2023年饰品行业年度策略 上半场主攻渠道拓展，下半场聚焦产品品牌建设

1、复盘：短期消费仍在波动，看好2023Q1复苏

1.1、股价&估值：股价波动向下，估值处于低位

经复盘，我们认为影响板块行情走势的因素主要包括终端销售情况以及金价。其中前者 对于经营表现的影响较为清晰，消费环境向好带动公司经营业绩好转，股价表现走强。 2022 年 A 股珠宝板块股价走势整体呈现波动向下。截至 2022 年 12 月 7 日 SW 珠宝首 饰板块总市值为 1191.27 亿元，年初至今下跌 24.4%，跑输沪深 300 指数（-19.5%）。 细分来看，我们认为主要分为 3 个阶段。

1-4 月：宏观环境波动致使终端销售疲软，公司生产经营节奏减缓。Q1 末开始终端 客流波动销售低迷，进而影响门店销售以及加盟商订货情绪，同时出于防范风险的 考虑，公司层面生产经营节奏也有所减缓。5-8 月：消费环境改善带动终端客流复苏，同时金价下行刺激居民购金需求，板块 表现触底回弹。5 月份开始国内宏观环境逐步好转，消费信心回暖，叠加金价下行， 前期积压的金饰购买需求释放，根据国家统计局数据披露 5 月金银珠宝类零售额同 比下滑 15.5%，降幅对比 4 月大幅收窄，6/7/8 月零售额增速转正分别为 8.1%/22.1%/7.2%。宏观环境的向好趋势叠加珠宝板块终端销售复苏，板块公司行 情表现触底回弹。9 月至今：消费环境走弱，宏观环境低迷，珠宝板块表现承压。8 月以来终端客流 波动，反映在消费上 9 月金银珠宝类零售额同比增长 1.9%，10 月零售额同比下降 2.7%。

估值下移，处于历史低位。过去 5 年 SW 珠宝首饰 PE-TTM 平均值在 20 倍，2021 年以 来由于终端消费的不景气，板块估值下行，截至 2022 年 12 月 2 日 A 股珠宝首饰板块 PE-TTM 在 16 倍左右，处于过去 5 年中相对较低的位置。

金价对于公司经营情况以及股价的影响则要分两种情况讨论：①短期来看，金价的暴跌 或将使得公司利润率下降，股价下行。以一口价黄金饰品为例，产品售价与上海黄金交 易所实时金价挂钩，成本则多采用后进先出法进行核算，因此金价的暴跌使得终端售价 下降，然而成本变动有所滞后，从而导致利润率下降，当收入增速不足时，或将致使利 润收窄，股价下行；②长期来看，金价的变动对于公司经营表现的影响则相对较弱。当 金价稳步上行或者稳步下行时，成本可以跟随金价变动，因此公司利润层面基本可以保 持稳定。

1.2、终端零售：月度数据波动，金饰销售优于整体

回顾年内珠宝市场，受客流波动影响终端消费仍较为疲软，其中黄金饰品表现仍优于镶 嵌。展望 Q4 以及 2023 年，我们判断短期消费波动预计仍将延续，2023 年后随着多 个大型节庆活动的到来叠加婚庆需求复苏，我们判断终端消费有望改善。

金银珠宝类消费品零售额按月波动，客流影响为主要因素。根据国家统计局数据，1-10月金银珠宝类零售额同比增长1.7%至2508.4亿元，表现优于社会消费品零售总额0.6%的同比增速。分月份来看，1-2月受春节节庆需求刺激，金银珠宝类零售额同比增长 19.5%，3-5 月由于终端客流波动影响，金银珠宝销售表现下滑明显，3/4/5月金银珠宝 类零售额同比分别-17.9%/-26.7%/-15.5%，6月份之后随着门店客流逐步恢复，叠加金 价下行刺激居民购金需求，终端销售回暖，6/7/8月金银珠宝类社零同比分别 +8.1%/+22.1%/+7.2%，9/10 月受宏观环境波动以及前期消费透支影响，金银珠宝类 零售额同比分别+1.9%/-2.7%。

