2023年广电计量研究报告：领导层换届+首次股权激励，利润改善可期

一、首次进行股权激励，彰显未来持续发展信心

公司领导层换届，新任董事长及总经理注入新活力。公司新任董事长杨文峰先生为 广州无线电集团董事会秘书、资本运营部部长及董办主任，广电计量为广州无线电 集团下属公司，此次更换凸显出母公司对于广电计量长远发展的期望与坚定信心。 公司新任总经理明至茂先生为博士研究生学历，曾任中国卫星海上测控中心高级工 程师，公司技术专家，技术背景深厚。

首次发布股权激励目标，彰显未来发展信心。2023年10月18日，广电计量发布《2023 年股票期权与限制性股票激励计划（草案）》，拟向激励对象授予权益数量不超过 1,725万份，约占草案公告发布时公司股本总额5.75亿股的3.00%。计划采取的激励 工具为股票期权和限制性股票，首次激励计划授予股票期权的行权价格为14.71元/ 份，授予限制性股票的授予价格为8.83元/股。本次授予的股票期权等待期分别为自 授予之日起24个月、36个月、48个月，可行权比例分别为33%、33%、34%；授予 的限制性股票限售期分别为自授予登记完成之日起24个月、36个月、48个月，解除 限售比例分别为33%、33%、34%。本次激励计划授予的激励对象不超过623人，包 括公司高级管理人员、对公司经营业绩有直接影响的其他管理人员及核心骨干。

股权激励业绩考核目标较高，彰显公司发展信心，激发公司业务活力。从盈利角度 看，以2020-2022年扣非归母净利均值（1.28亿元）为基数，24-26年扣非归母净利 目标增长率不低于82%/128%/175%，对应的扣非归母净利为2.33/2.92/3.52亿元， 同时净资产现金回报率（EOE）不低于25/27/28.5%，且不低于同行业平均水平；从 现金管理看，24-26年现金营运指数不低于0.93/0.95/0.97；从研发投入看，以20-22 年研发投入均值为基数，24-26年研发投入增长率不低于52/75/100%。本次股权激励 计划彰显了公司对未来持续发展的信心，公司员工与企业成为利益共同体，有望激 励核心员工和优秀人才的积极性、主动性与创造性，提升经营效率，刺激业绩发展。

二、2023 年 Q3 净利率维持稳定，有望进一步改善

（一）2023 年 Q3 净利率稳定，较可比公司仍具改善空间

公司营收同比增速稳定，2023年前三季度公司毛利率有所提升。2023年前三季度实 现营收19.63亿元，同比增长18.26%；归母净利1.33亿元，同比增长76.81%；扣非 净利1.13亿元，同比增长201.06%；毛利率为42.31%，同比增长4.48pct。公司前三 季度毛利率提升的主要原因是内部管控的完善及效率的提升，根据公司2023年11月 6-7日投资者关系活动记录表，公司今年在成本控制方面做了梳理，取得了一定成效。 相比去年新增员工比例较高，今年公司降低了人员增长速度并做了一定的人员调整。

公司以物理类检测为主，物理类检测营收占比高。从分产品收入看，2022年公司计 量业务实现营业收入6.04亿元，同比增长19.86%；可靠性与环境试验业务实现营业 收入7.64亿元，同比增长17.29%；电磁兼容检测业务实现营业收入2.95亿元，同比 增长21.40%；化学分析业务实现营业收入1.52亿元，同比增长24.24%；食品检测业 务实现营业收入1.80亿元，同比增长13.16%；生态环境检测业务实现营业收入1.78 亿元，同比增长2.87%；EHS评价服务类业务实现营业收入1.97亿元。 公司物理类检测毛利率较高，化学检测板块毛利率水平提升空间大。从公司细分业 务板块毛利率水平看，公司深耕物理类检测行业多年，在物理类检测服务上具备较 强的竞争优势，其中可靠性与环境检验及电磁兼容检测是公司优势业务板块，盈利 能力强，毛利率维持在50%左右；而化学检测的业务—生态环境检测、食品检测业 务毛利率显著低于偏物理检测业务，主要源于化学检测行业竞争更为激烈，且该业 务仍处培育阶段，实验室投产后产能利用率较低，毛利率水平不高，仍具备上升空 间。

