2024年红利策略全攻略：当前市场三大矛盾下的思考，高质量与红利应该如何决策

1.当前投资环境：红利出现拥挤，质量赔率提升

2021 年以来红利风格在市场环境中有着持续三年的占优，而质量类因子也随着 公募基金抱团瓦解出现超额回撤，其中中证红利全收益指数收益率达到 38.24%，300 质量全收益指数收益仅为-38.86%（截止 2024/3/11）。弱市环境下红利策略的出 色表现，让我们看到市场近期对红利投资的关注在快速提升，例如红利相关 ETF 在 规模上的快速增长，主动权益基金、固收+基金等产品在红利上开始加大配置等。 长期看中证红利指数虽然在不断创新高，但高关注下我们也发现红利的拥挤度在 提升：股息率下行、指数波动率加大、基金产品明显加大配置、权重股的交易拥挤度 开始上升；而质量类指数已经出现较高的赔率：超额收益的触底回升、较高的内生增 长率、目前库存周期所处的底部位置、M1-M2 剪刀差扩大等。现在是否处于风格切 换的市场背景虽然难以判断，但我们可以通过历史复盘去探讨红利与质量的投资性价 比受哪些宏观经济以及市场环境所驱动，从而在客观数据下去分析当前我们应该如何 应对。

1.1 复盘：红利与质量的投资性价比受哪些因素驱动？

1、红利策略复盘：关注指数行业结构、宏观环境以及股息率

红利策略是一类以高股息为核心的投资策略，我们曾在《红利产品策略复盘：从 投资者参与热度到红利基金风格分析——红利策略全攻略系列之三》（后称《红利 复盘》）中对该策略进行拆解。整体来看，红利策略具有相对稳定的板块分布与依靠 分红稳定获益的特征，占优环境也相对确定。我们以中证红利（000922.CSI）指数 作为观察红利策略的工具，具体来看，红利策略的特征与占优环境有以下几类：

1）周期性行业分布较多，周期行业/顺周期占优时红利表现往往随之占优

我们统计了中证红利指数自 2016 年以来的行业分布情况，可以发现，尽管行业 结构有所转变，但行业结构长期集中在周期、金融地产板块，策略具有鲜明的周期特 征。

2）股息表现较强：在宏观环境偏差时，作为防御型资产的高股息占优

《红利复盘》报告中，我们指出，红利策略占优与国际宏观环境不确定性、国内 行业景气程度相关，并选取美国国债十年期收益率、国内高景气行业占比进行分析。当美债收益率提升、反映国际宏观环境不确定性增强时，基于避险倾向，红利策略相 应占优；而当国内市场景气度预期下降时，具备穿越周期能力的红利策略相对占优。

3） 股息率较高时，股息收益性价比突出

股息率能够反映红利策略所能获取的分红收益率，也能够反映以股利为目标的红 利策略的性价比。我们曾在《拆解红利指数：当前红利投资的性价比是看估值还是看 股息率？》中发现，修正且调整后的股息率对红利投资的性价比有一定的参考意义， 更适用于红利相比主动投资的性价比判断。从历史表现来看，当股息率突破 0.7 倍标 准差的上轨、股息率突出时，红利策略的配置价值突出。

2.质量策略复盘：关注适用指数、库存周期、M1-M2 剪刀差

收益质量的定义：理论上指代会计收益所表达的与企业经济价值有关信息的可靠 程度。高质量的收益，指企业报表能够比较可靠地反映企业过去、现在的经营状况与 未来的经济前景。简单来说，高收益质量的企业更有可能延续其报表所显示的经营状 况。

对于会计而言，收益质量的分析依赖于对报表条目真实性可靠性的考量。而对于 选股而言，这一框架可以适度简化，转变为关注企业盈利的“质”与“量”等细分维 度，并进而关注企业的 ROE、ROA、现金流量等反映经营状况的指标。 目前，中证指数公司提供了多项质量类指数，如中证质量成长指数、300 质量成 长指数、红利质量指数等。虽然指数的因子构建方法不尽相同，但我们可以发现指数 均注重盈利能力、盈利质量、盈利成长等多方面的能力，指数间的表现也具备一定的 共性，接下来我们会以这些质量指数为基础展开分析。

质量筛选的逻辑：高盈利质量的企业，其收益可靠性、经营持续性较强，与其他 企业相比，在面临经济回落时，高盈利质量的企业可以依靠持续性的收益度过难关， 并在复苏到来时具有更强的投资扩产/并购扩张的成长能力。

