2022年锂电设备行业之杭可科技研究报告 杭可科技深耕锂电制造后处理，掌握核心科技

一、杭可科技：锂电一流后道设备供应商

1.1 深耕锂电制造后处理，掌握核心科技

浙江杭可科技股份有限公司位于浙江省杭州市，始创于 1984 年，并于 2019 年成功在科 创板上市。公司始终致力于各类可充电电池，特别是锂离子电池的后处理系统的设计、研 发、生产与销售。公司依托专业技术、精细化管理和贴身服务，为韩国三星、韩国 LG、 日本索尼（现为村田）、宁德新能源、比亚迪、国轩高科、比克动力、天津力神等国内外 知名锂离子电池制造商配套供应各类锂离子电池生产线后处理系统设备。

杭可科技是一家主要从事可充电电池设计、研发生产的高新技术企业。杭可科技以“中国 制造 2025”为阶段目标，以工业 4.0 为战略机遇，着力推进智能制造，完善“客户导向+ 人才培养+智慧创新”功能架构体系，打造锂电智能设备产业第一品牌，成为“全球一流 的锂电智慧工厂整体解决方案提供商”。杭可科技已构筑了面向全球的经营和服务网络， 目前在充放电机、内阻测试仪等后处理系统核心设备的研发、生产方面拥有核心技术和能 力，并能提供锂离子电池生产线后处理系统整体解决方案。 公司主要产品为充放电设备和内阻测试仪等其他设备，其中充放电设备分为圆柱电池充放 电设备、软包/聚合物电池充放电设备（包括常规软包/聚合物电池充放电设备和高温加压 充放电设备）、方形电池充放电设备。

充放电设备产品贡献公司主要和利润。按产品来看，主要包括充放电设备、配件、其他设 备和其他业务四部分。2021 年，充放电设备/配件/其他设备/其他业务的营收占比分别为 73.14%/1.23%/24.53%/1.10%；毛利占比分别为 74.11%/2.50%/20.29%/3.10%；充放电 设备贡献主要的营收和毛利。按地区来看，公司业务分为中国大陆、国外和其他地区三个 部分。2021 年，中国大陆/国外/其他地区的营收占比分别为 96.20%/2.69%/1.10%，海外 客户由于疫情无法开工的影响占比降低；毛利率端来看，公司在海外的毛利率较高，常年维持在 50%水平线以上，而国内由于市场竞争压力巨大，毛利率被压缩。2021 年度新冠 疫情的影响持续，公司海外客户扩产仍旧不及预期，因此对公司盈利造成一定冲击。

1.2 股权结构稳定，股权激励激发员工积极性

公司股权高度集中，股权结构稳定。截至 2022 年 7 月 22 日，曹骥先生直接持股比例占 46.36%，为公司第一大股东、杭可科技的控股股东。公司的实际控制人为曹骥和曹政， 曹政先生现任公司销售部部长。此外，曹骥与曹冠群为兄弟关系，公司实控人持股集中， 股权结构稳定。

实施多轮股权激励，有利于公司长远发展。2020-2022 年，公司连续三年实施三次股权激 励。我们认为，公司实施多轮股权激励有利于绑定核心员工利益，激发其积极性，有助于 公司长远发展。同时，较高的业绩考核也表明公司对未来快速发展的信心。

1.3 业绩高速增长，毛利率触底回升

公司营收稳健增长，盈利持续改善。2017-2021 年，公司营收由 7.71 亿元增长至 24.83 亿元，CAGR 达 33.96%；归母净利润由 1.81 亿元增长至 2.35 亿元。盈利能力方面，2020 年之前公司毛利率、净利率整体稳定，2021 年毛利率下降至 26.25%，净利率下降至 9.47%。 2021 年公司盈利能力出现明显的下降，主要原因为①2021 年度确认收入的订单多数在 2020 年签订，而 2020 年市场竞争激烈导致订单价格下降幅度较大；②上游原材料涨价； ③高利润的海外业务受疫情影响较为严重，客户扩产放缓；④2021 年由于实施股权激励 计划的实施、人民币升值导致的汇兑损失上升、加强研发等因素影响，从而股份支付费用、 汇兑损失、研发费用等增加明显，致使净利润下滑较大。2022 年第一季度，随着高毛利 订单的放量以及原材料价格的回落，公司盈利能力有所回升。

充放电设备业务占比稳步提升，贡献主要营收占比。2021 年公司充放电设备、配件、其 他设备、其他业务分别实现营收 18.16/0.3/6.09/0.27 亿元，分别较 2020 年增长 64.3%/31.3%/78.4%/20.5%。受益于锂电行业快速发展，公司充放电设备业务营收稳步提 升，由 2017 年的 6.77 亿元提升至 2021 年的 18.16 亿元。毛利率方面，2020 年之前公 司充放电设备毛利率较为稳定，配件产品毛利率较高；2021 年公司各产品板块毛利率均 出现下滑。

