2023年欧科亿研究报告 公司是硬质合金刀具及锯片领先企业

1. 公司总览：硬质合金刀具领先企业，盈利高 增长

1.1 公司是硬质合金刀具及锯片领先企业

公司是硬质合金刀具及锯片领先企业，聚焦高端数控刀具国产化。

公司成立于 1996 年，成立以来深耕硬质合金刀具及锯片领域，锯齿产品位于细分行业 前列。根据中国钨业协会的统计数据，2021 年公司锯齿产品生产规模处于国内第一，是 “湖南省制造业单项冠军产品”。

公司自 2011 年将业务延伸至数控刀片制造领域，数控刀片规模现已位于国内前三且技 术水平位于国内前列。根据中国钨业协会出具的证明：欧科亿生产的数控刀片，部分替 代进口，欧科亿是国内稳定生产超细低钴硬质合金锯齿刀片、超细超薄硬质合金圆片的 少数几家企业之一。“OKE”品牌在第四届切削刀具用户调查中被评选为“用户满意品 牌”。

截至目前为止，公司已获得“国家级专精特新‘小巨人’企业”认定、“国家级高新技 术企业”、“湖南省新材料企业”、“湖南省企业技术中心”、“湖南省两型建设示范企业” 等多项荣誉称号。

公司主要产品为数控刀具产品及硬质合金制品。

公司具备较为深厚的自主设计与制造能力，推出了较为齐全的数控刀具产品系列。主要 数控刀具产品为数控刀片，包括车削、铣削和钻削三大系列。生产的数控刀片广泛应用于通用机械、汽车、模具、轨道交通、航空航天、能源、石油化工等领域，核心重点产 品为用于不锈钢和钢件加工的数控刀片。

公司的硬质合金制品主要是锯齿刀片、圆片和棒材，锯齿刀片产品系列齐全，可用于通 用级、专业级和工业级等各层级锯片的制造。

1.2 业绩高增长，盈利能力持续提升

公司营业收入稳步提升，净利润增长迅速。公司2017-2021年营业收入复合增速达 到23.3%，2022年Q1-Q3营业收入为8亿元，同比增长5.37%，实现净利润1.9亿元， 同比增速达到 10.81%，净利润增速高于营业收入增速，表明公司成本管控良好，具有 良好的盈利能力。

公司毛利率与净利率水平稳步提升，费用管控良好。

公司毛利率自 2019 年突破 30%，2022 Q1-Q3 毛利率 37.28%，较 2021 年上升 2.9pct，公 司毛利率稳步提升系公司产品结构持续优化，高端数控刀片占比逐步提升，盈利能力有 所增强。公司净利率从 2017 年的 10.4%持续上行至 2022 Q1-Q3 的 23.57%，展示出公司 费用管控的良好效果。

2017-2022 Q1-Q3 公司销售费用、管理费用及财务费用总体呈现下降趋势，三项费用占 营收的总比例由 2017 年的 9.8%下降至 2022Q1-Q3 的 6.2%，5 年时间公司三费比例下降 3.6pct。

数控刀具产品营收增长迅速，占比稳步上升。2021 年公司实现总营收 9.90 亿元， 其中数控刀具产品、硬质合金制品及其他业务占比分别达到 46%、53.7%、0.3%；从 营收增速来看，2017-2021 年数控刀具和硬质合金制品营业收入 CAGR 分别为 35.91% 和 16.09%，公司数控刀具产品营收增长迅速。

数控刀具产品高毛利拉升公司整体利润水平。数控刀具产品毛利率高于其他类产品， 毛利率稳居35%以上，呈现波动上升的趋势，2021年数控刀具产品毛利率达到45.92%。 随数控刀具业务占比提升带动公司整体毛利率稳步增长。

