2023年锦波生物研究报告：功能蛋白一体化龙头，薇旖美快速放量驱动增长，敷料护肤前景可期

1. 国内功能蛋白领先，重组人源化胶原蛋白代表企业

公司是我国领先的功能蛋白企业，涉及重组胶原蛋白和抗 HPV 生物蛋白产品的生 产和销售。公司 2008年在山西太原成立，始终致力于重组胶原蛋白产品和抗 HPV 生物 蛋白产品的研发、生产和销售，目前已建立起从上游功能蛋白核心原料到医疗器械、 功能性护肤品等终端产品的全产业链业务体系。2012 年公司抗 HPV 生物蛋白产品上市， 2014 年重组Ⅲ型胶原蛋白上市，2016 年重组Ⅲ型胶原蛋白开始拓展化妆品领域应用， 2021 年三类医疗器械产品 “重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”获批上市，2022 年公 司合成生物产业园一期开始试产，2023 年 3 月在北交所过会。

1.1. 管理团队具有丰富生物科学研发和从业经验，分工明确

公司核心高管具有丰富生物科学研发和从业经验。公司董事长、创始人杨霞曾任 教于山西医科大学，现为复旦-锦波功能蛋白联合研究中心和川大-锦波功能蛋白联合研 究室副主任；董事兼总经理金雪坤曾任华熙生物执行董事和 CEO；董事兼副总经理陆 晨阳曾任山西省医药集团、华北制药集团核心技术人员；董事兼副总经理李万程曾任 山西博康药业副总经理和公司销售总监。董事兼副总经理、董秘唐梦华曾任中原证券 投行部高级经理。

1.2. 创始人持股集中，有利于公司决策

公司股权结构较为集中，控股股东和实际控制人为杨霞女士。截至 2023 年 6 月， 公司控股股东和实控人杨霞直接持有 64.33%的股权，间接持有 1.17%的股权，共持有 65.5%的股权。公司董事兼总经理金雪坤、董事兼副总经理陆晨阳、董事兼副总经理李 万程也均直接持有公司超 1%的股权。公司股权结构较为集中，核心高管持股利于长期 稳定发展和创新。

1.3. 业务范围：主要为重组胶原蛋白和抗 HPV 生物蛋白产品

公司的主营产品为重组胶原蛋白产品和抗 HPV 生物蛋白产品为核心的各类医疗器 械、功能性护肤品等终端产品。（1）重组胶原蛋白产品：医疗器械产品包括敷料和植 入剂，应用于皮肤科、外科、妇科等，其中Ⅲ类医疗器械植入剂“重组Ⅲ型人源化胶 原蛋白冻干纤维”于 2021 年 6 月获国家药监局批准上市；功能性护肤品包括面部精华、 面膜等。（2）抗 HPV 生物蛋白产品：主要为抗 HPV 生物蛋白敷料/膜，属于Ⅱ类医疗 器械，主要应用于妇科。

分业务看，2019~2022 年重组胶原蛋白产品营收占比逐年提升，2022 年营收占比 已超 80%。2022 年公司重组胶原蛋白产品/抗 HPV 生物蛋白产品/其他主营业务产品分 别实现营收 3.34/0.47/0.09亿元，营收占比分别为 85.6%/12.0%/2.4%。2019~2022年重组 胶原蛋白产品占比从 40.1%提升至 85.6%，占比提升 45.5pct。

分类别看，2021 年以来三类医疗器械占比快速提升，2022 年医疗器械总体占比超 七成。2022 年公司三类医疗器械产品“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”实现营收 达 1.16 亿元，营收占比约 30%，2021 年以来三类医疗器械占比快速提升。其他医疗器 械/功能性护肤/原料/卫生用品/其他分别实现营收 1.84/0.66/0.10/0.03/0.10 亿元，营收占 比分别为 47%/17%/3%/1%/2%。

分销售模式看，2020~2022年公司加大自有品牌研发和推广力度，线下直销占比提 升显著，2022年OBM整体占比已接近九成。公司主营业务销售模式分为OBM和ODM 两种，OBM 是销售公司自有品牌产品，ODM 是按照客户需求设计生产贴上客户品牌 的产品。2020 年以来，公司加大了自有品牌的研发和推广力度，线下直销渠道得到快 速拓宽，线下直销营收占比从 2020 年的 26%提升至 2022 年的 38%。2022 年，公司线 下直销、线上直销和经销的 OBM 整体营收占比达 88.1%。

