2023年保隆科技研究报告 立足汽车工业，引领行业两化发展

1.立足汽车工业，引领行业两化发展

1.1 公司历经七次创业打造丰富产品矩阵

上海保隆汽车科技股份有限公司(下文简称“保隆科技”或“公司”)成立于 1997 年，是一家集研发、制造、销售于一体的汽车零部件公司。目前，公司总部位于上 海市松江区，在上海松江、安徽宁国、安徽合肥、湖北武汉和美国、德国、波兰、 匈牙利、奥地利等地均有生产基地以及研发/销售分支机构，拥有海内外员工共 4700 余人。 公司致力于向汽车智能化与轻量化方向发展。公司通过极强的研发能力，历经 7 次 创业，围绕汽车智能化与轻量化方向打造丰富的产品矩阵，核心产品有汽车轮胎压 力监测系统(TPMS)、 车用传感器(压力、光雨量、速度、位置、加速度和电流类)、 ADAS(高级辅助驾驶系统)、主动空气悬架、汽车金属管件(轻量化底盘与车身结构 件、排气系统管件和 EGR 管件)、气门嘴以及平衡块等。

股权结构较清晰，核心管理团队稳定。保隆科技前身为上海保隆实业有限公司，由 陈洪凌、宋瑾于 1997 年合资组建，宋瑾与陈洪凌为夫妻关系、陈洪泉与陈洪凌为兄 弟关系，公司实际控制人由陈洪凌、张祖秋、宋瑾共同担任并且是一致行动人，截 至 2022 年第三季度，三人分别持股 16.51%、9.95%、1.34%，合计持股 27.80%，其 中宋瑾未在公司就职。此外，公司管理层多名成员自 1998 年起就职于保隆科技，管 理团队保持长期稳定，数位管理人员曾分别就职于中铁株洲战备材料总厂、东风汽 车公司技术中心、神龙汽车有限公司，公司核心管理团队经验丰富且稳定，多名管 理人员具备 EMBA 或注册会计师背景，有利于公司治理和长期战略发展。

1.2 汽车零部件巨擘，业务多点开花

公司围绕汽车智能化与轻量化发展各大业务线。公司以轮胎气门嘴业务起家，自成 立以来依靠出色的自主技术创新及独立自主研发能力不断拓展业务，在排气系统管 件、气门嘴、平衡块、胎压监测系统(TPMS)等核心业务市场占有率已位居细分市场 前列，各大核心业务线以较强的产品力与盈利能力持续为公司带来稳定的业绩增长。 此外，公司在持续提升 TPMS、排气系统管件、气门嘴等优势业务市场竞争力的同时， 以汽车智能化与轻量化为核心发展方向，持续投入资金用于主动悬架系统、液压成 型结构件、各大车规级传感器及驾驶辅助系统(ADAS)等新兴业务的研发与市场开拓。 目前，公司在各业务线已取得较大的发展，并已具备一定的市场竞争力。未来，各 业务线将通过协同发展，逐步成为公司业绩的重要增长极。

传统业务稳定增长，新兴业务快速放量。2022 年上半年，公司营业收入同比增长 8.58%，达 20.63 亿元。其中，TPMS 业务、汽车金属管件以及气门嘴业务等三大传 统业务线为公司业绩提供稳定的增长来源。2022 年上半年，上述三大业务营业收入 分别同比增长 4.93%、10.79%及 6.09%，营收占比分别达 31.67%、29.44%及 17.14%。 同时，公司新兴业务收入占比快速提升，为公司业务收入增长增添强劲动力。截至 2022 上半年，传感器、ADAS、液压成型结构件以及空簧减震系统合计营业收入已达 2.56 亿元，同比上升 45.30%，2018 至 2021 年 CAGR 达 70.4%。公司目前新兴业务在 手订单充裕，受益于公司与主要客户业务加深、持续获得项目定点，新兴业务营收 占比提升将成为确定趋势。

1.3 砥砺前行，看好中长期盈利改善

营业收入稳定增长，盈利能力受短期因素影响较大。营收端：2022 年全国多地因新 冠肺炎疫情管控，对国内汽车产业供应链、终端零售均造成影响。此外，全球汽车 行业受到汽车芯片短缺、俄乌冲突等因素冲击导致下行。群智咨询数据指出，2022 年全球汽车前三季度销量约 5820 万辆，同比下滑 3.3%。公司在诸多风险因素干扰 的情况下仍保持较稳定的营业收入增长，2022 年前三季度实现营业收入 32.16 亿元， 同比增长 13.27%。2017 至 2021 年公司营业收入四年 CAGR 为 8.61%。利润端：公司 2022 年前三季度实现归母净利润 1.15 亿元，较上年同期下降 48.71%。主要原因为 上年同期因出售交易性金融资产而产生投资收益 8692 万元，而本年前三季度产生投 资收益金额为负 95 万元。同时本年前三季度因欧元汇率波动产生汇兑损失 4026 万 元，仅第三季度汇兑损失比上年同期多出 3407 万元。此外，本年前三季度发生股权 激励费用 2280.64 万元，而上年同期无。剔除以上财务数据影响，公司营业利润保 持同比正增长。

