2023年海德股份研究报告 以困境资产管理为核心业务的上市公司

核心观点：

（1）行业分析：困境资管行业是指因宏观经济的周期性变化、资产持有人自身经营的问题、部分资产错配等各种原因造成的在一段时间内陷入 困境的资产，但具有价值提升和价值实现的空间和能力，包括金融、非金融企业的困境资产和个人不良贷款等，从而对这部分资产管理的行业。 （2）公司分析：海德股份（股票代码000567）是一家以困境资产管理为核心业务的上市公司，持有地方AMC牌照。整体上，该公司以ToB困 境重组+ToC个人不良资产管理+储能新能源业务投资为支撑，并依托集团的产业背景优势和自身优势，聚焦熟悉领域，致力于构建覆盖资本募 投管退的“全周期、全链条”式资本管理模式，以提升长期盈利能力和可持续发展能力，近五年营收平均增速达到了105.8%，持续实现了业绩 高增长。

（3）公司逻辑：公司目前正处于高速成长期，ToB端战略布局完整，扩张稳健；ToC端从去年8月开始发力，个贷不良资产业务属于新开放业务， 公司有先发优势和牌照优势，未来几年可能会迎来业绩爆发期；储能业务目前刚刚起步，考虑到母公司的产业背景，以及储能业务近期的高景气 度，这部分利润贡献值得期待，叠加以上因素，我们预计公司 2022-2024 年收入增速为分别为84%、38%、32%，归母净利润增速分别为87%、 43%、35%，EPS 分别为 0.76、1.08、1.41元/股，按照2023年业绩给予20倍估值，一年目标价为 21.6 元。

1、公司概要

1.1、公司概要

公司简介：海德股份是一家以困境资产管理为核心业务的上市公司，持有地方AMC牌照。整体上，该公司以ToB困境重组 +ToC个人不良资产管理+储能新能源业务投资为支撑，并依托集团的产业背景优势和自身优势，聚焦熟悉领域，致力于构建覆盖资本募投管退的 “全周期、全链条”式资本管理模式，以提升长期盈利能力和可持续发展能力，近五年业绩平均增速达到了105.8%，持续实现了业绩高增长。 根据该公司披露的三季报显示，截至2022 年三季度末，海德股份存量业务规模69.36亿元，比年初增长15.84%，其中收购重组类64.72亿元，占比 93.30%，收购处置类4.65亿元，占比6.70%。2022年前三季度，海德股份收购重组类业务收入5.78 亿元，占比73.43%，收购处置类业务收入 2.07亿元，占比26.34%，可见收购重组是该公司主要业务类型。

1.2、业务深度逻辑：资产重组2.0时代

对于困境资管行业，通过追偿、诉讼等传统手段实现债权回收的收购处置类业务占比 越来越少，主要是由于这种业务处置困难多、对抗强、周期长。与此相比，收购重组 类业务通过一揽子债务重组方案能够实现债权人、原股东等各方利益最大化，也能稳 定社会就业与税收。通过重组提质，困境资产转变为优良资产后价值得到较大提升，该类业务依据重组协议 确认收益，盈利空间大，可持续、稳定性强。伴随业务开展和结构优化，公司资产规模 稳步扩大，收购重组成为主要业务类型，能够为公司未来业绩奠定扎实稳定基础。

1.3、重组业务是公司高增长的主要来源

2022年前三季度，公司在困境资产业务领域新增投放16.91亿元，其中收购重组类14.41亿元，收购处置类2.50亿元。截至2022年三季 度 末，公司存量业务规模69.36亿元，比年初增长15.84%，其中收购重组类64.72亿元，占比93.30%，收购处置类4.65亿元，占比 6.70%，业务底层资产和合作客户涉及能源和地产等领域、上市与非上市等主体。2022年前三季度，公司收购重组类业务收入5.78亿 元，占比 73.43%，收购处置类业务收入2.07亿元，占比26.34%。