研发投入稳定增加，销售费用率稳步下降。2017-2021 年，公司期间费用率呈现先下降后 上升趋势，2019 年期间费用率由 2017 年的 22.72%下降至 15.25%，主要原因有 1）公司销售业绩增长较快，导致费用率整体下降；2）公司加强人员管理，完善治理结构和治理 体系，降本增效效果明显。2019-2021 年，公司期间费用率由 15.25%上升至 17.04%， 主要系 1）本期确认的股份支付费用增加，同时随着员工人数增加，相应的薪酬增加；2） 研发项目及人员增加导致职工薪酬增加。分拆来看，公司研发费用稳步增长，从 2018-2021 年数据来看随业绩规模平稳波动，公司多年累积的锂电技术厚积薄发，推动了近几年的高 速增长。公司销售费用率在规模效应下稳步下降，主要取决于本期锂电池行业快速发展， 合同订单增加较快。公司管理费用率与财务费用率相对稳定，2021 年财务费用率增加， 为 1.71%，主要系本期受汇率波动影响，汇兑损失增加。

公司现金流与收现比呈现先降后升趋势。2019 年上市之后资金更加充裕，从现金流量表 中反映出的是 2017-2019 的经营性现金流稳步提升。而收现比逐年降低说明公司上市之后 由于订单压力增加，应收账款水平上升，公司周转水平较慢，2021 年收现比只有 19.41%。 这属于锂电高景气行业的正常现象。由于锂电设备从下单、备料、制备、交货、核验、确 认收入整个周期较长，且同类设备属于定制类产品，根据客户需求才能生产，因此公司存 在较大资金需求缺口。

资产负债率总体下降。2017-2020 年，公司资产负债率由 64.04%下降至 33.76%。主要 原因系 1）公司发行股份，收到募集资金；2）票据贴现到期；3）新收入准则预收款调整。 2021 年，公司资产负债率由 33.76%上升至 51.02%，主要原因系年度业务规模增幅较大， 对客户应收账款余额随之增加；2）本期业务快速增长，材料采购额增加；3）本期业务快 速增长，使用的银行承兑汇票支付额增加。2021 年，公司账面资金占比 33.68%，远高于 有息负债率，公司偿债风险小。

二、锂电池需求旺盛，设备行业β向上

2.1 锂电产业链及后处理工艺梳理

锂电池上游主要为包括锂、镍、钴资源的加工以及正极材料、负极材料、隔膜、电解液、 铝塑膜等材料；中游为电芯的制造、装备、检测以及电池组装等环节，下游应用包括新能 源汽车、消费电子、电动工具、电动自行车、储能的行业。

锂离子电池电芯的生产程序，一般分为极片制作、电芯组装、后处理（激活电芯）等三大步骤， 其中极片制作包括搅拌、涂布、压片、烘烤、分条、制片、极耳成型等工序；电芯组装主要包 括卷绕或叠片、电芯预封装（入壳）、注电解液、封口等工序；后处理主要包括电芯化成、分 容、静置、检测、分选等工序。

由于杭可科技目前研发、生产和销售主要以锂离子电池生产线后处理系统为主，故主要介绍锂 离子电池后处理系统行业。后处理主要是完成电芯的激活、检测和品质判定，具体包括电芯的 化成、分容、检测、分选等工作。经过后处理，电芯得以达到可使用状态。后处理工艺是成套 锂电池制造工艺中的最后一道关键工艺步骤，直接决定了电池成品率和最终品质，进而影响了 锂电池制造商的产品竞争力与盈利能力。因此锂电池制造商对后处理设备的性能、可靠性、稳 定性、安全性非常重视。

① 化成：从原理上说，化成就是激活电芯（使电池中活性物质借第一次充电转成正常电化学 作用，并使电极主要是负极表面生成有效钝化膜或 SEI 膜），使电芯具有存储电的能力， 类似于硬盘的格式化。锂离子电池的充放电都是通过锂离子在负极嵌脱过程而完成的,由于 锂离子的嵌入过程必然经过覆盖在碳负极上的 SEI 膜,因此 SEI 膜的特性决定了嵌脱锂 以及负极电解液界面稳定的动力学特征,也就决定了整个电池的性能,如循环寿命、自放电、 额定速率以及电池的低温性能等。SEI 膜的形成与电解质，溶剂，温度和电流大小等因素 密切相关。其中电解质和溶剂属于锂电池材料方面的特性，而温度和电流密度则属于化成 设备的范畴。 因此，化成工序中保证温度和电流控制精度、一致性和稳定性对于锂电池内部 SEI 膜的 形成具有决定性的影响，SEI 膜决定了锂电池的循环寿命，自放电以及低温性能等关键指 标。后处理系统中的化成设备的温度和电流精度控制能力也就决定了电池的最终性能参数。

