2023年彩讯股份研究报告 三大产品线助力业绩稳增长

1.彩讯股份:深耕企业数字化技术，三大产品线助力业绩稳增长

公司是一家产业互联网解决方案和技术服务提供商，依托大数据、云计算等新一代信息技 术重构传统产业链，促进资源要素的流通和优化配置，实现数据智能和网络协同，助力各 行业的数字化转型和产业升级，推动传统产业链的降本增效，为行业搭建生态价值网络。

1.1.依托“双中台”体系，技术沉淀与迭代形成竞争力

专注互联网领域软件开发和业务运营，公司致力于为电信、金融、能源、交通等行业的大 中型企业及政府部门等客户提供基于统一办公平台、企业邮件系统、大数据智能分析平台、 一体化营销资源管理平台、终端管理平台、统一认证平台等产品的互联网应用平台的产品 开发、系统建设、运维及运营支撑服务，业务发展紧跟信息技术产业发展变革，形成了以 客户需求为导向，覆盖信息技术服务全生命周期的多层次服务体系。经过近二十年发展， 公司坚持创新，不断突破，所生产提供的软件与服务产品得到了广大客户认可。

背靠“双中台”体系支撑，三大产品线齐发力。公司经过多年运营沉淀了海量数据处理技 术、虚拟化技术、云存储技术、安全技术、高并发技术等，并逐步形成了协同办公产品线、 智慧渠道产品线、云和大数据产品线。 协同办公产品方面：以“信创邮箱＋统一办公平台”为核心，为大中型企业创建全新的高 效协同办公环境，快速打造企业专属的新一代数字化办公平台，保障信息安全及业务生态 之间的完美融合，满足集成化、个性化需求及业务发展需要。2021 年公司根据市场需求 发布了 RichMail V6.0 信创安全邮箱系统，实现安全闭环，通过了权威机构的信息安全认 证；公司 RichOffice 平台则为各行业企业客户提供多功能全面的在线办公服务，融合中 国移动云视讯能力，形成远程办公解决方案。2022 年前三季度协同办公产品线收入 2.46 亿元，较上一年同期增长 40.17%。

智慧渠道产品方面：公司运用从策略到实施的数智化平台和运营体系，开发建设 IT 项目 的同时，为客户开展产品及平台生命周期各阶段获客、活跃、留存、变现、传播等数据化 运营和管理，助力客户实现业务全链路增长；2022 年前三季度智慧渠道产品线收入 4.45 亿元，较上一年同期增长 86.08%。 云和大数据产品方面：公司与“移动云”等国资云紧密合作，帮助众多企业实现安全可靠 的数字化转型，提供定制化的企业上云配套服务和完整覆盖数据安全治理的整体解决方案， 而大数据平台则为客户提供大数据产品和服务能力。2022 年前三季度云和大数据产品线 收入 1.82 亿元，较上一年同期增长 63.6%。

公司将多年研发形成的核心产品和服务标准化，构建了高度模块化和组件化的 IT 中台和 运营中台，称为“双中台体系”。该体系根据客户需求定制，其中 IT 中台形成“组件式” 开发体系和“积木式”组装能力，截至 2022 年上半年公司的高复用组件和模块达到 480 多个，支撑起数百个并行项目实施，形成精细化的项目管理能力；运营中台则形成高复用 模板和标签 510 多个，可高效支持每月近 400 次营销活动。

公司股权架构清晰，管理层具有行业相关经验。董事长杨良志为公司实际控制人与最终受 益人，截至 2022 年 11 月 14 日直接持有公司 4.86%的股份，且通过其控股公司深圳市万 融技术有限公司间接持有 15.4%的公司股份。杨良志于 1991 年至 1995 年担任北京电信 规划设计院工程师，1996 年至 1998 年于北卡罗来纳州立大学攻读计算机科学硕士学位， 后陆续担任科技、信息技术相关公司高管，兼具管理经验与专业技术。

