2024年安踏体育研究报告：行业龙头长期发展稳固，战略新时代下α属性凸显

1.战略清晰决策准确，铸就集团运动国牌 龙头地位

1.1 公司各发展阶段战略成熟，研发与品牌并举夯 实基础

公司成立三十余载，多品牌、DTC 及重研发战略驱动品牌影响力不断提升。安踏 体育成立于 1991 年，并于 2007 年登录香港交易所主板。公司通过多重战略快速发展， 并逐步以国内运动服饰头部品牌身份向海外扩张： 1）多品牌：公司先后通过收购、购买中国区代理权及邀约收购等方式获得 FILA、 DESCENTE（迪桑特）、KOLON SPORT（可隆）、AMER SPORTS（亚马芬） 等各垂类头部品牌或集团公司，形成以主品牌面向大众运动、FILA 面向时尚运 动、DECENTE 等品牌面向专业户外运动的品牌矩阵稳健发展； 2）DTC 转型：公司于 2020 年中开启 DTC 转型，提升直营店铺占比，通过统一 管理升级后的店铺形象给予消费者更良好的线下消费体验，提升品牌形象； 3）重研发：公司先后通过研发“氮科技”、“安踏膜”等创新科技完成对产品专业 性的赋能。

公司股权集中结构稳定，管理层深耕赛道运营经验丰富。公司董事会主席及创始人 为丁世忠先生，其核心高管团队通过安踏国际等合计控制 55.51%股份，股权结构稳定。 高管团队分工明确各司其职，成员多为经验丰富的业界专家： 1）董事会主席丁世忠先生负责集团的战略、人才、文化、经营及收购等事项； 2）董事会副主席丁世家先生负责集团生产职能； 3）改制后“双 CEO“制度中联席 CEO 赖世贤负责安踏主品牌、除 FILA 外其他 品牌及集团采购等职能，联席 CEO 吴永华分管 FILA 品牌及海外业务； 4）执行董事郑捷分管亚玛芬相关业务。

长期战略及关键决策铺平公司登顶之路。自成立起三十余载，公司发展战略可大致 分为五个阶段，从创业期的生产制造阶段、历经中期品牌打造、再到多品牌全渠道全球 化运营，完美匹配各发展阶段居民消费偏好与运动服饰行业发展的宏观环境，为企业长 期发展赢得先机。此外，公司转做品牌赚“慢钱”、转型上市推动治理现代化、牵手重 大赛事打响知名度、收购品牌并推行多品牌运营、制定全球化目标等关键决策有效推动 公司高质量发展。管理层发展规划能力优异，在结合自身优势并分析市场环境下，制定 完美适配的发展战略，推动公司快速成为运动服饰头部品牌。

1.2 公司财务：渠道改革提升主品牌毛利，行业β 驱动户外品牌营收利润双增

多品牌全渠道战略下，公司营收利润双增。伴随多品牌运营及全渠道发展的战略成 功实施，自 2019-2023 年，公司营收 CAGR 为 16.58%、毛利润 CAGR 为 20.41%、 净利润 CAGR 为 19.00%，均保持较快增长节奏。波动后快速重拾增长势能，凸显公司 多品牌、全渠道战略的优势。随公司“战略 5.0”时代开启，在全球化布局下，有望打 开业绩新增长极。

公司盈利能力维持行业前列。公司近年运营稳定高效，营业利润率维持行业前列。 自 2021 年以来，公司毛利率维持 60%以上，且有进一步向上趋势，凸显 DTC 转型及 多品牌战略下公司品牌力提升带来的盈利能力提升；净利润率方面，公司该指标 2023 年继续向上突破至 18%，较同业公司优势明显。随公司重大店、全球化等政策持续实 施，盈利能力有望进一步上行。

