2024年新泉股份研究报告：内饰国产优质供应商，四大要素铸就核心竞争力

1 公司介绍：国内领先的汽车饰件整体解决方案提供商

新泉股份专业从事汽车内、外饰件系统零部件及模具的设计、制造及销售；自营和代理各类商品及技术的进出口业务。

1.1 发展历程：二十年深耕汽车内饰，产能覆盖全球客户

公司成立于 2001 年 4 月 28 日，深耕汽车内饰件赛道，并于2017年在上交所上市，2018 年发行 4.5 亿可转债扩建常州基地、新建长沙基地，2021 年定向发行 11.99 亿元股票新建西安和上海基地，2023年发行11.6亿可转债扩建上海基地、新建合肥基地。目前国内拥有25 家分子公司，海外 3 家分子公司，1 个省级技术中心，1 个通过国家CNAS认证的实验中心，全国百家优秀汽车零部件供应商之一，国内领先的汽车饰件整体解决方案提供商。

1.2 产品介绍：涵盖乘用和商用领域，主要供应内外饰总成产品

公司通过“造型设计、同步开发、模具管控、产品总成制造、准时交付”等研发和服务的专业能力，为汽车制造商提供汽车饰件总成产品，主要包括仪表板总成、顶置文件柜总成、门内护板总成、立柱护板总成、流水槽盖板总成和保险杠总成等。

分产品来看，仪表板及门板总成是公司的核心业务。2023H1年仪表板总成贡献收入 30.12 亿元，同比增长 64.28%，占主营业务收入比重为65%；门内护板总成贡献收入 7.85 亿元，同比增长47.10%，占主营业务收入比重为 17%。

分地区来看，国内地区中华东地区占比最高，国外占比近些年逐渐提升。按地区分类，公司主营产品市场主要分布在华东、华北、华中和东北，其中华东区域是公司收入的主要来源，截止 2022 年占国内收入比例达到74.2%，位于该区域的客户主要有一汽青岛、奇瑞汽车、吉利汽车、上海汽车、上海大众、国际知名品牌电动车企业等；华北区域公司客户主要是北汽福田、北京汽车等；华中区域公司客户主要是江铃福特等；东北区域公司客户主要是一汽解放、一汽轿车。国外收入占比自 2019 年持续提升，截止2023年上半年占整体营业收入的比例达到 8.5%，其中东南亚地区公司客户主要是宝腾汽车；北美地区主要是国际知名品牌电动车企业等。

分客户来看，公司前五大客户占比集中，国际知名品牌电动车企业和比亚迪增速较快。根据可转债募集说明书披露，2022 年前五大客户分别为吉利集团、国际知名品牌电动车企业、奇瑞汽车、上汽集团和比亚迪，营收占比分别为 26.49%、25.14%、16.41%、5.35%和3.57%，前五大客户合计占比 76.96%，占比相对集中。其中国际知名品牌电动车企业在2021年成为公司新增前五大客户，主要系其做为全球领先的电动汽车制造商，在上海建立生产基地后增加对本土零部件的需求，2022 年国际知名品牌电动车企业贡献收入 15.72 亿元，同比增长 215.25%，占比提升12.82pct；比亚迪在2022 年成为公司新增前五大客户，主要系公司新增配套比亚迪元Plus项目仪表板，且该项目快速上量，2022 年比亚迪贡献收入2.23 亿元，同比增长1617.33%，占比提升 3.29pct。

1.3 股权结构：公司为民营家族企业，股权结构相对稳定

截至 2023Q3，江苏新泉志和投资有限公司为公司控股股东，持股比例为 26.1%，唐敖齐和唐志华分别持有江苏新泉志和投资51.0%和49.0%的股权，二人是父子关系且同为公司实际控制人，其中唐志华直接持有公司11.1%的股权，实控人合计持有公司股份为 37.2%。此外，唐美华与唐志华系是姐弟关系，唐美华直接持股 1.9%。

