2023 年回顾

截至 11 月 1 日，SW 家电板块 PE ttm 估值倍数为 12.47x，处于过去 5 年的 6.02%分位数 水平，估值较年初略微回调。回顾 SW 家电板块指数变化，家电板块走势以业绩驱动为核 心，优质家电企业受益于消费复苏、地产有序恢复；企业专注修炼内功，多方位布局线上 线下多维渠道，提升盈利能力，改善现金流状况，加快存货周转提升经营效率。年初以来，SW 家电板块股价表现较优秀，截至 2023 年 11 月 1 日，家电板块 2023 年累计 上涨 4.70%，在 31 个 SW 一级子行业中排名第 7。

行业景气度分化明显，成本红利持续绽放

相对而言，2023 年前三季度家电市场需求恢复速度缓慢。根据国家统计局数据，2023 年 1-9 月家用电器和音像器材类零售额累计同比-0.60%，家电板块增速低于总消费行业（社会 消费品零售总额累计同比为+5.5%）；根据奥维云网数据，2023 年前三季度我国家电市场零 售额规模为 5713 亿元，同比+1.7%。

刚需品类增速高于行业整体，空调上半年放量，大多数品类前三季度零售量同比下滑，刚需品类呈现量减额增趋势。根据奥维云网，今年 前三季度冰箱零售额/零售量分别同比+4.3%/-3.8%，烟灶消零售额/零售量分别同比 +2.3%/-2.1%，微蒸烤复合机零售额/零售量分别同比-7.7%/+3.2%，电热零售额/零售量分 别同比+0.8%/-6.6%，清洁电器零售额/零售量分别同比-6.0%/+3.3%。受益于高温天气、企业促销，今年 2 月至 7 月（冷年开盘前）空调维持高增。根据产业在 线数据，今年 1-7 月空调累计销量为 11485 万台，同比+14.1%，较 2019 年 1-7 月+11.5%； 1-9 月累计销量为 13701 万台，同比+11.1%，较 2019 年 1-9 月+11.4%。

7 月起主要原材料表现分化，但家电行业涨价仍在持续， 原材料价格于 22 年下半年起下降，并于 23 年上半年持续处于低位，企业制造成本较低。 家电主要原材料（铜/铝/塑料/冷轧板等）价格在去年下半年以来全面回落，家电企业成本端 压 力 不 断 缓 解 ； 23H1 铜 / 铝 / 塑 料 / 冷 轧 板 均 价 相 比 去 年 同 期 分 别 -5.25%/-13.55%/-22.02%/-17.23%。

7 月份至今，原材料价格同比表现分化：截至 10 月 31 日，铜/铝均价相比去年同期分别 +4.95%/+4.21%，塑料/冷轧板均价相比去年同期分别同比-16.24%/+0.97%。但根据终端零 售数据，家电行业涨价仍在继续，23 年以来企业毛利率保持上升态势。根据奥维云网，9 月家电线上/线下均价分别同比+9.9%/+4.03%。分季度看，Q3 家电板块毛利率为 26.36%， 同比+1.79pct；分子行业看，所有子行业毛利率均同比提升，白电/黑电/小家电/厨电/照明 设备/家电零部件分别同比+1.55/+1.37/+2.54/+0.65/+3.79/+1.25pct。

营收/利润齐修复，经营状况向好

利润持续修复，期间费用率略微上升，虽然今年前三季度消费需求和地产复苏较为缓慢，但低基数下家电行业营收仍实现稳健增 长。分单季度拆分看，年初以来家电板块营收稳健增长。Q3 单季度 SW 家电板块实现营收 3813.28 亿元，同比+8.65%；实现归母净利 292.99 亿元，同比+8.63%。

分子行业看，除黑电承压外，其他各子行业 Q3 营收均同比正增长，其中小家电/照明设备 板块环比改善明显。Q3 家用零部件/小家电/白电/厨电营收增长明显，分别同比 +12.14%/+10.08%/+8.20%/+7.68%。从利润看，小家电和黑电 Q3 承压明显，归母净利分 别同比-21.82%/-8.82%；其余板块均取得双位数同比增长，白电/厨电/照明设备/家电零部 件分别同比+13.43%/+14.22%/+12.82%/+21.84%。23Q3 SW 家电板块期间费用率为 17.00%，同比+1.78pct，小幅上升。其中销售费用率/管 理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比+1.05/+0.12/-0.03/+0.64pct。

板块公司经营稳健，存货周转加快，2023Q3 经营性现金流净额为 482.77 亿元，同比+21.45%；其中经营活动产生的现金流量 净额/营收比例达 12.66%，同比+1.33pct，经营稳健，现金流向好。分子行业看，经营性现金流净额方面，除黑电和家电零部件外其余子行业 23Q3 经营性现 金流量净额均实现同比正增长（黑电/家用零部件同比-44.72%/-73.60%）；其中，白电/小家 电/厨电/照明设备分别同比+37.02%/+40.47%/+11.92%/+32.44%。经营活动产生的现金流 量净额/营收比例方面，白电/厨电/照明设备板块分别同比+3.13/+0.72/+2.64pct，黑电/小家 电/家电零部件板块分别同比-3.54/-0.08/-6.65pct。

截至 23Q3，家电板块存货余额为 1940.48 亿元，同比-4.10%，延续自去年四季度以来的 下降趋势，存货周转加快。23Q3 家电板块存货周转天数为 65.92 天，同比减少 5.48 天， 存货周转效率提高。截至 23Q3 家电板块应收账款为 1742.42 亿元，同比+14.22%，周转天数同比增加 0.99 天。 自 22Q1 以来，家电企业对经销商使用宽松的信用政策，呵护经销商，应收账款周转天数 上升。2023Q3 厨电企业营收相对承压，小家电企业利润相对承压。

23Q3 白电企业应收账款/合同负债同比明显提升，存货周转加快。受益于空调放量，相比 22Q3 白电龙头企业存货周转天数均同比下降，应收账款和和同比负债同比提升。

内销：消费逐步回暖，地产政策进一步发力

年初以来国内消费呈现结构性复苏趋势，餐饮、旅游板块恢复较快，家电作为耐用品复苏 脚步较为缓慢；随着经济进一步回暖，居民享乐型消费及耐用品消费需求或进一步回暖。 地产端，今年前三季度竣工同比向好但销售持续承压；根据华泰地产团队观点（《投资仍待 改善，期待政策加力》，2023 年 10 月 22 日），随着需求端政策的逐步释放落地，房地产销 售或将进一步企稳，后续竣工韧性或将彰显，未来保交付、“降购房门槛、降首付比例、降 贷款利率”等利好政策或推动行业边际向好。