1.2.经营业绩表现良好，期间费用控制得当

公司营收近年增长态势良好，充分体现公司强劲业绩驱动因素。在数字经济高速发展背景 之下，不断提高创新能力，形成了一批如 RichMail 邮件系统、和彩云等优质产品；同时通 过快速复制过往服务中沉淀下来的技术能力和经验，响应电信、金融、能源、交通、政府 等行业客户需求，依托信息系统建设和服务能力优秀级（CS4）、CMMI5、ISO9001、ISO27001、 ISO20000 以及 ISO14001 认证等资质保证项目有序运作及产品质量，从而扩大市场份额， 实现快速成长。 公司于 2018 年实现营业收入 7.65 亿元，同比增长 24.18%，归母净利润 1.59 亿元，同比增 长 20.42%。主要基于公司在交通行业方面达成与中国南方航空公司深度合作，另外承接了 香港政府 CMMP 项目，收入增速突出。

公司 2019 年业绩稍下滑，营业收入同比下降 4.34%，实现归母净利润 1.33 亿元，同比下 降 16.25%。原因是（1）部分系统集成业务收入确认延迟（2）主动缩减了部分低毛利营销 业务（3）进一步加大了研发投入，对净利润造成影响。公司 2020 年营业收入和归母净利润基本与上年持平，分别增长 0.96%和 2.87%。来自软件 和信息技术、政府、能源行业的收入稳步提升。 公司 2021 年三大产品线持续发力增长，营业收入实现 8.87 亿元，同比增长 20.06%，归母 净利润 1.49 亿元，同比增长 9.17%。

公司 2022 年前三季度经营业绩保持稳定增长，公司实现营业收入 9.37 亿元，同比增长 58.38%，归母净利润 1.60 亿元，同比增长 53.52%。当前公司现金储备充足，未来随着客户 对线上协同和组织的要求越来越高，再加上产业发展方面增加对数字化转型带来效率提升 和业务升级等效果的重视，将为公司带来需求；同时公司有望受益行业信创加速推进，以 及国资云建设高景气，公司抓住机遇保持研发投入，我们认为公司将实现业务进一步拓展 和收入增长。公司期间费用率近年控制较为稳定。管理费用率逐步降低，销售费用率和财务费用率波动 小且维持在较低水平。公司保持较高的研发投入，研发费用率基本持平，将有望助力强化 创新能力，提升产品竞争力。

2.数字经济领域掀起国产替代浪潮，公司信创邮箱发展动力强劲

2.1.产业数字化为数字经济发展主引擎，带动软件业务收入增长

根据中国信息通信研究院，2021 年，我国数字经济发展实现“十四五”良好开局，总规模 从 2016 年的 22.6 万亿元达到 45.5 万亿元，CAGR 为 15.02%；占我国 GDP 的比重也不断 增长，2021 年达到 39.8%，较 2016 年提升约 9.5pct。从内部结构上看，产业数字化占据主 导地位，伴随数字技术的创新演进，互联网、大数据、人工智能和实体经济深度融合，产 业数字化对数字经济增长主引擎作用更加凸显。2021 年我国数字化产业规模约为 8.4 万亿 元，占数字经济比重 18.3%，产业数字化规模达到 37.18 万亿元，占数字经济比重 81.7%， 产业数字化转型持续向纵深发展。

软件和信息技术服务业是数字经济核心产业，在数字经济发展、社会运行保障方面的作用 将愈发显著，对“新基建”发展的支撑作用将进一步加强。企业信息化建设和数字化转型 需求促进软件业务收入的增长，2021 年，全国软件和信息技术服务业规模以上企业超 4 万家，累计完成软件业务收入 94994 亿元，同比增长 17.7%，两年复合增长率为 15.5%。

2.2.国产替代浪潮兴起，信创产业前景乐观

信息技术应用创新与“863 计划”“核高基”等国家高新技术研究发展专项计划一脉相承， 是我国 IT 产业发展升级采取的长久之计。从需求侧看，（1）我国 IT 产业链核心环节技术 缺失，遭遇“卡脖子”，亟需突破技术制约。美国自 2018 年贸易战以来针对中国企业开设 实体清单，其中电子器件（除国防电子）和集成电路、通信科技、人工智能、云计算、超 级计算机等 ICT 企业占清单近 7 成，体现关键技术国产化的紧迫和必要。（2）国际上如“微 软黑屏事件”，“棱镜门事件”等信息泄漏事件引起社会重视，需要进行数字基础设施国产 化以保证信息安全（3）我国 IT 产业呈现出“应用强、技术弱、市场厚、利润薄”的倒三 角式产业结构，有待优化升级。