年内金价呈波动上行走势，刺激金饰销售表现优于珠宝首饰大盘。1）金价分析：截至 2022 年 12 月 6 日上海黄金交易所 Au9999 收盘价为 403.56 元/克，较年初（1 月 4 日 收盘价）上涨 9%，年内在多空力量的相互作用下，金价呈现波动上行走势。2）黄金销 售分析：根据中国黄金协会数据显示，2022 年前三季度受国内客流波动影响，全国黄金 首饰消费量同比下降 1.3%至 522.15 吨，分季度看 Q1/Q2/Q3 黄金首饰消费量同比持平 /-15%/+12%，Q2 终端消费下滑幅度较大，Q3 消费环境波动复苏，叠加 7 月金价大幅 下行刺激居民购金需求，黄金首饰消费量增长明显。

2023 年金银珠宝类消费有望复苏，金饰销售表现预计仍将优于镶嵌。1）消费信心： 2023 年消费信心同比或改善。由于消费环境的波动，10 月金银珠宝类零售额同比下滑 2.7%，短期来看我们判断当前居民消费信心或仍有不足，进入 2023 年逐步迎来元旦、 春节、情人节等节假日，品牌商加大力度进行产品推广，同时叠加消费环境的好转，我 们判断居民珠宝消费信心或改善。2）金价方面，2023 年上海金价或呈现震荡走势。一 方面目前全球地缘政治形势相对严峻，同时美联储加息速度有所放缓，为金价提供支撑； 另一方面今年造成人民币贬值的原因，例如国内经济增长放缓、美元升值等因素在 2023 年有望弱化，从而带动人民币汇率回弹。因此我们判断中短期上海金价预计将呈现震荡 走势。

3）消费结构：金饰销售向好表现有望延续。受到产品升级以及居民避险/投资需 求的刺激，金饰销售表现优于镶嵌，展望 2023 年我们判断一方面整体宏观环境仍然存 在一定的不确定性从而有利于金饰销售，另一方面板块公司也在持续加大金饰推广力度， 同时消费者被推迟的婚庆购金需求也将逐步释放，多因素合力下，我们判断金饰销售向好表现有望延续。

1.3、财务表现：龙头公司经营稳定，领先行业

前三季度终端环境虽有波动，但是板块收入表现基本平稳，业绩表现受业务结构调整以 及收入增速放缓，有所承压。进入 2023 年后消费环境有望好转刺激加盟商订货与开店， 从而带动整体行业业绩在低基数下实现良好增长。 营收端：龙头公司经营表现稳健带动板块前三季度营收向好。前三季度珠宝首饰板块重 点公司（老凤祥、周大生、迪阿股份、明牌珠宝、潮宏基、曼卡龙以及中国黄金，下同） 合计营收同比增长 4.5%至 1084.4 亿元保持平稳增长。我们判断一方面系行业龙头公司 老凤祥渠道发货稳健增长，另一方面期内周大生进行黄金产品业务模式转型从而带来增 量收入。单 Q3 来看，板块公司合计营收同比增长 5.5%至 375 亿元，增速环比回升。

盈利端：产品以及渠道结构变动影响，前三季度利润率小幅下滑。1）毛利率方面，期内 珠宝首饰板块重点公司毛利率下滑 0.4pcts 至 9.7%，我们判断主要系板块公司产品以及 渠道结构占比变动所致，期内周大生转变黄金销售模式致使毛利率下降，同时潮宏基低 毛利黄金产品和加盟渠道收入在公司的着力推动下占比快速上升。2）扣非净利率方面， 收入增速的放缓带来负向经营杠杆，叠加毛利率的下降，前三季度珠宝首饰板块重点公 司扣非净利率同比下滑 0.4pcts 至 3.5%，板块重点公司合计扣非业绩同比下滑 7.3%至 38 亿元。3）单 Q3 来看，板块重点公司毛利率同比下滑 0.8pcts 至 9.2%，扣非净利率 同比下滑 0.5pcts 至 3.2%，扣非业绩同比下滑 9.1%至 12.2 亿元。

展望 2023 年，收入有望回弹，利润率基本保持稳定。1）收入层面：前文我们提到， 2023 年居民消费信心有望环比改善，从而带动金银珠宝类消费回暖，刺激加盟商补货需 求，同时消费环境向好的背景下，加盟商开店动力也会更足，因此在今年的低基数下我 们判断 2023 年板块公司收入有望回弹。2）利润率层面，中短期来看金价预计维持震荡 走势，因此我们判断 2023Q1 金饰产品毛利率环比 2022Q4 预计保持稳定，同比来看在 高基数下我们判断 2023Q1 金饰产品毛利率或略低于 2022Q1，综合考虑产品结构升级、 渠道结构优化以及费用率的杠杆效应，我们判断 2023Q1 板块净利率基本保持稳定。