1） 质量的作用——在优质企业中再精选

纯粹的质量因子表现并不好：这与纯粹量化筛选的逻辑有关，在对收益质量的定 义做分析后，我们可以发现收益质量不能单纯地从企业的报表分析指标中得出，还需 要对企业的实际经营状况、会计政策、收入来源等方面做详尽的分析。量化指标仅仅 只是浓缩了的、可以依靠财务报表简易分析的指标，不能完全反映企业的实际经营状 况。因此，对全部 A 股做质量筛选的效果并不好。

质量因子依赖适当的选股环境：在宽基中，质量因子存在明显作用：虽然纯粹依 赖量化因子的筛选结果并不好，但这并不代表质量因子缺乏筛选作用。实际上，当我 们将股票池聚焦到研究深入、认可度高的大市值企业时，质量因子的筛选作用会逐渐 凸显，也就是说，质量因子的利用需要找到适当的 Beta 环境。我们以“沪深 300 vs 300 质量”、“中证 500 vs 500 质量”两对为例进行分析。 在高质量企业内，质量因子在盈利能力&盈利成长的筛选作用更加突出：从 300 质量的相对表现来看，质量指数在 2015~2017 年间的作用最为突出，在 2019~2020 年间也具有一定筛选作用，而自 2021 年起相对表现逐渐回撤。2019 年起的表现与 成长/价值相对表现高度相关，这是因为，质量因子在考虑盈利质量的同时，往往同 步考虑企业的盈利能力与盈利成长，对于沪深 300 这类市值最高、最能反映市场环 境的一批股票而言，其收益质量端存在一定同质化，而盈利能力、盈利成长的区别更 加突出，最终促使 300 质量偏向于食品饮料、电力设备、医药生物等具有大盘成长 属性的股票。

在具备成长属性股票内，质量因子的收益质量筛选效果更加突出：在中证 500 成分股下，质量因子的筛选效果更为优秀。质量的相对表现曲线自 2015 年以来持续 上升，直至 2022Q1，随后 500 质量出现一定回撤；2024 年以来，质量因子的表现 再度突出。这种作用来源于对收益质量的筛选：从最新一期的指数行业构成来看，500 质量低配了计算机、电子、国防军工等科技、先进制造属性较强的企业，转而增配医 药生物、电力设备、有色金属、基础化工等周期、成长属性的企业，强化了成分股的 经营持续性。

2）质量的适合环境复盘

整体来看，质量因子在适当的 Beta 环境（如沪深 300、中证 500 等）中具有 精选作用。从分析来看，质量因子具有在优质企业中做进一步精选的作用：通过在股 票池中筛选盈利能力、盈利质量、盈利成长均占优的企业，可在沪深 300、中证 500 等优质股票进一步精选经营持续性强、具备成长性的企业，从而在部分时段内实现绩 优。

从构成上看，这一绩优具有两方面的原因：1）较强的盈利能力与盈利质量，促 使企业在市场弱势环境下也能维持盈利表现，实现利润的积累，在面临复苏、企业扩 产的环境下，企业能够依靠自有资金迅速完成扩产，从而实现业绩的领先，并进而出 现占优的股价表现；2）较持续的盈利成长能力，使得在经济繁荣、补库扩产环境下， 高收益质量企业具有可持续的扩张能力，持续性的增长最终实现了股价表现的占优。 由于占优时段与企业实际经营情况高度相关，我们依靠库存周期这一项维度进行 观察。具体而言，我们使用“规模以上工业企业:产成品存货:累计同比”与“规模以 上工业企业：营业收入：累计同比”这两项展开分析。一般而言，对于每一段库存周 期，我们均可划分为被动去库、主动补库、被动补库、主动去库四个阶段。 前述的两项原因，促使高收益质量企业在库存周期内主动补库环节中整体占优； 其中，相比于 2020~2021 国际宏观影响剧烈的时段，2016/6~2018/8 这段主动补 库环境下的质量占优根据一致性。而在被动补库&主动去库的环境下，质量的表现也 随之偏弱：2018/8~2019/10 区间出现一轮去库存阶段，此时 300 质量的相对表现 从高位出现回落；2022/2 起出现新一轮被动补库&主动去库阶段，500 质量的相对 表现也逐渐出现回撤。

