.27 亿元，同比下滑约 20.22%；净利润 1.93 亿元，同比增长约 21.89%；打印机销量同比下滑 33.89%，环比增长 24.91%。2023 年，虽然消费市场 有所承压，但奔图 A4 彩色激光打印机、A3 激光打印机等中高端机型销量实现同比 增长；2024 年 Q1，A3 打印机出货量同比增长约 40%。根据 IDC 数据显示，近年 中国 A3 复印机的年均销量约 100 万台，奔图此次推出的 A3 系列新品占据了市 场的主流速段，覆盖了 75% 的市场份额，在同类产品中各项性能参数达到最优水 平。

打印机市场短期承压，长期发展潜力较大。根据 IDC 数据，2023 年全球打印机出货 量约 8113 万台，同比下滑约 8%。其中，激光打印机出货量约 2898 万台，同比下 滑约 6%。2023 年中国打印机市场出货量约 1747 万台，同比下滑约 12%，其中激 光打印机出货量约 815 万台，同比下滑约 8%。在消费市场，一方面，去年四季度 打印机消费市场需求爆发，部分需求得到提前满足；另一方面，随着学生返校、员 工复工，大部分家庭打印需求重回学校以及办公室文印。因此，2023 年以来消费类 打印机产品市场需求下降。在商用市场，受行业下行及竞争格局影响，2023 年打印 机采购需求明显下滑。但由于长期自动化办公和新环境下家庭和个人“居家打印” 的需求增长，以及随着国产化、信息化进程不断推进，国产打印机在政府、金融、医 疗、教育、能源等各个领域的应用越来越广泛，中国打印机市场仍存在巨大的增量 空间，预计国产打印机市场也有望得到进一步发展。

技术为本，公司“横纵拓展”推动长期稳定发展。打印机行业属于消费品行业，这 要求打印机厂商不断销售打印设备以提高打印机设备的市场保有量，从而可以带动 后续配套打印机耗材的持续销售，进而实现长期稳定的盈利。为此，奔图需在横向、 纵向两方面持续拓展。横向拓展指通过“国内信创——国内商用——海外商用”的 三类市场渗透，不断扩大市场份额；纵向拓展指通过不断的产品技术进步推动产品 迭代，以实现均价提升。奔图在全球拥有的专利技术数量是其赖以发展壮大的基础。 奔图确立“市场需求为导向，技术创新为核心”的研发观，紧紧围绕市场需求，依靠 先进科技，采取合作开发、自主开发等多种研发模式，不断向消费者提供满足其对 办公生活需求的打印解决方案。未来，奔图将继续坚持以产品为核心，围绕用户需 求，加快完善中高端产品线布局，同时通过精细化管理，不断为消费者提供高质量、 高性价比优势的产品，为公司的业务发展和盈利能力提供有力支撑。实现人才储备、 市场拓展和口碑反馈的正向循环，加速成为全球典范。

（二）信创市场前景广阔，公司具备领先优势

信息安全关键环节，把握国产替代时间窗口。打印机作为计算机外设的重要组成部 分，能够直接接触和处理计算机系统的数字信息资料，对于核心信息数据的输入和 输出至关重要，相较于其他设备泄密路径更多、方式更隐秘，因而在信息安全领域 扮演至关重要的角色。作为国内打印机领域的龙头企业，奔图充分发挥产业链配套 优势，踏准了国产替代的战略级时间窗口，并实现细分领域的规模领先，成为信创 市场知名供应商，为公司实现业绩持续稳定增长增添助力。

奔图信创市场占有率高，金融行业优势显著。奔图作为国内打印机品牌领导者，凭 借全面自主可控的核心技术及优秀的产品竞争力，成功中标中央集采、地方省采、 国家电网、国家税务局等大型政府采购项目，并受到中国银行、交通银行等金融机 构的青睐，2023 年在金融行业打印机采购中占据绝对份额。公司将继续完善服务体 系，发挥技术及品牌优势，在保证领先的信创市场份额的同时，积极抓住以旧换新 的政策机会，不断提升打印机和复印机在信息安全生态体系中的地位。

（三）积极拓展海外市场，线上线下持续投入

积极拓展海外市场，销售网络遍及全球。奔图销售网络遍及全球 110 多个国家和地 区，并形成长期、稳定的合作关系。在俄罗斯、美洲、拉丁美洲、荷兰、迪拜等地设 立销售分公司，在巴西、阿根廷、墨西哥、中美洲、中东、北非、西非、南非、越南、 泰国、东亚、印度、孟加拉国、北欧、南西欧、中欧、东欧等地设立销售办事处。 2023 年，奔图海外销量占总出货量接近一半，海外收入占奔图整体收入的 35%以上。

线上线下持续投入，大力开拓发展中国家市场。在海外市场，公司通过样板市场的打造， 不断探索规模化增长模式，积极拓展“上合组织”“东盟”“一带一路”等发展中国家市 场，不断强化本土运营模式，始终将用户需求放在首位，积极满足不同国家、不同层面 用户需要，获得市场广泛认可。线下，通过建设发展中国家海外分子公司拓展业务渠道； 线上，持续投入亚马逊、京东、天猫等重点电商平台，为奔图未来海外市场的增长提供 有力支撑。