2、饰品行业竞争：上半场主攻渠道拓展，下半场聚焦产品品牌建设

2.1、渠道端：渠道数量的扩张仍是当前竞争重点

中期来看，我们认为渠道数量以及渗透率的竞争仍是品牌之间的核心竞争要素，目前国 内珠宝品牌在其目标市场中的门店数量仍未达到饱和，快速的拓店仍是高效的创收、提 升品牌知名度、谋求市占率提升的有利手段，公司的现有的渠道数量以及渠道拓展速度 及运营质量成为当下的核心竞争要素。 珠宝行业门店数量基本保持稳定，然而头部企业占比快速提升。根据中国珠宝玉石首饰 行业协会数据显示，截至 2021 年末珠宝首饰线下门店数量约为 8.1 万家，同比变化不 大，然而头部公司数量同比却有明显增长，截至 2022H1 周大福/老凤祥/周大生门店数 量分别为 5931/5055/4525 家，线下门店资源向头部企业集中趋势明显，强者更强。

我们认为渠道数量的扩张仍是品牌公司提升市占率的关键因素。该判断主要来源于：1） 公司层面，当前珠宝行业发展尚未成熟，品牌商仍需要依赖门店去提升品牌影响力。2） 行业层面，珠宝首饰作为中高端消费品，线下门店所提供的佩戴体验、服务体验以及购 物环境仍然是其他渠道难以替代的。

行业层面：我国珠宝首饰市场发展时间尚短，市场教育不足，同时品牌拓展宽度 欠缺。2000 年国务院批准建立上海钻石交易所，钻石交易实现与国际接轨，2006 年国家对于钻石税制的改革降低了钻石的税收水平，进一步释放钻石市场的容量； 2002 年上海黄金交易所正式开业，中国黄金市场走向全面开放，2008 年经中国 证监会批准，黄金期货正式在上海期货交易所上市。因此从发展历程上看，我 国珠宝首饰市场化发展仅有 20 年左右的历史，因此从行业层面来讲，无论是消 费习惯还是品牌认知都存在较大提升空间。

公司层面：线下渠道拓展是提升市场品牌影响力较为高效的方式。参考时尚轻奢 珠宝品牌 pandora，pandora 创立于 1982 年的丹麦，1987 年开始进行自有品牌 产品设计与销售，2003 年品牌进入美国市场逐步开启全球化战略，之后公司借 助第三方分销商的力量实现品牌影响力以及销售渠道的快速扩张，截至 2009 年 末公司在全球范围内拥有约 10000 家销售网点，扩张速度极快。当前我国珠宝 市场上品牌众多，消费者认知度低，因此在进行选择时往往是“有哪个买哪个”， 在该种消费习惯下，门店的密集度将直接影响品牌的销售表现和知名度。

珠宝首饰由于自身特性，实际的佩戴体验是影响消费者选择的重要因素。对比于 鞋服，珠宝首饰购买频次低，然而使用频率高，且定价昂贵，顾客在进行购买抉 择时相较服饰更为慎重，因此实际的佩戴体验在消费者的决策中占据了相当程度 的权重，因此从产品特性上来讲，珠宝首饰的销售必须依托一定量级的门店来进 行。另外在目前阶段，消费者无论是产品还是品牌认知都相对不足的情况下，也 需要专业的店内导购人员对产品和品牌进行介绍，从而帮助实现销售。

在进行渠道扩张的过程中，不同的珠宝品牌由于发展历史、自身定位以及目标受众不同， 其所采取的渠道扩张方式存在区别。渠道模式：因发展规划不同，品牌方在直营&加盟之间进行选择。我们判断直营&加 盟是品牌基于自身定位做出的选择，本身并无优劣之分，其核心目的均为在各自的 目标消费群体中谋求更高的品牌知名度。以 DR 为代表的高端钻戒品牌为保障顾客 体验的一致性，保持品牌调性，坚持采用直营模式进行渠道扩张。而以周大福、老凤祥、周大生为代表的品牌主营以黄金产品为主，其所面对的消费需求更加广泛， 包括婚恋、日常佩戴、送礼等，因此在其渠道扩张的过程中，核心出发点在于覆盖 更多的消费人群，因此其所选择的渠道模式以加盟为主。