经济向好推动享乐型消费复苏，家电零售终端积极出货

长期来看，中国经济稳中向好，消费市场复苏势头不变。2023 年前三季度中国社会消费品 零售总额为 342,107.0 亿元，同比+6.8%；消费支出对经济增长的贡献率达 83.2%，消费对 中国经济增长的拉动作用明显增强。Q2 中国家庭享乐型消费持续恢复，其中旅游、耐用消费品消费出现好转。根据《2023Q2 中国家庭财富变动趋势》，Q2 中国家庭享乐型消费为近三年来首次突破荣枯线 100；家庭 的旅游和耐用消费品的消费均出现好转，指数均突破荣枯线 100。年初以来，所有品类 Q1/Q2 的销售费用率均实现同比正增长；Q3 除厨电板块主动控费提 高宣传效率外，其余品类销售费用率实现同比正增长。

年初防疫政策优化线下消费回暖以来，各家电企业通过积极和电商平台合作举办大促以及 策划厂商品牌日等活动双管齐下，主动管控库存，推动终端出货。 618 作为年中大促，是各平台商家出货降库存的重要节点，带动 23 年来家电线上累计数据 上行。根据奥维云网，前 1-25 周线上/线下 KA 家电零售额累计同比+7.66%/+1.87%，线上 /线下 KA 受到 618 大促积极影响，W22-W25 期间大家电空调、冰箱、烟机、洗碗机表现 较好，小电中净水、净化（两净）家电表现较好。

十一黄金周期间，家电企业通过与以京东、苏宁为代表的重点渠道在线上线下采取积极的 联合行动推动出货。此外，作为下半年最重要的大促节日，即将到来的双十一或也凭借多 平台、多活动、大力度有望吸引更多的消费者，刺激需求。除传统电商平台统一的主题促销活动之外，各空调厂商纷纷策划例如品牌日、工厂内销会、 直播引流等自家主题活动。从早期的降价一步到位让利消费者，到近年利用促销活动强化 营销价值，再到策划自有品牌购物节活动、凭借场景销售锁定目标客户、增强客户粘性提 高客单价，企业再次升级零售手段，刺激终端需求。

此外，今年以来各地多项政策出台，刺激家电内需。2023 年各地政府着力于汽车、家电等 重点消费领域，积极推动出台一批促消费措施，促进绿色智能家电消费，并聚焦已出台政 策的落实。今年 1 月 31 日，广东省商务厅率先印发《广东促进绿色智能家电消费实施方案》， 从开展家电“以旧换新”活动、推进绿色智能家电下乡、鼓励基本装修交房和家电租赁、 拓展消费场景提升消费体验、优化绿色智能家电供给、实施家电售后服务提升行动、加强 废旧家电回收利用、加强基础设施支撑、落实财税金融政策等 9 个方面入手，提出 13 项落 实举措。同时，重庆市、广西省等也紧抓机遇出台一系列政策力促家电大宗消费增长，成 效明显。

地产相对承压，预计政策加持下或边际向好

根据华泰地产团队观点（《投资仍待改善，期待政策加力》，2023 年 10 月 22 日），随着需 求端政策的逐步释放落地，房地产销售或将进一步企稳，房企现金流仍待改善，后续竣工 韧性或将彰显；未来保交付、“降购房门槛、降首付比例、降贷款利率”等利好政策或推动 行业边际向好。 复盘：关注地产周期变化对家电行业影响 从长周期来看，我们认为月度地产销售及竣工数据或首先影响家电行业估值，其次竣工数 据对地产后周期产业链景气度产生滞后影响。

复盘 2008 年 10 月以来地产行业和家电板块收益，我们认为可分为以下几个阶段： 1）2008-2010 年：2008 年 10 月起地产逐步放松，且家电下乡从 2009 年 2 月全面铺开， 家电销售预期强烈，地产周期与家电销售周期同步共振，没有展现出滞后性。同时，在家 电下乡的长期带动下，地产销售增速于 2010 年 5 月转跌后，家电在各 SW 所有板块中超额 收益依然明显。 2）2012-2013 年：小地产周期，2011 年 12 月地产政策宽松，地产政策宽松让家电板块企 稳，但是家电下乡的高基数在前期负面影响较大，超额收益不明显，直到 2012 年 7 月地产 销售增速转正后，家电板块才有较为持续的超额收益。

3）2014-2017 年：地产大周期，家电增量减少，期房交付增加，地产滞后影响明显，2014 年 7 月地产政策宽松，2015 年 4 月地产销售增速转正，但是一直到地产数据好转近 1 年后， 家电才开始有明显超额收益，且在地产销售增速转跌后 1 年仍有超额收益。 4）2018-2020 年：地产大周期，2018 年 10 月地产政策宽松后，家电估值企稳回升，2019 年有明显的超额收益，但随着疫情的冲击，虽然从 2020 年 5 月地产销售增速转正，但是疫 情因素影响下，超额收益从 2020 年开始大幅弱化。

5）2022 年：三季度政策集中于保交楼，四季度政策由需求端转向供给端。2022 年 11 月 市场风险偏好回升后，家电板块超额收益开始显现. 6）年初至今：地产销售端承压，竣工边际好转。下半年尤其八月份以来重磅政策持续落地， 政策发力进入重要观察期。后续随着保交付政策的进一步发力，销售或将进一步企稳，房 企现金流仍待改善，后续竣工韧性或将彰显。

今年前三季度地产销售承压，精装修市场受影响， 今年 1-9 月商品房销售承压，开发商缩表意愿仍然较强，但竣工同比向好。根据统计局数 据，今年 1-9 月份中国商品房累计销售面积为 8.48 亿平方米，同比-7.50%，其中住宅销售 面积同比-6.30%；房地产开发企业房屋施工面积 81.57 亿平方米，同比-7.19%，其中住宅 施工面积同比-7.40%；房屋新开工面积 7.21 亿平方米，同比-23.40%，其中住宅新开工面 积同比-23.90%；房屋竣工面积 4.87 亿平方米，同比+19.80%，其中住宅竣工面积同比 +20.10%。

受新房销售不振影响，精装修市场受影响。根据奥维云网，2023 年 1-8 月商品住宅精装开 盘项目总计 857 个，同比-30.8%；精装规模 51.91 万套，同比-44.5%，精装项目渗透率为 37.3%。