1.4 财务分析：收入规模快速增长，盈利能力持续提升

公司作为汽车零部件企业，受益于公司客户订单持续放量，使得公司的销售规模较上年同期呈现较大幅度的增长。2022 年，公司实现营业收入69.47 亿元，较上年同期增长 50.60%；实现归母净利润4.71 亿元，同比增长 65.69%。2023Q1-3，公司实现营业收入73.19 亿元，同比增长55.02%；归属于母公司的净利润 5.61 亿元，同比增长78.47%。

毛利率方面，结合分产品产销量及成本结构来看，仪表板总成、门板总成、立柱、保险杠总成受部分产品新产品投产及销量上升等因素的影响，使得该产品毛利率呈现不同程度的提高；顶柜总成、落水槽毛利率因部分产品价格年降或销量下降等因素的影响，使得该产品毛利率呈现不同程度的下降。期间费用方面，销售费用下降是因为 2022 年执行会计政策变更，将运输费用从销售费用重分类至营业成本；财务费用下降主要是汇兑收益影响；研发费用和管理费用基本维持稳定。净利率方面受益期间费用下降，近期略有提升。

1.5 募投项目：历史产销率维持高位，募投新产能满足下游需求

公司为订单式生产， 近三年大部分产品产销率在95%以上。公司发行可转债募集 11.6 亿元用于上海智能制造基地升级扩建项目（一期）、汽车饰件智能制造合肥基地建设项目和补充流动资金。其中，上海智能制造基地升级扩建项目（一期）主要满足客户 Tier0.5 级合作需求，增强上海就近配套服务能力；汽车饰件智能制造合肥基地建设项目主要为了把握合肥新能源汽车产业发展机遇，完善生产基地布局。

2 行业分析：千亿赛道前景广阔，智能座舱打开市场空间

2.1 内饰产业链：上下游产业链分工明确，竞争格局高度分散

汽车内饰件主要是指汽车内部装饰用的汽车产品，同时还承担着耐光、阻燃、减震、吸音等功能。 汽车内饰件产业链上游为原材料供给环节，主要包括皮革、塑料、纺织纤维等。其中，皮革分为真皮、人造皮革、翻毛皮，主要用于汽车座椅、扶手表面；PP、PE、PVC、ABS 等塑料粒子为石化产品,价格受石油价格、市场供求关系以及国家政策调控等诸多因素的影响；纺织纤维分为化学纤维和人造纤维，主要用于汽车座椅、车厢内壁、隔音垫、安全带等。汽车内饰件产业链中游为汽车内饰件生产供应环节。目前，汽车内饰件包括汽车座椅、门饰板、仪表盘、扶手箱、天窗遮阳板、立柱护板等细分类别。

汽车内饰件产业链下游主要用于商用车及乘用车的制造，由于汽车内饰件细分产品繁多以及行业参与者众多，市场集中度较低，呈现高度分散竞争局面。公司汽车饰件产品主要用于商用车及乘用车的制造，其中：在商用车领域，公司主要竞争对手包括长春富维安道拓汽车饰件系统有限公司、延锋海纳川汽车饰件系统有限公司、东风延锋汽车座舱系统有限公司等；在乘用车领域，公司主要竞争对手除包括上述企业外，还包括延锋汽车饰件系统有限公司和成都佛吉亚利民汽车部件系统有限公司等。

汽车内饰件产业链下游为应用市场。汽车内饰件是汽车必备零部件，汽车行业的景气度对汽车内饰件行业的发展起着重要的作用。近年来，我国已经成为最大的汽车生产国和消费国，推动汽车内饰件行业向好发展。