主营品牌保持稳健，户外品牌营收利润双增。公司近年营收主要来自安踏主品牌及 FILA，2019-2023 年，主品牌及 FILA 营收 CAGR 分别为 14.80%/14.18%，且 FILA 毛利率稳维持高位、主品牌毛利率快速增长至 55%，驱动公司营收与利润双升；此外， 公司近年拓展的户外品牌（即对应所有其他品牌）凭借行业 beta 快速增长，2019-2023 年营收 CAGR 为 42.01%、营收占比提升至 11%，且毛利率、净利率均有大幅提升， 有望成为公司未来增长核心。

专注专业运动鞋履占比提升，渠道改革下高毛利渠道流水占比提升。2019-2023 年，公司各类产品毛利率均有一定提升，且伴随专业公司更加注重专业运动赛道，对跑 步鞋、篮球鞋的研发投入不断增加带动鞋履产品营收占比小幅增长；渠道方面，自 2020 年推行直营化渠道改革以提升品牌形象以来，2020-2023 年公司主品牌 DTC 渠道营收 占比提高近 47pct，且因 DTC 渠道毛利率较高而推高安踏主品牌整体毛利率，驱动公 司高质量发展。

公司整体运营高效。经营开支比率端，受益于公司营收高速增长，虽公司对人才发 展持续投入，但员工成本占比微降，此外广告宣传下降主要系 22 年北京冬奥高基数及 23 年营收增长，研发费率稳中有增体现公司持续关注并重视研发能力；从资产/负债周 转比率看，公司的多项存货运营标准帮助存货周转同比下降 15 日，且在 DTC 转型及 有效的应收账款管理下，应收账款周转天数亦有下降，体现公司运营高效。

2.行业端：经济增长及居民观念转变驱动 行业需求上行

2.1 国内鞋服市场仍处发展阶段，人均支出提升维 系行业增长

新兴市场成为近年世界鞋服市场新增长极。世界运动服饰行业起源可回溯至一、二 战后，伴随奥运会及时尚设计的融入，行业迅速发展。2023 年，据 WFSGI，运动品市 场发展回暖，行业同比增速边际递增；同时，地区发展分化，形成成熟市场稳健、新兴 市场快速发展的格局，其中，2022-2023 年拉美及亚太增速分别为 22%/11%，为增 长较快区域。未来，伴随新兴市场区域经济发展及消费习惯改变，有望带动该地区运动 鞋服市场保持高增长。

他山之石，运动鞋服近年消费伴随经济发展稳步提升。以世界头部运动服饰消费国 美国为例，2021 年，美国人均可支配收入增至 5.61 万美元，2015-2021 年 CAGR 为 4.95%，其鞋服市场规模合计增至 720 亿美元（其中，鞋 455 亿美元，服装 266 亿美 元），2015-2021 年 CAGR 为 8.32%。展望未来，据艾媒咨询，预期 2025 年美国运 动鞋服市场规模将达 1069 亿美元，2021-2025 年 CAGR 为 10%左右。21 世纪以来， 美国运动服饰行业进入成熟期，行业竞争格局保持稳定，行业规模有望保持稳增。

经济发展带动国内居民人均支出提升，鞋服市场发展有望延续。2023 年，我国居 民人均可支配收入增至 3.92 万元，经济发展及健康观念转变带来参与人数提升推动居 民运动服饰相关消费开支不断增长；据艾媒咨询，我国运动服饰行业市场规模于 2021 年增至 3858 亿元，2015-2021 年 CAGR 为 14.99%，年化增速高于运动服饰传统市 场。展望未来，至 2025 年，中国运动鞋服行业市场规模有望增至 5989 万亿， 2021-2025 年预期年化增速为 11.62%。

2.2 政策端：国家政策释放红利，体育产业蓬勃发 展

鼓励政策频出为体育产业发展奠定基础。“十四五”以来，国家颁布多项政策以支 持体育产业发展。其中覆盖：1）产业及消费规模目标：根据国家“十四五”规划，截 至“十四五”末，体育产业总规模达 5 万亿元，较 2019 年 CAGR 约为 8%，体育消费 规模超 2.8 万亿元；2）体育服务设施完善：通过规划、建设、完善户外运动场地，在 “十四五”末将人均体育场地面积较“十三五”末提升 0.4 平方米至 2.6 平方米；3） 增加旅游休闲需求：通过优化节假日时间分布及环城市休闲度假带、国家公园等方式，提振居民旅游休闲需求及相关消费。国家鼓励政策有望培养居民运动观念并促进运动消 费，为运动鞋服行业打开增长空间。