2、所处行业及发展机遇

2.1、困境资管行业：逆周期行业、发展空间广阔

公司目前所处行业为困境资管行业，困境资产是指因宏观经济的周期性变化、资产持有人自身经营的问题、部分资产错配等各种原因造成的在 一段时间内陷入困境的资产，但具有价值提升和价值实现的空间和能力，包括金融、非金融企业的困境资产和个人不良贷款，其中不良资产属 于典型的困境资产。困境资管行业发展前景巨大、赛道宽阔，正迎来发展良机。

2.2、政策面：符合政策发展方向，有望持续受益

防范化解金融风险是当下经济发展任务中的重点，各种利好不良资管的政策不断出台：2023年中央经济工作会议就提出，“稳健的货 币政策要精准有力，要保持流动性合理充裕，引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展等领域支持力度。”展望明年，人 民银行或将继续推动普惠金融“量增、面扩、价降”，持续加强对小微企业的金融服务，并继续推动科技创新、绿色金融等领域的再 贷款。运用先进的金融科技工具，提高不良资产处置效率，符合推动普惠金融科技创新的精神。

2.3、AMC行业目前竞争格局

不良资产管理之前参与市场的主体只有四大国有AMC，也就是华融、信达、东方、长城，以及地方AMC。但随着近些年监管政策的松绑，目 前市场竞争已经形成了“5+2+银行系AIC+外资系+N”的格局，存量资产不断扩大，引得大量资本涌入，其中海德股份是A股持有稀缺 AMC牌照的上市企业。与业内竞争对手相比，海德股份转型之后的优势不仅在于市场化机制、经营团队等方面，还体现在产业赋能能力上。公司控 股股东永泰集团具有能源、地产产业背景，目前，该公司收购重组类业务底层资产中，能源类管理规模占比约85%，永泰集团的产业资源为公司指 导这些能源企业纾困提供了强有力支持。 比如近期收购的海伦哲，尽管是一家设备生产商，但其主打的如电力保障车辆的采购客户，与海德股份控 股股东的客户有所重合，具备重组后赋能的机会。

2.5、地方AMC发展前景

地方AMC主要就是为了化解地方企业不良资产而设立的。截至2021年末，全国共59家持牌 地方AMC，当年仅新增2家，存量来看大部分省份已拥有1块以上牌照且多为国资背景，创 设阶段已经达到末期，地方AMC进入实质运营阶段。 随着监管趋严，地方AMC行业在逐步回归主业。目前金融“去杠杆”等因素叠加，不良资 产供给充足，行业发展大有可为，但市场格局的逐步多元也加剧了行业竞争，需要不良资产 管理公司提升自身专业能力。 值得注意的是，中国银保监会5月28日发布的《中国银保监会2021年规章立法工作计划》中 包括了《地方资产管理公司监督管理暂行办法》。业内普遍认为，这意味着地方AMC将迎 来统一监管，告别监管真空、法律定位不明、业务混乱等问题，而对于上市企业而言，因此 有可能得到快速发展的机会。

国内不良资产领域的业务发展机会未来将会显著增加，但在经济周期性变化期间，交易对手 信用风险加大，资产包价值可能进一步下行、处置难度加大，对不良资产管理公司的估值定 价和存量资产回收产生一定不利影响，需要地方AMC公司不断提升自身专业能力。 目前海德股份是海南自贸港唯一的金融类上市公司，并正在积极接入人行征信系统。

3、公司核心竞争力分析

股权&管理：优秀的经营管理团队

公司组建了一支经验丰富、开拓创新的经营团队，核心成员具有多年实体产业与金融行业的工作经历，深刻理解产业对金融的需求，全面熟知金融 对产业的作用，既具有打造上千亿资产规模实体企业和管理数千亿金融资产的经历，还有着丰富的企业管理经验和优秀的创新发展能力及优良的工 作作风。 公司管理层专业度高。公司高管团队核心成员具有多年实体产业与金融行业的工作经历，深刻理解产业对金融的需求，全面熟知金融对产业的 作用，具有打造上千亿资产规模实体企业和管理数千亿金融资产的经历，且在公司任职超过多年，公司管理层稳定性高，一路陪伴公司发展至 今，对公司的实际情况有较为深刻的了解，此外，公司还在2021年起，加大了引进人才力度，引入多名专业不良资产管理人才。