1.4. 财务情况：2020 年以来营收、业绩高速增长，盈利水平呈上升趋势

2020 年以来公司营收、业绩均呈现高速增长。2020 年以来，随着公司新产品的获 批、业务的拓展和疫情的逐步恢复，公司营收、业绩呈现高速增长趋势。2022 年公司 实现营收、归母净利润分别为 3.9 亿元、1.1 亿元，2020~2022 年公司营收、归母净利润 规模增速 CAGR 分别为 56%/85%。

重组胶原蛋白产品毛利率提升，带动 2020 年以来公司盈利水平也有所提升。 2020~2022年，公司毛利率从 80.0%提升至 85.4%，净利率从 20.0%提升至 27.9%，盈利 水平明显提升。分业务看，重组胶原蛋白产品毛利率提升明显，从 2020 年的 78.3%提 升至 2022 年的 86.1%，且 2020~2022 年重组胶原蛋白业务占比提升了 22.8pct； 2019~2022 年抗 HPV 生物蛋白产品毛利率均维持在 86%以上。重组胶原蛋白产品毛利 率提升主要系“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”获批上市且毛利率较高， 2021~2022 年其毛利率均超 93%。

2020~2022年，公司线上推广费用增加使得销售费用率有所提升，规模效应发挥管 理费用率有所下降，期间费用率整体略有下降。2022 年公司销售/管理/研发/财务费用 率分别为 26.9%/11.4%/11.6%/2.1%。公司销售费用率有所提升主要系加大品牌形象推广， 线上推广及服务费有所增加。随着规模效应的逐步发挥，公司管理费用率有所下降。

2. 重组胶原蛋白应用场景丰富，抗 HPV 生物蛋白前景广阔

2.1. 重组胶原蛋白：渗透率趋于提升空间广阔，医美、护肤等为重要应用

2.1.1. 胶原蛋白分类：重组胶原蛋白和天然胶原蛋白

胶原蛋白广泛分布于皮肤、骨骼、肌腱、筋膜等部位，是细胞外基质的一种结构 蛋白质，对于维持皮肤的功能和形态起到关键作用。 胶原蛋白可按提取来源和方式分为天然胶原蛋白和重组胶原蛋白，天然胶原蛋白 从动物组织中提取，而重组胶原蛋白由基因工程合成。相较于天然胶原蛋白，重组胶 原蛋白的生物活性及生物相容性更高、免疫原性更低、漏检病原体隐患风险更低、水 溶性更佳、无细胞毒性、可进一步加工优化以及更容易运输和储存，是一种相对更安 全、更适合美丽与健康产品的材料。天然胶原的代表企业包括益而康生物、贝迪生物、创尔生物、其胜生物等，重组胶原的代表企业包括锦波生物、巨子生物等。天然和重 组胶原蛋白的下游应用包括医美针剂、医用敷料、功效性护肤品、生物医用材料和功 能性食品等。

2.1.2. 胶原蛋白产业链：多为一体化布局，原料生产端壁垒较高，下游应用各有侧重

胶原蛋白龙头厂商大多采用“原料—生产—终端”的一体化布局，行业技术和生 产端壁垒较高，下游产品应用各有侧重。无论重组还是天然胶原蛋白路径，行业龙头 厂商如锦波生物、巨子生物、双美大多采取一体化布局，即涉及原料供应、制备加工 到产品应用全流程，以更好把控技术标准和控制生产成本。其中，上游和中游的原料 和生产端壁垒较高。从上游原料看，胶原蛋白原料类型、结构和提取路径多样，使得 厂商之间技术水平存在差异。从中游生产看，在通过发酵和分离纯化制备重组胶原蛋 白，或者通过酸法、酶法制备天然胶原蛋白过程中，均存在一定技术壁垒。下游产品 应用多样，包括医美针剂、医用敷料、功效性护肤、生物医用材料、功能性食品等。

2.1.3. 胶原蛋白产品市场规模：2021 年为 287 亿元，重组胶原蛋白渗透率趋于提升

2021 年中国胶原蛋白产品市场规模达 287 亿元， 重组胶原蛋白路径渗透率为 37.7%，渗透率呈现提升趋势。截至 2021 年，按零售额计算，中国胶原蛋白产品的市 场规模为 173.8 亿元，其中重组胶原蛋白路径的渗透率为 37.7%。根据弗若斯特沙利文 的预测，至 2027 年胶原蛋白市场规模有望达 1738 亿元，2022-2027 年增速 CAGR 为 34.3%。其同时预计重组胶原蛋白的渗透率有望持续提升，至 2027 年有望提升至 62.3%。