投资热情高涨时，高质量相对占优：我们也可以从宏观经济环境整体观察质量的 相对表现，这里使用 M2、M1 同比增速反映宏观环境的情况。当 M1、M2 剪刀差 为正，或差值上升时，表明市场的消费、投资热情相对较高，经济活力较强，此时收 益质量较好的企业具有较稳健的投资扩产预期，质量表现也因此占优。从历史环境来 看，2016/1~2018/3 与 2020/1~2021/1 均符合这一特征。

1.2 现状：建议关注股息率+潜在内生增长率

12 月调仓后，中证红利成分股行业集中度明显增强：从表 1 中的行业分布中可 以看到，目前中证红利成分股高度集中于银行、煤炭、交通运输等前五大行业，此外 银行、煤炭、石油石化的成交额占比明显高于行业配比，揭示上述行业成分股的关注 度较高、存在一定交易层面的拥挤现象；其中，煤炭成分股今年以来的换手率已达 0.73 倍，较高的换手率同样提示成分股存在拥挤现象。

股息率性价比有明显下降：基于《拆解红利指数：当前红利投资的性价比是看估 值还是看股息率？》的测算方法，我们发现当下中证红利指数的股息率逼近-0.7 倍标 准差的下轨，与早期接近上轨的股息率相比，目前偏低的股息率反映红利策略的性价 比有明显下降。

风格暴露反映基金中存在一定红利拥挤现象：此外，虽然我们难以获取基金的准 确持仓，但可以依靠风格暴露情况的数据，反映公募基金在红利策略上的拥挤度。从 测算结果来看，今年以来主动权益基金在红利策略的暴露度明显提升，这一暴露难以 被小盘价值风格所解释，反映在基金配置层面红利策略已经具有一定的拥挤现象。

2.市场三大矛盾下的思考：高质量与红利如何决 策？

长期来看红利与质量都是有效的选股指标，但现在的市场环境呈现出三大矛盾点： （1）从拥挤度与赔率的角度出发：目前红利呈现出较高的拥挤度，例如红利因 子自 2021 年以来长达三年时间的风格占优、主动权益基金今年以来在红利因子上明 显加大暴露、中证红利的股息率触及下轨线等等；而质量因子的赔率明显较高，例如 考虑内生增长率之后的质量类指数投资性价比明显提升、今年以来质量类因子超额开 始回升等。（2）从宏观经济背景的角度出发，红利策略似乎更占优：在经济弱复苏背景下 红利策略相对更占优，而高收益质量企业在库存周期下的主动补库环节中整体占优。 （3）投资者的心理矛盾：前期高股息股票的涨幅过高，热门题材炒作的波动与 回撤较大，无市场主线背景下如何参与权益市场。 而上述论证的高质量红利正是解决上述困惑的哑铃策略：长期业绩突出、在风格 切换时影响有限、适应的市场环境更加多元化。后续我们分别以股票、基金投资作为 载体，探讨红利+质量策略的可行性。

2.1 市场环境适应力更强的选股策略：股息率打底+高质 量为先

质量策略依赖底池 Beta 属性，而宽基指数更偏向于市值 Beta：虽然 300 质量、 500 质量的筛选逻辑已经较为完善，但基于宽基指数的筛选方法，实际假设了大市值 股票一般具有较强的经营能力、较稳定的收益结构等因素，从而能够在此基础上进一 步精选高收益质量的股票。然而，宽基的筛选逻辑源于市值属性，而市值属性的策略 性偏弱，较难直接与宏观环境联系起来。 国际不确定性持续突出、市场景气程度仍较低的背景下，红利策略可作为筛选底 池的有效策略：高股息是一种同时关注经营（股利支付率）与估值（市盈率倒数）的 指标，从筛选逻辑上看，使用高股息率股票构建底池，能够更有效地筛选出收益稳定、 经营持续性突出的企业，从而能够更好地发挥质量的筛选作用；而从市场环境上来看， 当下国际不确定性依旧突出，市场整体景气度仍维持在较低水平，提示高股息策略依 旧具有适应的宏观逻辑。从股票结构与宏观环境来看，高股息股票是一类更加适合构 建底池的个股。 在股息率筛选的基础上，应用质量的筛选逻辑时，虽然个股同样具有高股息的特 征，但整体的筛选逻辑却与高股息策略不同：红利+质量的筛选逻辑并不注重过高的 分红，而在于注重企业较强的经营能力与内生增长率，追求在长期环境下同时收获盈 利增长+股利分红的收益。

