2023年新化股份研究报告 国内低碳脂肪胺领先企业，香精香料业务焕发新机

一、国内低碳脂肪胺领先企业，香精香料业务焕发新机

1.1 主业稳步发展，业绩拐点浮现

公司深耕精细化工领域，发展历史悠久且技术积淀深厚。公司始建于 1967 年，前身为国 营新安江化肥厂，1997 年改制成立建德市新化化工有限责任公司，2008 年改组成立股份 有限公司，后于 2019 年在上交所主板挂牌上市。从产品布局时间来看，公司的双氧水、 香料二氢月桂烯醇、异丙胺和乙基胺装置分别于 1990 年、1995 年、1999 年和 2001 年投 料开车成功。目前公司的主要产品包含脂肪胺、有机溶剂和合成香料香精三大系列，经过 多年生产相关技术较为先进，产能规模方面优势也较为明显。截至 2021 年底，公司脂肪 胺产能约 13.5 万吨，其中包含乙基胺产能 4.5 万吨；有机溶剂产能约 9 万吨，主要为异 丙醇；香料香精产能约 1.6 万吨。

公司近几年产能规模基本不变但结构有所优化。从各个产品的历史产能变化来看，公司仅 在 2020 年时因基地搬迁和结构优化对部分产品产能进行了调整。2020 年底新华基地 2 万 吨脂肪胺生产装置因基地搬迁而停产，同时公司对 10 万吨丙酮法加氢生产异丙胺和异丙 醇的装置重新进行了产能分配，将异丙胺（脂肪胺）产能从 4 万吨增加至 6 万吨，异丙醇 （有机溶剂）产能则从 6 万吨调整至 4 万吨，最终脂肪胺总产能未变，有机溶剂产能减少 2 万吨。

香精香料产能利用率持续提升，公司未来扩张重心集中至香精香料业务。从各个产品产能 利用率情况来看，脂肪胺产能利用率相对平稳，过去几年一直维持在 75%左右；有机溶剂 虽然产能利用率呈现回落的趋势，今年上半年维持在 60%以上；产能利用最充分的板块是 香精香料，产能利用率从 2019 年的 23%一路提升至当前满产的水平，今年上半年产能利 用率高达 110%。几大产品产能利用率出现分化主要和行业供需相关，公司香料香精业务 绑定海外龙头后未来订单相对有保障，公司未来的扩张重心也放在了该板块上，目前公司 的在建产能为 64650 吨香料香精（项目备案产能 74650 吨，其中 1 万吨为自用原料），预 计在 2024 年建成完工。

脂肪胺仍为公司支柱业务，产品结构优化后盈利能力有望进一步提升。从公司业务结构来 看，2022 年上半年脂肪胺收入和毛利占比均在 50%以上，仍然是公司的主要收入和利润来 源，其次为香精香料业务，2022 年上半年的收入和毛利占比在 20%左右。从产品单价来看， 价值量最高的为香精香料，近几年产品均价在 3 万元/吨左右；脂肪胺随着乙基胺产能占 比的提升产品均价呈现震荡向上趋势，2020 年至今均价一直在 1 万元/吨以上。盈利能力 方面，香精香料的盈利稳定性相对更高，毛利率在 20%左右波动；脂肪胺在 2020 年时因 为丙酮等原料价格大幅上涨导致毛利率明显回落，后续随着脂肪胺产品结构优化和价格的 抬升实现了盈利能力的修复，2022 年上半年毛利率提升至 25.8%；有机溶剂的盈利能力随 着产品价格波动明显，2022 年上半年毛利率为 18.1%。考虑到香精香料产品价值量和盈利 能力均较高，未来随着公司新增产能的逐渐释放，综合盈利能力有望进一步增强。

历史业绩表现稳健，利润增速高于营收增速。过去几年公司营收和利润基本一直维持稳定 增长的状态，仅有 2019 年因为江苏响水“3.21 爆炸”事故使江苏基地停产叠加期间费用 率上升导致收入利润双双下滑。2020 年开始公司业绩呈现持续修复的状态，一方面随着 产品结构优化盈利明显提升，另一方面费用管理能力也在向好，2022 年前三季度公司毛 利率达到 24%，净利率达到 14%，实现营业收入 20.2 亿元，同比增长 7.5%；归母净利润 2.48 亿元，同比大增 125.8%。