1.3 股权架构稳定，股权激励稳固核心人员

公司实际控制人持股比例高，股权架构稳定。公司实际控制人为袁美和、谭文清， 均为公司董事，袁美和任公司董事长，谭文清任公司总经理，二人为一致行动人。公司 实际控制人持股比例总计 26.73%。公司下设三家全资子公司，分别为炎陵欧科亿数控 精密刀具、株洲欧科亿切削工具和欧科亿智能科技。

股权激励稳固核心人员，助推公司长远发展。公司于 2022 年 5 月和 9 月先后向 172 名激励对象和 4 名员工授予 169 万股限制性股票和 31 万限制性股票，合计授予 200 万股限制性股票。

2. 行业层面：刀具提质升级市场扩容，进口替 代空间广阔

2.1 刀具提质升级带动市场扩容

2021 年全球切削刀具市场规模达 390 亿美元，中美德韩日为主要消费国家。根据 QY Research 数据，2018 年全球切削工具市场规模为 349 亿美元，预计 2022 年全球市场规模增 长至 390 亿美元，2016-2022 年复合增速达到 2.8%。从消费区域来看，中、美、德、韩、 日五个刀具国家在全球消费中占比 70%左右。

机床数控化率提升带动刀具行业提质升级，刀具消费在机床消费中占比提升行业规 模扩充，2021 年我国刀具消费规模达到 477 亿元，2016-2021 年 CAGR=8.2%，但 2020 年我 国刀具消费在机床消费中占比低于全球平均值 24.4pct，仍有较高提升空间。

随制造业升级，产品加工需求向高复杂化、高精化及高效化发展，带动我国机床数控化 率逐年上升，但相对发达国家仍有较高空间。数控机床的提升将带动高精高效的数控刀 具需求，减少传统焊接刀具占比，带动数控刀具行业提质升级。在此背景下，刀具消费 在我国机床消费中占比逐年提升带来市场扩容。根据机床工具工业协会数据，刀具消费 在机床消费中占比由 2016 年占比 16.85%提升至 2020 年的 30.28%，带动我国切削刀具市 场规模稳步增长，2021 年我国切削刀具行业消费规模达 477 亿元，五年间复合增速达 8.2%。

我们根据 VDW 公布的全球机床消费数据计算刀具消费占比，2020 年全球刀具消费占机 床消费比例已达 55%，高出我国 24.4pct，我国机床消费占比目前仍处于较低水平，高效 刀具渗透率仍有较大提升空间。

2.2 市场分层竞争特点明显，进口替代空间广阔

刀具行业竞争分层特点明显，欧美及日韩企业在中高端市场占有较高份额，中国企 业逐步向欧美及日韩刀具市场渗透。欧美企业历史悠久，技术实力雄厚，以切削加工整体 解决方案为主，高端应用市场竞争力强劲；日韩刀具企业定位于通用性高、稳定性好及高 性价比产品，而国产刀具企业数量众多，规模相对较小，主要通过差异化的产品策略及价 格优势赢得市场份额，目前以株洲钻石、厦门金鹭及华锐精密等为代表的国内企业凭借自 身技术积累在细分领域积累向中高端市场逐步渗透。

国产刀具产品性能提升，部分能够与日韩刀具产品相当，紧追欧美产品。硬质合金 数控刀具通常包含材料性能及切削性能两个维度，材料性能需根据刀具具体应用领域平衡 硬度及韧性，切削性能则主要包含耐用度、加工效率及加工精度。从两个维度对比国产刀 具产品与日韩、欧美刀具产品，部分国产产品性能已能够与日韩刀具相当，个别产品接近 欧美刀具。

刀具性能提升扩大国产刀具应用，加速渗透中高端市场，进口替代效应显著。根据 中国机床工具工业协会统计数据，2021 年我国刀具市场进口刀具（含在中国生产并销售的 国外品牌）规模为 138 亿元，绝大部分是现代制造业所需的高端刀具。在我国国产刀具自 供提升的背景下，进口刀具在刀具消费中占比逐年下降，由 2016 年占比 37.17%下降至 2021 年 28.93%。2020 年开始由于受海外疫情影响国外高端刀具进口受阻，为国产刀具厂 商提供宝贵窗口期进行进口替代，自 2020 年开始刀具国产化替代加速，进口刀具占比下 滑显著。