2.2 行业趋势：自主崛起、电车智能化、合作开发

2.2.1 自主崛起：自主整车品牌崛起，带动国产零部件做大做强

汽车市场在经历了欧洲、美国、日本的繁荣后，重心已经逐渐向中国转移，而在与国外车企的博弈中，自主品牌车企依托于良好的供应链环境、智能化及电动化风口，不断吸引着资本、技术和人才的涌入。近年来，随着我国自主品牌乘用车在研发投入、造型设计、对国内消费者需求的洞察、平台化搭建、产品体验以及营销创新等方面均取得较大突破，产品质量和消费体验持续提升，促使近年来自主品牌乘用车的销量增长率各年均明显高于乘用车市场整体增速。 随着我国自主品牌汽车企业在整体研发能力、国际化程度和市场竞争力的进一步提升，未来自主品牌汽车市场份额和集中度将进一步提升，也将带动为其配套的饰件企业的市场份额逐步提升。造车新势力在汽车消费属性提升的背景下，准确把握消费者心理，注重汽车消费性能及差异化，市场占有率持续上升。

基于电动化、智能化及汽车消费属性提升的大背景下，自主品牌及新势力品牌车型迭代较快，产品新功能要求较高，一般而言，造车新势力研发项目从规划到量产的时间周期平均缩短至 1.5 年左右，较传统燃油车企缩短0.5-1 年。整车制造商新车型开发周期缩短，对配套零部件企业研发响应要求更高。 出于响应能力、成本控制需求，自主品牌及新势力品牌急需建立自身供应链体系，而本土汽车零部件企业在成本把控、合作开发及快速响应方面有显著优势，因此自主品牌及造车新势力更倾向于与本土零部件供应商建立战略合作关系，供应链的重构为本土零部件企业提供了新的增量机会。

2.2.2 电车智能化：消费者付费意愿增强，内饰件开发要求随之改变

电动智能车时代，整车能力要求从硬件制造向科技软件升级。燃油车时代，整车生产工艺聚焦于零部件及工程机械技术，整车厂的传统制造工艺及动力总成为汽车核心竞争力。智能电动车时代，年轻消费群体更看重智能及交互体验，为智能化功能支付溢价的意愿增强，整车厂电动化、智能化开发要求随之发生改变，自动驾驶、智能座舱和智能底盘三条主线成为整车厂争相布局的新高地。 内饰件顺应智能座舱趋势，需要预留更多的电子件接口，产品复杂程度更高。以特斯拉 model3 为例，仪表板采用极简主义设计，在保证原有功能的基础上不断的做减法，摒弃传统车组合仪表和各类按键旋纽，采用隐藏式纵向贯通出风口和功能高度集成的中控大屏，融合了工程和造型设计，使仪表板的造型设计简约流畅。Model 3 的出风系统包含空调、除霜风道、吹面风道、吹脚风道、出风口等部件，与其它传统出风口相比，吹面风道包含主吹面风道和辅助吹面风道，而传统车型吹面风道没有辅助吹面风道；前除霜风道、前侧霜风道、主吹面风道、辅助吹面风道，从车前到车后呈圆弧状分层布局排布，空调出风走向顺畅，而且避免了风道Z 向层叠布置，可有效降低仪表板的 Z 向高度。

2.2.3 合作开发：Tier0.5 级渐成趋势，催生模块化集成产品

传统整车厂商与零部件企业多采取 Tier1、Tier2 等合作模式，Tier1是将上游材料加工组装形成相关零部件后，再向整车厂供应，在产业链中，整车厂须面对众多 Tier1 供应商，产业链较长，且影响开发效率和管理效率。Tier 0.5 级合作模式是通过将大量 Tier1 供应的零部件进行整合并形成模块化、系统化集成产品向整车企业供应，整车企业只需管理和对接Tier 0.5级供应商，一方面有利于整车厂商提升开发效率和造车效率，另一方面还有利于整车厂商精简供应链和降低管理成本，已成为汽车产业未来发展趋势。对 Tier 0.5 级供应商而言，不仅能更好地满足整车企业对于供应链管理的需求，提升配套单车价值量，同时也将增强 Tier 0.5 级供应商与整车厂的合作粘性。 经过多年的发展，公司已具有强大的技术实力、产品配套供应能力和高效的管理效率，并已完成多项集成整合的模块化、系统化产品配套服务，具备成为 Tier 0.5 级供应商的综合实力。近年来，公司业务发展迅速，与多家整车企业建立了紧密的业务合作关系，在 Tier 0.5 级供应模式市场趋势推动下，已有多家整车厂商寻求同公司建立新型供应合作。为满足下游市场需求，公司有必要建设满足 Tier 0.5 级合作要求的新型产业配套基地，推动公司整体竞争实力和盈利能力的提升，为公司未来快速发展提供坚实支撑。