政策扶持完善体育设施建设。相较于欧美等户外产业发达国家，我国户外产业仍处 于快速发展阶段：从国家公园看，美国/加拿大分别拥有 63/37 个国家公园，而中国于 2021 年创建首批 5 个国家公园，据林草局，至 2035 年，中国国家公园数量预计提升 至 49 个，国家公园总面积有望成为世界第一；从体育场馆看，近年我国发力体育基础 设施建设，2018-2022 年，体育场地总数提升 106.48 万个至 422.68 万个，CAGR 为 7.53%。政策扶持下体育设施发展迅速，为居民参与户外活动提供先决条件。

2.3 居民端：居民健康意识及参与运动升级推动体 育产业量价双升

居民观念端：健康意识增加提升国民运动消费渗透率率。国家政策鼓励叠加民间社 群线上/线下分享在消费者中形成集聚效应，提高运动需求。从参与意愿看，居民健康 意识不断加强，2022 年，35.1%的受访消费者认为维持健康需适当运动；从运动消费 渗透率看，在运动设施及健康意识提升下，自 2015-2021 年，据华经产业研究院，中 国运动鞋服市场渗透率提升 6.5pct 至 16.2%，未来仍有成长空间。

经济发展推动居民参与运动专业化、细分化，相关消费不断提升。拆分经济发展阶 段对应的运动品类看：1）人均 GDP 较低阶段——一般运动，该类运动对场地及装备 等需求较低，因此参与成本较低，装备单价多位于百元区间；2）人均 GDP 中等阶段 ——进阶运动，伴随经济发展，居民参与运动品类逐步多样化，对场地及运动装备需 求亦有横向及纵向双提升，装备单价逐步提升至千元价格带；3）人均 GDP 较高—— 高端运动，随居民参与运动类别的专业性进一步提升，运动装备与参与者安全健康关联 度大大提升，因此参与者对运动装备支出意愿进一步增强，装备价格带分布于千元至万 元。随人均 GDP 提升，装备价格更贵、参与门槛更高的运动品类受众不断提高，进而 拉高户外运动整体参与价格带。

3.公司端：多品牌运营叠加全球化布局构 筑自身 Alpha 属性

3.1 安踏主品牌：专业运动品类的品牌提升之路

深入探索品牌资源布局及 IP 商品打造，不断提升品牌形象。近年来，安踏主品牌 坚持“大众定位、专业突破、品牌向上”的发展策略，通过革新产品线不断提升品牌力， 助力主品牌 2019-2023 年营收 CAGR 录得中双位数增长、毛利率增长 14pct： 1）渠道改革，公司于 2020 年实施 DTC 转型，截至 2023 年底，DTC 店铺中集团 直营率为 44%，DTC 营收占比升至 56%；此外，公司将店铺划分为竞技场、 殿堂、精英、标准、基础五个级别，致力于提升店铺形象及进驻更高阶商圈； 2）产品研发，公司持续重视研发，联手东华大学开发“安踏膜”并打造户外产品 线、为国家举重队开发“探鼎”举重鞋、开发“PG7”缓震鞋底布局入门级缓 震跑鞋等，丰富产品线并提升产品科技含量，提升品牌力； 3）签约实力代言人，公司 2023 年签约并任命凯里欧文为公司篮球产品代言人及 首席创意官，打造欧文个人签名产品线，提升品牌全球知名度并逐步布局全球 市场； 4）持续布局儿童产品，主品牌持续深耕儿童产品，通过专项研发布局儿童滑雪套装等多种专业运动装备，满足儿童不同领域的鞋服需求。