目标市场：基于品牌定位，采取差异化的城市主攻方向。本土珠宝品牌在渠道扩张 的过程中，不同的珠宝由于定位不同，因此其所主攻的城市也存在差异，正如前文 所述 DR 定位高端，因此在渠道拓展中仍以高线城市为主，而周大福、老凤祥、周 大生等黄金珠宝品牌，面对的是更广泛的消费群体，目前低线城市消费力量快速崛 起，品牌公司逐步深入低线城市拓店，而在高线城市打造样本店提升品牌影响力。 周大福作为行业快速拓店的先行者，目前在三线及以下城市门店数量/RSV 占比为 47.9%/36.9%，周大生在创立之外就以低线城市为主力，目前公司进一步加大底线 城市渠道拓展力度以巩固品牌地位。

渠道业态：加大购物中心门店拓展力度，顺应消费需求变动，同时利用业态进行背 书。在长期的发展过程中，珠宝渠道业态经历了由街铺、百货商店、购物中心到线 上店铺的变迁，目前为顺应消费者需求，同时提升品牌影响力，以及利用核心商圈 的吸引力，降低获客成本，抢占核心商圈优质位置成为行业竞争核心。2022H1 周大 生/迪阿股份新开店平均面积均在 100 平左右，考虑到百货专柜面积相对较小，因此 我们判断新开店多为购物中心或者核心商圈专卖店。

从营业费用层面，我们认为百货公司店铺和购物中心店铺收费标准差异并不大。 2021 年周大生前十大自营门店中有 4 家专卖店、6 家百货中心专柜，10 家门店平 均营业收入/平均营业费用/平均营业利润分别为 1968/307/283 万元，其中营业费用 主要包括租金、水电费等，测算下来营业费用占营业收入比重在 16%；2021 年 DR 前十大自营门店中均为购物中心专卖店，前十大门店平均营业收入/平均营业费用/ 平均营业利润分别为 3267/529/1774 万元，测算下来营业费用占营业收入比重在 16%，同周大生基本一致。

经测算品牌公司拓店空间广阔，加盟商在产业链利润分配中占据主要份额，拓店动力强。 1）以上海为基础我们对头部公司的拓店空间进行测算，老凤祥/周大福仍存拓店空间。 参考百度地图数据目前周大福/老凤祥在上海拥有 361/215 家门店，在公司全国的门店 数量占比约为 5%，综合考虑 GDP（上海占全国 3.8%）、城区面积（上海占全国 3.4%）、 常住人口（上海占全国 1.8%）等因素后，我们认为该比例偏高，因此我们判断板块公司 在全国的门店数量仍有一定的提升空间。

2）我们以周大生为例对产业链利润分配进行拆 分，加盟商毛利占 20%。2021 年公司直营黄金产品毛利率为 23.2%，加盟渠道黄金产 品毛利率为 4.4%，根据我们跟踪终端克重黄金定价模式为“品牌商金价+加工费”，其 中品牌商金价与上海黄金交易所实时金价挂钩，在其基础上进行 30%的品牌溢价，在不 考虑增值税的情况下该售价即为公司营业收入，而在批发模式下，公司卖给批发商/加盟 商的价格往往在这个基础上进行一定的折扣。

除了快速扩张渠道，消费者购物体验也成为渠道竞争力的重要一环，品牌公司也在从门 店形象、购物模式、客户关系等方面对现有门店进行零售升级。我们以周大福为例进行 分析：1）打造周大福会馆，升级门店形象与顾客体验。2017 年开始周大福逐步从一二 线城市选择部分零售店升级为“周大福会馆”，门店产品汇集东西方文化精选珠宝品牌与 设计师系列。2）数字赋能消费者购物体验，同时提升店员管理能力。公司数字化系统建 设完善，在终端应用“智慧奉客盘”产品（导购人员为客人呈送饰品的托盘），最新一代 的智能奉客盘不仅可以展示产品信息、计算价格，还能查积分、完成支付。基于智能奉 客盘汇总的试戴、销售等数据，周大福能以城市为颗粒度，向门店提供产品及销售建议。

3）强化会员系统维护，增强顾客黏性。公司致力于优化会员计划，采取购物赚取积分， 积分可换购礼品的形式，提升了顾客关系计划的吸引力，以增强客户的忠诚度。

总结：出于高效的创收、提升品牌知名度、谋求市占率提升的需要，目前头部珠宝品牌 整体仍处于快速拓店阶段，在这个过程中各品牌因自身调性不同以及目标受众不同，或 采取差异化的手段，包括经营模式、主攻城市层级等方面。我们认为跑马圈地式的竞争 标志着行业仍处于初级阶段，从中长期乃至更长维度看，渠道之间的竞争将转移到产品 以及品牌之间的竞争之上。