经过我们测算，我国刀具消费在 2025 年有望达到 722 亿元，其中进口刀具消费规模 159 亿元，国产刀具消费规模达 563 亿元，国产刀具消费规模在 2021-2025 年复合增速达到 10.7%。核心假设如下：

机床产量：2022 年由于国内疫情及高基数影响，我国金切机床产量增速下滑，根据国家 统计局统计数据， 2022 年我国金切机床累计产量达 57.2 万台，同比下降 5%。在制造业 景气度恢复背景下，我们假设 2023-2025 年机床产量增速分别为 3%/2%/2%。

刀具消费占比：假设 2022 年刀具消费占比为 28%，此后受机床数控化率的提升及刀具 消费提质升级影响，此后刀具消费占机床消费比例以每年 1pct 上涨。

进口刀具占比：2020、2021 年由于海外疫情影响进口受阻，进口刀具占比加速下滑，我 们假设 2022 年进口刀具消费占比达到 28%，此后以每年 2pct 的比例下降。

2.3 头部受益行业壁垒

集中度有望进一步提升 随制造业升级刀具技术要求提升，行业壁垒高筑，全球头部企业市占率较高；与国 际市场不同，我国刀具市场当前呈现中低端产品无序竞争状态，行业竞争格局分散，集中 度仍有较高提升空间。

随制造业对刀具要求的提升，刀具技术、研发、营销及服务体系复杂度提升。在国际市 场上，行业内大型刀具厂商凭借其高端竞争力稳固营收，同时通过收并购行业内有竞争 力的中小型企业持续提升公司市占，稳固行业竞争地位。

目前我国刀具行业仍呈现中低端产品无序竞争状态，随制造业升级刀具要求提升，大量缺乏技术沉淀、研发能力差、资本实力弱的小企业面临被淘汰或并购的局面，在高端领 域具备竞争优势的企业有望获得更大的发展空间，促进行业集中度的进一步提升。

我国头部刀具企业市占稳步上升。我们以刀具公司刀具营收占当年刀具消费额比例计 算各公司在国内刀具市场的市占率，国产刀具厂商如株洲钻石、恒锋工具、沃尔德、欧科 亿及华锐精密市占率稳步增长，由 2020 年合计占比 8.7%增长至 2021 年的 10.7%，行业集 中度稳步提升。

3. 未来发展：整体解决方案能力提升+渠道外 延，未来可期

3.1 产能稳步扩张，向整体解决方案提供商发展

硬质合金刀具凭借良好的综合性能成为市场主流，在我国刀具市场消费占比达到 53%， 陶瓷、超硬材料刀具快速发展。

刀具性能与刀具材料密切相关，硬质合金刀具与高速钢相比具有较高的硬度、耐磨性及 红硬性，与陶瓷及超硬材料相比具有较高的韧性，凭借其良好的综合性能应用广泛。根 据华锐精密招股说明书，全球硬质合金刀具在切削刀具中总占比达到 63%。

根据第四届切削刀具用户调查报告，我国硬质合金刀具占比 53%，在三届用户调查中占 比稳定在 50%以上。由于近年来特定场景的高精高效加工需求增加，陶瓷、超硬材料刀 具占比则逐届提升，从第二届的占比 7%提升至第四届的占比 14%。