公司净利率水平较行业可比公司具有较大提升空间。2022年公司净利率、毛利率分 别为7.30%、39.62%。公司以物理类检测为主，和同为以物理类检测为主的苏试试 验对比，净利率有较大改善空间，2022年苏试试验净利率、毛利率分别为17.26%、 46.66%；和综合类检测龙头华测检测相比，毛利率和净利率均有较大改善空间，2022 年华测检测的净利率、毛利率分别为49.39%、18.02%。

公司研发费用率、销售费用率提升空间大。广电计量与苏试试验均为物理检测龙头， 相较而言，广电计量净利率、毛利率均有较大改善空间。广电计量期间费用率高于 苏试试验，从期间费用率的拆解来看，主要原因在于广电计量的研发费用率和销售 费 用 率 显著 高 于苏 试试 验 ， 2022 年广 电 计量 的 研 发和 销 售费 用率 分 别 为 10.11%/14.27%，而苏试试验仅为7.45%/6.35%。

研发投入保障公司核心竞争力，销售费用率下降空间较大。公司注重研发投入，根 据公司22年年报，公司是国内极少数同时通过CMA、CNAS、CATL及特殊行业资质 等资质认证的第三方计量检测服务机构之一，经营资质的全面性代表了公司领先且 全面的技术能力。高研发费用有助于公司构筑高端技术能力和差异化优势，保证公 司市场竞争力。2022年公司销售费用率14%，高于可比公司苏试试验近8pct，公司 销售费用增长的原因在于： 1. 业务员考核指标变化。公司以前的考核主要针对收入指标，近年逐步调整为以 利润率和回款指标为主的考核，2022年新增对业务员预收款给予奖励； 2. 新增服务网点和市场人员。2022年铺设了83个计量服务网点，相应招聘了一些 市场人员，2023年仍在继续铺设，并增加少量市场人员。 公司2023年人员增速预计较2022年小幅增长，除了培育业务增长带来的人员增长外， 其他板块人员增幅收窄，同时公司对人员素质结构进行调整，在人员招聘上更倾向 于高端人员。未来随着公司人员结构调整逐步完成，从投入期进入收获期，人均有望得到提升，进入盈利能力爬坡期。

（二）公司实施精细化管理战略，23 年以来初见成效

受益于稳定增长的优质行业赛道，公司营收稳步增长。根据国家认监委数据统计， 2016-2021年，全球检验检测行业营业收入由1.02万亿元增长至1.65万亿元，CAGR 超10%。自2012年以来，公司的营业收入进入稳步增长的通道，10年间增速保持在 15%-50%的区间范围，2012-2022年收入复合增速32.8%。但2020年以来公司承担 了较大的业绩压力，我们认为主要原因有几点：

1. 部分收购企业业绩不达预期，对利润造成影响。这方面主要受中安广源的影响， 2021-2022年均低于业绩承诺，2021年公司对子公司的商誉计提了减值准备 590.88万元，2022年对子公司的商誉计提了减值准备4194.17万元。2022年中 安广源未能实现承诺业绩主要是因为受宏观经济形势波动影响，签单减少，收 入下降，但费用成本相对刚性。2023年为对赌结束的第一年，公司业务结构和 成本管控均在调整，收购企业不达预期拖累整体业绩。

2. 公司强总部垂直化经营管理方式依赖总部正常运转，在疫情期间灵活性较低。 根据公司2023年3月31日投资者关系活动记录表，公司各地区实验室之间存在 跨区域协作，尤其是可靠性与环境试验业务有较多大型订单需跨区协作进行消 化。2022年受到外部环境影响，公司各地实验室之间的跨区协作不能顺利开展， 公司部分试验采用当地外包方式，导致可靠性与环境试验业务的外包成本增加。