② 分容：分容，即“分析容量”，又叫分容测试，就是将化成好的电芯按照设计标准进行充 放电，以测量电芯的电容量。分容需要对电芯进行一次完整的充电及放电，计算并记录充 放电全过程的电压、电流、恒流充电时间及容量、恒压充电时间及容量、放电时间及容量， 充电能量、放电能量、温度等物理量。这些测试数据作为判断电池合格性水平、一致性水 平、等级划分、电池配组和制造工艺改善分析等重要环节的基础数据。确保上述数据的准 确性、可信赖性是分容设备的最核心任务，在不影响被测电池性能的基础上，真实反映电 池性能，避免误测是判断分容设备优劣主要标准之一。 因此，分容设备的控制和检测精度、长期稳定性、可靠性、安全性对电池生产制造过程的 品质、生产合格率、生产效率和安全生产都具有重大的影响。

③ OCV/IR 测试：整个锂离子电池后处理工序中要经历多次 OCV 测试（开路电压测试）和 IR 测试（交流内部电阻测试）。其目的是在较长的一段时间内，通过改变电池的荷电状态在 时间和温度等外部条件作用下，通过测试和分析电池电压和内部电阻来判断电池的内部特 性和一致性。因此，OCV/IR 的长时间的测试精度和稳定性的保证能力也是衡量设备优劣 的核心标准之一。 因此，分容设备的控制和检测精度、长期稳定性、可靠性、安全性对电池生产制造过程的 品质、生产合格率、生产效率和安全生产都具有重大的影响。

2.2 下游需求高度景气，预计2025年锂电设备规模超千亿

新能源汽车为锂电池主要需求来源，中国锂电市场规模全球领先。锂电池广泛应用于电动 汽车、消费电子产品等领域，2020 年应用于电动汽车的锂电池的市场规模占比超过 50%， 是锂电池主要的需求来源。此外，应用于消费电子产品的锂电池占比为 33%，应用于储能 领域的锂电池占比为 6%。我国是全球锂电池的主要供应方，2016-2021 年我国锂电池市 场规模从 65.4GWh 提升至 324GWh，中国锂电企业的全球市占率从 50%提升至 70%。

新能源汽车快速渗透，带动动力电池需求旺盛。2021 年，我国新能源汽车销量达到 352 万辆， 同比增长 157%，占汽车销量的 13.4%。2022 年新能源汽车销量继续高速增长，中汽协数据 显示 2022 年 1-6 月新能源汽车产销分别完成 266.1 万辆和 260 万辆，同比均增长 1.2 倍，市 场占有率达到 21.6%。赛迪顾问预测，2025 年我国新能源汽车销量有望达到 900 万辆，2030 年有望达到 1780 万辆，新能源汽车将继续保持旺盛增长。

“十四五”期间锂电池市场规模将快速提升。随着新能源汽车等下游领域需求的持续旺盛，锂 电池市场规模也将持续提升，赛迪顾问预计 2025 年全球动力电池需求量接近 1TWh，中国动 力电池企业市场占比有望达 60%以上；2021 年中国锂电池市场规模为 230GWh，预计 2025 年将达到 865GWh，CAGR 达到 39.3%。除动力电池外，储能行业的发展带动储能电池高速 增长，预计储能市场平均增速达 150%；消费升级与环保需求将推动电动自行车铅酸电池向锂 电转型，电动自行车用锂电市场也将快速增长。

锂电供应端扩产加速。锂电池需求快速提升，各大供应商也积极扩张产能，抢占市场份额。据 新能源产业数据中心测算，预计 2021 年全球锂电池产能达到 921GWh，其中国内产能 582G Wh；2025 年预计全球产能将达到 3972GWh，国内产能将达到 2958GWh，分别较 2021 年提 升 3051GWh、2376GWh。

预计 2025 年国产锂电设备市场规模 1200 亿元，后处理设备市场规模 360 亿元。随着锂电池 产能的扩张，锂电设备的需求也水涨船高，根据高工产研数据，2021 年国产锂电设备市场规 模为 588 亿元，预计 2025 年将达到 1200 亿元。我们假设后处理设备占比为 30%，预计 202 5 年锂电后处理设备市场规模达 360 亿元。