费用管理逐渐优化，盈利稳定性有所提升。从费用管控能力来看，近几年公司期间费用率 维持在行业中间水平，销售费用率从 2020 年开始降低至 1%以下，管理费用率自 2020 年 开始降至 10%以下；研发费用率维持在 3.5%左右，为公司的萃取提锂技术的研发和优化奠 定了良好基础。从整体盈利能力来看，公司整体销售毛利率较为稳定，一直维持在 20%左 右波动，原因在于公司产品结构相对丰富，能够降低单一产品景气度快速变化对整体盈利 能力的影响，截至 2022 年前三季度，公司整体毛利率为 23.8%，ROE 为 13.4%。

公司为国资控股，股权结构较为稳定，新增子公司布局锂电业务。建德市国资委为公司的 第一大股东，持股比例 17%；董事长胡健持股 10.42%；副总经理王卫明持股 1.32%；总经 理包江峰持股 1.16%。关于未来重点发展的香精香料和锂电业务，2014 年公司与奇华顿共 同投资成立馨瑞香料，公司持股 51%，奇华顿持股 49%，2018 年馨瑞香料全面建成投产， 2020 年开辟宁夏发展基地，持续拓展香料业务；锂电业务方面通过设立浙江新锂想子公 司进一步完善布局，依托公司领先的萃取技术进军盐湖提锂、锂电池回收等新兴行业，为 公司长期成长注入发展动力。

1.2 脂肪胺：异丙胺企稳，三乙胺价格具备支撑

脂肪胺产品多应用于农药领域，行业整体供需稳定。脂肪胺是氨的有机衍生物，属于有机 胺的一种，是指碳链长度在 C2-C22 范围内的一大类有机胺化合物，根据碳链长度不同， 脂肪胺可分为低碳脂肪胺（C2-C8）类和高级脂肪胺（C8-C22）类。从下游消费来看，过 去几年我国脂肪胺的消费量较为稳定，一直维持在 36 万吨左右，脂肪胺主要应用于农药、 医药、化工等领域，最大应用领域农药的需求占比为 42.3%；生产方面过去几年我国脂肪 胺产能一直维持在 45.2 万吨的水平，产能利用率在 80%左右波动。

公司具备规模优势，核心产品异丙胺和乙基胺属于低碳脂肪胺。公司目前拥有 13.5 万吨 脂肪胺的产能，其中乙基胺产能从 2016 年的 2.5 万吨扩至目前的 4.5 万吨，在行业内整 体生产规模较大。公司和建业股份为两大细分龙头企业，产品种类和销售规模都较为相似， 客户以农药、医药为主；阿科力的产品为聚醚胺，主要应用于风电叶片和高端复合材料等 领域。对比各家企业的业务结构可以发现，脂肪胺在新化股份中的收入占比相对较低，在 50%左右，明显低于建业股份和阿科力两家企业，也说明公司的业务布局相对丰富。

2020 年开始产品价格和盈利能力同步向上。对比同类企业可以发现，公司脂肪胺收入和 价格变化趋势和建业股份较为相似，阿科力的产品主要用于风电和高端材料等领域，收入 和盈利表现有所分化。公司脂肪胺收入从 2020 年开始重回正增长状态，主要得益于产品 价格的提高，产品均价从 2019 年的 8913 元/吨一路涨至 2022 年上半年的 14485 元/吨。 价格上涨一方面源于农药和医药等下游需求逐渐复苏，另一方面在于 2020 年四季度以来， 三乙胺受电解液添加剂（以 VC 为主）爆发式需求驱动，价格维持在较高水平，且下游 VC 扩产趋势明显，给予三乙胺需求强有力的支撑；受益于产品价格的向上和产能结构的优化， 公司脂肪胺的毛利率也从 2020 年的 15.4%提升至 2022 年上半年的 25.8%。