从供给侧看，我国 IT 产业发展迅速，已初步具备“信创”推广基础。在基础软硬件领域， 国内生产厂商经历了从无到有，从可用到好用的发展，与国际水平差距逐渐缩小；在应用 软件领域，各大供应商结合 SaaS 模式和我国市场特点不断推出优秀产品，推动产业生态 链发展。2022 年 1-10 月份，我国软件业务收入增速小幅回升，实现 84214 亿元，同比增 长 10%。

信创产业链致力于打造“2+8+N”行业体系，获得地方政策扶持。产业链所涉及领域包括 硬件方面，如 CPU 芯片、服务器等；软件方面，如操作系统、数据库、中间件等；上层应 用方面，如办公软件、ERP 等；信息安全方面，如边界安全产品、终端安全产品等。为摆 脱信息技术产业链中上游核心技术受制于人的现状，国家提出打造“2+8+N”体系，其中 “2”指党、政府两大体系；“8”指关系国计民生的八大行业，包括金融、石油、电力、 电信、交通、航空航天、医疗和教育等；“N”则指其他行业，最终信创产品扩展到全行业。

地方政府围绕产业扶持和关键技术公关，自 2018 年起密集出台了涵盖芯片、整机、集成 电路、数据库，云以及信息安全等领域的相关政策。如广州市黄浦区、广州开发区设立全 国首个区县级信创专项扶持项目，提出 10 条信创相关奖励与补贴政策；浙江市金华打造 全国信创产业示范基地，打造“电子信息关键材料-芯片设计和封测-系统整机集成-智能 终端应用”产业体系；武汉市建设武汉云信创资源池，使用国产芯片、服务器和密码保护 系统等构建软硬件信创体系等等，不一而足。 如今信创产业正向行业端不断推进，逐步建立国产化技术生态，未来随着信创渗透率提高， 或将推动赋能千行百业。

2.3.公司信创邮箱受广泛认可，竞争优势显著

公司 2021 年最新发布了 RichMail V6.0 信创安全邮箱系统，功能和体验进一步优化，并 实现安全闭环，通过了国家保密局、公安部等权威机构信息安全认证，公司以“信创邮箱 ＋统一办公平台”为核心，为大中型企业创建全新的高效协同办公环境，快速打造企业专 属的新一代数字化办公平台，保障信息安全及业务生态之间的完美融合，满足集成化、个 性化需求及业务发展需要。公司该产品深度参与国产化软硬件生态体系建设，成为首百家 鲲鹏+昇腾 ISV 合作伙伴，获得了泰山服务器、鲲鹏私有云、公有云三个认证，成为华为 智能计算邮件系统解决方案合作伙伴以及政务云合作伙伴，同时也已经适配鸿蒙系统，体 现出较高的市场认可度。

公司始终坚持以客户为优先，仅仅围绕客户和市场需求，把握行业技术发展趋势，用成熟 高效的产品设计和创新体系，追随国家推动信创产业发展的步伐。作为信创工委会成员单 位的彩讯股份历经多年技术积累，已经具备了领先于业界的政企数字化转型前沿技术支撑 与应用能力，其中 Richmail 信创安全邮件系统具有安全、可靠和可定制的特性，获得过多 个如由中国电子信息产业发展研究院颁发的“中国软件行业最佳邮件系统奖”、中国软件 行业协会颁发的“2014 年度中国安全邮箱首选产品奖”等荣誉资质，具有多方面技术实力。

3.国资云快速增长带动彩讯股份获益，拓展电信相关业务未来可期

3.1.我国云计算市场持续高速增长，运营商云崭露头角

云计算是通过网络将庞大的计算机处理程序，自动拆分成无数个较小的子程序，再由多部 服务器所组成的庞大系统，经搜寻、计算分析后将处理结果回传给用户。云计算按照服务 类型可分为 SaaS、PaaS 和 IaaS 三种，按照部署模式则可分为：公有云、私有云、社区云 和混合云。 我国云计算市场持续高速增长，根据中国信息通信研究院数据，2021 年市场规模达到 3229 亿元，较 2020 年增长 54.4%。未来，在“新基建”政策影响和数字化转型需求的拉动下， 我国云计算仍将处于快速增长阶段。立足良好的政策与环境基础，云计算产业有望迎来黄 金发展期。