三、利润率上行+技术领先，杭可科技α属性强

行业β上行趋势确定，公司具备较强的α属性。如我们前文所述，下游新能源汽车、储能 等行业快速发展，锂电池需求旺盛，产能的扩张趋势明显，锂电设备的需求也水涨船高。 锂电设备行业β上行明显。个股方面，我们认为经历过 2021 年的设备需求大涨，2022 年个股的α属性将出现分化：一方面是订单大幅增长后带来的成本控制和经营管理问题， 另一方面锂电池技术路线升级，也将对设备企业的研发能力提出挑战。杭可科技盈利能力 处于行业内较高水平，技术水平领先，具备较强的α属性。

3.1 盈利能力优秀，海外订单上行

横向来看，2021 年以来公司的利润率水平有所下滑，我们认为主要原因有：①2020 年受 疫情影响，锂电设备行业竞争加剧，导致 2020 年新接订单毛利率较低，影响 2021 年业 绩；②受上游原材料涨价及人工费用上升的影响；③受订单结构变化的影响，高毛利的海 外订单占比下滑；④受股权激励、汇兑损益的影响。2021 年以来，随着下游扩产需求的 持续旺盛，锂电设备市场转变为“卖方市场”，新接单毛利率提升，此外随着海外疫情的 逐渐恢复，海外订单也将支撑公司毛利率上行，因此我们认为公司将迎来盈利能力的向上 拐点。 纵向来看，我们将杭可科技与申万锂电专用设备行业其他企业做对比，杭可科技毛利率在 行业中处于中游水平，且公司 2022Q1 毛利率实现环比回升，毛利率的恢复早于行业内其 他企业；公司的净利率仅略低于行业龙头先导智能，明显高于行业平均水平，且净利率环 比也实现了较大幅度的提升。公司的盈利能力较为优秀。

海外订单预计将放量。2022 年 4 月 11 日，公司公告中标 SK On 项目，项目为匈牙利夹 具机、充放电机 1-12 线，盐城夹具机、充放电机 1-12 线，合同金额总计约 7.3 亿元人民 币。2021 年公司海外客户订单放量，未来随着 LG、SKI 等公司主要海外客户的拓展，高 毛利的海外订单占比有望提升，带动公司盈利能力进一步提升。

3.2 核心技术领先，坚持大客户战略

后处理系统的核心技术集中于充放电过程电压/电流的控制检测精度、能量利用效率、充放 电过程温度/压力控制、自动化及系统集成等主要领域。精度方面，目前公司可以做到电压 控制/检测精度为万分之二、电流控制/检测精度为万分之五的水平。能量利用方面，公司 不仅可以运用开关型充放电技术将充电总效率提升至 80%以上，而且能够运用能量回收技 术做到在典型工况下将放电电量的 80%以上回馈电网。温度/压力控制方面，公司运用温 度/压力控制类技术实现自动化的生产方式，将电池的加温加压与化成两个工序融为一个工 序，大大减少了电池后处理工艺的时间。高温加压化成技术以及恒温充放电技术对软包电 池的各项性能指标都有较好的提升，同时对电池外观的平坦度、厚度等参数有较大改善。 自动化及系统集成方面，目前公司已具备较强的提供和定制全套自动化后处理系统整体解 决方案的能力。

当前主流的锂离子电池类型主要有四种：消费类软包电池、动力软包电池、动力方形电池、 圆柱电池。不同类型的电池、不同的电池制造商具有不同的后处理生产工艺要求，例如除 了常温条件下的充放电工艺外，与方形电池相关的有独特的负压化成工艺和拘束模式充放 电工艺，与软包电池相关的有高温加压充放电工艺、恒温充放电工艺等。是否能够充分满 足电池制造商的各类型独特的充放电工艺要求，也是后处理系统技术领域的核心技术难点。 设备主要面向的电池类型分布方面，公司的设备面向动力及消费类软包电池、圆柱电池、 方形动力电池等全主流电池形态；韩国 PNE Solution 公司的设备主要面向软包电池；日 本片冈制作所的设备主要面向圆柱电池；国内同行业可比公司设备能够覆盖全主流电池形 态的较少。

公司一直奉行大客户优先战略，客户主要为韩国 LG、韩国 SK、韩国三星、日本索尼（现 为日本村田）、亿纬锂能、比亚迪、国轩高科、珠海冠宇等知名锂离子电池生产企业，主 要客户较为集中，2021 年公司向前五名客户的销售收入占公司营业收入的 50%以上。这 些国际一流的电池制造商，引领着锂离子电池生产技术的最高水平，为这些公司进行设备 配套，尽管面临要求高、难度大的挑战，但与其开展合作以来的经验对公司在设计、制造、 服务等方面的理念和意识都具有极大的推动作用，促进了公司业务水平的提升，使公司始 终站在技术发展的前沿，也开拓了公司的国际视野。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）