1.3 香料香精：绑定海外龙头，产能放量确定性高

全球香精香料行业市场规模在千亿以上，我国为香料香精的主要消费地。在全球经济稳步 发展的背景下，生活水平要求不断提高，人们对香料香精的需求也在稳步增长，2021 年 全球香精香料行业市场规模达 291 亿美元，同比增长 2.5%，过去 5 年的 CAGR 为 4%。从全 球市场来看，主要消费地区集中在亚洲和欧美地区，其中亚洲市场占比达到 40%，北美和 中美地区占比为 25%。

我国香料香精行业销售额稳步增长，需求主要分布在食品饮料和日化领域。随着下游需求的稳步增长，我国香精香料行业销售规模也随之不断增长，2021 年我国香精香料行业销 售规模达 525.5 亿元，同比增长 2.8%，过去 5 年的销售额复合增速为 8%，高于全球香精 香料行业市场规模复合增速。从下游应用来看，香料香精行业的下游包括食品饮料、日化 和烟草等众多行业，我国对香料香精需求最多的下游是食品饮料行业，占比达到 43%，其 次为日化领域，占比为 41%。 香料香精行业市场主要被海外企业占据，国内企业仍处于向高端转型的过程中。从全球市 场格局来看，海外香精香料巨头发展历史相对较长，通过内生扩张和外延并购等方式实现 了较为全面的产品布局和市场集中度的提升，2020 年 CR4 为 56%，其中市占率前三的奇华 顿、芬美意和 IFF 的占比分别为 19%、14%、13%。国内市场表现和全球有明显差异，我国 香料香精行业的高端市场大多被国外企业占据，国内企业数量较多且行业集中度较低，竞 争激烈且高端产品布局相对薄弱，国内销售香料香精规模最大的华宝股份的市占率仅为 4.9%。

公司在香料香精领域深耕多年，盈利能力相对稳定。1995 年新安江化肥厂的二氢月桂烯 醇投料开车成功，公司开始涉足香料香精领域，产品种类逐渐丰富，目前包含苯酚酯类、 烯醇酯类、檀香类和醛酮类四大系列产品，2019 年之前公司香料香精销量收入都呈现稳 步上涨的状态，2019 年受响水爆炸事件影响短暂停产导致销量和收入大幅下滑，2020 年 开始产销逐渐恢复到正常状态。公司目前香料香精总产能 1.6 万吨，2022 年上半年销量 为 0.8 万吨，同比增长 0.9%，处于满产满销状态；随着产品结构的丰富和行业需求的修 复，香料香精销售均价也开始回升，2022年上半年销售均价为35057元/吨，同比提高25%， 实现收入 2.8 亿元，同比增长 26%，近几年毛利率在 25%左右波动。

公司和大客户奇华顿合作关系稳定，扩建项目和宁夏合成香料项目建设稳步推进，新增产 能放量的确定性较高。公司与奇华顿早在 2014 年共同投资成立馨瑞香料，公司持股 51%， 奇华顿持股 49%，2018 年馨瑞香料全面建成投产，2020 年公司开辟宁夏发展基地，持续 拓展香料业务。从客户结构来看，2016 年至今对奇华顿的销售额在公司香料香精业务收 入中的占比一直在 80%左右，和奇华顿合作关系非常稳定。

目前公司香料香精的产能利用率已经超过 100%，为更好满足客户需求和提升公司竞争力， 2022 年 7 月公司公告由江苏馨瑞投资 2.97 亿元对现有香料进行改扩建，项目将新增产能 1.88 万吨，建设周期为 2 年。此外还在宁夏基地规划了新增合成香料产能项目，一方面 对现有部分产品进行技改扩能，提高产品品质，降低产品成本，另一方面增加新的产品品 类，项目备案产能 74650 吨，其中 1 万吨为自用原料，实际香料产能 64650 吨，目前宁夏 一期项目 26650 吨正在建设中。 为保障宁夏一期项目的顺利推进，公司通过发行可转债募集资金 6.5 亿元用于该项目的投 资建设，发行数量为 65 万手，每张面值为人民币 100 元，按面值发行。本次发行的可转 债的期限为自发行之日起六年，即 2022 年 11 月 28 日至 2028 年 11 月 27 日，本次发行的 可转债每一计息年度的最终利率水平具体为：第一年 0.3%、第二年 0.5%、第三年 1.0%、 第四年 1.5%、第五年 2.0%、第六年 3.0%，到期赎回价为 115 元（含最后一期利息）。宁 夏一期项目总投资 7.43 亿元，建设周期为 24 个月，顺利满产后预计可实现 7.67 亿元收 入和 1.16 亿元净利润。