2.1.4. 重组胶原蛋白的应用：医美针剂、敷料、护肤、生物医用材料等

1. 医美针剂

2021 年中国肌肤焕活市场规模为 424 亿元，其中重组胶原蛋白的渗透率仅 0.9%， 随着正规产品的丰富，我们预计未来渗透率或提升。肌肤焕活应用作为一种非手术类 项目，因其安全、恢复期短及价格实惠而受到消费者的青睐。透明质酸、肉毒毒素及 胶原蛋白是适合肌肤焕活应用的三大生物活性成分。根据弗若斯特沙利文的统计， 2021 年按零售额计算，中国的肌肤焕活应用市场的市场规模为 424 亿元，主要为透明 质酸和肉毒毒素类，胶原蛋白类肌肤焕活产品规模为 37 亿元，渗透率仅 0.9%。此前胶 原蛋白类肌肤焕活正规产品主要为动物源类的双美，2021 年 6 月由锦波生物自主研发 的重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维也获批上市，正规产品有所丰富，我们预计未来 渗透率或有所提升。

2. 功效性护肤

2021 年中国功效性护肤品市场规模为 308 亿元，其中重组胶原蛋白有关规模达 46 亿元，重组胶原蛋白渗透率达 14.9%。功效性护肤品采用温和的配方和活性成分，如 胶原蛋白、透明质酸和植物提取物，能增强皮肤健康，对皮肤有多种功效，有助于确 保通过高性能成分解决一系列肌肤状况。根据弗若斯特沙利文的统计，2021 年按零售 额计算，中国功效性护肤品市场的整体规模为308亿元，其中重组胶原蛋白有关的专业 皮肤护理市场规模为 46 亿元，重组胶原蛋白渗透率达 14.9%。

2021 年功效性护肤市场 CR5 集中度为 67.5%。根据弗若斯特沙利文的统计，2021 年功效性护肤市场 CR5 集中度为 67.5%，前五名包括重组胶原蛋白厂商巨子生物。

3. 医用敷料

2021 年中国医用敷料市场规模为 259 亿元，其中重组胶原蛋白的渗透率为 18.5%。 医用敷料是辅助治疗产品， 用于医疗手术、损伤、慢性湿疹和过敏后的皮肤修护需求， 但不包括纱布等医疗耗材。在中国，根据《医疗器械分类目录》，医用敷料属于医疗器 械范畴。由于胶原蛋白和透明质酸拥有优良的特性，所以常被用作医用敷料的主要原 料。根据弗若斯特沙利文的统计，2021 年按零售额计算，中国医用敷料的市场规模为 人民币 259 亿元，其中重组胶原蛋白的渗透率为 18.5%。根据其预测，至 2027 年中国 医用敷料的市场规模有望提升至 979 亿元，重组胶原蛋白渗透率有望提升至 26.1%。

2021 年医用敷料市场 CR5 集中度为 26.5%。根据弗若斯特沙利文的统计，2021 年 功效性护肤市场 CR5 集中度为 26.5%。前五名包括重组胶原蛋白厂商巨子生物和动物 源性胶原蛋白厂商创尔生物。

4. 生物医用材料

基于胶原蛋白的生物医用材料应用市场规模目前较小，2021 年我国市场规模为 32 亿元。由于具有生物相容性及促进成骨细胞再生的能力，重组胶原蛋白是用于植入型 医疗器械的理想生物活性成分，尤其是牙科植入物。根据弗若斯特沙利文的统计， 2021 年按零售额计算，中国基于胶原蛋白的生物医用材料市场的市场规模为人民币 32 亿元。根据弗若斯特沙利文的预测，2022 年我国基于胶原蛋白的生物医用材料市场规 模为 44 亿元，2022-2027 年规模增速 CAGR 为 35.1%，至 2027 年规模有望提升至 199 亿元。