2.2、产品端：古法金工艺助推金饰销售，产品升级奠定行业竞争基础

在渠道的持续拓展和优化之外，本土珠宝品牌在产品端逐步进行优化，近两年黄金产品 市场规模的快速扩大主要原因之一便是古法金工艺的广泛应用。因此在渠道渗透率之外， 我们判断产品的差异性是关系到公司竞争又一核心要素，同时产品的差异性也是奠定长期品牌力竞争的基础。

受文化因素影响，黄金产品在当前的珠宝市场中占据主要份额。金饰消费历史悠久，黄 金产品市场规模占整体珠宝首饰市场比重达到 60%。我国黄金文化一脉相承，自古以 来黄金就受到国人的追捧，随着我国经济的发展和消费者消费观念的转变，黄金珠宝首 饰的消费在满足传统婚庆刚性需求的基础上逐步向情感消费扩展，开始成为订婚日、结 婚纪念日、父母生日等表达情感的方式。根据中国珠宝玉石行业协会数据，2021 年中国 珠宝首饰市场规模达到 7200 亿元，同比 2020 年增长 18%，其中黄金产品市场规模约 为 4200 亿元，同比增长 23.5%，随着产品升级，以及国潮文化的盛行，黄金饰品近 1- 2 年表现优于镶嵌饰品。

工艺升级是趋势，市场竞争聚焦产品升级。长期以来黄金饰品始终是我国珠宝首饰市场 的主要角色，黄金首饰的生产加工主要流程为熔金、倒模、抛光、执模、压光、车花等。 然而在传统工艺下黄金首饰硬度低、易磨损、不易保持细致花纹的缺点，为了解决这些 问题，行业内陆续推出 3D 硬金、5G 黄金、5D 硬金工艺以及古法黄金工艺。 3D 硬金：3D 硬金产品具有体积大重量轻、硬度高以及款式精美的特点。3D 硬金 采用中空的纳米电铸技术，同体积大小的饰品重量仅为普通黄金的 30%，使得体积 大小差不多的饰品价格上更便宜；同时 3D 硬金产品的硬度是普通黄金硬度的 4 倍， 在日常佩戴过程中不容易磨损、刮花以及变形；另外 3D 硬金产品可以采用更加精 美的蜡模进行倒模，同时由于硬度的提高设计和工艺也可以提升。

5G 黄金：3D 硬金首饰因为是中空的，所以相对较脆，一旦压扁或者损坏则难以修 复，而 5G 黄金的生产过程中通过在溶金过程中加入“硬金粉”到金料中，再经高温 熔炼催化，使得黄金分子结构更加紧密，从而增加材料的硬度。5G 黄金和传统的黄 金首饰一样，除了特殊的中空或者镂空等款式无法修复外，其他的首饰如果有损坏 或断裂都可以进行修复。 5D 硬金：5D 硬金在 3D 硬金技术上进行升级，同体积下重量更轻，同时环保。5D 硬件跟传统 3D 硬金在工艺上基本一致，只是在电铸药水上进行升级使得电铸出来 的产品硬度更硬同时同体积下产品更轻，同时电铸液中不含有氰化物，更加环保。

推出古法金工艺产品，引起行业内新潮流。周大福集团在 2018 年首次尝试将古法金工 艺与国潮风格相融合，推出了“传承”系列，以千年前的符号、图案、文化为元素，结 合现代的审美、结构、佩戴习惯进行时尚创作，产品一经开售便获得广泛好评，古法金 在短时间内成为了消费者追捧的珠宝界“新宠”，成为了引领潮流的最火爆首饰之一。据 中国珠宝玉石首饰行业协会统计，2017-2019 年普通黄金占比大幅下降，取而代之的是 古法黄金及 5G 黄金饰品，其市场份额分别从 1.6%/0.0%快速上升至 12.17%/13.25%。 可见未来改良工艺黄金会进一步占据黄金市场，公司改良工艺产品仍有广阔的发展空间。

古法金首饰工艺复杂，在加工费用及产品克数上均远高于其他类型黄金首饰。周大福传 承系列以铸造、錾刻、锤揲、花丝、镶嵌、烧蓝、雕漆、玉雕、景泰蓝九大黄金工艺为 依托，工艺复杂，因此加工费较高，“顺意福莲”系列吊坠克重在 6-13 克的产品，加工 费为 888 元，13-16 克的产品加工费高达 1380 元，同时由于复杂工艺需要更多金量来 呈现，因此古法黄金产品平均克数远高于其他工艺黄金产品，其产品平均克数超过了 20 克。精良的工艺以及高产品克数使得传承系列产品平均价格远远高于其他工艺产品。