1.4 有机溶剂：兼具异丙醇的两种工艺，生产灵活度较高

公司有机溶剂业务板块主要产品为异丙醇，该产品主要应用于医药和有机合成等领域，未 来在医药和电子清洗领域的需求有望持续增长。异丙醇是重要的化工原料，呈现用途分散、 用量偏小的状态 ，我国异丙醇主要应用在 6 个领域中，从消费占比来看分别为医药中间体（23%）、有机合成及其他（含医学应用）（22%）、电子清洗（20%）、农药（18%）、油墨 （12%）和涂料（5%）。由于异丙醇含有两组甲基使它溶解脂类的能力、浸透性比乙醇强， 增加了触杀能力，对某些细菌和病毒异丙醇的灭杀效果比乙醇强，消毒适用范围与乙醇相 同但具有更高的沸点，挥发性小且更易保存，多用于皮肤以及医疗器械的消毒，在国外部 分国家，异丙醇是美容院等公共场所使用最多的消毒剂，目前国内异丙醇的医学应用占比 较小，与发达国家相比并未得到有效开发。此外异丙醇在电子清洗领域方面的应用才刚起 步，我国目前已成为世界电子电器元器件的主要基地，未来整体用量有望继续增加。

我国异丙醇行业产能相对分散且产能利用率偏低。从异丙醇的历史产能变化可以看出， 2016 年至今行业只在 2020 年出现过产能扩张，高峰时产能达到了 116.8 万吨，但由于行 业需求增长相对缓慢，产能扩张后产能利用率明显回落，2020 年降低至 36.1%，后续随着 部分落后产能被淘汰，产能利用率开始回升。2022 年我国异丙醇总产能降至 100 万吨以 下，产能利用率接近 50%，从行业竞争格局来看，我国异丙醇行业集中度不高，CR3 为 44.8%， 整体供应相对宽松，行业格局仍待进一步优化。

异丙醇生产工艺主要有丙烯水合法、丙酮加氢法和醋酸异丙酯法三种，我国以丙酮加氢工 艺为主。丙烯水合法发展较早，这一工艺的优点在于通过利用廉价的低纯度丙烯、硫酸作 为催化剂，丙烯转化率达 90%以上，粗醇产品浓度可达 60%左右，降低了产品精制的消耗， 综合经济性较好，但是因为流程较为复杂且产品含有硫杂质，生产过程中的污染相对严重， 国外企业由于异丙醇生产历史更久主流工艺仍然是发展时间相对更长的丙烯水合法；醋酸 异丙酯法虽然优点众多但目前技术还不够成熟，产业化的进展相对较慢；丙酮加氢法具备 生产工艺流程短、三废少、产出的异丙醇品质高的优点，目前为我国异丙醇生产的主流工 艺，截至 2022 年丙酮加氢法工艺的产能占比为 75.7%。

我国异丙醇市场主要靠外需拉动，在成本优势和疫情影响下出口量在 2018-2020 年持续增 长。复盘异丙醇的历史价格价差可以发现，多数情况下丙烯水合法工艺的生产成本相对更 低，但从 2018 年开始在丙酮价格持续下跌的背景下，丙酮加氢法的成本优势开始显现， 由于国内大部分企业均采用的丙酮加氢法的生产工艺，异丙醇的生产成本相对其他国家竞 争优势明显，进而推动了异丙醇的出口，2018 年和 2019 年的异丙醇出口量同比增速分别 为 172.6%和 73.6%。2020 年开始随着疫情爆发，异丙醇作为海外应用较多的消毒产品需 求开始大幅增长，当年异丙醇的出口量同比继续增长 36.5%达到了历史高位的 25 万吨。 2021 年开始随着海外疫情影响的边际弱化，出口量开始大幅回落，同比下滑 52.3%至 11.9 万吨，2022 年开始在成本优势的推动下出口量重新回升，2022 年出口量同比增长 38%达 到 16.5 万吨。