我们通过简易的筛选逻辑，展示质量因子的筛选作用： 1） 回测区间：2014/12/31~2024/3/8； 2） 调仓时点：2014~2023 年间，每年 6 月 30 日与 12 月 31 日； 3） 样本空间&质量因子构建：剔除日均总市值、日均成交金额位于后 20%的 个股后，使用“每股净利润”、“每股未分配利润”、“ROE”、“毛利率”、 “经营活动现金流 TTM-营业利润 TTM）/最新财报总资产”五因子等权求 得质量综合因子；等权求和前先对各因子做归一化，归一化时考虑行业中性 化。4） 依靠高股息构建底池：筛选近三年平均现金股息率位于样本空间前 5%的个 股。经统计，这部分股票的近三年平均现金股息率普遍位于 2%以上；2020 年以来底池个股的近三年平均现金股息率普遍位于 3%以上。 5） 使用质量因子得到最终组合：在 4）中筛出的高股息底池股中，仅保留质量 综合因子位于样本空间前 60%的个股，并使用这些个股等权构建模拟组合。 经过筛选，我们发现红利+质量的相对表现与 300 质量、500 质量的相对表现具 有高度的一致性——在面临 2020/3~2021/6 去库存、2022 年以来去库存两段时间 内，模拟组合的相对表现或波动、或出现一定回撤；而在其余时段内模拟组合均相对 占优。

从历年表现来看，高质量红利在主动补库存的 2016~2018 年间表现持续突出， 2021 年的表现也受主动补库影响较为出色；而 2022 年以来主动去库存阶段，模拟 组合表现虽整体不及中证红利指数，但收益表现同样远超同期的 Wind 全 A 指数。

高质量红利组合具有一定的行业自适应效果，能够灵活调整成分股的行业分布， 其中在传媒、煤炭、汽车、公用事业等行业的适应性调整效果较为明显。不过模拟组 合也有部分长期偏好的行业，如交通运输、房地产等。

这一结果表明，基于质量的选股逻辑具有较强的适用性，能够有效在高股息底池 中做进一步的精选。而强调盈利增长与高股息并重的收益策略，在面临企业补库、投 资扩产时，企业自身的内生增长叠加较强的股息表现，使得该策略具有更强的性价比。当下工业产成品同比再次位于低位、产成品同比与营收同比增速的差距逐渐缩小，表 明库存周期临近尾声，在这一环境下内生增长率的指示性突出，红利+质量这一多元 化选股策略也因此较为适应当下的市场。

2.2 长期有效的基金投资策略：红利与质量的哑铃策略

寻找高质量红利策略基金：红利与质量的哑铃策略

高质量红利策略的指标筛选：高质量红利策略需要兼顾红利与高质量，为了避免 分红数据的陷阱，我们认为红利除了股息率之外还需要考虑估值，更偏红利价值策略， 分别采用的指标是股票近一年的股息率与 PE（TTM）。同样高质量股票看重的是企 业内生增长率、造血能力，因此不仅需要看盈利能力还需要看盈利质量，分别的指标 是：过去三年 ROE 均值-过去三年 ROE 标准差、（过去一年经营活动现金流-过去 一年营业利润）/最新财报总资产。

四类不同基金经理的列举：基于每只基金的持仓计算以上的四大指标，并通过规 模持仓加权，即可得到每只基金每一期在股息率、估值、盈利能力、盈利质量的具体 值。部分行业在股息率或者盈利质量上有明显差异，因此我们先剔除行业主题基金， 下表我们罗列出具备代表性的四类基金经理：李锦文管理的南方远见回报因超配煤炭 位列非行业主题基金中的股息率第一名，姜诚与王桃管理的中泰红利价值一年持有超 配银行较多从而估值较低，股息率较高与估值较低通常会有重叠，例如中泰红利价值 一年持有、安信平衡增利以及国寿安保高股息等，更偏红利价值策略。王兆祥管理的 国泰估值优势持仓盈利能力更突出，成雨轩管理的中欧时代智慧持仓盈利质量更高， 投资风格偏质量成长，在 19-20 年的业绩更加出彩。