从内部结构来看，我国公有云 IaaS 层规模最大，IaaS 层是存储数据的核心，2021 年达到 1614.7 亿元，占总体规模约 74%，其次是 SaaS 和 PaaS 层。PaaS 层保持最高增速，较 2020年增长 90.7%，其次是 IaaS 层和 SaaS 层，分别增长 80.4%和 32.9%。国资云市场份额逐渐扩大，运营商云业务转为扩张状态。2018 年以来，阿里云市场份额有 所收缩，2021 年占公有云 IaaS 市场 34.3%，腾讯云在 11%左右波动，而运营商云业务市场 份额显著扩张，2021 年电信天翼云占公有云 IaaS 市场 14%份额，而 2018 年仅为 11.6%， 同时移动云份额也提升至 8.4%。

3.2.三大运营商打造云网融合产业生态，合作业绩突出拉动公司增长

中国移动、中国联通、中国电信三大运营商云业务 2022 年上半年同比增速均超过 100%。 根据 2022 年上半年公司财报，中国电信旗下天翼云收入 281 亿元，同比增长 101%；移动 云收入 234 亿元，同比增长 104%；联通云收入 187 亿元，同比增长 143%。三大运营商的 云业务收入增速远超阿里等厂商增速，2022 年上半年阿里云收入 367 亿元，同比仅增长 12%。运营商从资源提供方转换成云计算产业链的的整合者，加速“云网融合”，促进“东数西算”的落地，走向行业前台。

另外，随着信创产业的不断推进，政府、国企等涉及国计民 生的重要部门数据将存放在运营商提供的云资源上，需要强化发展并构建自主可控的云原 创技术生态，建立健全云网一体化运营体系。在中国云市场中运营商云成为越来越多政府 数字化项目的总包商，截至 2022 年 8 月，在已公开政府采购项目中，中国电信获得政企 数字化订单 104 个，中国移动 68 个，中国联通 34 个，超过了阿里、腾讯云所承接数量。

公司目前已经与中国移动多个省份及多家专业公司建立了直接合作关系，公司是移动云的 核心供应商，能伴随移动云的高速增长而增长，与中国电信、中国联通也在多方面展开了 合作。公司是运营商云业务核心生态合作伙伴，与“移动云”等“国资云”紧密合作，围 绕其市场端建设端和运营端提供定制化的企业上云配套服务。

公司帮助各行业企业实现安 全可靠的数字化转型，提供定制化的企业上云配套服务，包括上云咨询、私有云规划与建 设、混合云管理、云应用开发、上云迁移、云运维在内的全生命周期产品与服务，面向多 个行业提供解决方案。当前，通信行业技术升级迭代快、产业深度融合将是运营商未来增 量发展的关键战略，运营商需要“懂产业+懂平台建设+能规模运营”的合作伙伴。运营商 面对的 B 端客户出于数据安全等考虑，对公有云有一定顾虑，这些客户更倾向私有云部 署，而彩讯拥有领先的在线办公产品及一套完整的私有云解决方案，可助力运营商在政企 市场的业务拓展，同时反哺自身拉动业务收入增长。

3.3.积极布局5G消息和AR/VR应用领域，深挖行业价值

3.3.1.公司积极参与5G消息商业应用深化

5G 消息作为传统短信的升级版本，一直是中国 5G 战略以及数字经济重要组成部分，2021 年全国短信业务量 17619 亿条，移动短信业务量虽然近年增速放缓，但在全面升级 5G 消 息解决方案后，有望构建全新的流量分发和服务分发模式。公司深入参与 5G 消息方面的 行业布局和客户拓展，上榜 2021 年度 5G 消息十大企业清单；除继续保持三大运营商 CSP 资格外，凭借平台能力、行业应用开发能力、 客户拓展能力等优势成功入围中国移 动首批 5G 消息（阅信）代理商，中标多个 5G 消息关联项目。

