2024年二季度A股投资策略：曙光乍现

政策：落地加速，效果逐步验证

预计一季度政治局会议政策基调偏积极

偏积极的政策基调延续性较强。两会期间，总书记参加江苏代表团审议时明确提出“看准了就抓紧干”。2024年3月15日，国 务院第四次全体会议指出“中央经济工作会议和《政府工作报告》明确的任务，就是今年国务院工作的重点，各部门要迅速 行动起来，主动靠前、积极作为、合力攻坚，推动各项任务举措全面落地落实”。其实，2023年底中央经济工作会议就已经 强调“抓住一切有利时机，利用一切有利条件，看准了就抓紧干，能多干就多干一些”。

以往一季度政治局会议低于预期的线索：①2023年两会期间，总书记强调“不要有大干快上的冲动”；②2020年经济工作会议 对2021年全年工作部署中强调“用好宝贵时间窗口，集中精力推进改革创新”（2021年一季度政治局会议提出“要用好稳增长 压力较小的窗口期……凝神聚力深化供给侧结构性改革”）；③2019年政府工作报告强调“平衡好稳增长与防风险的关 系……也不能只顾眼前，采取损害长期发展的短期强刺激政策，产生新的风险隐患”，同时强调“要把好货币供给总闸门”。

价格成为货币政策的核心诉求，降准、降息、结构性工具可期

“价格成为货币政策的核心诉求”已完全确认，因此货币总体基调偏宽松已毋庸置疑，主要会体现在与房地产贷款相关的利 率继续调降、与高质量发展相关的制造业结构性贷款量与价的继续加持。①两会政府工作报告再次重申强调“社会融资规模、 广义货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”，表明今年社融和M2增速高于8%（5%+3%）；②两会发改委计划 报告在通胀目标说明时强调“为加大宏观政策调控力度和深化价格改革留有一定余地”；③央行行长潘功胜在两会答记者问 上指出后续仍然有降准空间……将把维护价格稳定、推动价格温和回升作为货币政策的重要考量”。

预计美联储二季度末开启降息，货币宽松外部掣肘减弱

3月美联储议息会议对年内降息态度维持在3次。3月美联储议息会议维持政策利率不变符合预期，点阵图显示2024年预计降 息次数维持在3次，19位票委中支持降息少于3次的为9人、支持降息3次及以上的为10人。同时，美联储公布的经济数据预 测将2024年美国GDP预期从1.4%大幅上调至2.1%，核心PCE同比预期从2.4%上调至2.6%，将失业率预期从4.1%小幅下调至 4.0%。美联储主席鲍威尔在后续发布会上，对于通胀黏性以及美国劳动力市场强劲的潜在影响态度较为平淡，其中对1月通 胀的态度为季节性因素，劳动力市场强劲不构成通胀问题的担忧，年内降息的确定性进一步提升。

美联储启动“预防式降息”时点为6月的概率较大

美国经济与就业维持韧性，年内进行常规降息的概率偏低，因此年内降息时点取决于何时满足“预防式降息”的条件。参 照2019年美联储开启预防式降息的三方面因素，尽管美联储来自全球经济放缓和美国政府的压力较小，但6月份有望看到年 内通胀首次回落至美联储年度预测范围之下，成为降息的核心支撑。考虑到美国经济数据公布节奏，5月议息会议前将公布 3月核心PCE同比，而6月议息会议前将公布4月份核心PCE同比。按照三种核心PCE环比预测，3月核心PCE同比有望降至 2.6%以下，而4月中环比预测和低环比预测核心PCE均有望降至2.6%以下。因此，6月份开启预防式降息时点概率较大。

汇率：央行干预力度仍强，人民币下方空间有限

央行干预力度不弱，美元兑人民币汇率依旧企稳在7.3以内。自2023年9月全国外汇市场自律机制专题会议强调“金融管理部 门有能力、有信心、有条件保持人民币汇率基本稳定，该出手时就出手，坚决对单边、顺周期行为予以纠偏，坚决对扰乱市 场秩序行为进行处置，坚决防范汇率超调风险”以来，央行通过逆周期调节因子、公开表态多种手段继续稳定汇率，提振市 场信心。预计美元对人民币汇率突破前期高点7.37概率较低，整体上稳定在7.3以内。

财政靠前发力具备条件，对基建投资形成支撑

2023年稳增长政策偏后的三大原因，将不再影响2024年。①防疫放开后，国内经济经历了经济的快速修复与快速下滑，在波段 式修复中具有很高的不确定性，导致政策响应偏后。而2024年经济整体平稳，政策节奏更容易把握。②新一届领导班子上台， 政治新周期开启，部委层面领导新老交接，工作接续需要时间和过程。而当前国务院机构与人事调整已基本到位。③疫情三年 外防输入的防疫思路，修复与周边国家关系的重要性大大增加,，而2024年经济工作的重要性提升。