3. 受实验室建设周期较长与以政府为主的客户结构影响，食品和环境检测业务利 润承压。2018年公司新设了5家子公司，主要投建了计量、食品检测和环保检测 实验室。这类实验室的建设周期较长，食品检测和环保检测实验室从建设到完 全达产需要2-3年时间，在收入增速上体现相对较慢，盈利周期较长。在客户结 构上，食品和环保检测业务以政府客户为主，较为依赖政府委托采购，一方面 受疫情影响，在这两块政府开支减少；另一方面目前承接政府业务竞争趋于激 烈，而采样环节相对较多，对技术水平的要求也偏高，因此对公司利润水平造 成影响。

2020年起，公司开始实施精细化管理，但由于外部疫情因素导致利润率仍有压力。 2023年以来外部影响减弱，叠加公司前期精细化管理措施逐渐体现，2023年三季度 公司净利率有所恢复，23Q3单季度公司净利率为10.06%，同比增长1.88pct，随着 公司新领导层就任，叠加股权激励提高员工积极性与活力，未来公司盈利水平有望 进一步提升。公司所实施精细化管理措施具体包括：

1. 强化成本费用管控。公司内部推行精细化管理，加强了重点成本费用项目的管控 和经营责任考核；同时加强了历史应收账款回收，强化销售闭环管理，缩短应收 账款周转期，强化回款及利润等核心经营指标提升，有效保障利润目标的实现。

2. 全面优化人员结构，整体提升人均效能。2020年起，公司开始有效控制整体人 员规模，根据公司2023年4月12日投资者关系活动记录表，2023年人员增速预计 控制在15%以内（不包含并购），除了培育业务增长带来的人员增长外，其他板 块人员增幅将会收窄，公司将对人员素质结构进行调整，在人员招聘上更倾向于 高端人员，采取各项人效提升手段，优化人员结构，提升人均产值效益。

3. 前移管理重心，做强做优子公司。管理重心向子公司前移，是公司结合疫情常态 化的趋势做出的调整。公司从总部各业务线、职能部门选拔技术、市场和综合管 理优秀人才充实各子公司，配强子公司经营管理团队；梳理子公司经营管理层职 责分工，完成公司总部与子公司日常经营管理授权，简化总部对子公司日常业务 审批流程，保持公司总部对子公司重大事项的监督管理与审批。逐步实现大部分 订单业务流程在子公司闭环，提升子公司当地的订单消化能力，使得业务流程更 快、效率更高、子公司积极性更高。

4. 实施大区业务协同管理模式。提升区域市场的开发效率以“区域性原则、灵活性 原则、一致性原则”为基本思路，形成专项规划并落地实施，明确各大区的区域 划分、功能定位、区域负责人的职责定位，提升区域发展协同性。

（三）食品+环境板块业绩改善有望驱动净利率提升

2023年有望成为食品、环境检测业务板块业绩拐点。食品和环保检测板块是公司目 前利润端主要压力来源，近年公司食品和生态环境检测业务目标是实现扭亏。2022 年公司食品检测及生态环境检测业务分别实现收入1.8/1.78亿元，同比增长 13.16%/2.87%，但毛利率分别下滑5.81/8.05pct，2022年业绩整体低于市场预期， 主要因为疫情影响业务进展，产能释放受限。根据公司2023年4月14日投资者关系活 动记录表，2023年公司对食品和生态环境检测业务在收入规模上不做更高要求，在 利润上的目标是实现大幅度减亏。从已披露的2023年半年报看，2023年有望成为公 司食品及环境板块业绩拐点，生态环境检测业务与食品检测业务营业收入较上年同 期增幅分别为4.49%/2.19%；营业成本较上年同期减少分别为7.47%/22.88%；毛利 率较上年同期增加分别为10.96/24.29pct。根据公司11月8日投资者关系活动记录表， 23年前三季度食品检测和生态环境检测业务收入同比略有下降，整体实现减亏。23- 24年短期来看，食品、环境检测业务凸显的积极因素包括：