2.3 行业空间：新能源车渗透率快速提升，智能座舱打开市场空间

汽车行业从短期来看，汽车市场在复苏，但基础仍不稳定，一方面，全球汽车供应链不稳定因素增加，汽车市场的不确定因素仍存在；另一方面，随着居民收入水平的逐渐提高，国家和地方政府出台和落地各种促进汽车消费的政策，如优化限购政策、开展新一轮“汽车下乡”、以旧换新、支持停车场建设等一系列刺激汽车消费政策，我们预计在政策刺激下汽车消费将逐步回暖，汽车市场加快恢复。 从全球汽车工业结构看，发展中国家新车产量和和汽车保有量占比均不断提升，影响不断加大；但汽车的普及度与发达国家相比差距仍然巨大，美、日、德等发达国家每百人汽车保有量均超过50 辆，而发展中的中国2022年每百人汽车保有量仅约 22 辆，中国与主要发达国家汽车保有量水平还有比较大的差距。相对于中国人口数量、中等收入人群占比、人均GDP等而言，中国潜在汽车消费潜力巨大，为汽车工业提供配套的本行业仍有较大的发展空间。

当前汽车“电动化、网联化、智能化、共享化”（新四化）已成为汽车产业发展的潮流和趋势，汽车市场进入需求多元、结构优化的新发展阶段，新能源汽车渗透率不断提升，智能汽车也已经进入到大众化应用的阶段，汽车不再是一个简单的交通工具，现在的汽车正朝着一个可移动的智能终端转变。汽车新四化的发展使得越来越多的新技术集成到汽车饰件中，对汽车饰件提出新的要求，同时也为汽车饰件行业的发展提供了新的机遇，推动汽车饰件朝着“安全舒适、节能环保、美观时尚、智能集成”方向发展，因此，从中长期看，为汽车工业发展相配套的本行业还有较稳定的发展空间。公司所处的行业为汽车零部件行业，公司产品主要包括仪表板总成、顶置文件柜总成、门内护板总成、立柱护板总成、流水槽盖板总成和保险杠总成等，归属于汽车零部件中的车身系统，进一步可细分为汽车内外饰件。汽车零部件行业是汽车工业的重要组成部分，汽车零部件行业的发展得益于汽车整车制造行业的持续稳定发展，其前景与汽车消费的市场需求密切相关。汽车内外饰是汽车零部件领域规模最大的细分市场，涉及的产品众多，从行业体量上看，内外饰的整体行业规模巨大，占汽车零部件总体规模的近1/4。根据高工产研 2023 年，中国新能源汽车销量预计达到930万辆，电动化渗透率达到 31.2%；2024 年，在核心部件动力电池成本持续下降及更多、更丰富车型推出情况下，我国新能源汽车销量仍将持续增长，预计2024年我国新能源汽车销量将达 1150 万辆（含出口），电动化渗透率有望超过37%。其中，新能源乘用车销量为 1100 万辆，同比增长18.28%，电动化渗透率有望突破 40%。

根据公司可转债募集说明书，仪表盘总成和门内护板总成的单车价值量均为 1200 元，座舱系统一体化集成产品单车价值量2000 元，参考高工产研 2024 年国内乘用车销量预测数据 2750 万辆，我们测算仪表盘总成、门内护板总成和座舱系统一体化集成产品的市场空间合计为1210亿元。