重磅政策陆续落地，或推动行业加速修复， 8 月末重磅政策持续落地，政策发力进入重要观察期。8 月 25 日住建部、中国人民银行、 金融监管总局联合印发《关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，推动落实购 买首套房贷款“认房不用认贷”政策措施。 保障性住房建设进入加速阶段，多地政策出台为保障性住房开源。年初以来保障性住房建 设被提至更高高度，政策框架更加清晰完备，而同样提至国家战略高度的城中村改造有望 和保障性住房建设形成联动效应，为保障性住房提供土地来源，后续建设有望进入加速阶 段。以保障房中最大的供应主体保障性租赁住房为例，据住建部数据，2021 至 2022 年全 国共建设筹集 330 万套保租房，而“十四五”时期全国计划建设筹集保租房近 900 万套， 在暂不考虑新增规划的前提下，23-25 年年均筹建的保租房平均在 190 万套左右。

今年 4 月以来，城中村改造被中央多次提及，后续相关政策出台和地方推进速度有望加快。 本轮城中村改造有望成为新型城镇化、扩大内需、推动房地产行业建立新发展模式的最新 抓手。历史上的城市更新通常以拆除新建为主，但本轮城中村改造并不局限于拆除新建， 也可以采用整治提升和拆整结合的改造模式。

展望未来，利好政策或将持续推动地产复苏。根据华泰地产团队观点（《投资仍待改善，期 待政策加力》，2023 年 10 月 22 日），需求端政策已在逐步释放落地，后续随着保交付政策 的进一步发力，销售或将进一步企稳，房企现金流仍待改善，后续竣工韧性或将彰显。此 外，随着“降购房门槛、降首付比例、降贷款利率”等地产利好政策出台，需求端放松步 步深入，强化托底房地产市场的决心，预计二线及以下城市将有望迎接全面放松，一线城 市也有望局部宽松，与其他政策形成合力，房价预期和购房需求有望稳定（《褪去羁绊，重 振活力》，2023 年 9 月 22 日）。

家电家居深度融合，小家电细分品类崛起

从单品走向整体，从单独购买家电走向家电家居一体化。随着家电社会保有量不断提升， 消费者对家电的需求逻辑从满足基本需要逐渐向家居美观、满足家庭基本动线需求、智能 化过渡。 家居零售自身而言，行业竞争加剧，集中度受益于市场出清、不断提升，龙头有望受益。 家居零售行业由于具备“商业物业”特征，因此现金流相对较好，劣势企业、地方性企业 尽管运营等综合维度均落后领先龙头企业，但得益先发优势，往往难以出清。2020 年以来， 家居卖场出租率不断下滑，部分落后门店开始逐步退出市场。行业的优胜劣汰使得集中度 持续提升，我国家居零售卖场双龙头居然之家、美凯龙市占率提升明显。伴随地产与促家 居消费政策落地，地产后周期消费若回暖，家居卖场龙头有望率先受益。

场景化解决方案受青睐，嵌入式/套系化/智能化热度推升， 品质生活追求当前，当下消费者对多品类联动的生活场景解决方案接受度更高。 1）嵌入式：从交付后入场到装修前期与橱柜联合入场，无缝贴合橱柜、实现全屋风格统一、 提高空间利用率。根据贝哲斯咨询，2022 年全球嵌入式家电市场规模达 2654.44 亿元（人 民币），预计2028年全球嵌入式家电市场规模将达4201.32亿元（人民币），CAGR约7.95%。

嵌入式家电在厨电产品中应用较多。当下更多消费者倾向于选择将双开门冰箱、烟灶、烤 箱等完美嵌入橱柜中的整体空间定制方案，替代自己搭配冰箱与橱柜的配色、预留尺寸、 空间设计等，重构厨房空间秩序，大大节省精力，提升家居美观度。根据《2023 中国厨房 &电器嵌入式/集成/一体化趋势》，有 2195 名受访者认为使用嵌入式/一体化电器可随心搭配， 更节省空间，有 1983 名受访者认为使用嵌入式/一体化电器能配套整体家居，可定制化风 格，有 1536 名受访者认为使用嵌入式/一体化电器可以令产品更显品质感，还有 1224 名受 访者认为使用嵌入式/一体化电器可定制门板，更美观。

2）套系化：根据 2022 年的奥维云网调研数据，46.20%人群选择套系家电为了统一家居风 格，35.30%的人群是为了实现更好的互联。根据奥维云网，2022 年中国家电市场套购规模 突破 1500 亿，其中空调/厨卫分别为 505/344 亿元，占比较高。以方太的新月厨电套系为例，凭借年轻个性化的外观设计和领先的智能化功能和性能配置 聚焦新装家庭。根据奥维云网小红书数据，年初以来方太新月套系在小红书的声量持续走 高。

3）智能化/场景化：从卖产品切入卖场景的新赛道，提供阳台、厨房、浴室、全屋空气、全 屋用水、视听等智慧家庭全场景解决方案。 以海尔 2020 年推出的场景品牌三翼鸟为例，以“1+N”能力保障落地，为用户定制覆盖衣、 食、住、娱需求的美好生活。三翼鸟能够实现场景的裂变，同时依托海尔智家体验云平台， 连接用户、企业、生态方，创造因需而变的个性化方案。同时，近年来，在全球家电产品智能化发展的大趋势下，各大厂商都积极布局智能家电领 域，致力于建立所属品牌的生态圈。根据艾媒咨询数据显示，2020 年我国智能家居市场规 模为 1705 亿元，同比+11.4%，国内市场已经涌现众多智能产品。国际上，亚马逊的 Echo、 谷歌的 Home，以及苹果的 HomeKit 都成为布局智慧家庭的先行人。

场景导向，前置装修渠道引流实现资源整合， 家电企业通过入驻红星美凯龙为代表的家居前置渠道，深度捆绑家居，互相引流。与红星 美凯龙等中高端家居卖场的合作帮助家电企业进一步打开装修前置渠道，互相引流，为消 费者提供一站体验式服务。 多品类集合，一站式体验型消费。根据 Sensormatic solutions2022 年的研究表明，63%的 中国消费者表示仍然喜欢和享受在实体店购物和浏览商品，59%的受访者表示网购永远无 法取代实体店购物体验。人们对实体店体验的要求不断提升，36%的消费者计划只去那些 提供良好体验和服务的商店。

家电、家居的联合场景再造大幅提高市场营销效率，提升消费者购买体验，刺激消费者购 买欲望。根据奥维云网，2022 年我国家居前置渠道对家电市场零售额贡献率已达 3.3%。 以红星美凯龙为例，其全球家居 1 号店智能电器生活馆于 2021 年 5 月开业，面积达 1.6 万 平方米，这也是前置渠道全国首个高端电器馆。根据奥维云网数据，截止 2023 年 6 月，红 星美凯龙已累计开出了超过 150 家智能电器生活馆。此外，2023 年 8 月，红星美凯龙重点 商场零售额达 57708 万元，订单数达 38504 单，客单价远高于线下零售家电卖场监测均价。 红星美凯龙家电场景溢价能力较强，且套购成交占比高。2023 年 8 月，红星美凯龙家电产 品溢价指数达 3.3，套购指数达 4.2。