1. 疫情不利外部环境影响减弱后，政府采购业务预算预计将有所恢复。目前公司环 保及食品检测业务业务主要以政府类业务进行市场突破和品牌打造，如果政府采 购预算逐步提升，公司相关业务的利润水平也将得到提振。随着疫情不利外部环 境影响减弱，2021、2022年政府在食品、环境检测方面公共财政支出已恢复至 正增长，预计未来有望进一步提升。

2. 第三次土壤普查有望给公司带来生态环境检测业务增量。根据公司2023年4月14 日投资者关系活动记录表，公司共计10个检测基地被认定为“农业农村部耕地质 量标准化验室”，公司2022年已中标部分第三次土壤普查试点业务，23年积极跟 进相关工作，24年三普有望为环保板块贡献收入增量。

3. 折旧成本减少。公司前期大规模投入建设食品和生态环境实验室，投入的设备已 基本进入折旧末期，折旧成本将会减少。另外叠加公司内部精益管理，优化业务 结构，以“利润”作为管理重心，随着2023年多项业务产能将持续释放，公司业 绩有望迎来较大改善。

三、集成电路检测壁垒高，有望贡献新增量

（一）集成电路测试壁垒高，第三方检测优势显著

集成电路测试贯穿全产业链，需求面广泛。集成电路测试与分析下游主要为装备制 造、汽车、电力电子与新能源、5G通信、光电器件与传感器、轨道交通与材料等行 业，主要对芯片、电路等半导体产品功能和性能进行验证，从设计、制造、封装厂商 到应用厂商均需要与测试厂商合作以确保交付产品的功能。目前，大陆地区测试产 能主要集中在集成电路制造商的测试车间以及封装企业的测试业务部门，其中封装 企业拥有国内大部分集成电路测试产能。根据集成电路测试类型来划分，可以分为 芯片设计阶段的设计验证、晶圆制造阶段的过程工艺检测、封装前的晶圆测试以及 封装后的成品测试。

集成电路测试行业上游为测试设备供应商和相关测试辅料的生产商，下游是设计、 晶圆制造及封装行业。目前，集成电路测试设备供应商主要集中于欧美和日本等国 家，中高端领域测试设备主要依赖进口，PCB、探针卡等耗材多从国内采购。集成 电路测试设备通常价值较高、交付周期长，采购受国际贸易政策影响较大，因此国 内集成电路测试行业的发展受到一定影响。

集成电路测试行业技术和人才壁垒高，客户粘性较高。集成电路行业本身高技术含 量，随着行业高速发展，已经进入了高性能CPU、DSP和SoC时代。作为配套的测 试行业，需要熟悉行业新技术、新产品，掌握对于不同工艺制程产品的测试能力。另 外，集成电路测试涉及大量数据分析，需要协助客户进行产品的提升和优化，因此 必须维持测试管理的高精度和高标准，对工程师的综合能力要求极高。通常测试企 业通过前期合作和客户建立信任度及熟悉度后，未来在产品优化上的协同会更高效， 因此相对来说测试行业的客户粘性较大。目前我国测试工程师的数量相对比较少， 且集成电路测试技术。复杂程度高、研发难度大，因此经过长期培养和积累形成的 人才团队也是龙头集成电路测试企业的又一护城河。

集成电路从封测一体化转向专业分工模式，第三方检测公司优势凸显。封测一体公 司在封装完成后会进行配套测试检测，属于自检模式。测试内容主要是芯片的基本 电性能测试和接续测试，而对于更深层次的测试要求，比如功能、性能和可靠性，则 需要专业测试企业完成。独立第三方集成电路测试公司专注于测试领域的研发，结 合软件和硬件实现对芯片性能参数和功能的量测，在测试领域理解更深刻。随着技 术快速迭代，集成电路从标准品时代进入个性化、定制化时代，封装和测试两个工 序逐步分开，行业逐渐从封测一体化转向专业分工模式，独立第三方检测产能灵活、 专业测试效能更高、测试开发速度快的优势逐步凸显。