欧美及日韩领先企业以提供整体解决方案为主，从产品维度来看整体解决方案包含： 1.以材质来看产品覆盖多种材质；2.以结构来看覆盖市场主流产品结构类型。

以材质来看产品覆盖全面。以山特维克为首的国际领先公司产品覆盖各种类型材质的公 司，而国内的刀具厂商通常仅覆盖有限的刀具类型产品。

以结构来看覆盖主流市场产品结构类型。切削刀具根据结构不同可分为可转位刀具、整 体刀具及传统刀具（焊接刀具及高速钢刀具），其中传统刀具因无法适应现代制造业高 效、高精度加工要求将逐步为可转位刀具及整体刀具替代。而可转位数控刀具是将刀体 （刀盘/刀杆）与刀片采用机械装夹方式组合的刀具，国内外主要刀具厂商为实现自身 可转位刀具产品的最佳切削性能，均会针对自身刀片特点针对性开发相适应的刀体搭配 销售。

募投项目助力公司实现“可转位刀具+整体刀具”协同互补、“刀体+刀片”协同配套， 提升整体解决方案能力，助力公司规模进一步提升。

公司 IPO 募投项目预计新增年产 4000 万片高端数控刀片，并有一部分用于数控精密刀 具研发平台升级。新增的高端数控刀片为拟在公司现有基础上开发精加工刀片、复杂异形铣削刀片、专用车刀片及专用铣刀片，进一步拓展公司在高端数控刀片领域供应能力。

公司定增项目建成达产后，可形成年产 1,000 吨高性能棒材、300 万支整体硬质合金刀具、 20 万套数控刀具、500 万片金属陶瓷刀片及 10 吨金属陶瓷锯齿的生产能力。对于硬质合 金整体刀具及数控刀具的扩产提升公司产品协同配套能力，硬质合金棒材向硬质合金整 体刀具产业链上游延伸，从棒材原材料端覆盖生产，而金属陶瓷刀片及锯齿的产能扩张 则助力公司向多种材质市场外延。

3.2 注重技术研发及产品提升，增强中高端下游竞争力

公司重视研发投入，研发投入及研发费用率稳步提升。根据 iFind 统计数据，公司 2017-2021 年公司研发投入复合增速达 31.4%，2022 年前三季度研发投入达到 0.45 亿元，同 比增速达 33.7%；公司研发费用率逐年提升，由 2018 年 3.56%提升至 2022 年前三季度的 5.63%。

公司核心技术覆盖基体材料设计与制备、刀体结构设计、精密制造及涂层设计四个 板块。公司坚持推进研发创新，一方面重点开展基础材料技术研究如金属陶瓷、超硬材料 等；另一方面开展向工具系统、刀具领域拓展，丰富产品线，为客户提供整体切削解决方 案。

公司产品切削性能已处于国内先进，公司于 2022 年取得军工资质认证，布局整硬刀 具提升精加工优势，助力公司持续开拓高端下游。

公司已于 2022 年取得国军标认证。航空航天、军工作为数控刀具的重要应用领域，刀 具消耗量巨大，市场目前主要由瑞典、以色列及美国等外资厂家占据，航空航天发动机 领域进口刀具占比达到 90%。公司取得军工资质后不仅提升公司在航空航天及军工领域 的产品供应，还能直接获取刀具加工工艺的需求反馈，持续推动公司在该领域的产品开 发及产品完善，加快进口替代进程。

布局整硬刀具提升精加工优势：整体硬质合金刀具在 3C、模具、航空航天、汽车等领 域均有大量应用。以模具型腔加工为例，其粗加工、半精加工使用可转位刀具，而精加 工阶段使用整体刀具。整体刀具产品的开拓有望完善公司在汽车、3C、模具、工程机械 及航空航天等行业配套能力，提升公司综合竞争力。

3.3 渠道建设逐步完善，海外扩张进一步打开空间

公司渠道布局当前直销为主，经销为辅。公司通过终端客户+数控刀具商店+一般经 销商分层级渠道布局，带动公司直销、经销收入快速增长。

数控刀具商店布局有条不紊：公司近年来持续完善数控刀具商店布局，2022 年国内规划 布局刀具商店约 100 家，截止 2022 年上半年，公司已完成俄罗斯、巴西、土耳其刀具商 店布局。数控刀具商店有助于公司品牌刀具份额的进一步提升，以品牌刀具高于非品牌 刀具的定价，有助于提升公司整体盈利能力。