除此之外，苏宁易购、京东家电等陆续入局，现金流相对较好的龙头加速布局，加速家居 家电融合。今年 3 月，苏宁易购正式发布零售云 4.0 店面模型，围绕“定制家庭场景到苏 宁易购”的定位，零售云将“供应链升级、场景运营优化、Super 店建设与家居赛道扩容” 三大策略，作为新时期的业务进阶方向； 4 月，苏宁易购宣布以“三体合一”的态势，整 合家电、家具、家装，与家居行业品牌商达成战略合作，为消费者提供家居家电一站式解 决方案。2022 年末，京东整合了家电、家居、家装业务，成立家电家居事业部；今年 5 月， 京东启动自营装修业务，将通过整合线上线下资源，进一步优化生态产业链。

外销：复苏趋势不变，企业迈向价值出海

家电出口链有望拥抱海外需求改善，我们认为短期内出口市场同比表现或维持积极的增长 态势，家电出口链估值修复的机会值得关注。 宏观层面上，根据华泰宏观团队观点，美国三季度 GDP 韧性超预期、制造业和非制造业 PMI 小幅改善；耐用品订单超预期；新屋销售明显回升，但 30 年期房贷利率升至高位，改 善持续性需进一步观察（《美增长显韧性；欧元区或已结束加息》，2023 年 10 月 29 日）。 且美国家电相关库存调整已经较为充分，零售商及制造商库存均有触底迹象，同时，我国 出口北美家电已经自 8 月开始明显优化，美国本土家电制造新订单也自 7 月开始回升，后 续北美家电补库需求或延续回升。

欧元区整体 PMI 不强，但是德国、法国制造业 PMI 仍在修复，区域内消费者信心较低点回 升，欧洲市场或有更多的家电品类出口预期积极。 新兴区域，我国与“一带一路”国家互惠互利、共享共赢，不但为出口营造了良好环境， 同时区域内经济潜力大，亚洲及拉丁美洲市场或不断贡献增量。

短期海外需求预期仍向好，海运价格/汇率优势或仍存

今年下半年以来，随着进一步去库存的推进和通胀回落，海外需求明显好转，家电出口增 速大幅领先中国整体出口。品类上看，大白电整体看多，黑电提价积极，小家电有补库需 求，电动类小家电表现更为积极。全球高温消化库存，拉动补库存需求，空调出口增长强 化，而洗衣机受益于亚洲及欧洲需求，表现依然强势，冰箱低基数恢复态势良好，我们仍 看好白电出口表现。而电视虽缺乏重磅体育赛事拉动，但产品价格回升，中国电视品牌海 外表现积极。小家电整体销量增长表现不强，但 8 月后基数较低，也有一定的补库需求， 增速或有提升。

结合区域来看：拉丁美洲大多数品类出口表现都较为积极，尤其在空调及电视出口占比较 高，对空调及电视机出口驱动力较强；北美洲市场从 8 月之后明显恢复，9 月同比增速来看 洗衣机、电视的增速领先，且考虑到库存及本土新订单情况，后续或有更多品类出口受益； 欧洲市场，高基数的空调、热泵仍有较大压力，但冰洗电视、清洁电器已经从二季度之后 有较强的出口表现，仍看好低基数品类的表现；亚洲市场各个品类表现差异较大，清洁电 器、热泵出口持续较好，也看好对于空调、洗衣机产品的拉动力。

出口韧性较强，家电外销表现积极， 家电出口数据自 3 月恢复以来，表现出强大韧性，虽然海外经济仍存波动，但在 22 年下半 年的家电出口较低的基数影响下，我们认为 23 年下半年出口市场同比表现或实现更为积极 的增长态势，家电出口链估值修复的机会值得关注。 根据海外总署数据显示，2023 年 9 月中国出口总值（美元）同比-6.2%，好于 wind 一致预 期的-7.6%，且降幅继续收窄（7 月、8 月分别同比-14.3%、-8.7%）。且主要商品出口同比 增速大多有所改善，家电出口表现积极，9 月家电出口金额（美元）同比+14.9%，家电出 口表现大幅好于市场大盘。 人民币量价角度来看，2023 年 9 月，家用电器出口量 35,304 万台，同比+24%（1-9 月累 计同比+7%）,出口金额（人民币）589 亿元，同比+21%（1-9 月累计同比+8.2%）。

相比国内零售市场而言，家电出口量/额从 8 月开始同比增速均环比提升明显。根据海关总 署数据，今年 1-6 月家电出口量/额分别同比+1.4%/+5.2%；国内零售市场量/额分别同比 +15.0%/+4.7%。但 8 月以来家电出口量/额均保持较高同比增速，而国内零售市场量/额表 现均有所回落。

品类上：电动类小家电出口整体较强， 中国家电出口规模一直较大，近年来持续增长。根据海关总署发布的数据，2023 年 1-9 月， 我国家电出口总额达 4642.1 亿元，同比+8.2%。我国家电出口具备成本优势、制造产业链 优势、创新优势、品质优势。在家电出口品类中，空调、冰箱、洗衣机、电视等传统大家 电品类占据了较大的规模，此外，小家电品类中，清洁电器、按摩器具、微波炉、电饭煲/ 电磁炉/电烤箱/电炒锅等、电扇、电热饮水机、食品研磨机/搅拌器等也有百亿元规模，共同 构成了家电出口的核心品类。2023 年 1-9 月，电动类小家电出口整体较强，对于中国家电出口的贡献比较大，洗衣机、 电视机、电饭煲/电磁炉/电烤箱/电炒锅等等规模较大的品类也表现出较大的拉动力。

分品类来看，我们主要观察出口规模较大、比较有代表性的产品类别，选取了大家电中的 空调、冰箱、洗衣机，音像类中的电视，厨房小电中的食品研磨机搅拌器，生活电器中的 清洁电器，共计 6 个品类的人民币出口表现。

代表性大家电：区域有明显分化，拉美表现较为积极， 大家电出口增长趋势向好。海关总署数据显示，2023 年 9 月，空调/冰箱/洗衣机/电视机出 口额分别同比 +18%/+42.1%/+30.4%/+35.2% （ 1-9 月累计分别同比 +6%/+6.3%/+27.4%/+15.0%）。 其中，空调受益于高温及能效升级带动下的海外订单需求，亚洲及拉丁美洲增长表现较强； 冰箱在 22 年低基数下需求恢复，且欧洲市场表现积极；洗衣机出口表现亮眼，亚洲需求稳 健，前期俄罗斯需求大增，近期西欧市场备货需求积极，推动出口欧洲明显增长；电视受 益于拉丁美洲及欧洲市场需求增长。