总结：从财务层面我们可以看到产品的升级一方面带动公司营收扩张，另一方面产品的 升级带来更高的利润率，进一步的提升盈利能力。我们判断从中期维度来看珠宝品牌只 有不断推动产品升级以及差异化建设，才能持续保持市场竞争力。

2.3、品牌端：扎根中国传统文化，突出品牌历史积淀优势

最后，我们认为品牌力或将成为行业公司在更长期的阶段中的核心竞争要素。随着渠道 拓展逐步触及天花板，行业之间的竞争将转向存量阶段，各品牌在逐步打造差异化的产 品的基础上谋求品牌价值的实现，通过在消费者心目中树立品牌形象，进而占据消费者 心智，谋求竞争优势。

基于品牌发源地划分，目前我国珠宝首饰市场参与者主要包括外资品牌、港资品牌以及 内资品牌；而基于品牌定位划分，则可以分为高端珠宝品牌以及中高端珠宝品牌两大类。 1）高端消费市场由蒂芙尼、宝格丽、卡地亚等外资品牌占据。该类品牌发展历史悠久（蒂 芙尼/宝格丽/卡地亚分别成立于1837/1884/1847年），在发展初期以及中期阶段凭借服 务欧美王室、贵族快速树立品牌奢侈品的形象的，目前蒂芙尼/卡地亚在内地的精品店数 量分别为 38/39家，且主要分布在一线以及新一线城市。2）港资和内资珠宝品牌多集中 在中高端市场。我国本土珠宝品牌多起源于国内老字号金行与银楼（例如周大福、周生 生、老凤祥），发展过程中主要服务于普罗大众，因此从品牌定位上讲相对于欧美珠宝品 牌更加平民化。

我们认为对于品牌的打造主要包括两个方面，一个是横向的品牌影响力的竞争，一个是 纵向的品牌深度以及调性的竞争。针对前者，各品牌在全国范围的开店，除了直接提升 销售额外，另一方面也是为了实现品牌影响力的提升。而针对后者，我们认为将是本土 珠宝品牌下一步提升的关键，主要通过产品的推陈出新以及适当的营销手段来进行。产品方面，深挖中国历史文化元素，提升产品差异性。正如前文中我们曾提到的古 法金工艺，古法金工艺的应用极大的提升了黄金产品的设计感，同时赋予产品历史 价值，顺应了当前消费者对于“国潮”的追求。我们认为古法金工艺只是一个开始， 珠宝产业在中国历史上有着相当长的历史，除了黄金之外，珍珠、玉石均是我国珠 宝历史上的瑰宝，因此长期来看当前珠宝行业在产品设计方面仍有较大的提升空间。

营销方面，充分利用展览、广告等方式提升品牌影响力以及产品知名度。参考国际 奢侈品牌的发展之路，可以发现举办展会是提升产品知名度以及品牌影响力的重要 手段，2022 年 6 月 10 日蒂芙尼在伦敦萨奇美术馆举行珠宝展以纪念品牌进驻伦敦 150 周年；2021 年 10 月卡地亚在上海举办 SIXIME SENS PAR CARTIER 高级珠宝 系列展览。近些年随着产品设计的提升，本土品牌也在逐步加大展览力度，2020 年 老凤祥在上海奉贤博物馆开展《大观无相——百年老凤祥经典艺术展》，重现老凤祥 百年珠宝首饰产品与工艺。

品牌力的提升将从以下方面对公司的财务表现起到影响。1）收入层面：品牌力的增 强将提升产品销售效率，有望带动量价齐升；2）利润率层面：我们判断大规模的营 销建设以及产品研发投入或使得费用支出增加，然而伴随着收入规模的快速扩张下， 杠杆效应将会体现，同时毛利率的稳步增长也将起到对冲作用，从而带动利润率呈 现小幅增长势头。 总结：我们认为尽管目前行业距离品牌竞争仍有距离，门店快速扩张足够帮助公司 在一定时间范围内实现业绩的增长，然而从长期角度我们认为珠宝品牌要想持续获 得竞争优势，那么从渠道优势过渡到产品优势再过渡到品牌优势或将是必经之路， 因此从长期维度，我们看好存在品牌基础，且品牌力不断提升的标的公司。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）