境外业务居多，受外汇波动影响较大。公司注重境外业务发展，美元、欧元是公司 在境外市场的主要结算货币。2022 年前三季度，北美地区收入占比达到 35.4%，欧 洲地区收入占比达到 23.0%。2022 年，受俄乌战争、美联储加息等因素影响，欧元 汇率相对人民币贬值压力较大，由于欧洲地区相关业务的收入确认均以欧元计量， 成本均以人民币计量，公司因欧元汇率波动产生的汇兑损失超过了 4026 万元(截至 2022 年前三季度)，随着欧元汇率于 2022 年四季度的转暖，公司汇兑损失额有望收 窄，同时公司于欧洲业务的竞争力将得到增强。

三费占营收比例暂处高点，有望伴随规模提升逐年下降。2022 年前三季度，公司管 理费用占营收比例为 7.43%，较 2021 年提升 1.27pcts，主要原因系 2022 年前三季度发生股权激励费用 2281 万元，而上年同期无。财务费用占营收比例为 2.89%，较 2021 年上升 1.12pcts，主要原因系 2022 年前三季度因欧元相对人民币贬值导致汇 兑损失金额上升。受益于销售规模扩大,规模效应提升，销售费用占营收比例持续 下降，2022 年前三季度较 2021 年下降 0.38pcts 至 4.61%。展望 2023 年，伴随着 汇兑损失的迅速收窄，叠加规模效应逐渐显著，三费占营收合计比例有望低于前期 低点并保持下降趋势。

1.4 引领技术革命，多元化科研布局

科研底蕴深厚，建立全球化研发团队。公司以“创新汽车部件，提升整车水平”为 使命，基于智能化、轻量化的战略发展方向，凝聚了较强的核心技术竞争力。公司 构建了“技术中心 + 单元板块技术部”的二级研发机构，技术中心负责基础研究以 及行业前瞻产品研究和开发，板块负责应用研究和开发以及产业化，在车用智能化、 轻量化产品开发方面已形成了“开发一代、生产一代、预研一代”的良好的产品开 发格局；经过二十五年的发展，公司在汽车电子、智能化以及轻量化产品研究及开 发方面组建了经验丰富、基础理论扎实的创新团队。截至 2021 年末，公司已有 773 位研发人员、海内外 8 个研发中心，并拥有 393 项专利。公司研究领域众多，方向 涉及车轮、传感器、车载毫米波雷达、全景影像、电动车充电控制保护等多个领域。 2022 年前三季度，公司研发费用达到 2.38 亿元，研发费用占营业收入比重达 7.40%， 公司将继续围绕未来出行技术、智能驾驶、新能源三大战略方向加大人才引进和研 发投入，持续优化新业务的商业模式，提升盈利能力，提高市场份额。

“联名”高校，合力打造顶级科研平台。公司坚持走以自主创新为主、产学研合作 为辅的技术创新之路。在新材料、智能化产品等基础研究方面，与众多国内一流高 等院校展开技术合作及交流：包括与武汉理工大学合建的汽车智能辅助驾驶技术联 合创新中心；与同济大学共同开发智能悬架系统的“电控可变阻尼减震器的控制器 (ECU)”，并应用至公司空气悬架系统中；与上海工程技术大学签订战略合作协议， 加强双方在数字化制造、汽车智能化产品以及人才培养等方面的合作等。公司结合各高校科研团队配置与公司汽车智能化产品研发以及产业化优势，最大化合理运用 科研资源，实现双赢。

2.传统业务稳健增长，技术顺延至轻量化与智能化

2.1 公司是 TPMS 市场龙头，业务板块盈利贡献稳中有升

TPMS 是汽车安全电子系统重要组成部分。TPMS 由发射器、控制器以及显示界面三部 分构成监测模块、计算模块以及执行模块以共同完成安全保护。检测模块主要为各 类传感器，温度传感器、加速度传感器、转速传感器等；处理计算模块集成了低频 和射频通信技术的 MCU、三维发射天线以及 RF 发射单元；接收模块由天线、MCU 和 显示器等器件构成。TPMS 能够实时监测轮胎的压力、温度等数据，当轮胎气压过高 或过低时进行报警，从而有效预防事故发生、延长轮胎使用寿命、减少燃油车油耗、减少悬架系统的磨损。