2023 年 1-9 月空调出口受益于亚洲及拉丁美洲市场的增长。2023 年 1-9 月，我国空调产 品出口的主要增长来自于亚洲及拉丁美洲市场，其中，亚洲市场金额占我国空调出口额的 50.3%，同比+8.5%，而拉丁美洲市场为我国空调的第三大出口目的地，同比+29.8%。非 洲市场出口增速虽高，但占比较低，拉动力不强。2023 年以来冰箱出口受益于欧洲市场恢复。2023 年 1-9 月，我国冰箱产品出口的主要增 长来自于欧洲市场，其中，出口欧洲市场金额占我国冰箱出口额的 31.0%（同比+31%）， 占比仅次于亚洲市场，而拉丁美洲、非洲市场也有较大的增长潜力。

2023 年以来洗衣机受益于亚洲稳健增长及欧洲市场备货需求。我们认为，一方面，日本为 中国洗衣机最大的出口市场，其经济表现稳健，夯实了洗衣机出口基石，另一方面，前期 俄罗斯需求大增，近期西欧市场备货需求积极，不断推动出口欧洲市场增长。2023 年 1-9 月，我国洗衣机产品出口的主要增长来自于亚洲及欧洲市场，其中，出口亚洲市场金额占 我国洗衣机出口额的 41.9%（同比+12.4%），占比第二为欧洲市场（同比+40.7%），而拉丁 美洲、非洲市场虽然增速较强，但占比不高，拉动力有限。

2023 年以来电视机受益于拉丁美洲及欧洲市场需求增长。2023 年 1-9 月，我国电视机产 品出口的主要增长来自于欧洲及拉丁美洲市场，其中，拉丁美洲为我国第二大电视出口目 的地，金额占我国电视机出口额的 25.6%（同比+29.2%），占比第三为欧洲市场 20.3%（同 比+54.6%），且北美洲也有一定补库存需求，恢复性增长。

代表性小家电：出口增长提速，后续或继续高增， 小家电出口有所提速。海关总署数据显示，2023 年 9 月，吸尘器/食品研磨机搅拌器出口额 分别同比+27.5%/+21.5%（1-9 月累计分别同比+7.5%/+7.8%）。 其中，清洁电器，欧洲及亚洲增长表现较强；食品研磨机搅拌器受益于亚洲及北美洲市场 需求增长。 海外清洁电器市场成熟度较高，随着补库需求增长，需求有望稳步回升。2023 年 1-9 月， 我国吸尘器产品出口的主要增长来自于欧洲及亚洲市场，其中，出口欧洲市场金额占我国 吸尘器出口额的 44.1%（同比+21.9%），占比第三为亚洲市场 23.8%（同比+20.6%），拉 丁美洲及非洲仍有待提升占比。

海外厨房小家电在居家需求回落后，缓慢恢复，9 月食品研磨机搅拌器出口表现积极，或 受益于 22 年下半年的低基数。2023 年 1-9 月，我国食品研磨机搅拌器产品出口的主要增 长来自于亚洲及北美洲市场，其中，出口亚洲市场金额占我国吸尘器出口额的 28.8%（同 比+22.8%），占比第三为北美市场 26.0%（同比+14.9%），非洲仍有待提升占比。

区域上：北美 8 月后好转，欧洲除空调、热泵外大多积极，亚洲近期恢复，拉美整体积极 分区域来看，我们主要观察出口占比较大的四大区域（亚洲、欧洲、北美洲、拉丁美洲）， 并选取了大家电中的空调、冰箱、洗衣机，音像类中的电视，厨房小电中的多士炉、咖啡 机、微波炉、食品研磨机搅拌器，生活电器中的清洁电器、按摩器具，共计 11 个品类的人 民币出口表现。

从主要的出口区域来看： （1）亚洲市场各个品类表现差异较大，清洁电器、热泵出口持续较好，空调、冰箱、洗衣 机、电视等大电产品和多士炉、食品研磨机、按摩器具等小电近期同比恢复增长，或继续 好转； （2）欧洲市场，空调、热泵仍有较大压力，但冰洗、电视、清洁电器已经从二季度之后有 较强的出口表现。 （3）北美洲市场从 8 月之后明显恢复，9 月同比增速来看洗衣机、电视的增速领先； （4）南美洲大多数品类出口表现都较为积极，驱动力较强。

区域展望 北美：补库需求或开始逐步释放 美国家电相关库存调整已经较为充分，零售商及制造商库存均有触底迹象，同时，我国出 口北美家电已经自 8 月开始明显优化，美国新建住房销售积极，本土家电制造新订单也自 7 月开始回升，后续北美家电补库需求或延续回升。

欧洲：消费者信心缓步恢复，制造业 PMI 有所增强 目前我国家电出口欧洲市场品类分化较明显，但考虑到区域内消费者信心较低点回升，制 造业 PMI 也有所增强，欧洲市场或有更多的家电品类出口更为积极。新兴区域：我国与“一带一路”国家互惠互利、共享共赢，为出口持续营造良好环境。 截至 2023 年 10 月 1 日，我国已陆续与 152 个国家签署共建“一带一路”合作文件，占全 球 197 个国家数量的 77%，加入“一带一路”的国家人口数量占全球人口总量的 65%。从 洲别分布来看，亚、非两洲国家数量合计占比超 60%。

对家电行业而言，“一带一路”合作国家是出口创汇增长的重要市场，发展潜力大。以空调 为例，根据奥维云网发布的《AVC-中国家用空调出口数据研究报告》，2020 年-2022 年我 国家用空调出口金额连续三年实现同比正增长，预计 2014 年-2023 年家用空调出口金额十 年 CAGR 达 3.3%。从洲别分布来看，仍然是亚洲市场大幅领先，份额达 58.6%，我国对 非洲市场仍有较大空调出口增长空间。

同时，海运价格和汇率优势短期内或将持续，利好家电出口。2022Q3 以来，运价大幅下跌， 并于今年 3 月以来企稳。根据华泰交运团队观点，集运基本面仍承压，运价或进一步环比 下滑（《假期出行数据亮眼，快递或迎旺季》，2023 年 10 月 8 日）。此外，年初至今美元呈 现升值趋势，期间美元兑人民币汇率中间价平均数同比上升 3.32%。根据华泰宏观团队观 点，中长期看，美国经济仍有韧性，美元可能维持相对坚挺的走势（《美元强势何时了》， 2023 年 9 月 13 日）。