公司是目前国内唯一一家采用“丙酮法”和“丙烯法”两种工艺路线生产异丙醇的企业， 可灵活调整生产实现综合经济效益的提升。公司目前异丙醇总产能 9 万吨，其中丙酮加氢 法产能 4 万吨，丙烯水合法产能 5 万吨，公司可较好利用主要原料丙酮和丙烯的市场价格 变动机会，调整两套装置的开工情况和配套联产产品产出。近几年随着公司产品结构的优 化，提升脂肪胺产出比例的同时下调异丙醇的产能，自 2019 年开始公司异丙醇的销售持 续下滑但销售均价呈现出震荡向上的趋势，2020 年在产品价格大涨的背景下，公司异丙 醇的销售收入大增 38%达到 7.3 亿，后续随着产能结构的调整和产品价格的回归，该板块 的收入利润也有所收缩，2022 年上半年公司有机溶剂业务板块的销售收入为 2.2 亿元， 同比下滑 31.3%，产品价格反弹后毛利率回升至 18.1%。

二、盐湖提锂大有可为，萃取法技术优势显著

2.1 锂资源供不应求，盐湖提锂为重要补充

全球锂资源主要应用于电池领域，需求随锂电产业同步高增。在碳中和政策推动下，新能源汽车行业进入爆发式增长，带动了对锂电池的需求，2021 年全球锂电池出货量大增 91% 至 562GWh，2022 年增速继续维持在 70%以上，锂电产业的高速发展大幅带动了对锂资源 的需求，从下游消费来看目前电池消耗了全球 70%以上的锂资源。

全球锂资源集中分布在南美地区，我国资源量和储量占比相对靠前。目前全球探明锂资源 量为 4.67 亿吨（以碳酸锂计），其中南美锂三角合计占 56%，玻利维亚、阿根廷和智利的 占比分别为 24%、22%、11%，我国占比为 6%。从锂资源储量来看，全球锂储量为 11.8 亿 吨，智利、澳大利亚和阿根廷的储量占比分别为 42%、26%和 10%，我国储量占比为 7%。

当前锂资源储量主体虽为盐湖但供应主体仍为矿石，在下游需求持续增长的背景下盐湖提 锂的重要性日益凸显。我国锂资源主要集中在西部地区，锂在自然界中主要以固体矿和液 体矿两种形式存在，固体矿有锂辉石、锂云母等，主要分布在四川、湖北、江西等地；液 体矿主要为盐湖卤水、地下卤水和海水等，分布在青海、西藏等地，我国青海和西藏地区 锂资源占比分别为 44%和 31%。目前我国 82%的锂资源以盐湖的形式存在，锂辉石和锂云 母的存在形式占比分别为 11%和 7%；供应方面来看全球锂资源仍以矿石提取为主，2020 年西澳锂辉石与中国锂辉石/锂云母供应锂合计占比约达为 59%。 我国盐湖锂资源丰富，但受限于自然条件和工艺技术开采难度较大。相比国外盐湖，我国 盐湖锂资源的普遍特点是镁锂比高达几十甚至上千，且大部分盐湖位于青藏高原一带，地 理位置偏僻、基础设施薄弱且生态脆弱，给锂资源的开发带来极大难度，因而当前的盐湖 提锂虽然在持续推进中但仍有极大的发展空间。