受益于各国相继推出 TPMS 强制性安装法规，TPMS 行业迎来快速发展。2005 年，美 国就以强制性标准要求在乘用车和轻型卡车上装载汽车轮胎气压监测系统，这也是 全球首个实施这一标准的国家。此后，欧盟、韩国等国家与地区也相继出台了强制 性标准并强制安装 TPMS 系统。2017 年，国家标准委正式批准了强制性国家标准 (GB26149-2017)《乘用车轮胎气压监测系统的性能要求和试验方法》。按照规定， 自 2019 年 1 月 1 日起，中国市场所有新认证乘用车必须安装 TPMS；2020 年 1 月 1 日起，所有在产乘用车开始实施强制安装 TPMS。受益于各国的安装法规推出，TPMS 行业迎来高速发展期。我国 TPMS 行业市场规模从 2016 年的 11.48 亿元增长至 2020 年的 29.93 亿元，四年 CAGR 为 27.1%。TPMS 市场渗透率从 2016 年的 20%上升至 2020 年的 90%。未来伴随多传感器集成化趋势带来的单车价值量提升，以及消费升级推 动下 AM 市场的增长，TPMS 行业规模有望保持增长态势。

公司从 2002 年进军 TPMS 领域，2021 年已占据国内市场份额首位。公司在 2002 年 开始进军 TPMS 领域，作为国内最早投身于该领域的研发技术团队之一，公司进行了 持续技术攻关，从最早实现压力温度监测的 I 型，发展到 X 型实现了基于场强的自 动定位技术，再到基于 ABS 信号的自动定位技术的 C 型和 D 型产品，再到现在可以 实现蓝牙通讯的 TPMS 产品，体积重量越来越小，功能越来越强。应用领域也从早期 的乘用车发展到商用车，范围越来越广。根据高工智能汽车研究院数据，保隆科技 的上险交付量为 701.32 万辆，并以 34.39%的市场份额占据榜首。

公司与德国霍富集团强强联合共拓 TPMS 市场。德国霍富集团在 1993 开始研发胎压 监测系统，并于 1998 开始为宝马批量供应胎压监测系统，是现代直接测量式 TPMS 系统的先驱之一。2018 年，公司与霍富集团合资成立保富电子，并专注于 TPMS 的 研发、生产和销售。保富电子下辖三家子公司，分别位于中国、美国、德国，并统 一采用保富商标。保富电子不仅有效地整合了保隆科技与霍富集团在 TPMS 细分市场 的丰富经验和优势能力，实现了研发协同、制造协同、销售协同，同时由于两家公 司的芯片、电池、晶振等电子元器件的供应商高度重合，且合并后年产销量超过 2000 万支，因此供应链议价能力相应提升。2022 年 9 月，公司发布公告，以直接或 间接方式向霍富杜塞尔多夫偿还借款，实现保富电子权益 100%并表，公司业绩将进 一步增厚。

公司 TPMS 业务产销两旺，带动毛利率稳步提升。伴随 TPMS 强制性法规的出台以及 保富电子的成立，公司 2019 年 TPMS 发射器销量迅速增至 2274.65 万支，TPMS 控制 器销量增至 273.16 万支，同比分别增长 134.0%与 119.4%，随后公司销量逐年提升。 2021 年，公司 TPMS 发射器销量已经达到 3282.99 万支，创历史新高，2017 至 2021 年 CAGR 为 45.9%。受益于产销稳步扩张，规模效应逐步显现，公司 2017-2021 年 TPMS 业务毛利率保持稳中有升态势，并于 2021 年达到 25.46%，为近五年最高点。

2.2 气门嘴 AM 市场需求稳定，公司盈利能力保持高水平

气门嘴是汽车工业不可或缺的安全部件。轮胎气门嘴是用于充放轮胎内气体，并能 保持胎内气压的单向阀门。作为轮胎充放气的阀门，气门嘴不仅对轮胎充气和防止 胎内空气外泄至关重要，还可以延长轮胎使用寿命，使胎压保持在合力的范围内。 气门嘴按照材质可分为橡胶气门嘴、金属气门嘴；按照安装方式可分为卡扣式气门 嘴、压紧式气门嘴；按照安装的轮胎有无内胎分为内胎气门嘴、无内胎气门嘴。 受益于轮胎气门嘴易损耗特性，后装市场需求稳中有升。气门嘴市场需求主要分为 OEM 市场和 AM 市场，汽车产量决定 OEM 市场需求量，汽车保有量决定 AM 市场需求 量。因气门嘴长期暴露在外需承受各种恶劣环境、在汽车高速运转时需要承受较强 的剪切力，气门嘴容易损耗，汽车年检、更换轮胎时一般会更换气门嘴，故气门嘴 AM 市场需求量远高于 OEM 市场。根据 2016-2021 年度全球乘用车产量、保有量测算， 2016-2021 年度全球气门嘴需求量保持小幅稳定增长态势。伴随我国汽车保有量逐 步增长，AM市场需求量也将相应提升。此外，近几年来随着TPMS的广泛应用，TPMS 气门嘴逐渐在乘用车上使用，成为新的增长点。