长期来看，家电企业出海迈向价值输出阶段

注重独特性/差异化产品塑造，家电企业出海迈向价值输出阶段 中国家电产品力全球领先，国内品牌主导全球最大的家电单体市场的情况下，未来品牌力 有望进行海外输出，或能在更多的领域扩大市场优势。在成本优势逐步形成的过程中，产 业链向中国逐步转移，国内家电产业产品制造能力已经实现全球领先。对比海外复合型家 电企业，已经从海外代工进入到全球化品牌发展阶段。国内家电保有量提升及更新量升级 支持未来三年大家电行业内销量维持个位数的复合增长，海外发展中国家待释放的需求为 外销发展提供成长空间，龙头内销份额难再有大幅提升但地位仍稳固，海外品牌输出或成 为下一阶段家电龙头的主要成长领域。

一方面，中国企业正在将产能向外溢出，提升海外本土化能力；另一方面，中国本土出口 份额仍在提升。我们认为这意味着中国家电企业的能力不仅仅限于成本优势，而是在于研 发、供应链、制造的整体优势，且通过海外区域建厂实现产业能力外溢，提升区域竞争力， 未来有望重塑世界家电制造业格局，并向中国品牌海外发力演进。 我们认为，中国家电企业出海或已迭代至“产能本地化、 经营本土化、品牌跨文化、供应 链安全化”为核心的价值出海阶段。产品独特性和差异化的塑造或成未来方向：塑造差异 化即需求洞察和技术创新，差异化即企业针对顾客在不同使用场景下的独特需求，根据不 同的价格带、渠道类型来构建不同的定价和服务模块。

产品/渠道共振，家电企业修炼内功

从产品角度看，我们认为在消费分层进一步强化的大背景下，白电、厨电等大电高端化进 程不断推进，性价比则成为小家电的重要竞争力之一。而家居家电一体化的推进使得嵌入 式/套系化/智能化家电热度升高。此外，以“我需”为消费导向、消费者画像颗粒度细化的 市场下，美容仪、家用厨小电等新兴细分品类或受青睐。 从渠道角度看，在行业规模扩张减缓的大环境下，把握新兴渠道或为进一步抢占市场份额 的关键。一方面，与电商平台的联合大促和企业自主举办的品牌日或有助于品牌的进一步 打造，推动零售渠道出货；另一方面，在直播电商、下沉渠道以及以红星美凯龙为代表的 前置装修渠道的布局或是攻占空白市场、打开成长曲线的主要拉动力。

消费分层进一步深化，高端化/性价比并存

疫情后时代消费呈现缓慢复苏趋势，家电消费走向分层。一方面，高净值人群数量提升及 消费者享乐型消费的恢复推动白电/传统厨电等产品结构不断优化、高端品牌持续发展；另 一方面，大环境导致的大众对消费回归理性使得消费者在进行客单价较低的小家电购买决 策时倾向于考虑性价比较高的产品。

以白电/传统厨电为代表的家电产品高端化稳步推进 ，高净值群体的扩大及消费者享乐型消费的恢复或将撬动高端家电的潜在市场。而考虑到以 白电/传统厨电为代表的大家电具有单价较高、占地面积较大、更换频次较低等特点，消费 者在购买过程中倾向于选择技术较新、更为耐用、较为高端的产品。 一方面，高净值群体持续扩大。根据胡润研究院，2022 年中国拥有亿元人民币家庭净资产 的“超高净值家庭”数量达到 13.3 万户，比上年增加 3,300 户，同比+2.5%，其中拥有亿 元人民币可投资资产的“超高净值家庭”数量达 7.9 万户；拥有 3000 万美金的“国际超高 净值家庭”数量达 8.9 万户，比上年增加 2,400 户，同比+2.8%，其中拥有 3000 万美金可 投资资产的“国际超高净值家庭”数量达到 5.6 万户。

另一方面，Q2 国内各收入群体的享乐型消费指数均环比提高。根据中国家庭金融调查与研 究中心和蚂蚁集团联合发布的《2023Q2 中国家庭财富变动趋势》，Q2 国内年收入 30 万以 上的群体的消费指数为 118.2，相比 Q1 的 117.7 环比上升；年收入 30 万以上/10-30 万/5-10 万/5 万以下的群体 Q2 享乐型消费指数分别环比上升 2.2/2.6/4.4/3.7，整体趋势向好，消费 潜力仍有待释放。

高净值人群的扩大和享乐型消费的恢复进一步打开家电高端化市场。以白电/大厨电为代表 的大家电产品结构持续优化，均价持续上升。根据奥维云网，截至 9 月底，年初以来空调/ 冰箱线上累计均价分别同比+1.98%/+10.52%/，线下累计均价分别同比+5.26%/+5.58%； 油烟机/燃气灶/洗碗机线上累计均价分别同比+3.01%/+6.34%/8.38%；油烟机/燃气灶/洗碗 机线下累计均价分别同比+3.83%/+4%/2.46%。

家电企业高端品牌蓬勃发展。以卡萨帝为例，作为海尔高端线，诞生于 2006 年，2022 年 营收已突破 200 亿元。同时，根据奥维云网，2022 年卡萨帝在万元以上冰箱、万元以上滚 筒洗衣机、1.5 万元以上空调市场零售额份额分别达到 38.6%、79.4%、31.2%。 差异化产品提升高端品牌价值是关键。以 卡萨帝“分区洗”洗衣机为例，2015 年卡萨帝 首推“不同类别衣物分开洗”、“一机双筒”的双子云裳洗衣机。历经 8 年的市场推广，奥 维云网数据显示 2021 年“分区洗”洗衣机在线下市场零售额份额已突破 6%，规模不断增 长，但品牌格局一直呈现卡萨帝一家独大的发展趋势。2021 年卡萨帝在“分区洗”产品线 上、线下市场的零售额份额分别达到 63%和 77.8%，远超其它品牌总额之和。

除卡萨帝外，海尔 GEA、海信的璀璨系列和美的的 COLMO 系列依托先进的研发技术，不 断加码产能投放，锚定高端人群消费市场，挖掘消费者痛点，更新产品。

以小家电为代表的更换频次较高的家电产品性价比因素占比提高 ，同时，值得关注的是，虽然高净值人群的扩大和享乐型消费的逐渐恢复推升高端家电需求， 但另一方面，消费弱复苏的大环境使得大部分消费者逐渐回归理性消费，作出消费决策时 或也相对审慎。更为理性的消费观或提高消费者心中性价比这一因素的占比，这一点在小 家电购买中更为突出。 经济复苏后居民收入回升总体偏慢、叠加消费倾向修复缓慢，小家电多品类仍相对承压。 受居民收入缓慢恢复影响，年初以来消费者信心指数边际回升，但尚未修复至 2022 年前水 平。根据奥维云网，2023 年前三季度厨房小家电整体零售额为 388.6 亿元，同比-9.6%， 零售量为 18860 万台，同比-0.5%；其中线上/线下零售额分别为 296.1/92.4 亿元，分别同 比-9.9%/-8.9%。