单一维度的投资策略都会面临市场环境的适应性问题：高股息或者低估值策略在 19-20 年弹性不足，高质量策略在 21 年之后一路回撤，但合并之后的红利价值高质 量策略（以下简称高质量红利策略）能适应更多的市场环境，策略的最终收益率也更 加突出。当市场风格较为极值的时候，高质量红利策略的表现会处于高质量与红利之 间，但在风格切换的年份，高质量红利策略的收益反而会更高，例如 2016 年的大小 盘风格切换行情、2021 年的抱团瓦解行情。

高质量红利策略基金经理的列举：基于 2023 年的持仓，选取高质量红利指标靠 前的 10 只非行业主题基金，10 只基金在估值上都较低（分位数值越大，估值越低）， 在股息率上部分基金有分化，余广管理的景顺长城核心竞争力持仓在股息率上并不高， 投资风格更偏高质量价值；盈利质量的差异性不大，更多是在盈利能力上有差异，例 如景顺长城核心竞争力更偏好 ROE 较高的股票。

高质量红利策略的长期有效性论证

高质量红利是长期有效，但并不是每年都有效的投资策略：长期看高质量红利策 略的基金组合表现更出色，2014/4/1-2024/3/6 的年化收益率为 11.57%，明显高 于其他分组，具备长期的投资价值。但该策略并不是每年都有效，例如 2015 年、2019 年、2020 年的表现并不出色。

3.如何构建高质量红利策略 FOF 组合？

前文我们已经探讨了红利+质量策略的可行性，发现这一策略在股票、基金端均 长期有效。后续我们将主要关注以下 2 个问题：高质量红利策略 FOF 组合应该如何 构建，是否可以战胜偏股基金指数与中证红利全收益指数？同是高质量红利策略风格 的基金经理在风格与策略上有哪些差异？

3.1 FOF 组合的构建：长期战胜偏股基金指数与中证红利 指数

高质量红利策略 FOF 模拟组合的构造方法

FOF 组合追求的是收益风险比，在同等收益率产品中波动更低，在同等波动产 品中收益率更高，我们认为 FOF 是配置思维，并不是强者思维。高质量红利策略作 为典型的哑铃策略，是满足 FOF 底仓需求的投资策略。我们采用以下思路构造高质 量红利策略 FOF 模拟组合： （1）基金样本：主动权益基金，其中剔除港股仓位在 50%以上的基金、剔除行 业偏离度在前 30%的基金、剔除定开基金/持有期基金； （2）计算基金的高质量红利得分=股息率因子+估值因子+高质量因子（盈利能 力因子与盈利质量因子的合并），因子数据标准化处理，采用基金的全持仓数据规模 加权计算； （3）半年报、年报公布之后调仓，选取近两期高质量红利得分靠前的 50 只基 金； （4）剔除规模在 1 亿元以下或 5 亿元以上的基金，在剩余基金中选取滚动近一 年 Alpha 靠前的 15 只基金。 基 于 以 上 的 计 算 步 骤 ， 我 们 构 造 出 高 质 量 红 利 策 略 的 FOF 组 合 ， 2014/4/1-2024/3/8 模拟组合的年化收益率为 17.68%，其中 wind 偏股基金指数的 年化收益率为 8.14%，中证红利（全收益）指数的年化收益率为 13.61%，组合长期 收益突出，在 17 年、19 年、20 年质量因子占优的背景下，组合能跟上市场相对收 益，在 21 年之后的抱团瓦解行情中仍然有绝对收益。

高质量红利 FOF 模拟组合的年度表现：组合表现大多数位于偏股基金指数与中 证红利指数之间，但部分年份会更出色，例如 2016 年、2017 年，因此并不是偏股 基金指数与中证红利的拼盘策略；除此之外值得关注的是最大回撤控制能力以及最大 回撤修复能力，组合在大多数年份的最大回撤明显低于其他两个指数，同时在兼顾相 对收益的背景下创新高能力较为突出。

高质量红利 FOF 模拟组合的行业自适应效果，煤炭与银行占比并不高：在模型 搭建中我们并未引入行业轮动模型，但从 FOF 底层持仓穿透结果看，仍然有明显的 行业调整，16 年-20 年组合的大消费比例明显较高，21 年之后开始降低持仓；同时 21 年之后提升交运、化工等周期类行业的占比；在中证红利表现突出的近两年，组合并没有押注煤炭、银行等行业，煤炭行业占比仅 4.26%，银行占比为 7.35%，而 是提高家电、食品饮料、通信（主要是运营商）、纺织服装、机械设备等行业股票， 有一定的股息率打底且估值较低，ROE 长期稳定性较高。