公司气门嘴销量较为稳定，毛利率维持 40%以上。公司 AM 市场气门嘴销量一直高于 OEM 市场气门嘴销量，并于近年来保持 70%左右水平。从 2017-2021 年营收方面来 看，气门嘴业务的营收呈缓慢增长态势，除 2020 年的营收增速为负值外，其他年份 均保持正增长。从盈利质量方面看，公司毛利率保持较高水平，2021 年因运费计入 营业成本，毛利率下降 7.62% pcts 至 42.0%，仍能保持良好的盈利质量。由于气门 嘴行业已步入成熟阶段以及规模经济效应、学习曲线等原因，成本效率提高，因此 几乎无新进入者，同时受益于汽车保有量的提升，市场需求仍然稳中有升，我们预 计未来公司气门嘴业务板块能够维持较好的盈利水平。

2.3 公司轻量化业务经验丰富，液压成型技术优势明显

全球节能减排大背景下，轻量化已成为汽车行业发展的重要趋势。根据世界铝业协 会数据，对于传统燃油车，汽车重量降低 10%，燃油效率可提高 6%～8%。轻量化在 汽车电动化趋势下尤为重要，根据行业统计数据，电动乘用车普遍偏重 10%～30%， 电动商用车普遍偏重 10%～15%，轻量化可以有效缓解重量增加对汽车动力性和制动 性的影响。为此，我国持续加大对汽车轻量化的支持和改革力度，并陆续颁布《中国制造 2025》《新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年)》等政策文件。

液压成型技术较冲压件优势明显，是汽车轻量化重要解决方案之一。液压成型是以 金属管材为毛坯，借助专用设备向密封的管坯内注入柔性介质，使其产生高压，同 时还在管坯的两端施加轴向推力，进行补料。在两种外力的作用下，管坯材料发生 塑性变形，并最终与模具型腔内壁贴合，得到形状与精度均符合技术要求的中空零 件。相较于冲压件，液压成型技术具有明显的优势：第一，液压成形件相较冲压件 可直接降低 20%～30%的重量。第二，液压成型件采用更精简的零件和模具数量，可 提升 30%的材料利用率，同时降低设计与制造成本。第三，通过简化后续机械加工 和组装的焊接量，液压成型件生产效率提高 20%，同时降低焊接热变形的概率，提 高产品精度。第四，液压成型件强度与刚度远超于冲压件，有效提升被动安全性能、 结构连续性和抗疲劳性。第五，液压成型件开发阶段的结构形状设计更灵活，能够 满足总成轻量化的个性化需求。

公司深耕液压成型技术近20年，与德国沙士基达液压成型合作强化核心技术优势。 公司从 2003 年开始研究液压成型技术，产品覆盖汽车排气系统热端管件及底盘副车 架管件、仪表盘支架等结构件。经过近 20 年的积累，公司在金属材料成型领域具备 了从核心设备自主研发、产品协同设计、成型工艺分析及设计、模具设计及制造到 试制及生产全过程能力，打造了能为客户提供轻量化成型整体解决方案和大批量生 产过程控制的高效团队。此外，公司于 2018 年与德国汽车液压成型专家—沙士基达 液压成型(以下简称 SZHF)展开合作。SZHF 拥有多项液压成型专利技术，配套客户包 括宝马、奔驰、奥迪等全球知名整车客户。双方按照 51:49 的股权比例在安徽合肥 组建液压成型汽车结构件合资公司，并通过优势聚合和本地设厂快速获取全球性客 户在华市场份额，深耕知名合资车企在华业务，开拓中国汽车轻量化结构件市场。