经济：略有波折，支撑有望延续

增长：一季度“开门红”可期，二季度复苏态势不弱

一季度GDP增速预计在5.2%左右，实现“开门红” ，二季度复苏态势不弱。1-2月宏观经济数据强于预期，外需出口以及设备 更新等带动工业生产持续向好，尽管3月份因为春节后陆续复工可能形成一定拖累，但一季度经济“开门红”可期，预计Q1 的GDP增速有望达到5.2%左右。预计二季度复苏态势依然不弱，GDP同比有望达到5.7%，但经济环比动能也难以再明显提速， 主要掣肘在①消费复苏提速概率偏低、②楼市进入“小阳春”概率偏低。

重点出口商品增速回暖，有利于带动生产端积极性

外需整体不弱，出口增速有望全年持续回暖。发达经济体 软着陆概率提升、经济增速维持韧性，外需基本盘整体上 保持稳定。WTO预测2024年全球货物贸易增速有望实现 3.3%，较2023年的0.8%有明显增长，表明外需整体不弱。 1-2月海关重点商品出口中，对应出口交货值占营收之比在 10%以上行业均有明显改善，绝大部分出口增速改善在 10%以上，从而进一步带动生产端积极性。

发达经济体中，美国软着陆、由被动去库转向补库阶段对出口形成支撑

美国2024年大概率进入补库周期。通常，ISM-PMI新订单指数领先美国库存周期约6-9个月（除2002年、2008年、2020年转入补 库周期主要依靠经济刺激政策扭转市场参与者预期之外），以此推算2024年初美国有望从去库周期转入补库周期。 从历史库存周期看，本轮去库周期大概率持续至2024年2月。从1993年以来美国历史库存周期的规律来看：①去库阶段平均时 长19.5个月，至2023年底本轮去库阶段已过17个月，还有2-3个月；②去库阶段占库存周期的时间长度约47%，据此推算，本轮 去库阶段大约持续至2024年2月（19/43=44%）。

大规模设备更新改造对制造业投资形成支撑

大规模设备更新改造年内持续发力助推固定资产投资。中央经济工作会议强调“推动大规模设备更新和消费品以旧换新”， 政府工作报告将“推动各类生产设备、服务设备更新和技术改造”作为年内扩大有效投资的重点举措之一。今年政府工作报 告再提能耗目标，有利于进一步推动“以提高技术、能耗、排放等标准为牵引”的设备更新。

出现房价“小阳春”概率较低，二季度地产维持下行态势

商品房成交偏弱叠加地产企业债务等现金流压力，预计二季度地产难以出现企稳迹象，地产开发投资降幅受基数影响收窄。 商品房成交依然偏弱，出现房价“小阳春”概率较低。剔除春节错位因素影响，1-2月30个大中城市（Wind口径）商品房成 交面积累计为1214.5万平发米，较2023年1996.7万平方米同比下降近40%。全国商品房销售额同比下降29.3%（统计局口径）。 地产债务问题较为严峻，上半年还款压力较大。据统计，2024年房企信用债及海外债（自2022年1月至2024年1月发行部分） 多数在上半年到期，主要集中在1-4月。其中，2024年上半年房企信用债到期金额总计430.03亿元上半年约占全年债务总量的 64.8%；2024年海外债上半年到期金额总计约1809亿元，占全年总量的65.7%。1-2月房地产开发投资到位资金同比下降24.1%， 新开工面积、施工面积、竣工面积同比分别下降29.7%、20.2%和20.5%。

调控政策再度升级，年内一线地产量、价存在企稳可能

调控政策持续优化，年底地产企稳仍有可能，关键在于房价能否企稳。参考2015年，房地产市场复苏路径主要表现在：① 房价在2014年9月至2015年3月下跌势头止住，2015年4月开始房价进入上行通道，带动商品房销售企稳。②由于房价上涨的 传导路径一般是一线城市向二三线城市扩散，2015年房价企稳进而推动房地产市场企稳，主要依靠一线城市房价上行拉动。 3月22日，国常会提出要系统谋划相关房地产支持政策，有效激发潜在需求，高层定调有望推动全国地产调控政策继续优化， 后续可重点关注一线城市地产是否出现企稳信号。

总需求没有大幅度减弱。①城镇化进程并未因疫情而长期放缓，2023年城镇化人口增量1196万，较2022年646万明显回升。 ②将一手和二手住房成交量加总，2022年至2023年间基本保持稳定。住建部表示，2023年1到11月，全国二手房成交量和新 建商品房销售面积比2022年同期增长6.9%，二手房成交量占交易总量比重近40%，较上年同期提高约10个百分点。

报告节选：

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