3 竞争优势：公司具备客户资源、技术实力、成本控制和产能布局四大要素

3.1 客户资源：公司跻身国内第一梯队饰件供应商行列

公司成立之初立足于汽车零部件产业集中的长三角地区，以仪表板总成为核心产品，迅速与一汽集团等汽车制造商形成合作关系。随着技术水平、生产工艺及服务能力的不断提升，公司逐步扩大汽车饰件产品应用范围，快速抢占以中、重型卡车为代表的商用车市场，并成为该领域汽车饰件总成服务的领先企业。同时，公司产品不断应用于乘用车领域，成为部分乘用车制造商的核心零部件供应商。 目前，公司与一汽解放、北汽福田、陕西重汽、中国重汽、东风汽车等国内前五大中、重型卡车企业，以及吉利汽车、奇瑞汽车、上海汽车、一汽大众、上海大众、广汽集团、比亚迪、理想汽车、蔚来汽车、长安福特、江铃福特、长城汽车、国际知名品牌电动车企业均建立了良好的合作关系。公司 2022 年营收快速增长的原因主要是来自国际知名品牌电动车企业、吉利和奇瑞的营收快速增长，其中吉利和奇瑞作为自主品牌的代表，在公司营收占比重稳步上升，为公司贡献营收基本盘；国际知名品牌电动车企业主要因为上海工厂产能释放，主力车型全面放量，迅速成长为公司第二大客户。

3.2 技术实力：开发与检测能力领先，助力产品提升市占率

公司自成立以来，一直以技术为发展先导，通过技术引进及自主开发的方式，确立了在行业内领先的技术地位，截至2023 年上半年，公司及控股子公司累计拥有专利 162 项，其中发明专利7 项、实用新型专利154项、外观设计专利 1 项。现阶段，公司在同步研发、模具开发、检测试验等方面形成了一系列技术优势，使得公司成为汽车饰件整体解决方案提供商。

（1）同步开发能力

公司在发展过程中，不断以客户需求为导向，充分参与到汽车开发的各个环节。目前，公司具备新品开发全流程覆盖能力，仅需要汽车制造商提供相应风格、功能及关键参数，公司即可对汽车饰件产品进行同步开发。能够自主完成效果图设计、CAS 设计、油泥模型制作，到CAE分析、模具工装开发、工程匹配以及试验验证等全部新品开发环节，从而在很大程度上减少委外研发沟通时间及成本。公司在与汽车制造商同步开发过程中，开发能力获得客户广泛认可。公司多次获得汽车制造商授予的荣誉奖项。

（2）模具自主开发能力

公司不但拥有模具管控能力，而且具备多色、低压、高光、薄壁、气辅等汽车饰件注塑模具的自主开发能力。在产品设计方面，自主模具开发能够结合同步开发对产品工艺进行合理性分析，避免设计的反复进行，从而提高产品开发效率，增强客户协作黏性；在模具制造方面，公司立足于提高产品生产稳定性及产品生产效率，通过系统化的管理、专业化的设计及精益化的生产，有效缩短模具开发周期，并确保模具的先进性和合理性；在售后服务方面，公司能够快速应对客户产品升级需求，并通过模具的修改及应用，迅速将产品样件提供至客户，从而在较短时间内实现客户产品升级。

（3）检测试验能力

公司自成立以来，一直注重产品质量，对原材料及产成品均进行严格的检测试验，充分保障汽车饰件产品质量及安全性符合汽车制造商要求。目前，公司已经成立实验中心，并获得中国合格评定国家认可委员会实验室认可证书，实验中心下设 15 个细分实验室，从感官质量、被动安全、环境模拟以及材料分析等各方面实现对产品的检测与试验，为公司产品性能和质量提供可靠保证。 以公司仪表盘总成产品为例，该类产品是公司核心产品，在国内汽车饰件市场中占有重要地位。2022 年度公司该类产品在整个汽车市场的市场占有率为 13.54%，其中：中、重型卡车领域的市场份额位居行业前列，2022年度公司中、重型卡车用仪表板总成销量为18.50 万套，市场占有率达到24.10%；另外，2022 年度公司仪表板总成在轻、微型卡车及乘用车领域市场占有率分别为 5.10%和 13.95%。由于乘用车的市场容量较商用车市场容量更大，随着公司在乘用车业务领域的大幅扩展，特别是进入上汽大众、一汽大众、国际知名品牌电动车企业等合资、外资品牌的供应商体系后，公司未来在乘用车领域的市场占有率将会进一步提升。