我国青海地区盐湖卤水资源丰富但成分复杂，开发难点在于镁锂分离。我国青海柴达木盆 地根据统计共有 33 个盐湖，其中有 11 个盐湖的锂含量达到工业品位，累计探明 LiCl 资 源量为 1982 万吨。锂资源开采方面由于青海盐湖卤水镁锂比大多在 30-1800 左右，高镁 锂比成为了制约青海盐湖提锂的主要因素，且卤水中伴生了硼、钾、镁、钠等众多元素， 对盐湖提锂分离技术的要求也更为苛刻。目前青海盐湖提锂产能已达 11.7 万吨，2021 年 合计产量为 5.9 万吨。

西藏地区受制于地理位置和自然环境，盐湖开发进展相对更为缓慢。我国西藏地区卤水锂 含量达到边界工业品位的盐湖共有 80 个，其中大型以上有 8 个，LiCl 资源储量共计 1738.34 万吨。西藏地区盐湖根据卤水类型可分为硫酸盐型和碳酸盐型盐湖，其中碳酸盐 型锂盐湖卤水的镁锂比较低，卤水经自然蒸发便可得到碳酸锂，资源和开发优势都非常显 著，但由于于西藏盐湖大多位于偏远的高寒高海拔地区，并且基础设施较为薄弱，目前开 发程度仍然很低，实现了工业化开发的还只有扎布耶盐湖。

2.2 盐湖提锂成本优势明显，公司萃取法技术不断优化

盐湖提锂生产成本最低，具备长期发展优势。对比我国目前主要的提锂方法生产成本，盐 湖提锂成本在 1.5-6 万元/吨，除了天齐锂业和赣锋锂业通过进口锂辉石和硫酸法将成本 降低至 4.5-6 万元/吨，其他提锂方法成本大多在 6 万元/吨以上。

随着盐湖提锂产能的加速扩张，各类提锂技术也开始得到关注。在《我国盐湖锂资源分离 提取进展》一文中提到：高镁锂比盐湖卤水提锂通常需将原始卤水蒸发浓缩，然后再将浓 缩卤水中的锂分离提取，最终制备出锂产品。从浓缩卤水中分离锂的工艺主要基于两个分 离原理：一是基于亲和作用的平衡分离，如吸附、萃取等，二是基于远离平衡的速率分离， 如纳滤、电渗析等。吸附法具有应用于锂浓度较低且镁锂比较高的卤水的潜力，但吸附材 料的成本、溶损和循环稳定性等问题限制了其工业化应用。萃取法则由于有机溶剂环境危 害较大、萃取工艺条件较为苛刻等因素，也没有实现广泛应用。此外，现有的纳滤膜材料 和电渗析膜材料的镁锂分离系数低，分离特性弱于萃取平衡亲和分离为主的膜萃取过程。

目前从高镁锂比盐湖卤水中提取锂的主要方法仍为萃取和吸附。由于锂和镁具有非常相似 的性质及水合半径，卤水中的镁锂比越高，提锂难度越大，因此分离特性较强的萃取和吸 附方法更适合用于高镁锂比盐湖提锂。萃取法发展较早，其原理是利用有机溶剂对锂的特 殊萃取性能实现提取锂的目的，因为具有工艺简单、操作条件易于控制、成本较低、萃取 效率和选择性高的优点，非常适合用于在青海盐湖卤水中提锂，但缺点在于生产中对萃取 设备的要求较高且会造成环境问题，因而对其发展形成了一定的制约。 萃取提锂的一般流程主要分为萃取、洗涤、反萃和再生这几个步骤，关键点在于选择合适 的萃取体系（包含萃取剂、协萃剂、稀释剂等）。对于萃取剂和协萃剂，需要尽可能选取 萃取能力强，萃取容量大，传质速度快，溶解性低，化学稳定性强，不易产生挥发分，毒 性低，环境污染小并且价格低廉的试剂，最早用于盐湖提锂的萃取剂为醇或酮类，目前的 主流萃取剂包含醇类萃取剂、有机磷类萃取剂、冠醚类萃取剂等。稀释剂则需要与萃取剂 互溶性好，便于调节萃取体相的萃取能力，最好不易挥发、粘度低并且廉价易得。