2.2. 抗 HPV 生物蛋白：防治 HPV 感染主流手段之一，市场潜力较大

高危型 HPV 感染是诱发宫颈癌的重要原因。HPV 是一种球形 DNA 病毒，目前已 分离出 120 多种基因型，这些不同基因型的病毒可分为粘膜型、皮肤型和疣状表皮发 育不良型三种亚型，粘膜型 HPV 又可根据其引起病变的性质分为低危型（HPV6,11 等） 和高危型，低危型 HPV 感染很少引起癌症但可引起良性或低度的宫颈病变以及生殖器疣（尖锐湿疣）等疾病，但高危型 HPV 持续感染可引起宫颈癌、肛门和生殖道癌及头 颈部肿瘤。根据中国国家癌症中心报告，2022 年我国子宫颈癌新发病例 119,300 例, 因 子宫颈癌死亡人数 37,200 例，分别位列所有高发肿瘤的第五位和第七位。

目前临床常用治疗 HPV 的主要有三种路径：重组人干扰素 α-2b 外用剂型（包括 栓剂、阴道泡腾胶囊（片）、凝胶、软膏剂等）、中药制剂保妇康栓以及抗 HPV 生物蛋 白敷料。其中，干扰素以及中药制剂等通过调节机体免疫功能等机制发挥抗病毒作用， 而抗 HPV 生物蛋白敷料通过其核心成分酸酐化牛β-乳球蛋白空间占位、直接阻断 HPV 病毒与人体细胞结合，从而进一步阻断 HPV 感染。

抗 HPV 生物蛋白是防治 HPV 感染主流手段之一。抗 HPV 生物蛋白敷料产品以酸 酐化牛β-乳球蛋白为主要原材料，用于 HPV 感染引起的皮肤病，阻断生殖道高危型 HPV 感染，预防宫颈病变发生。根据广州标点医药信息股份有限公司统计数据，2020 年我国 HPV 生物蛋白敷料销售额已经达到 3.32 亿元，在我国抗 HPV 感染药品及医用 制品中占比 14.6%，是 HPV 感染主流手段之一，未来市场潜力较大。

重组人干扰素α-2b 赛道企业数量众多，CR4 集中度在 95%以上。重组人干扰素 α-2b 系列产品主要成分是重组人干扰素α-2b，主要用于治疗某些病毒性疾病，如急 慢性病毒性肝炎、带状疱疹、尖锐湿疣等。目前国内有多家生物科技公司专注于重组 人干扰素赛道，它们除了生产注射剂和粉针剂外，还有外用喷雾剂、阴道栓剂、滴眼 剂、外用凝胶剂、阴道泡腾片、阴道泡腾胶囊和软乳膏剂等。从销售额看，凯因科技、 未名生物、兆科药业和上海华新四家企业占据了重组人干扰素α-2b 样本医院市场 95.25%的市场份额。

保妇康栓为海南碧凯药业的独家品种，是全球首个治疗 HPV 感染预防宫颈癌的中 药栓剂。保妇康栓主要成分是莪术油、冰片，用于湿热瘀滞所致的带下病，同时对于 HPV 病毒有一定效果。该产品为国家医保甲类及基药品种，在 2019 年首次登顶妇科中 成药品牌 TOP20 榜首，随后一直蝉联榜首。根据米内网数据，2021 年中国公立医疗机 构终端保妇康栓销售额已突破 6 亿元大关。

3. 锦波生物：重组胶原三类械快速放量未来可期，一体化布局产 品力强劲

3.1. 产品：一体化布局，终端产品覆盖医美针剂、敷料、护肤等领域

重组胶原蛋白类产品驱动增长，终端应用中医疗器械增长最快。 （1）按照产品原料类型，公司产品可分为重组胶原蛋白产品、抗 HPV 生物蛋白 产品等，重组胶原蛋白类产品为主要增长驱动。2022 年公司重组胶原蛋白产品、抗 HPV生物蛋白产品和其他产品分别实现营收 3.34/0.47/0.09亿元，分别同比变化+105%/- 16%/-36%。2019~2022 年，重组胶原蛋白产品、抗 HPV 生物蛋白产品和其他产品增速 CAGR 分别为 75%/-9%/-17%，重组胶原蛋白产品增速领先，是营收增长的主要驱动。 具体来看，重组胶原蛋白中的医疗器械产品对增长贡献较大。 （2）按照产品应用类型，公司产品可分为医疗器械、功能性护肤品、原料和卫生 用品，医疗器械产品增速较快。2022 年公司医疗器械、功能性护肤品、原料和卫生用 品分别实现营收 3.01/0.66/0.10/0.03 亿元，分别同比变化+121%/-6%/+50%/-38%。 2019~2022 年，医疗器械、功能性护肤品、原料和卫生用品增速 CAGR 分别为 +56%/+17%/+391%/-12%。医疗器械规模最大且增速较快，主要系公司加大拓展重组胶 原蛋白医疗器械产品市场。