高质量红利 FOF 模拟组合的风格归因：组合在 2020 年下半年开始减少大盘成 长风格的暴露，提高在大盘价值风格的暴露，长期暴露较少的风格为中小盘成长风格； 在中信风格中暴露最多的风格是金融、消费与稳定，21 年之后减少消费风格的暴露， 23 年之后金融风格暴露开始降低，加大稳定风格的暴露。

高质量红利策略 FOF 模拟组合的最新持仓

23 年的年报数据还暂未公布，最新一期的持仓数据只能截止 23 年半年报，以下 为 FOF 模拟组合的最新一期持仓情况：景顺长城沪港深精选目前在高股息因子上的 暴露较为明显，大成企业能力驱动、宝盈品质甄选、尚正竞争优势、宝盈龙头优选、 大成优势企业以及嘉实价值精选等产品在红利因子与高质量因子中兼顾得较好，产品 在 23 年与 24 年也大多获得正收益。

3.2 高质量红利策略基金的投资风格分析

老将基金经理居多，长期收益突出：通过量化指标体系筛选出的基金每一期持仓 都有所调整，我们重点看长期以高质量红利策略为主的基金，以观测该类基金经理的 投资风格与投资策略，以下是我们选取的 15 位长期为高质量红利策略的基金经理， 大多基金经理的投资年限都较长，例如赵晓东、伍旋、徐彦的投资年限超过 10 年， 温宇峰的投资年限实则也超过 10 年（中间有较长时间管理专户类产品），当然也有 相对较新锐的基金经理，例如袁立与吉翔。15 位基金经理所管理的产品在近几年业 绩都较为出色，任职以来相对偏股基金指数的年化收益均值为 12.21%。

不同基金经理在风格以及标签上差异也较为明显：（1）基金经理没有明显的行 业偏好，多为全行业选股基金，个股集中度整体都较高，看好个股重仓持有，典型的 自下而上投资策略；（2）以大盘股持仓为主，也有偏好中盘的鹏华优选价值、南方 品质优选等；（3）徐彦所管理的大成睿享重仓股独立性较高，较少有产品同时将其 持仓作为重仓股，且不太容易在二级市场发生共振；也有重仓股独立性没那么高的尚 正竞争优势、宝盈龙头优选。

部分高质量红利策略主动权益基金在因子上的暴露情况：（1）中欧红利优享在 红利因子上的暴露相对较多，大成睿享并未暴露太多红利因子，反而暴露更多的成长 因子，与之类似的还有南方品质优选；（2）在中信风格因子中相对均衡的是大成睿 享、大成高新技术产业以及鹏华优选价值。

高质量红利策略主动权益基金的换手率整体偏低，平均持有周期在 1 年以上： 换手率最低的是尚正竞争优势，有 80.61%以上的股票持有时间已经超过 1 年；也有 持股周期分布较为均衡的富兰克林国海基本面优选、鹏华优选价值、大成睿享、大成 高新技术产业、宝盈新价值以及宝盈龙头优选，属于动态调仓的投资策略。

股票买入策略偏左侧的有鹏华优选价值、大成睿享、景顺长城沪港深精选、安信 价值启航、安信企业价值优选、汇添富品质价值等，较多股票都在相对左侧的时候布 局；其他产品虽然不是非常左侧的投资策略，但通过模拟股票的买入时点，大多处于 合适价格买入、适度左侧的分布。

在卖出策略中并未呈现非常左侧的迹象，大多是 1/3 的股票在合适价格卖出， 1/3 的股票在适度右侧（下跌初期）卖出，1/3 的股票在适度左侧（上涨末期）卖出。

Brinson 收益拆分情况：基金收益主要来自于选股，也有部分基金经理有资产配 置收益，例如大成睿享；也有部分基金经理在行业配置上产生超额，例如景顺长城沪 港深精选、尚正竞争优势以及富兰克林国海基本面优选。

不同基金经理在行业板块上的能力圈有差异：有在部分板块收益贡献较突出的产 品，例如景顺长城沪港深精选、大成高新技术产业以及尚正竞争优势在周期板块中收 益贡献较高，嘉实价值精选在消费板块收益贡献较高；也有在板块收益贡献相对均衡 的宝盈新价值。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）