第三方集成电路测试公司对比晶圆代工企业、IDM厂商与芯片设计公司也具备独特 优势。和晶圆代工企业相比，第三方集成电路测试公司可选择的测试平台相对较多， 匹配度较高，交期具有明显优势，测试成本相对较低。和IDM厂商相比，第三方测试 公司可接受订单的范围较广，而IDM厂商一般不接受外部订单。鉴于对商业和技术机 密的保护，芯片设计公司一般不会将同类产品的芯片测试需求交付于其他芯片设计 公司的测试厂，因此芯片设计厂商的测试产能利用率不高。

（二）行业处于成长期，商业模式转变驱动高增长

集成电路产业向中国大陆转移，国内集成电路市场迎来快速增长。全球集成电路产 业规模仍然在不断增长，且集成电路产业向中国大陆转移的趋势不断加强。根据中 国半导体协会统计，自2015年至2021年，我国集成电路市场销售规模从3610亿元增 长至10458亿元，复合增速达19.4%。集成电路设计、制造、封装和测试等各产业链 环节市场需求亦持续增长，其中设计和制造业占比不断增长。 未来驱动我国集成电路测试行业增长的主要因素有：（1）设计及制造环节市场规模 不断提升；（2）集成电路国产化率提升催生对国内厂商的测试需求；（3）集成电 路产业从IDM模式转向Fabless模式后对于专业化测试厂商的需求提升。

1.集成电路测试是设计和制造验证的必须环节，设计与制造的快速增长推动测试需 求提升。在设计方面，根据中国半导体行业协会的数据，2021年我国集成电路设计 市场规模达4519亿元，同比增长19.6%，在集成电路市场占比达到43.2%，2015-2021 年设计市场规模复合增长22.7%。在制造方面，大陆地区晶圆制造环节已初具规模， 同时国内的晶圆建厂潮正带动晶圆制造产线规模加速扩张，2021年我国集成电路设 计市场规模达3176亿元，同比增长24.1%，在集成电路市场占比达到30.4%，2015- 2021年设计市场规模复合增长23.4%。在设计与制造市场的快速增长下，测试需求 也相应提升。

2.集成电路国产化进程加快，驱动测试需求增长。我国集成电路终端产品消费市场 庞大，我国芯片产量难以满足终端消费需求，因此很大一步法依旧依靠进口。从进 出口金额来看，根据海关总署统计数据，2017-2022年我国集成电路进口金额复合增 速为9.8%，出口金额复合增速为18.1%，而根据中国半导体行业协会数据，2017- 2021年我国集成电路市场销售额的复合增速17.9%，由此可见我国集成电路国产化 进程加快，国产化率提升后国内厂商的测试需求也会增长，因此中国大陆测试厂商 的收入有望提升。

中国大陆晶圆厂加大投资力度，产能快速扩张。集成电路产业加速向中国大陆转移， 中芯国际、华虹宏力、武汉新鑫、三星、台积电、海力士等中资、外资集成电路企业 相继在国内投资建设晶圆制造厂。晶圆制造的本土化趋势明显，本土晶圆测试企业 有望受益本轮扩张获得更多测试订单。

3.IDM模式向Fabless模式转变，Chipless崛起，商业模式变化下第三方测试厂商显 著受益。集成电路相关企业主要分为两类，第一类是IDM模式，此类公司涵盖了集成 电路设计、制造以及封装、测试为一体的垂直整合型公司，代表公司为英特尔、索尼、 海力士、美光等。IDM公司承担芯片制造的整个过程，除了投入大量资金建立生产工 厂和购买设备，还要持续投入研发资金保证先进技术工艺，风险高、资产重。第二类 是Fabless模式（无晶圆厂芯片商），即专业分工模式，芯片设计公司仅从事芯片设 计工作，制造、封装、测试等工作都委托于第三方代工，代表公司有华为海思、AMD、 汇顶科技、豪威科技等。随着芯片新兴技术迭代速度加快，IDM模式下公司对于先进 工艺的追赶越来越难，因此行业逐步向专业化转变，晶圆制造和集成电路测试订单 从IDM厂商流出，驱动第三方测试企业收入上升。