重组胶原蛋白产品涵盖医疗器械、功能性护肤品等，抗 HPV 生物蛋白产品主要为 医疗器械，应用于皮肤科、外科、妇科和日用护肤等领域。主要产品包括重组胶原蛋 白植入剂、重组胶原蛋白皮肤修复敷料、重组胶原蛋白精华液、抗 HPV 生物蛋白敷料、 重组胶原蛋白面膜和重组胶原蛋白黏膜修复敷料等。

3.1.1. 原料：重组胶原蛋白领域处于国际技术领先地位

实现重组Ⅲ型人源化胶原蛋白工业化生产，在研产品主要涉及 III 型、I 型、XVII 型重组人源化胶原蛋白。公司于 2018 年成功解析了Ⅲ型胶原蛋白核心功能区的氨基酸 序列，并成功实现了重组Ⅲ型人源化胶原蛋白的工业化生产。此外，公司联合复旦大 学、中科院生物物理所、四川大学等完成了 8 项蛋白和 1 项多肽的原子结构解析，并被 蛋白质结构数据库（PDB）验证收录，涉及 I 型、II 型、III 型、V 型、XVII 型共 5 种型 别人胶原蛋白的核心功能区以及1种多肽。这些基础研究为公司开发新型人源化胶原蛋 白提供了精准的结构学依据。目前公司在研产品主要涉及 III 型、I 型、XVII 型三种型 别重组人源化胶原蛋白，其中大部分在研产品核心成分为重组 III 型胶原蛋白。公司重 组 III 型人源化胶原蛋白具有以下创新点：（1）从序列上看，氨基酸序列重复单元与人 胶原蛋白功能区 100%相同，生物相容性好。（2）从结构上看，功能区域具有 164.88° 柔性三螺旋结构。（3）从活性上看，具有高细胞黏附性，公司重组Ⅲ型人源化胶原蛋 白的细胞黏附性是人体自身胶原蛋白的 183%，有利于细胞粘附、发挥细胞修复和再生 作用。

全球首发重组人源化胶原蛋白原料新品-3kDa小分子 micoreCol.Ⅲ产品，透皮率表 现优异。公司于 2023年 2月 15日首发护肤级原料新品 3kDa小分子 micoreCol.Ⅲ产品， 属 A 型重组 III 型人源化胶原蛋白。micoreCol.Ⅲ活性（指细胞粘附性）是人自身胶原 活性的 1.83 倍，且分子量只有 3kDa，携带 164.88°柔性弯曲三螺旋基因芯片，具有易 透皮吸收的特点。据第三方检测机构测试数据显示，该原料4小时透皮率达到了33%， 12 小时透皮率高达 86%。受访者在使用含 micoreCol.Ⅲ成分的样品 28 天后，肌肤的紧 致度、弹性、光泽度、法令纹等测试指标均表现优异。

基于“病毒进入抑制原理”，持续开发抗病毒类功能蛋白。公司的抗 HPV 生物蛋 白产品主要以酸酐化牛β-乳球蛋白为主要原材料，用于 HPV 感染引起的皮肤病，阻断 生殖道高危型 HPV 感染，预防宫颈病变发生。酸酐化牛β-乳球蛋白表面带有负电荷， 通过正负电荷相互吸引及空间物理占位机制，与 HPV 衣壳蛋白的正电荷区域相结合， 破坏 HPV 感染活性，从而达到阻断 HPV 感染的目的。公司的酸酐化牛β-乳球蛋白系 列产品通过与病毒壳蛋白结合直接阻断病毒，因分子量较大不会被血液吸收，保障了 安全有效，其标志着“蛋白类病毒进入抑制剂”的策略可应用于阻断高危型 HPV 在生 殖道内感染的产品的研发，临床效果良好，具有广阔的市场应用前景。

具备成熟胶原蛋白研发体系，技术路径可以快速复制。公司经过多年积累已打造 系统化的、成熟的重组人源化胶原蛋白研发体系，并已具备扎实的基础研究功底，且各型别的重组人源化胶原蛋白技术路径具有相似性，公司能够快速复制。各类别重组 胶原蛋白研发底层逻辑相同，首先，是发现天然人胶原蛋白独立核心功能区；其次， 利用合成生物技术对功能区进行串联重复；最后，利用生物发酵、蛋白质提纯等技术 开展大规模生产。此外，公司通过酶解、分离、透析、酸酐化等技术将乳清蛋白转化 为酸酐化牛β-乳球蛋白，从而可完成抗 HPV 生物蛋白产品的制备生产。