公司盐湖提锂工艺不断优化更新，解决工业化生产难点的同时尽可能降本增效。2020 年 7 月开始公司陆续申请了多种和盐湖提锂相关的专利技术，针对现有萃取法存在的成本高、 能耗高、腐蚀性强和安全隐患等问题提出了多方面的解决方法，例如：通过在反萃的过程 中制酸和反萃同时进行，使得氯化氢气体不断转化为盐酸补充已经反应掉的盐酸，有效提 高反萃体系中的反应物浓度，从而有效提高锂的收率，同时降低结晶过程中所需能耗；公 司最新提出的两种锂的萃取方法则通过避免碱性物质的使用让萃取提锂更适合工业化生 产。可以看出过去几年公司对盐湖提锂业务非常重视，相关技术在不断更新用以提升提锂 的反应收率，从而进一步提升公司在该行业中的技术竞争力。 与蓝科锂业签订技术开发合作合同，为公司萃取提锂技术的产业化推广奠定基础。2023 年 2 月 22 日，公司公告与青海盐湖蓝科锂业进行沉锂母液高效分离（萃取法）工业化试 验，公司将结合蓝科锂业的沉锂母液性质及环保要求，主导开发适用于其沉锂母液回收的 萃取工艺，包括萃取提锂、萃取回收工艺，为其提供萃取剂和技术服务，建成 135m3 /h 沉 锂母液萃取装置，包括预处理、萃取、反萃、环保处理四大工序，整套装置为自动化连续 运行，签约合同金额为 9555 万元（含税）。

三、依托萃取技术，进军锂电回收市场

3.1 锂电回收市场仍在起步期，潜在空间巨大

新能源汽车产业链成熟度逐渐提升，锂电池出货量随着新能源汽车产销量同步进入爆发期。 2021 年开始我国新能源汽车产销量和锂电池出货量实现飞速增长，产销量同比增长均在 150%以上，2022 年产销量增速接近 100%，产销量分别达到 705.8 万辆和 688.7 万辆。我 国锂电池出货量增速和新能源汽车产销量增速表现较为一致，2021 年增速高达 110.9%， 2022 年仍然延续了高增长的态势，出货量同比增长 97.7%达到 660.8GWh。

动力电池为新能源汽车的核心零部件，快速放量后将推动报废高峰期到来。《电动汽车动 力电池回收模式研究》一文中提到我国汽车年平均行驶 1.6 万千米，在同样的行驶条件下， 纯电动乘用车动力电池的使用寿命约为 4-6 年左右；而纯电动商用车日行驶次数多、行驶 里程长、充电较为频繁，其动力电池的使用寿命约为 2-3 年。目前我国私人乘用车平均报 废年限在 12-15 年，商用车强制报废年限为 10 年，电动汽车在其寿命周期内至少更换 2 次动力电池，而且由于意外和人为等不确定性因素，动力电池的寿命周期还会不断变化。 考虑到 2021 年开始动力电池产业链进入爆发期，预计在 2025 年将开始迎来电池报废替换 的高峰期。 不同电池体系的回收方式和回收价值存在显著差异。动力电池的容量会随着使用时间的增 长而衰减，根据国家规定，动力电池容量衰减至额定容量的 80%以下，就要面临退役，被 强制回收。回收方式一般可以分为梯次利用和拆解回收两种，梯次利用是将废旧电池拆解 重组后应用到其他对能量密度要求不高的领域；拆解回收是将废旧电池中钴、镍等昂贵金 属材料提取出来。不同化学体系的电池根据其具备的回收特性在回收方式的选择上也有差 异，磷酸铁锂电池的材料造价低、稳定性较好且循环寿命长，因而更适合梯次利用，三元 电池则更适合直接拆解回收。

锂电池报废量快速增长后将同步推动锂电回收业的高速发展，金属锂为核心回收产品。根 据《锂电回收业分析》中对全球可回收报废锂电池及锂电池生产废料的预测，未来十年报 废电池及生产废料量复合增速将达到 43%，2025 年可回收的锂电池量可达到 325GWh。考 虑到目前动力电池回收业务仍处于发展初期，未来几年随着废旧电池量的增长市场回收规 模也将快速增长，预计 2021-2025 年锂电回收市场规模复合增速可达到 80%以上，2025 年动力电池市场回收规模可达到 588 亿元，从含量和价值量来看金属锂是锂电回收中极为 重要的组分，从市场规模来看，在动力电池市场回收规模中金属锂的占比一直在 60%以上， 预计 2025 年的动力电池中的金属锂回收市场规模约为 365 亿元。