3.多元化产品矩阵 全面发力传感器领域

3.1 电动化智能化带动需求放量，传感器市场规模持续增长

汽车传感器主要由车身感知传感器与环境感知传感器组成。汽车传感器是把汽车运 行中各种工况信息，如车速、各种介质的温度、发动机运转工况等转换成电信号并 向汽车传递的计算机系统输入装置。汽车传感器可根据使用目的不同、信息采集内 容的不同分为车身感知传感器和环境感知传感器。车身感知传感器被广泛用于动力 系统、底盘系统及车身系统，使车辆具备对自身的信息感知能力，并作出决策和执 行，大大提高了车辆信息化水平。依据被测物理量的不同，车身感知传感器可分为 温度、压力、速度、流量、位置等各类传感器。当前主要以 MEMS 传感器为核心，因 其技术日益成熟完善，可满足应用范围广、可靠性高、精确度高、成本低等要求， 极大地推动了电子技术在汽车上的应用，发展势头正猛。环境感知传感器的主要功能 是对车辆周身环境进行感知识别，将所采集到的环境信息输出给汽车计算机系统用于决 策规划，从而协助汽车实现智能驾驶。环境感知传感器主要可分为视觉传感器、雷达传 感器和定位传感器等，细分类别之下的核心传感器产品主要有车载摄像头、超声波雷达、 激光雷达、毫米波雷达以及高精定位。

电动化智能化带动需求放量，2026年有望达近千亿规模。近年来，在国家政策的扶持和 汽车行业电动化和智能化的趋势推动之下，中国传感器行业进入快速发展期，传感器市 场规模不断扩大。未来，随着车路协同、多传感器融合、人工智能等核心技术的日益成 熟，乘用车市场的销量及自动驾驶渗透率的提高，单车搭载传感器数量的提高，以及政 府政策支持等多因素的驱动下，我国智能汽车行业将持续高速发展，车用传感器需求量 会大幅提高，从而促进汽车传感器行业市场规模的进一步扩大。根据前瞻产业研究院预 测，我国到 2026 年传感器行业市场规模可达 982 亿元，2022-2026 年 CAGR 为 8.79%。

3.2 公司自研并购齐头并进，实现传感器多品类覆盖

公司积极前瞻布局传感器领域，以全面的产品矩阵抢滩传感器市场。公司于2002年 开始研制胎压监测传感器，并基于 TPMS 传感器领先技术及规模效应切入其他汽车传 感器业务。目前，保隆科技实现了多产品覆盖，形成了较完整的产品序列，覆盖 40 余种传感器产品，形成了汽车压力类、光学类、速度类、位置类、加速度类、电流 类等丰富的传感器产品矩阵，并能为汽车电池系统、电力驱动系统、悬架系统、空 调系统、热管理系统、底盘系统、主动安全系统等提供产品技术方案。公司丰富的产品序列，一方面可以针对不同车企、不同车型的市场需求提供多元化的产品，另 一方面，公司供应链实现进一步完善，能够在降低客户的交易、采购成本的同时为 客户提供一站式解决方案，有效提升行业核心竞争力。

公司推进全球化布局和资源整合，加速完善传感器产品矩阵。公司自进入传感器领 域以来，一直坚持技术上自研并购并举与全球化发展两大战略。2018 年，公司全资 收购德国 PEX 汽车传感器业务以及德国 PEX 公司在德国的研发、销售与项目管理部 门 和 位 于 匈 牙 利 的 生 产 基 地 。 此 外 ， 公 司 投 资 1500 万 欧 元 在 匈 牙 利 的 Szigetszentmiklos 新建汽车传感器生产园区，厂房计划于 2023 年初启动运行并将 作为公司汽车传感器业务的欧洲总部。全球化布局让公司获得了贴近客户的开发团 队和本地化的营销制造体系，获得了更短的研发和生产周期，实现了对客户更及时 的响应。此外，公司于 2022 年 7 月以现金形式收购上海龙感汽车科技有限公司 55.74%股权。龙感科技作为国内领先的集智能车用传感器的研发、生产、销售为一 体的高新技术企业，在手订单充裕，并于 2021 年实现营业收入 1.27 亿元，毛利率 高达 34.28%。公司在本次收购后进一步完善了车用传感器产品序列，整合完成后公 司能向主机厂客户提供六个大类(超过四十种细分应用)的车用传感器。目前，公司 已拥有松江、临港、武汉、匈牙利四个研发生产园区，并通过持续推进全球化布局， 实现全球市场资源、客户资源与技术资源的整合，从而提高了公司在车用传感器领 域的盈利能力和行业内竞争力。