3.1.2. 医美针剂：首个注射级别重组胶原蛋白Ⅲ类医疗器械

公司自主研发的Ⅲ类医疗器械“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”获批上市， 是目前国内唯一可用于注射的重组胶原蛋白Ⅲ类医疗器械产品。公司以重组Ⅲ型人源 化胶原蛋白为唯一成分开发的Ⅲ类医疗器械“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”于 2021 年 6 月获国家药监局批准上市，用于面部真皮组织填充以纠正额部动力性皱纹 （包括眉间纹、额头纹和鱼尾纹）。2021 年 9 月 16 日，薇旖美重组Ⅲ型人源化胶原蛋 白冻干纤维正式上市销售，基于产品的独特性和创新性，上市后在医疗机构皮肤科得 到快速推广和使用。根据公司公告，2021/2022 年薇旖美分别实现营收规模为 0.28/1.17 亿元，占公司营收比例分别为 12.2%/29.9%。2023 年 6 月 6 日，“薇旖美至真”新品发 布，在 164.88°三螺旋结构的基础上，实现 NSA 超螺旋结构，为消费者提供创新的年 轻化治疗方案。

目前国内唯一重组胶原蛋白注射产品，与其他胶原蛋白注射剂差异化竞争，竞争 壁垒较高。我国已获批正规胶原蛋白针剂产品主要来自四家厂商。已获批的胶原蛋白 填充剂来自于双美生物、长春博泰、汉福生物和锦波生物，主要产品包括肤柔美、肤 丽美、肤莱美、弗缦、爱贝芙和薇旖美，目前仅有锦波生物的薇旖美为重组人源化胶 原蛋白针剂，其他已获批产品均为动物源性胶原蛋白针剂。

3.1.3. 功能性护肤：多品牌布局修复抗衰领域，精华液、面膜品类占比较大

多品牌布局功能性护肤，精华液、面膜收入占比较大，2022 年公司功能性护肤品 类营收规模为 0.66 亿元。公司功能性护肤的自有品牌主要有 164.88°肌频/肌频、重源、 Reorigin/ Reorigin Col.、15.12 等，ODM 模式客户品牌主要有樊文花、秀域等。2022 年 公司功能性护肤品类的营收规模为 0.66 亿元，2020~2022年营收增速 CAGR 为 10.0%。 从品类看，公司功能性护肤品产品主要为重组胶原蛋白精华液、重组胶原蛋白面膜、 重组胶原蛋白膏霜等。其中，重组胶原蛋白精华液和重组胶原蛋白面膜占比最大， 2022 年在功能性护肤中营收占比分别为 52.9%和 15.3%。

公司功能性护肤自有品牌定位偏抗衰，以肌频和重源覆盖不同价位段，2023 年推 出新品牌“ProtYouth”值得期待。公司的两个主要功能性护肤自有品牌肌频和重源分 别成立于 2018 年和 2008年，肌频定位为专业生物真肌同频修复抗衰品牌，重源定位为 以肤养肤的专业功效性护肤品牌。从品类看，两个品牌的核心品类均为精华液、面膜 等，主打成分为与人体同源的“4D 时光胶原蛋白”，更容易渗透吸收。从天猫旗舰店 看，目前肌频和重源的价格带已有所区分，肌频价格带高于重源，部分产品价格高达 600 元+。从 SKU 数量来看，肌频和重源天猫旗舰店的 SKU 数量均不到 20 个，随着品 类丰富 SKU 数量提升空间仍较大。2023 年公司推出新品牌“ProtYouth”，上新单品 “单一成分胶原蛋白原液”，有望带来收入增量。

3.1.4. 敷料：重组胶原蛋白皮肤修复敷料增长较快

公司敷料类产品主要为重组胶原蛋白皮肤修复敷料、重组胶原蛋白黏膜修复敷料 和抗 HPV 生物蛋白敷料/膜，应用于皮肤科、外科的重组胶原蛋白皮肤修复敷料增长 较快。在医疗器械类别中，除了重组人源化胶原蛋白植入剂，公司还生产三类敷料类 产品，包括重组胶原蛋白皮肤修复敷料、重组胶原蛋白黏膜修复敷料和抗 HPV 生物蛋 白敷料/膜，应用于皮肤科、外科、妇科领域。其中，应用于皮肤科、外科的重组胶原 蛋白皮肤修复敷料增长较快，2022 年实现营收 1.31 亿元，在敷料类收入占比达 71%， 2020~2022 年重组胶原蛋白皮肤修复敷料增速 CAGR 为 83%（高于公司敷料类整体 2020~2022 年增速 CAGR 为 44%）。

