24Q1A股业绩深度分析：大变局4，企业经营周期的新模式.pdf

24Q1A股业绩深度分析：大变局4，企业经营周期的新模式。一季报低于预期，但A股扣非仍在改善周期。A股非金融收入增速仍在 下行，扣非利润增速改善，24年在基数作用和PPI的恢复下预计延续弱 改善，预计全年A股非金融增速6%左右。科创、小盘盈利弹性占优。

ROE：底部震荡的时间已超过历史周期。ROE仍在下滑，周转率和杠杆 率是主要拖累项，结构上科创板率先企稳。利润率：费用率上行使得净 利率难以改善，毛利率的分配空间向下游行业倾斜。周转率：依然是ROE 杜邦分项中比较严峻的问题，产能周期已经收敛，但收入降幅更大。杠 杆率：“缩表”依然存在，企业资产负债表的修复是个慢变量。

现金流：企业转向稳定经营的趋势不变。净现金流好于21-22年。结构 上经营性现金流情况改善（需求恢复）、投资现金流的流出减少（减少扩 产）、筹资现金流却有所恶化（筹资行为收缩）。A股非金融的自由现金 流仍是2010 年以来的最好水平，且更多源自资本收缩。库存周期底部 拐点已经出现，结构性外需产业率先补库。产能周期触顶，资本开支的 分化将决定未来供需格局，不过产能增速与收入增速的裂口已有收敛。

行业比较：一季报高增+盈利预测上修的行业。（1）非低基数高景气 + 盈利预测上修的行业：4月财报季盈利预测上修、24Q1盈利绝对增速高 （且不是源于低基数）：船舶、饮料乳品、医疗美容、汽车零部件、半导 体设备、贵金属、电力。（2）困境反转 + 盈利预测上修的行业：4月财 报季盈利预测上修、24Q1 低基数导致盈利绝对增速高或连续改善：数 字芯片设计、品牌消费电子、光学元件、工业金属、航运港口、小家电。

【稳定价值类】：越来越多的行业具备稳健经营的意愿，及 未来稳定ROE 的潜力。我们筛选了一揽子竞争格局优化→资本开支收敛→后续有望维 持红利属性或变为新红利资产的品种：动力煤、铜、水电、垃圾焚烧、 铁路、港口、家电（白电/照明/厨电），啤酒，文化纸，快递、消费建材 （板材）、轨交、钛化工、客车、卡车、锂电池、运营商、面板、手机等。

【景气成长类】：结构性外需是今年景气的确定性线索。外需链条是一季 报亮点：一季报业绩高增；海外收入占比抬升的行业广度有所扩散，出 海诉求增强；较A股整体率先开启了新一轮补库周期；产能利用率提升 带动ROE早于A股整体企稳改善；部分行业已实现在海外比国内更赚 钱（海外毛利率/国内毛利率>1），且海外毛利率还在抬升。

【景气成长类】：其它机构重仓板块的一季报情况。动力电池、新能源整 车产能高峰过去、压力已经有明显消化，而光伏供给冲击依然较大。电 解液和风电整机已经开始底部企稳+收入改善。半导体低基数改善。

【经济周期类】：整体仍平淡。出行链、啤酒、医美的ROE连续回升。