4.空悬系统渗透率加速提升，公司国内领先地位稳固

4.1 快速降本加速渗透，空气悬挂迎来高速发展期

空气悬架同时具备舒适性和操纵稳定性，能够显著提升驾乘体验。悬架作为汽车的 车架与车桥之间的一切传力连接装置，其通过传递作用在车轮和车架之间的力和力 扭，并且缓冲由不平路面传给车架或车身的冲击力，并减少由此引起的震动，以保 证汽车能平顺地行驶。通常，根据悬架系统的弹簧刚度和减振器的阻尼系数这两个 参数是否可调，悬架可分为三类：被动悬架、半主动悬架与主动悬架。同时能完成 弹簧刚度和阻尼系数调节的主动空气悬架系统能显著提升驾驶体验并增加乘坐舒适 性：当汽车高速路段行驶时，控制单元会控制底盘降低，减震器阻尼变硬，悬架变 硬，提高车身稳定性；当汽车长时间低速行驶时，特别是经过颠簸路面，控制单元 会控制底盘抬升，悬架变软来提高乘坐舒适性。另外，空气悬架系统还能自动保持 车身水平高度，无论空载还是满载，车身都能保持水平状态，提升乘坐舒适性。

本土供应商技术全力布局，空气悬架核心部件已实现国产化。空气悬架系统主要由 空气弹簧、空气供给单元(具体包含空气压缩机、储气罐、分配阀等)、ECU 控制器、 减振器以及传感器(包括车身高度传感器、加速度传感器)等部件组成。传感器采集 车身速度、加速度、车身高度、方向转角等信息并将其转换为电子信号传递给电子 控制单元，电子控制单元通过综合分析上述信号获取当前车辆运行状态并对压缩机、 电磁阀、阻尼器等元件发出控制指令，调节悬架的阻尼与刚度参数，优化当前车辆 驾驶状态。综合空气悬架产业链来看，本土供应商在上游已经实现多点突破，空气 弹簧、空气供给单元、ECU 控制器、传感器等核心部件已经实现国产化，相比于进 口原厂零部件，由于技术成熟附加值下降导致研发成本降低，定点增加导致规模效 应逐步显现，以及关税、运输费用降低等原因，国产空气悬架系统相关零部件的采 购单价明显低于同类进口零件。

空气悬架行业成本迅速下探，渗透率迅速提升。由于海外车企入局空气悬架较早， 因此具备先进技术并形成长时间垄断效应，空气悬架的价格居高不下。直至 2021 年， 以保隆科技为首的国内企业成功研制出了核心部件，成功打破国外供应商的垄断局 面。未来随着国产程度的进一步提高，整体硬件价格有望下探至 8000 元以内。受益 于空气悬挂系统价格的下降，自主品牌搭载空气悬架的入门车型指导价不断下探： 2018 年，全系使用空气悬架系统的蔚来 ES8 开始批量交付，成功地将搭载空气悬架 系统的车辆价格拉低到 50 万元的价格区间内；2019 年 ES6 的量产，又将其进一步 拉低到 40 万元级市场。2021 年，东风岚图 FREE 和极氪 001 又将使用空气悬架车型 的价格进一步拉低。目前，空气悬架配置已成功进入 25-30 万元的入门级豪华车市 场。

空气悬挂赛道前景广阔，市场规模有望迎来倍增。未来随着空气悬架成本的进一步 降低，乘用车市场渗透率加速提升，空气悬挂赛道有望迎来快速增长期。我们测算， 至 2025 年，我国乘用车空气悬挂市场规模有望达 143.59 亿元，2021 年至 2025 年 CAGR 为 30.8%。 结合我国乘用车销量数据以及上表单车价值量数据，我们作出以下假设：1)根据中 汽协预测数据，我们假设 2022 年至 2025 年中国乘用车销量分别为 2.35/2.40/2.47/2.57 千万辆；2) 我国汽车消费升级趋势显著，根据乘联会发布的 我国乘用车历年各价格段销量占比数据，25 万元以上车型销量占比提升明显，从 2018 年的 9%增长到了 2021 年的 14%。结合上述情况，我们预计 2022 年至 2025 年 我国乘用车 25 万以上车型销量占比为 16%/18%/20%/22%；3) 结合立鼎产业研究网 统计的 2015 年至 2021 年的 25 万元以上乘用车空气悬挂渗透率情况以及空气悬挂 渗透率快速提升趋势，我们预计 2022 年至 2025 年我国 25 万元以上乘用车空气悬 挂渗透率为 20%/27%/35%/41%；4)伴随核心部件国产化进程加速，单车价值量快速 下降，我们预计 2022 年至 2025 年乘用车空气悬架系统单车价值量为 10200/8900/7950/7050/6200 元。