敷料类 OBM 主要品牌包括薇旖美、薇芙美和金波，2022 年占主营业务收入比例 分别为 18.9%、3.8%和 11.4%。公司敷料 OBM 主要品牌包括以重组胶原蛋白产品为主 的薇旖美、薇芙美和以抗 HPV 生物蛋白产品为主的金波，2022 年占主营业务收入比例 分别为 18.9%/3.8%/11.4%。薇芙美的主要产品重组胶原蛋白皮肤修复敷料主要用于皮 炎、敏感性肌肤、痤疮、激光治疗术后等原因引起的皮肤炎症反应，可通过增加皮肤 含水量、修复皮肤屏障功能以及皮肤屏障功能损伤引起的皮肤疾病。金波的主要产品 抗 HPV生物蛋白敷料主要用于阻断生殖道高危型HPV感染，预防宫颈病变及阻断HPV 感染后引起的皮肤病。两个品牌的敷料产品均属于第二类医疗器械。

3.2. 研发：掌握核心技术，产品开发探索不辍

自主研发和产学研合作相结合，持续推动基础研究和产业化进展。公司的研发模 式以自主研发为主，同时结合产学研合作研发。（1）自主研发：自主研发阶段可分为 基础研究、功能蛋白量产工艺研发以及终端产品开发。从研发职能部门看，可分为人 体结构性材料研究院和新药研究院，其中人体结构性材料研究院包括功能蛋白山西省 重点实验室、生物合成人体结构性材料研究部、质量研究部、法规注册与知识产权部、 应用转化部、医学部。（2）产学研合作研发：公司与复旦大学、四川大学及重庆医科 大学第二附属医院等多所知名院校及医疗机构长期保持合作，并分别成立了“复旦— 锦波功能蛋白联合研究中心”、“川大—锦波功能蛋白联合实验室”以及重医二院-锦波 “功能蛋白临床转化研究中心”开展合作研发及临床研究。

研发整合五大技术平台，实现多项重要技术成果。公司已形成蛋白结构研究 及功能区筛选技术、功能蛋白高效生物合成及转化技术、功能蛋白标准化注射剂研 究平台、功能蛋白多维度评估 BSL-2 实验室及临床前应用平台五项核心技术平台， 核心技术覆盖前期基础研究到产业化全周期。截至 2023 年 6 月，公司拥有发明专 利授权 32 项，其中包括美国发明专利授权 1 项。同时，公司参与了“十二五”国 家科技重大专项之“基于药物缓释技术的艾滋病新型生物预防产品的临床前研究” 并承担子课题“完成阴道缓释凝胶的配制、剂型优化、小量生产及中试生产”，“十 三五”国家科技重大专项之“防治重大呼吸道病毒感染疾病的原创生物技术产品研 发及战略储备”并承担子项目“预防呼吸道病毒感染喷雾剂型研究及消杀剂产品研发报批”。

重视研发投入，研发费用率高于同行业平均。公司 2019-2022年研发费用率分别为 8.86%、14.74%、12.45%、11.64%，2022 年公司研发费用率高于可比公司平均水平， 体现公司对于研发投入高度重视。

公司研发团队实力雄厚。公司研发团队包括内部和外聘专家，核心技术人员为杨 霞、陆晨阳、兰小宾、何振瑞等，均具有多年丰富生物医药等研发经验，核心外聘专 家为四川大学张兴栋院士和复旦大学姜世勃教授等，为公司的研发工作带来了良好的 理论与实践基础。

储备产品核心成分大部分为重组 III 型人源化胶原蛋白，研究拓展不同场景应用。 公司正在开展以重组 III 型、I 型及 XVII 型人源化胶原蛋白为核心成分，可应用于宫腔 灌注（妇科生殖）、妇科、外科、泌尿科、骨科、心血管科、口腔科等多种领域的产品 开发，以及抗病毒新药的研发。大部分在研的储备产品的核心成分为重组 III 型人源化 胶原蛋白，与目前公司在售的产品重组 III 型人源化胶原蛋白冻干纤维为同种材料，核 心成分及结构也均相同，在研的储备产品主要研究重组人源化胶原蛋白作为生物医用 新材料在不同临床场景的应用。 EK1 新药进入二期临床，安全性数据良好。EK1 多肽研发项目开发产品为药物， EK1 多肽活病毒检测证明可非常有效地抑制包括新型冠状病毒（COVID-19）在内的广谱冠 状病毒的感染，EK1 多肽可制备成喷雾剂型或雾化剂阻断冠状病毒感染，降低病毒载量。 截至 2023 年 6 月，一期临床单次给药已完成，未出现严重不良反应事件，已进入二期 临床，临床研究的安全性数据显示该产品安全性良好。