经销商数量稳步提升：数控刀具销售主要通过经销商实现销售。截止 2022 年上半年， 公司经销商数量达到 70 家，近年来处于稳步上升趋势。经销商数量的提升带动公司经 销收入稳步增长，2021年公司经销销售金额达到2.87亿元，2017-2021年CAGR=38.2%， 2022 年上半年公司经销营收 2.16 亿元，在收入占比中达到 41.2%创新高。

公司海外布局达 30 多个国家，海外市场采取重点突破策略，随海外刀具商店布局进 一步完善及海外市场影响力提升，公司海外营收持续突破，盈利可观。

公司目前在海外布局达到 30 多个国家，在东南亚市场已覆盖且有稳定销售，重点布局 欧美市场，加速海外布局积极寻求有实力的营销商合作。截止 2022 年上半年公司已完 成在俄罗斯、巴西、土耳其刀具商店布局，新开发国外客户 15 家，成功开发德国、韩 国的核心刀具客户，海外市场前景可观。2017-2021 年公司海外营收 CAGR 达到 36.9%， 海外营收占比由 2017 年 5%提升至 2022 年上半年的 8.8%，海外市场持续外拓。

公司海外市场盈利情况良好，2021 年公司海外市场毛利率高于国内市场 4pct。由公司 2022 年半年报，公司数控刀片产品在海外市场影响力进一步提升，销售均价达到 9.43 元， 同比提升 37.06%。

4. 投资分析

基本假设与营业收入预测

核心假设：

数控刀片业务：公司数控刀片销售业务包含硬质合金数控刀片及金属陶瓷数控刀片。公 司 IPO 及定增项目建成后将新增 4000 万片硬质合金数控刀片及 500 万片金属陶瓷数控 刀片，我们预计扩产项目投产后公司产能将大幅度提升。

硬质合金数控刀片：销量预测：根据公司产能投放节奏，基于量价逻辑，我们预 计 2022-2024 年公司数控刀片营收分别为 6.48/7.6/8.49 亿元；毛利率预测：随制造 业景气度回升及公司新产能投放规模效应提升，毛利率有望持续增长，预计 2022- 2024 年公司数控刀片毛利率分别为 46.5%/46.8%/47.1%。

金属陶瓷数控刀片：销量预测：根据公司产能投放节奏，预计 2023-2024 年公司金 属陶瓷数控刀片营收分别为 8/24 百万元。

整体刀具及数控刀体业务：预计公司定增项目建成后将新增整体硬质合金刀具产能 300 万支、数控刀体 20 万套。我们预计公司整体刀具、数控刀体将于 2023 年分别产生营收 0.31、0.15 亿元，2024 年营收分别为 0.92、0.44 亿元。

硬质合金制品：预计公司定增项目建成后将新增硬质合金高性能棒材产能 1000 吨。2022 年由于制造业景气度影响公司硬质合金锯片销量下滑，2023 年后随制造业景气度回升公 司硬质合金锯片产销量有望回升。同时随公司硬质合金棒材产能释放，公司硬质合金制 品营收有望持续增长。我们预计 2022-2024 年公司硬质合金制品营收分别为 4.05/5.1/6.72 亿元，毛利率分别为 23.7%/24.2%/24.7%。

其他业务：其他业务收入包含金属陶瓷锯片及原材料的零星销售收入。公司定增项目建 成后预计新增金属陶瓷锯片产能 10 吨。我们预计 2023-2024 年公司金属陶瓷锯片产生营收 480/1200 万元。随公司生产规模加大，原材料的零星收入有望实现一定增长，我们预 计公司 2022-2024 年公司其他业务收入分别为 175/210/251 万元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）