4.2 公司深耕空气弹簧领域十余载，已构建核心技术优势

公司空悬系统产品国内领先地位稳固，新增项目定点充足。公司于 2012年启动商用 车空气弹簧产品的研制，先后完成座椅空气弹簧与底盘空气弹簧的产品研发，并完 成对商用车全系列产品覆盖。2017 年，公司开始进军乘用车空气弹簧领域，并于2018 年组建团队研发 ECU 和空气悬架系统集成。伴随乘用车空气悬挂硬件价格的迅 速降低，配置车型下探至 25 万元左右，由此形成市场风口，乘用车空气悬架即将进 入高速增长期。目前，公司已经达成了乘用车空气悬架系统感知、决策、执行全层 面全矩阵的产品开发和定点获取。公司不仅在空气弹簧、储气罐上持续获得新项目， 而且新增了空气悬架系统集成、悬架控制单元(ECU)、供气单元总成(ASU)、悬架高 度传感器、加速度传感器的项目定点。在客户分布方面，公司由造车新势力开启发 端，进一步覆盖造车新势力头部企业，并扩展到自主品牌。

公司于空簧减震器总成领域积累深厚，并已拥有核心技术壁垒。空气弹簧是公司自 主研发、设计、验证和实现批量生产的新产品，公司从 2012 年开启商用车空气弹簧 研发，产品质量获得了国内外市场的认可。2017 年公司开始进军技术要求更高的乘 用车空气弹簧领域，并于 2020 年 4 月开启乘用车空气弹簧的设计开发。公司分别于 2021 年 4 月完成设计验证，2021 年 8 月开始投产，2021 年 11 月完成量产验证， 2021 年 12 月开始批量生产，2022 年 1 月开始大批量配套装车。公司的高端乘用车 空气弹簧产品实现了国产供应商在乘用车空气弹簧业务上零的突破，并且在橡胶配 方经验、橡胶连接技术、皮囊扣压工艺等方面构建了核心技术壁垒。

2023 年公司有望提前实现为 50 万台车配套目标。产能规划方面，公司 2022 年累计 投入 3 条空气弹簧减振器支柱总成自动化装配生产线，可年产 100 万件(25 万台车) 空簧产品；2023 年预计投入 6 条空气弹簧减振器支柱总成自动化装配生产线，可年 产 200 万件(50 万台车)空簧产品。项目定点方面，目前公司已实现蔚来 ET7 与理想 L8 车型 100%供货。包括上述两款车型，公司目前已获得共 7 个车企，14 个车型的 空气弹簧减振器总成定点。

公司储气罐实现量产，进入加速放量阶段。公司自主研发并打造的国内首条乘用车 储气罐全自动生产线于 2022 年 6 月在宁国园区量产下线，年产能达 20 万只。该产 线还与 mes 系统(制造执行系统)连接，实现全过程信息化，可查询、追溯每只产品 的过程参数。产线采用平台化技术，能够适应不同型号产品的生产需要。此外，公 司分别于 2022 年 10 月与 12 月投入第二、第三条同类产线，设计年产能均为 40 万 只，并在自动化、信息化程度和加工技术等方面进一步提升。目前，公司已成功取 得 11 个车企 27 个车型定点，未来三年在手订单充沛。

5.ADAS 渗透率快速提升，公司相关业务开始放量

5.1 ADAS 产品持续渗透，本土 Tier1 供应商加速崛起

ADAS 的核心是利用环境感知实现辅助驾驶，是实现人工智能驾驶的重要衔接技术。 ADAS 是 Advanced Driver Assistance System 的简称，中文名称为高级驾驶辅助系 统。其核心作用是利用安装在车上的各类传感器(毫米波雷达、激光雷达、单／双 目摄像头以及卫星导航)，在汽车行驶过程中随时来感应周围的环境，收集数据， 进行静态、动态物体的辨识、侦测与追踪，并结合导航地图数据，进行系统的运算 与分析，从而预先让驾驶者察觉到可能发生的危险，有效增加汽车驾驶的舒适性和 安全性。

汽车智能化引领行业发展方向，ADAS 渗透率与规模正处于高速发展期。按照 SAE 的 分级，ADAS更接近自动驾驶的L1与L2级别。根据RolandBerger估计，到2025年， 美国/中国/欧盟等三大汽车主要生产地区搭载 L1+L2 智能驾驶功能车型渗透率将达 76%。其中，由于更加严格的法规，欧盟地区将在 ADAS 普及率方面处于领先地位， 2025 年 L1+L2 级别车型渗透率达 85%；与欧盟相同，预计到 2025 年，美国市场将全 面大幅增加 ADAS 的可用性，L1+L2 级别车型渗透率有望达 85%；中国新车采用 ADAS 也将实现相当水平的增长，2025 年 L1+L2 级别车型渗透率有望达 65%；伴随渗透率 的提升，ADAS 市场规模将保持高速增长。根据 Statista 数据，到 2028 年全球 ADAS 市场规模将增至 585.9 亿美元，2021-2028 年复合增长率 11.4%。我国 ADAS 市场规 模增速显著快于全球，随着 5G 逐步落地，主机厂纷纷推出搭载 ADAS 功能的新车型， 根据中汽协预测，2025 年我国 ADAS 市场规模将达到 2250 亿元，2020-2025 年复合 增长率为 21.7%。