彩讯股份 5G 消息应用持续开花落地，充分发挥了 5G 消息在促进产业升级及社会服务中 的连接作用。2022 年 11 月彩讯中标深圳新一代智慧产业园 5G 消息业务合作项目，该产 业园目标是于发展管理中加入智能化元素，构建以感知、互联、智能为主要特征的服务管 理架构，促进产业集聚和城市生活的融合。彩讯深度参与了产业园规划建设，利用 5G 消 息帮助园区实现产业、企业、园区服务信息的高效触达，打造了深圳新一代产业园 5G 消 息平台，进一步提升园区管理效率，降低成本，促进智慧数字化服务能力建设。未来公司 还将继续探索 5G 消息赋能“新生态”的合作共赢模式，我们认为随着新技术演进叠加客 户需求激发，5G 消息商用深化，将促进公司业务进一步增长。

3.3.2.充分利用XR技术沉淀，促进虚拟应用场景解决方案落地

随着 AR、VR、SG、云计算等技术成熟度提升，元宇宙有望逐步从概念走向现实，预计各 大互联网巨头企业和专注游戏、社交的头部企业将发展出一系列独立的虚拟平台，根据头 豹研究院预测，未来在中国、美国等主要经济体当中的渗透率将有望突破 30%。由于元宇宙是未来科技发展的一大方向，作为元宇宙的入场券，XR 技术的应用让人印象深刻，通过 硬件设备与软件技术手段结合，XR 技术将虚拟与现实融合，为体验者带来无缝转换、实时 交互的沉浸感。虚拟现实技术收到国家重视，我国《虚拟现实与行业应用融合发展行动计 划(2022-2026 年)》提出，到 2026 年，我国虚拟现实产业总体规模超过 3500 亿元，虚拟 现实终端销量超过 2500 万台，产业潜力较大。

公司在 AR/VR 应用领域有长期技术沉淀，通过相关前沿高科技手段与彩讯双中台能力的 结合，积极推进“虚拟现实+”应用的探索。当前公司积极推进相关 AR/VR 领域的应用场 景探索，在立足主业的前提下，目前公司已经参与了“中国移动广东公司 2020 年广东 5G+ 生活运营支撑项目”及“2021 年粤享 5GAPP 应用研发项目”等项目，多项技术融合，赋 能客户虚拟应用场景建设、toB 行业销售和应用创新。 公司作为中国移动咪咕核心合作伙伴，其元宇宙相关技术在世界杯中有所应用，积极助力 世界杯专项硬件保障、内容宣传等工作；并为各大车企品牌提供具备元宇宙技术的车机适 配，科技上实现车内空间观看世界杯赛事畅通无阻。公司积极融合新技术与成熟应用，未 来会为客户提供更多从元宇宙创新角度出发且兼具落地实现价值的解决方案，公司在该领 域发展未来可期。

4.盈利预测

公司未来有望进入高成长期，从行业看，公司将继续加大电信行业的互联网渠道建设，同 时积极拓展金融、能源等新领域。整体看，随着下游需求的持续释放以及客户粘性的增强， 公司收入有望快速增长。 技术服务与软件产品的开发和销售业务相配套，假设毛利率稳定，与公司产品开发和销售 的增速相当。 软件产品开发与销售部分业务随着公司智慧渠道业务中平台建设和运营持续发力，疫情催 化与线上会议普及，邮箱等公司数字化产品认可度提高，公司紧抓信创趋势，相关需求有 望持续释放，公司云业务随着政务云等趋势发展而增长。整体而言该部分业务 2022-2024 年平均预计增长 41%，38%，38%。系统集成业务包括外购软硬件产品和公司软件产品的销售及安装，与主营产品配套，短期 需求波动和项目验收延迟导致 2021 年收入下降，未来有望回暖，假设商业模式保持不变， 毛利率稳定。

从公司主要的三大业务条线出发，分别选取专注协同办公业务的金山办公；作为行业信创 核心厂商的致远互联、恒生电子、顶点软件；从事运营商业务的东方国信、梦网科技和从 事政务云业务的电科数字进行相对估值，上述公司与彩讯股份在业务和商业模式上互有重 合。公司深耕数字经济领域，研发能力强，伴随信创产业以及国资云发展趋势，未来订单 量有望快速增长，预计2022至2024年归母净利润为2.16、2.89、3.79亿元，行业内可比 公司2023年平均估值水平为39.03 倍，我们认为公司 2023 年合理估值水平为38 倍，对 应股价24.7 元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）