注重产品创新及渠道优化，以专业形象赋能大众运动产品。安踏主品牌立足专业大 众赛道，多线发展动能充足：产品端，品牌与科研机构合作研发核心科技、与中国奥运 国家队深度合作拓宽品牌宣传渠道、与头部球星合作为产品线专业性、设计感以及国际 知名度赋能，不断提升品牌形象；渠道端，通过店铺级别划分匹配目标市场，在着力发 展大店提升高端商圈入驻能力的同时灵活规划下沉店铺，以达到客群全覆盖；战略端， 公司借欧文等产品不断扩大国际知名度，以先东南亚后欧美的顺序完成战略 5.0 时代的 全球化目标。未来，安踏主品牌将持续创新提升品牌形象为核心，计划 2024-2026 年 营收保持双位数增长。

3.2 FILA：高端时尚运动品类的高质量发展

产品设计契合流行穿搭趋势，跨界联名夯实高端时尚地位。FILA、FILA KIDS 及 FILA FUSION 为高端时尚运动品牌，坚守“顶级商品、顶级品牌、顶级渠道”的核心 战略，瞄准高线城市客群持续创新设计，使其产品具备跨风格契合的属性。产品方面， 2023 年，公司推出“猫爪鞋”、“火星鞋”等多款爆品，鞋履销售额首次突破百亿大关； 合作方面，FILA GOLF 与 McLaren 跨界合作彰显公司持续发力高端运动的决心；渠道 方面，公司在升级线下店铺的同时发力线上业务，据亿邦动力，2024 年“天猫 618” 活动期间 FILA 位于运动户外榜第二。品牌深耕高端时尚运动赛道获得目标客群心智， 营收及利润稳增有保障。

科技创新赋能产品运动时尚属性，未来三年增长目标清晰。作为国内头部运动时尚 品牌，FILA 未来发展有三个重要方向：1）维持高端运动时尚定位，FILA 长期定位高 端运动时尚赛道，科技研发、联名代言等品牌资源丰富，通过运用品牌资源不断推出高品质且处于时尚前沿的产品，增强客群粘性；2）增加垂直领域影响力，通过在高尔夫 等细分运动领域深挖重要赛事及运动员建立营销资源，树立专业运动品形象；3）零售 渠道升级，FILA 将着重拓展核心商圈并致力于提升高级会员占比，实现品牌高质量发 展。公司定调 2026 年营收目标为 400-500 亿元，发展目标清晰实现方向明确。

3.3 其他品牌：高端专业及户外运动品类行业 Beta 下的高速成长

借户外之风，集团户外品牌发展步入快车道。以高尔夫、滑雪、铁人三项为标签的 DESCENTE 及以徒步、露营、城市户外为标签的 KOLON SPORT 共同构筑了安踏高端 户外赛道的品牌矩阵。DESCENTE 方面，品牌通过提升产品及拓展业务布局，不断吸 引对高科技面料及优秀工艺有需求的高端消费群体，形成对高端专业运动客群的广泛覆 盖；KOLON SPORT 方面，定位为兼具潮流设计与功能性的高端户外品牌，KOLON SPORT 通过举办线下活动、革新产品、推出联名等方式引领户外流行风尚，匹配高端 消费者的需求。

完善集团户外品牌心智，捕捉行业发展期 Beta。集团多品牌战略下对户外品牌具 备先发优势，DESCENTE 及 KOLON SPORT 发展规划清晰：DESCENTE 方面，成功 立足高端户外运动品赛道后，品牌将持续深耕滑雪、高尔夫及铁人三项的核心产品及客 群，并计划切入儿童赛道，提供与成人相似定位的多元化产品；KOLON SPORT 方面， 除现有商品外持续孵化潜力商品以构建完善的核心商品矩阵，并在华东、华北的原有优 势市场基础上向华南市场加速布局，进一步拓展品牌在全国的覆盖范围及知名度。集团 未来力争将 DESCENTE 及 KOLON SPORT 打造成旗下第三个百亿品牌。

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