根据奥维云网，2023 年前三季度小家电中大部分品类线上累计均价同比下降，其中豆浆机 /空气炸锅/煎烤机/养生壶分别同比-12.55%/-10.49%/-4.48%/-4.65%。年初以来，主攻宿舍学生党、租房党的小熊电器表现亮眼。Q1/Q2/Q3 小熊电器营收分别同 比+28.07%/+25.11%/+14.89%，归母净利同比分别为+58.27%/+62.96%/-14.46%（Q3 主 要系销售费用投入较高，发力抖音渠道影响利润）。

新兴小家电受青睐，消费者画像颗粒度细化推动细分赛道崛起， 韧性消费时代消费者画像颗粒度持续细化，为“需”买单推动新兴赛道新兴品类快速成长。 历经直播电商、社交电商、即时零售新模式迅猛发展的多元消费时代，当前消费者回归理 性务实，以“我需”为主的消费观驱动专注细分功能家电产品发展。

1）颜值经济：美容个护小家电受热捧 女性人口/中等收入人群数量较大，女性消费者悦己意识不断加强。2022 年我国男女比约为 51:49，中等收入人群占比大约为 33%。女性对新兴品牌和趋势品类的热衷度高于男性，为 高品质产品、优秀消费体验支付高价格的意愿更强。根据《2023 年中国新消费潜力洞察蓝 皮书》，收入、教育程度、婚姻是决定女性消费的三大因素。目前中国女性收入因为性别导 致的差距逐年缩小，高等教育占比提升，初婚年龄延后。更多的女性独立意识觉醒，进一 步加强深度悦己、社交等方面的消费意识。

此外，睡眠的缺失以及今年过强的光照使得皮肤问题频发。根据《中国睡眠研究报告 2023》， 2022 年我国国民每晚平均睡眠时长为 7.40 小时，有 47.55%的人群每晚平均睡眠时长 不足 8 小时，16.79%的人群每晚平均睡眠时长不足 7 小时。同时，因厄尔尼诺我国今夏 区域性阶段性高温天气频发，紫外线强度增大。经历导入期、探索期后，目前国内美容仪市场已进入快速成长期。美容仪器是目前国内个 护小家电市场容量最大、增速最快的品类，2021 年规模占比 51.75%。根据华经产业研究 院数据，2021 年中国家用美容仪市场规模为 97.6 亿元，同比+19.90%；2018-2021 年三 年 CAGR 为 24.73%。

发展至今，美容仪器产品矩阵十分丰富，2022 年抗衰老品类占 37.60%。按照功能分，可 分为美白、嫩肤、清洁、提拉紧致、瘦脸、去皱、收缩毛孔等；按照技术分，可分为超声 波技术、蒸汽/雾化、离子导出/导入、EMS 微电流、RF 射频、LED 光、激光等。根据《2023 年全球及中国美容电器行业市场规模、细分产品格局分析》，全球抗衰老美容仪占美容仪比 例达 37.60%，是美容仪的最主要的细分产品。

2）宅家经济：咖啡机拉升生活品质 新形势下，宅家成为年轻一代中较为流行的生活方式。年轻人不愿出门、但对咖啡、冰淇 淋等品质追求使得咖啡机等原为商铺使用的大型机器受到关注，家用咖啡机增速可观。 此类新兴家用小厨电受众主要为年轻消费者。“Z 世代”（1995—2009 年出生）伴随着互联 网成长，精神追求相对更加强烈，接受个性化和新兴事物的意愿更强。目前我国 Z 世代人 群规模已超 2.6 亿，占总人口数量 19%。其中，大约 49%为学生，26%为普通白领。根据 《Z 世代消费力白皮书》，73%的 Z 世代月收入高于 3 千元，45%的 Z 世代月收入高于 5 千 元；且 Z 世代的消费更为自由，更加看重体验、品质、颜值等。

我国咖啡文化影响力日益扩大，但渗透率仍不高。根据灼识数据，2022 年中国咖啡人均消 费量约为 11.3 杯/年，远低于全球咖啡消费量均值 75.2 杯/年，若对比主要的咖啡消费国， 年消费量差距更大。根据 Statista，2021 年我国咖啡机拥有率仅 19%，约为欧美保有量的 1/4，咖啡机市场空间广阔。我们也观察到，年初以来家用咖啡机保持同比增长态势，且入局品牌不断增加。根据奥维 云网，2023 年前三季度家用咖啡机零售额为 17.5 亿元，同比+12.4%，增速位列厨房小家 电品类第二。同时，根据奥维云网，加入到咖啡机行业当中的品牌数量逐月递增，行业竞 争日益激烈。

新兴渠道抢占空白市场，多元化渠道建设持续完善

直播电商热度仍存，下沉市场仍待挖掘 随着抖音、快手等直播平台的发展以及网络用户的下沉，直播电商和下沉市场已成近两年 国内家电市场发展迅猛的两大渠道，家电企业纷纷加码布局。我们认为，未来对新兴渠道 的完善有利于企业对空白市场的争夺。 相比其他客单价高的家电品类，内销销量线上占比逐年提升、具备强展示性和较低单价的 小家电更容易在抖音电商起量。根据奥维云网数据，2022 年以小红书为代表的社交电商平 台和以抖音、快手为代表的直播电商平台已经分别占据 23%/18%左右的信息搜索比例。线 上渠道扩张了小家电行业的客户覆盖面，依托社交传播模式，爆款产品流量成本获得较大 幅度降低，同时在短时间内向意向消费者快速传播。

然而，2022 年以来以抖音为代表的直播电商平台快速发展，已成为各大品牌争夺的流量高 地，当前直播电商竞争日趋激烈。根据奥维云网数据，2023Q1 电吹风/电动剃须刀/电动牙 刷三品类抖音渠道零售额分别同比+238%/+139%/+111%。2023 年 1-4 月上述个护小家电 三品类已入驻抖音 359 个品牌，同比增加了 31 个。我们认为，在营销普遍趋于同质化、投 入产出比边际降低的情况下，及时转变运营模式进行差异化、可持续营销宣传的小家电厂 商有望继续抓住直播电商这一渠道红利实现增量。 以飞科为例，抖音营销从“内容化”转向“娱乐化”，从短视频转向短剧，重视联动协同， 用内容、达人与消费者产生深度连接，通过加强消费者记忆、令其产生情感共鸣，并以场 景化展示刺激消费冲动提升触达率和流量转化率。