Chipless商业模式崛起，进一步挤压IDM模式市场份额，第三方测试公司市场份额 提升。Google、Amazon、苹果和华为等大厂相继投入自有系统单芯片(SoC)研发， 进入自主研发和设计芯片的阶段，实现对于芯片设计和后端应用两大环节的掌控， 形成新的Chipless商业模式（无芯片模式）。Chipless模式下测试需求也将交给第三 方测试企业，推动其市场份额提升。在中国大陆市场，Chipless模式快速崛起，以格 力、阿里、小米、美的为代表的拥有巨大终端消费者的企业纷纷进入芯片设计行业， 逐渐降低对传统IDM模式企业的依赖，进一步推动专业分工模式市场规模增大，因此 新商业模式崛起将使独立第三方测试企业显著受益。 集成电路测试行业维持较高增速，2024年市场空间有望超500亿。根据伟测科技招 股说明书，2021年我国集成电路测试行业市场规模达316.3亿元，2011-2021年十年 复合增速为23.93%。

我们对于我国集成电路测试行业未来市场空间进行了测算，测算逻辑如下： （1）集成电路行业规模：2017-2021年我国集成电路市场销售额的复合增速为17.9%， 随着全球集成电路产业向中国大陆转移，未来5年我国集成电路领域有望维持较高增 速。根据前瞻产业研究院的预测，2021-2026年我国集成电路市场规模复合增速将达 到16%。我们根据前瞻产业研究院的同比增速进行测算，考虑到2022年疫情因素调 低了行业增速，预计到2024年我国集成电路行业规模有望超1.6万亿元。 （2）集成电路设计业规模：根据中国半导体行业协会数据，我国集成电路设计业规 模增速高于整个集成电路行业，设计业在集成电路行业占比从2019年的40.5%提升 自2021年的43.2%。我们预计集成电路设计业未来在集成电路行业占比将持续提升， 考虑到当前占比已经较高，每年提升速度下降，预计2021-2024年每年提升0.3-0.4个 pct。

（3）测试成本占设计营收比：根据华岭股份招股书援引中国台湾工研院的数据，集 成电路测试成本约占到IC设计营收的6%-8%，我们假设测试成本占IC设计营收7%。 测算局限：此处测算仅考虑集成电路设计业对应的测试需求，未考虑晶圆制造及封 装后的测试需求。因此集成电路测试行业实际空间更大。此外，我们的测算未将第 三方测试的市场空间单独测算，此处行业空间包含部分芯片设计厂自检所产生的收 入。

测算结果：我们测算我国集成电路测试行业规模2023-2024年有望达到427/507/601 亿元，2021-2025年复合增速为17.4%。

（三）公司自建培育集成电路业务，产能不断扩大

公司自建培育集成电路业务，收入增长快。目前公司集成电路检测业务体量相对较 小，收入增长较快。公司集成电路检测业务采用自建模式培育，检测能力布局较为 全面综合，资金量投入较大，人员素质要求较高，是公司内部博士人员最多的业务 板块。根据公司11月6-7日投资者关系活动记录表，今年前三季度公司集成电路检测 业务体量相对较小，收入增速超过40%。公司2023年上半年集成电路检测业务营收 为7905.05万元，同比增长61.78%，成功获取半导体行业多个重点客户，车规领域客 户对业务的市场认可度逐步提升，产能受限因素逐步减弱，业务运营效率有所提升。 特殊行业、汽车、通信为公司集成电路业务提供主要增长驱动。公司在集成电路检 测业务的能力布局较为全面，根据公司2023年10月27日投资者关系活动记录表，公 司集成电路检测业务下游客户分布：特殊行业约占比50%、通信类约占比25%左右、 汽车类约占比25%。

集成电路产能不断扩大，随着爬坡期到来收入及利润率有望共同上升。根据公司 2022年10月26日投资者关系活动记录表，2022年公司在上海、广州、成都布局了集 成电路检测实验室，根据公司2023年3月31日投资者关系活动记录表，公司集成电路 检测广州实验室和上海实验室正在扩建，此外还布局新建了集成电路成都实验室和 无锡实验室，实验室投入较大。随着集成电路实验室陆续达产，进入产能爬坡期，集 成电路板块收入及毛利率有望共同增长。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）