四、极海微：行业领先，致力于突破“卡脖子”技术

耕耘二十载，极海微成为行业领先的专用集成电路芯片设计企业。2004 年，艾派克微电 子有限公司在珠海成立。2007 年，公司产品走出国门，打开国际市场。2008 年，公司推 出第一代芯片复位系统。2011 年，公司与杭州中天微系统所建立战略合作关系，引进嵌 入式 CPU 技术。2015 年，公司收购全球通用打印耗材芯片领域的领先企业：Static Control Components Inc。2022 年，公司正式更名为：极海微电子股份有限公司。目前，公司拥有 CPU 设计技术、多核 SoC 专用芯片设计技术、安全芯片设计技术、通用耗材芯片设计技 术等核心技术，是国内专业的从打印机主控 SoC 芯片到耗材加密芯片全系列打印机芯片 设计公司，也是打印机通用耗材芯片的全球供应商。

公司产品主要分为打印类芯片和非打印类芯片两类。公司的打印类芯片包括打印机主控 SoC 芯片及打印机通用耗材芯片。公司的打印机主控 SoC 芯片基于 UMC28 与 UMC40 纳米工艺技术，具备高性能、突出安全策略、支持国密、商密算法和安全防护机制等特 点，为打印机信息安全和国产打印机高端化发展提供了有力的支持。打印机通用耗材芯 片主要包括 ASIC 芯片和 SoC 芯片，主要应用于墨盒、硒鼓等打印耗材中。公司的非打 印类芯片包括工业级/车规级微控制器、系统级芯片及加密芯片等。具体产品主要包括通 用 MCU 芯片、工业物联网 SoC-eSE 安全芯片和低功耗蓝牙（BLE）芯片。2023 年，公 司在中高端工业领域和汽车电子领域均推出新一代 MCU 产品，有效地推动了集成电路 芯片国产化进程。

集成电路高端市场国产化空间巨大，极海微处于国内领先位置。近年来，中国集成电路 产业快速发展，市场规模和技术水平都在不断提高，行业处于快速发展阶段。据国家统 计局公布的数据显示，2019 年-2023 年中国的集成电路产量由 2018 亿块增长至 3,514 亿 块，年均复合增长率为 9.36%。随着我国集成电路产业关键技术取得突破，进口替代的市 场空间巨大。国内企业由于成本、服务能力等优势已逐步完成了中低端 MCU 领域的国 产化，未来高端市场竞争将是行业大势所趋。公司在集成电路领域具有二十余年芯片设计经验，一直致力于推动国产 CPU 规模化、产业化，并拥有 CPU 设计技术、多核 SoC 专用芯片设计技术、安全芯片设计技术、通用耗材芯片设计技术等多项核心技术。公司 将在工业控制、汽车应用等高端领域不断发力，解决行业技术难点、克服专利壁垒问题。

拥有多项专利，致力于突破“卡脖子”技术。专利权是科技行业构筑进入壁垒的主要体 现，在打印行业，专利技术是本行业的坚实保护壁垒，是“护城河”，也是公司赖以生存 的基础。以极海微全资子公司极海半导体为例，目前已申请超 1100+项集成电路专利，近 65%的专利已获得授权，同时设有智能专利监测预警分析系统，超过 50+人的专利工程师 和律师团队，致力于保护知识产权，维护行业有序发展。极海半导体专注于专用加密芯 片，在电网安全和政府办公文印安全两大“卡脖子”领域取得重大突破。公司布局国产 32 位通用 MCU，模拟与混合信号 IC，系统级 SoC，积极在工业自动化、消费电子、汽 车电子与新能源领域拓展。此外，公司获得多项荣誉资质，包括由工信部颁发的专精特 新“小巨人”企业、中国十大 IC 设计企业等，并且公司累计 9 次获得工信部颁发的“中 国芯最佳市场表现奖”。

极海微芯片出货量稳中有升，营业收入短期承压。2018 至 2023 年，公司芯片出货量分 别为3.24/3.73/4.59/4.44/4.57/4.88亿颗。2023年，公司芯片销量4.88亿颗，同比增长6.8%， 其中非打印耗材芯片销量同比增长 19.82%。2024 年一季度极海微总体芯片出货量达 1.14 亿 颗 ， 同 比 增 长 14.71% 。营收端， 2018 至 2022 年 ， 公 司 营 收 分 别 为 11.99/12.97/14.18/14.32/19.28 亿元。营收呈现递增趋势的主要原因是极海微在打印耗材、 工控、汽车、新能源等市场不断推出多项新产品，同时也进一步开拓了海外市场。根据 世界半导体贸易统计组织的数据，2023 年全球半导体市场营收或将达到 5,201.3 亿美元， 同比下滑 9.4%。由于芯片市场处于周期底部，2023 年公司营收短期承压，实现营业收入 14.22 亿元，同比下降 26.27%。2024 年一季度公司营收 3.16 亿元，同比下滑 26.27%。

极海微业绩有所回暖，研发费用不断增加。2023 年，受公司营业收入下降、研发投入增 加等因素影响，公司净利润 1.73 亿元，同比下降 75.76%。2024 年 1 季度公司净利润 0.39 亿元，同比下滑 78.72%，但环比增长 121.57%。研发方面，极海微一季度研发费用 1.21 亿元，同比增长 28.84%。根据世界半导体贸易统计组织（WSTS）的最新预测，2024 年 全球半导体销售额有望同比增长 16%，达到 6110 亿美元。公司业绩有望在 2024 年回暖。

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