3.3. 渠道：OBM 模式占比较高，线下直销增速最快

公司销售渠道包括 OBM 和 ODM 模式，2022 年 OBM 模式营收占比超八成。2022 年公司OBM和ODM分别实现营收 3.4亿元和 0.5亿元，营收占比分别为 88.1%和 11.9%。 其中，2022 年公司 OBM 模式中直销和经销均实现营收 1.7 亿元，直销收入中线下占比 较高。从对应销售产品类别看，线下直销和经销渠道中医疗器械品类占比较高，线上 直销主要通过天猫、抖音、京东等平台销售功能性护肤品类，ODM 销售收入中医疗器 械和功能性护肤品类均有一定贡献。

2020~2022 年公司 OBM 渠道整体增速较快，其中线下直销增速最快。2022年， 公司线上直销/线下直销/经销/ODM 渠道分别实现营收 0.2/1.5/1.7/0.5 亿元，分别同比 变化+67%/+135%/+65%/-11%。2020~2022 年，线上直销/线下直销/经销/ODM 渠道营 收增速 CAGR 分别为 56%/89%/49%/19%。

分产品看销售渠道分布，医疗器械品类以经销和线下直销为主要渠道，功能性护 肤在各销售渠道均有一定分布。（1）医疗器械：2022 年线上直销/线下直销/经销/ODM 渠道占医疗器械营收比例分别为 0.1%/41.3%/49.2%/9.4%，2020~2022 年线下直销在医 疗器械占比提升了 17.5pct；（2）功能性护肤：2022 年线上直销/线下直销/经销/ODM 渠 道占功能性护肤营收比例分别为 16.8%/26.0%/29.0%/28.3%，各渠道均有一定比例分布。

客户构成上，线下直销模式主要直接客户为民营医疗美容机构，ODM 模式主要直 接客户为品牌运营商。OBM 直销线下的客户主要由民营医疗美容机构、美容院及连锁 机构和化妆品生产企业构成，2022 年民营医疗美容机构占线下直销客户销售金额比例 为 85.4%；ODM 模式主要客户为品牌运营商和美容院及连锁机构，2022 年品牌运营商 占 ODM 销售金额比例为 81.2%。

3.4. 产能：产能布局保障业务快速开拓

2022年重组Ⅲ型胶原蛋白和酸酐化牛β-乳球蛋白的产能利用率均超 80%，终端产 品产销率也处于较高水平。2022 年，重组Ⅲ型胶原蛋白的产能利用率为 89.5%，酸酐 化牛β-乳球蛋白的产能利用率为 89.8%。终端产品方面，重组胶原蛋白产品和抗 HPV 生物蛋白产品的产销率也处于较高水平，2022 年产销率分别为 89.9%和 89.6%。

公司计划设置 12 条新产线，有望进一步提升原料及终端产品的产能。公司的生产 环节可分为原料生产环节与终端产品生产环节。截至 2023 年 6 月，共有 10 条终端产品 生产线、8 条原料生产线。公司计划新增 5 条终端产品产线、7 条原料产线。新增产线 将覆盖从原料到终端产品的生产，计划达到年产注射级重组胶原蛋白原料200千克，功 能性护肤品 1300 万支、二类医疗器械 150 万支和三类医疗器械 300 万支。新增产能将 帮助公司进一步扩大业务规模，提高市场占有率及竞争优势。

3.5. 募投：加强重组人源化胶原蛋白研发和品牌市场推广

公司募集资金将投向于重组人源化胶原蛋白新材料及注射剂产品的研发、品牌市 场推广和补充流动资金。具体用途有三方面：1）重组人源化胶原蛋白新材料及注射剂 产品研发项目（募投资金占比 42.6%）；2）品牌建设及市场推广项目（募投资金占比 31.9%）；3）补充流动资金项目（募投资金占比 25.5%）。募投资金共计 4.7 亿元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）