3.3 成本控制：具备先进工艺和设备，三项费用率优于同行

3.3.1 公司具备领先的生产工艺及先进的生产设备。

（1）领先的生产工艺

公司一贯注重新工艺在汽车饰件生产中的应用，帮助汽车制造商提升整车性能、增强视觉效果。在国内自主品牌汽车饰件供应商中，公司是商用车领域最早利用搪塑工艺提高内饰舒适性、利用长玻纤增强反应注射成型技术实现产品轻量化的企业，同时也是最早自主开发并规模化生产隐式气囊仪表板的企业。除上述工艺技术外，公司在生产中还广泛应用阴模成型、双料注塑、激光弱化、冷刀弱化、双层叠模、水刀切割、火焰处理等先进工艺，部分工艺技术达到领先水平。

（2）先进的生产设备

公司先后引进德国业纳（Jenoptik）激光弱化系统、德国克劳斯玛菲（Krauss Maffei）注塑机和反应发泡设备、奥地利恩格尔（Engel）双料注塑机、意大利康隆（Cannon）发泡机、德国必能信（Branson）振动摩擦焊接设备等一系列国外先进的生产设备。通过先进设备的应用，公司具备高效的柔性化生产能力，有效提高设备利用效率，为进入大客户的供应体系提供了设备保障。

3.3.2 公司三项费用率优于内饰同行

公司不断完善内部制度建设，减少浪费，从而控制各项费用，使得公司销售费用率和管理费用率保持较高控制水平。在管理提升方面，公司努力提升产品质量，强化在产品设计时的平台化及零件的标准化、通用化，强化外购件的交货及时性和质量保证，运用工具检测加强过程质量控制，提升公司产品质量水平和现场管理水平。加强人力资源管理，创新人才理念，夯实人才队伍。打造一支专业化、复合型和具备国际化竞争实力的技术和管理人才团队。信息化建设：公司逐步提高工业化和信息化融合，提升生产端智能化和数字化水平，提高生产工作运营效率。 我们选取了华域汽车、岱美股份、常熟汽饰和继峰股份作为公司在汽车内饰行业的可比公司，在毛利率和净利率方面，岱美股份和常熟汽饰优于公司，其中岱美股份毛利率领先较多的原因是遮阳板和头枕产品的毛利率较高，常熟汽饰净利率领先较多的原因是来自联营企业和合营企业的投资收益较多；在三项费用率方面，仅有华域汽车略优于公司，公司明显领先于其他可比公司，主要原因是公司管理费用率明显低于可比公司，说明公司在管理能力方面明显优于同行。

3.4 产能布局：国内外产能全面布局，践行就近配套客户战略

随着客户资源的逐步积累及工艺技术的日益成熟，公司开始积极进行战略布局，以长三角地区、京津地区、华中地区、华南地区、西南地区汽车产业集群为市场基础，结合现有客户生产区域布局，在常州、丹阳、芜湖、宁波、北京、青岛、长春、鄂尔多斯、长沙、佛山、成都、宁德、重庆、西安、上海、杭州、合肥、天津、大连等 19 个城市设立了生产制造基地，大幅提高了产品供应效率，提升产品准时交付能力，并有效降低产品运输成本。为了加强公司对行业前沿技术的研究、巩固公司行业技术领先地位，公司设立上海研发中心，以强化公司技术创新能力，进一步提升公司核心竞争力。此外，为把握汽车产业国际领域内的发展趋势、满足客户需求，公司已在马来西亚和墨西哥投资设立公司并建立生产基地，并在美国设立子公司，培育东南亚和北美市场并推动公司业务辐射至全球。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）