4、盈利预测

核心业务：TOB困境资产业务

该业务仍处于成长期，近2年，产能过剩行业和结构转型行业中的非金融企业偿债 能力都有所下降，引起不良资产总供给量的上升和AMC行业市场空间的持续扩大。 随着公司对困境资产处置上的经验累积，中短期利润厚度至少可保持不变，结合公 司近2年的营收增长数据，以及2022年前三季度实现营收同比增长64.15%，业绩 呈现加速释放态势，预计2022年主业增速在70%以上；

第二曲线：C端个贷不良业务

目前是个贷不良业务的发展机遇期，关注该业务的机构较多，但实际能做强做大的 机构不会很多，主要是因为从事个贷不良业务需要具备两点核心竞争优势： 第一方面是需要具备批量收购个贷不良资产的准入资质，没有获得资质的机构无法 通过银登中心收购银行资产包，目前已获得准入资质的五大 AMC和部分地方AMC 才可以通过银登中心公平竞价；

另一方面需要有线上评估、处置的技术能力，个贷不良的处置与传统 B 端不良资 产的处置不同，需要依靠线上数字技术方式实现高效处置，公司旗下的峻丰技术专 注在线上司法处置上，已形成完善的线上评估和处置系统，并积累了数据，评估准 确度和处置效率逐步提高。较高的处置回款率和较低的经营成本决定个贷不良业务 的盈利能力，公司在前端利用牌照优势获取具有较大清收价值的个贷不良资产，同 时受托外部机构管理处置，形成较大管理规模后能极大摊销经营成本，不断提高竞 争力，综合，预计个贷业务2022年即可实现盈利；

困境资产C端业务方面，近年来随着我国消费信贷规模的持续增加，个贷不良供给持续增加，公司能够以较低价格获取资产包，目前市场上 增长较快的个贷不良债务人群体集中在25-30岁的年轻群体，该部分群体未来还款意愿、修复信用动力强，公司在处置过程中，可以通过在线数 字系统帮助债务人提升还款能力。目前欧美国家对个贷不良的估值主要依据对债务人未来10年处置回收及自然修复金额评估，而国内普遍还是 以2-3年的处置回款金额评估，导致我国的个贷不良价值被严重低估，资产潜力尚待挖掘，因此该类业务足够穿越经济周期；公司具有先发优势， 后续随着资产管理规模的提高，单位处置成本将不断摊薄，能够进一步提高收益水平和市场竞争力。

公司控股子公司峻丰技术具有一个完整的个贷不良处置系统研发团队，团队成员均长期从事个贷不良业务相关工作，多名核心成员均来自 国内一线消费金融助贷平台，曾参与微博借钱的设立，具有丰富的个贷行业处置和管理经验。同时，峻丰技术在大数据、人工智能及自动化系统 有深入的研发和积累，拥有 16 项自主研发的软件著作权，形成了资产估值、资料梳理、OCR识别、文书自动生成、批量诉讼/保全、资料归档 等多个功能处置系统，配套建立了全国性处置网络，实现了机器学习算法评估个贷资产价值，并在线自动批量开展处置；此外，该系统还可以从 多个维度对债务人进行画像，根据系统数据经验积累和自动学习，针对不同债务人做出个性化的债务偿还的分期、减免等方案。

在经济下行周期，个贷不良资产的供给反而会增加，价格相对较低，有利于公司开展个贷不良的收购处置业务；由于个贷不良的单笔债务 规模较小，通过分期还款等方式能极大程度降低债务人的还款压力。公司个贷不良业务，大部分为收取处置中间服务费的受托处置类，不需要公 司投入资金收购资产，因此利润率可以得到保障。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）