各类 ADAS 产品装配率加速提升，海外供应商占据领先地位。目前，ADAS 系统已涵 盖超 20 种功能，受益于各国监管机构对于主动安全技术的要求，相关 ADAS 产品装 配率提升加速，同时也为各类环境感知传感器产品(感知层)、芯片与算法(决策层)、 线控制动与线控转向(执行层)带来巨大的增量市场。从国内前装 ADAS 市场格局来看， 目前由博世、电装、大陆、采埃孚、TTE 等海外 Tier1 厂商占据领先地位。中国本 土供应商同时也正在快速崛起，根据高工智能汽车研究院数据，在行车 ADAS 供应商 份额方面，2022 年 1-6 月中国本土 Tier1 供应商份额合计占比达到 8.89%，同比增 加近 3pcts，随着今年下半年更多本土方案实现前装上车，这个数字还将快速上升。 在全景环视系统一级供应商方面，2022 年上半年德赛西威、比亚迪、苏州智华、海 康威视、纵目科技等五家公司合计更是达到 45.6%，占据行业近“半壁江山”。

5.2 依托研发优势，公司 ADAS 领域加速突破

公司将快速高效的开发能力延伸至 ADAS 项目。基于传统零部件业务的稳定发展， 2013 年起，公司开启了智能化研发之路，并在上海、武汉分别设立了技术研发中心， 在上海、合肥建立生产基地，从事公司 ADAS 项目研发的工程师已超过 600 名，具备 了强大的研发能力。目前，公司已具备构建智能感知、多传感器融合、全栈研发及 量产的能力，并已拥有毫米波前视/环视摄像头、超声波雷达、域控制器等一系列 核心零件的知识产权及量产制造能力以及拥有 360 全景环视系统、全自动泊车系统、 电流监测系统、远程信息处理系统、热成像夜视系统、驾驶员监测系统等多系统解 决方案供应能力。各产品线通过互相配合，实现多元化集成，提供更多的功能和更 精准的控制，并可实现在高速上 L2 级别的辅助驾驶和低速下最高到 L4 级别的自动 驾驶。

“自主研发+外部合作”双轮驱动，提升核心竞争力并有效降低研发投入。因智能 驾驶领域具有研发投入高、产品与技术迭代快等特点，对研发资源的占用较大。且 市场参与竞争者众多，不可避免的重复研发同时导致了研发成本的增加。公司通过 布局了一系列战略投资与合资成立公司等方式，与产业内众多智能驾驶技术领先企 业开展战略合作以实现智驾业务拓展。如公司与黑芝麻科技达成战略合作，实现国 产车规级芯片的应用；与元橡科技共同出资成立橡隆科技，共同研发包括车载摄像 头模组、魔毯与 ADAS 一体机和行泊一体化的域控制器解决方案和产品；与领目科技 合资成立保领公司，开发视觉产品线的单目摄像头和低速自动驾驶产品线的 APA 自 动泊车辅助系统等。公司通过采用“自主研发+外部合作”双轮驱动策略，在有效 分担风险、节约成本、缩短研发周期的同时，打造具有竞争力的产品并快速占领市 场。

与空气悬架、传感器业务协同融合，研制国内首款“魔毯”路面预瞄系统。公司与 元橡科技合作，共同研发并量产了国内首款基于双目立体视觉的主动悬架路面预瞄 系统，并且目前已获得某头部自主品牌车企两款升级车型的“魔毯”路面预瞄系统 项目定点，项目总生命周期 5 年，预计将于 2023 年 4 月开启量产。该系统工作原理 是通过双目立体视觉系统预先识别道路类型，扫描车辆前方路面信息，通过立体匹 配得到路面 3D 点云图，经由 PCM 算法计算出目标尺寸，进一步进行彩色图像分割，将最终的目标融合信息数据传递给 CDC 主动悬架系统，从而调整悬挂的高度、底盘 动力、轮胎抓地力等参数，实现底盘实时自适应调节。路面预瞄系统能够在复杂的 行驶工况下确保车辆的操控表现和减震效果，提升悬架系统的工作质量，以显著提 高行驶的平顺性、舒适性、安全性。其核心构成双目立体视觉系统在 ADAS 功能上的 表现同样卓越，可为车辆提供 LDW、FCW、LKA、AEB、ACC、限高预警等十余项主动 安全支持，合并路面预瞄功能，亦能提升整车智能化水平和系统性价比。

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