此外，电商下沉门店在过去三年实现快速扩张，“更多、更快、更好、更省”全方位满足县 乡群体的家电消费升级需求。以京东家电专卖店为例，通过线上线下规模化采购、数智化 供应链能力和精准营销能力，不断降本增效，最终给消费者带来“选择更多、配送更快、 质量更好、价格更省”的全新体验。2023 年包括京东、天猫、苏宁在内的平台方均将下沉 渠道布局作为重点。京东在 2023 年合作伙伴大会上提到 2023 年目标新开 3000 家京东专 卖店以及 500 家家居家电县域体验店。 展望下半年来看，销售费用率相比去年同期或仍呈现正增长。一方面，线下消费的复苏或 使家电企业加大广告营销投入、加大铺货力度；另一方面，线上新兴渠道如抖音竞争的加 剧或使得企业加大费用进行品牌宣传。加之去年下半年企业控费导致的低基数，今年下半 年家电行业销售费用率仍有望同比提升。

2024 年子行业展望

白电：需求稳定、估值吸引力强 大白电原材料中占比较高的铜铝价格虽处高位，但呈现逐渐下降趋势。钢材、塑料回落价 格较多，叠加企业降本提效能力提升，大家电企业处于成本红利期。Q3 格力/美的/海尔毛 利率分别为 30.13%/27.12%/31.25%，分别同比+2.69/+2.49/+0.19pct；净利率分别为 12.86%/10.37%/6.30%，分别同比+0.20/+0.60/+0.39pct。此外，海外通胀的回落和海运价 格、汇率优势或使得白电出口维持较好表现。 白电需求稳定、估值吸引力强，低估值龙头的投资价值值得重视。无论从分红还是资产配 置角度，家电龙头均具备长期的投资价值。

黑电：终端盈利水平向好，龙头份额有望持续提升 国内需求或仍短期承压，但结构韧性不改。根据奥维云网，2023 年前三季度国内彩电市场 累计零售量为 695 万台，同比-14.7%；但受益于产品结构优化，累计零售额达 240 亿元， 同比+1.2%。同时，中高端市场整体表现良好。根据奥维云网，23Q3 国内彩电市场 3000 元以上市场全面增长，同比提升 8.8%。23Q3 国内彩电市场 75 寸产品销量占比为 18.7%， 同比提升 6.2pct，增幅为所有尺寸产品最大。分渠道看，23Q3 国内彩电市场 75/85 寸产品 销量占比增长最为明显，线上/线下渠道分别同比提升 6.1/5.4pct。我们认为，未来产品升 级或仍为主调，大屏化趋势不改。

分品牌而言，2023 年前三季度彩电龙头海信、TCL、创维线上/线下份额均有所提升。根据 奥维云网，线上市场， 2023 年 前 三 季 度 海 信 /TCL/ 创维零售额份额占比分别为 21.1%/18.1%/11.7%，分别同比+2.6/+3.1/+0.1pct；线下市场，2023 年前三季度海信/创维 /TCL 零售额份额占比分别为 29.6%/19.2%/15.4%，分别同比+2.9/+0.7/+0.8pct。我们认为， 在上游面板价格企稳态势下，龙头企业有望依托产业链、渠道优势，不断推动产品结构上 行，持续抢占市场份额。 海外市场，中国黑电企业依托优质产品，份额不断抬升。出口表现积极，我们看好海外补 库存需求开启后，海外收入的增长表现。

厨电：水洗类产品有望打开增长空间，下沉渠道或迈向品质化发展 此前厨电表现亮眼的新兴品类集成灶自 2022Q2 以来进入回落周期，根据奥维云网，2023 年前三季度集成灶市场累计零售额/累计零售量分别同比-2.7%/-2.5%。而根据中国消费者协 会调研，90%的中国消费者对于洗碗机的功能、性质不甚了解；2022 年我国洗碗机渗透率 仅为 3%。以洗碗机为代表的水洗类产品有望凭借方便快捷、节水环保等优势快速抓住非装 修人群，突破单品类认知，打开非装修市场。我们认为，低渗透率带来高成长性，水洗类 产品或成厨电企业打开非装修市场的突破口。

此外，下沉市场已成厨电企业未来重要阵地。根据奥维云网，23H1 电热、燃热下沉市场网 批量依然呈双位数增长；其中，燃热网批量同比+25%。随着流量入口的多元化，下沉不仅 低端用户，也涌入数量可观的高消费人群。因此，结构品质化或成下沉市场未来发展重心。

清洁电器：价格带加快下沉，竞争加剧 由于企业间技术/产品代差逐渐缩小，2023 年国内扫地机研发或从功能的加法走向成本的减 法。中端价格带下沉，释放中端需求是市场再次突破增长天花板的必经之路。产业的破局 之路在于，从供应链入手提供高性价比产品，加快向中端市场渗透。同时，渗透率提升取 代产品创新成为洗地机增长的底层逻辑。我们认为洗地机的基础功能配置已经趋于完善， 行业将从产品创新驱动转向需求拉动，即加快产品渗透，抢占空白市场。追觅等品牌的入 局致使行业竞争趋于激烈，以价换量或成行业趋势。

此外，扫地机品牌出海或将开启二次增长。短中期看，二次增长源自中国品牌继续蚕食 iRobot 在欧美市场的份额。2022 年以来 iRobot 陷入库存危机，现金流紧张，其持续创新 能力受挫。而另一边中国品牌主动向海外导入新品，并在欧美高端市场取得成效。此消彼 长下，中国品牌的市场地位在快速提升。长期看，二次增长源自技术创新打开市场天花板。 对欧美家庭而言，清洁电器是刚需大赛道，而根据 iRobot 年报，2022 年扫地机在欧美的渗 透率不足 20%，产品迭代慢是主要原因。随着未来“中国式创新”主导海外消费升级方向， 我们看好海外市场的消费升级潜力，中国品牌优先受益。

小家电：直播电商竞争加剧，细分赛道产品受关注 抖音作为当前较热的直播电商平台之一，备受商家青睐。多个小家电品牌已布局抖音，探寻 第二增长曲线，直播电商平台竞争加剧，企业投入产出比或将降低。营销趋于同质化下，我 们看好能够投放资源、主打场景化宣传的头部厂商，直播电商收入占比更高的小家电企业有 望实现更快的增长。 同时，为“我需“买单的观念盛行倒推小家电企业进一步细化消费者画像颗粒度、洞察消费 者需求，研发针对消费者具体需求的细分产品。颜值经济、宅家经济、Z 世代品质生活需求 使得美容仪、咖啡机等新兴小家电进入大众视野。

照明电工：渠道改善持续，关注无主灯和智能照明业务 照明及电工有望受益于地产后周期需求改善，有利于提升全业务协同性的新兴业务有望带 来收入增量，行业渠道变革及原材料涨价仍将考验企业精益化管理及转型能力。建议关注 无主灯和智能照明新业务。

 

编辑：520中国