3.2 多家企业入局，技术和渠道为核心竞争力

动力电池的普遍回收一般包含预处理、物理拆解和原料提取精炼这几个环节。预处理环节 会对电池进行放电及拆卸，防止短路或自燃；物理拆借回收环节会通过拆解、粉碎及筛选 等方式将电池分解为塑料、废旧电解液、金属材料等产品；电池级原料提取精炼环节则采 用冶金工艺进行处理，从而得到锂、钴、镍、锰等化合物以及石墨，并且对电解液进行修 复得到电解质溶液。

目前锂电回收提锂产业化应用相对成熟的工艺是湿法和火法。从锂离子电池中回收锂金属 则包括电池预处理、材料分选、金属富集和金属分离提纯四个过程，在完成材料分选后， 对含稀有金属的材采用火法和湿法等工艺实现金属富集，再利用化学沉淀、溶剂萃取和水 吸收等方法对金属分离提纯。对比分析几种提锂方法，目前机械化学法和电化学法还未实 现规模化的应用，机械化学法虽然具备反应温度相对较低且没有后续废液危害等优点，但 是研磨过程涉及的设施较为复杂，且进一步的物料分离等后续工艺还在探索中；电化学法 的锂回收率最高且污染最低，但由于应用对象较为单一化所以普适性低，无法应用在混杂 电池体系中，同时设施复杂也限制了其产业化的应用。目前主流的回收提锂工艺仍然是火 法和湿法，湿法工艺具有低能耗、综合回收率高和产品纯度高等优势，近几年应用相对更 为广泛，但其反应过程中通常会采用大量的强酸、强碱和萃取液，试剂消耗量巨大且会产 生废液以及伴随性有毒气体造成二次污染，需要对废液废气进行进一步的处理。

锂电产业链相关企业纷纷开始布局回收业务，公司依托萃取技术有望切入。2022 年 12 月 16 日，工信部正式公告第四批符合《新能源汽车废旧动力蓄电池综合利用行业规范条件》 企业名单，符合条件的企业共有 41 家，其中梯次利用企业 26 家，再生利用企业 14 家， 综合利用企业 1 家，前四批累计公告符合条件的企业共计 84 家。从各家企业的产能布局 情况来看，格林美、赣锋锂业和南都电源等企业的进展相对较快，目前已经形成了万吨以 上级别回收处理规模。公司目前聚焦于自身的萃取技术，积极推进新萃取法在盐湖提锂、 锂电池回收、矿石提锂等方面的应用，通过不断优化自身的萃取提锂技术提升在锂电回收 业务板块的竞争力。考虑到盐湖提锂和锂电回收中均涉及到萃取工艺，公司开发的新型萃 取技术理论上可用于锂电回收中的湿法工艺环节。依托工艺方面的协同性，公司的产业布 局未来或有进一步延伸的可能。

锂电回收路径中的三大主体为动力电池厂商、电动车厂商和电池租赁公司，具备先发优势 的相关企业更容易建立渠道壁垒。参考欧美发达国家的电池回收经验，一般情况下动力电 池厂商承担电池回收的主要责任，电动车厂商和租赁公司会起到配合作用，目前动力电池 的回收路径主要有三条，分别为通过电动汽车生产商下属经销服务网终回收、通过电池租 赁公司的经营网点回收和由第三方回收机构进行回收处理，可以发现不管经过哪条回收路 径，废旧电池大多都会回流至动力电池生产商或生产商联盟进行回收处理。考虑到后续的 产能放量，优先绑定了大型电池厂商的相关企业在渠道方面会更具优势，在当前行业发展 初期，率先突破动力电池客户的企业有望建立先发优势。

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