2022年太极集团研究报告 中西成药制造为太极集团研核心业务

1.太极集团：起源深远，资源丰富

重庆太极实业（集团）股份有限公司（太极集团）成立于1993年，前身为重庆涪陵制药厂，是 经改制而组建的股份有限公司，于1997年在上交所挂牌上市，并于2021年引入中国医药集团有限公司（国药集团）。 公司核心业务定位于中西成药制造，同时拥有医药工业、医药商业、药材种植、科研等完整的医药产业链。作为国内 领先OTC品牌之一，“太极”(TAIJI)为中国首批驰名商标；“桐君阁”为百年老字号，其传统丸剂制作技艺也已进入 国家“非物质文化遗产”保护名录。2021年，公司实现单品销售过亿元的产品有13个，核心品种包括藿香正气口服液、 急支糖浆、通天口服液、鼻窦炎口服液、小金片、注射用头孢唑肟钠（益保世灵）、洛芬待因缓释片（思为普）等。

开启“十四五”战略规划，持续聚焦主业

公司于2022 年 1 月 1 日发布“十四五”战略规划概要，未来将持续聚焦 医药健康主业，稳步提升管理水平，制定以现代中药智造为主，麻精特色化药和区域商业领军企业为辅的战略方向。

曲折前进，五十年跌宕起伏

公司起源于涪陵中药厂，以中成药生产为核心主业，在80年代实现了开疆扩土的第一步；进 入90年代，公司完成改组，不断推进新品开发，加大投入营销，同时进军医药商业，逐渐步入高速发展阶段；而随着高速 的粗犷扩张，公司面临高负债、资金紧张等问题，2010年又爆发曲美危机，逐渐进入低谷期；2011年以来，公司面临管理 粗放、缺乏创新、债务困境等历史遗留问题，但近年来公司一直在积极推进重组及混改落地，聚焦主业发展，未来可期。

历史遗留问题亟待完善，混改落地期待再现辉煌

2003年以来，公司陆续暴露出各种历史遗留问题，管理体系及制度 粗放，有待精简规范，研发和销售费用比例失调的问题常年拖累公司盈利能力，增收不增利的情况愈发严重；与此同 时，公司面临高速扩张后高负债、资金紧张的困境，资产负债率直线上升，近年来均在75%以上，财务费用负担沉重； 但随着2021年混改终落地，国药集团入主，公司开启“十四五”战略规划，将聚焦医药健康主业，做好减法，逐步解 决历史遗留问题，期待再现辉煌。

背靠国药集团，最终控制人变为国资委

2020 年 10 月27日，公司控股股东太极集团有限公司（太极有限）与国药集 团的全资子公司中国中药有限公司（中国中药）签订增资协议，自此公司控股股东太极有限的股权结构变更为：中国 中药持股比例 66.67%、涪陵国投持股比例 17.42%、涪陵区国资委持股比例 15.92%，公司实际控制人由涪陵区国资 委变为国药集团，最终控制人变为国资委。

核心子公司资源丰富。在医药工业板块，公司拥有13家制药厂，涵盖中西药品种批文1240个，国家中药保护品种50+ 个，全国独家生产品种86个、获得国家专利262项，品种资源丰富；在医药商业板块，公司拥有20多家医药商业公司， 在西部地区拥有最完善的药品经营业态、综合实力稳居头部。公司坚持聚焦医药健康主业，核心子公司包括重庆涪陵 制药厂、西南药业、重庆桐君阁及太极大药房等。

聚焦医药健康主业，两大板块并驾齐驱

近年来，公司聚焦医药健康主业，核心业务定位于医药工业和医药商业两大 板块，面对疫情、集采政策等外部环境压力，不断进行产品结构优化，积极完善供应链建设，两大板块并驾齐驱，推 动公司业绩逐步实现恢复性增长。

医药工业板块：中西成药制造为公司核心业务，公司三大战略性产品线（消化系统药物、呼吸系统药物、心脑 血管药物）、六大成长性产品线（抗肿瘤药物、延缓衰老药物、全身抗感染药物、内分泌系统药物、神经系统 药物、大健康产品），及基础性产品线（治疗性大众中西普药，尤其是基药品种和医保品种）组成了公司治疗 领域广泛的产品群，其中藿香正气口服液及益保世灵分别为公司中成药、化药板块两大核心单品。

② 医药商业板块：公司医药商业系统经营品规达5万余个，涵盖药品批发、配送、零售、进出口等业务，业务覆盖 川渝100多个市、区、县，拥有2万多个直接配送终端，建立了立足川渝、辐射全国重点城市的强大覆盖网络， 零售药房两大品牌“太极大药房”和“桐君阁大药房”的综合竞争力在川渝地区稳居第一。

业绩逐步实现恢复性增长，混改初见成效

2021年公司实现营业收入121.49亿元，同比增长8.4%，实现归母净利润5.23亿元，实现扣非归母净利润-6.97元。归母净利润下降主要由于2020年转让成都新衡生房地产95%的股权获得收益 4.04亿元，2021年同期无重大资产转让收益。扣非归母净利润在剔除3.66亿元资产减值和1.43亿元的员工退休收益计 划后，亏损约1.88亿元，比上年减少亏损约3.67亿元，同比减少66.13%，剔除一次性非主营业务影响，公司主营业务 经营业绩与上年相比已经实现较大改善。

2.太极集团战略转型升级，国药入主激发经营活力

积极推进混合所有制改革，开启发展新格局

公司于2019年2月启动混合所有制改革；2020年10月，公司与国药集团 旗下的上市公司中国中药签订增资协议，公司实际控制人由涪陵区国资委变更为国药集团，最终控制人变更为国务院 国资委。混改落地后，公司积极推进全面改革，进行管理团队及组织架构的优化调整，对董事、高管进行换届选举， 截至目前管理机构职能部门也由原来的29个精简为20个，开启发展新格局。

董监高换届完成，优化精简岗位编制

国药入主后，公司仍以规范治理、聚焦主业、突破销售、提质增效为工作方 针，2021年5月，公司对董事会及高管进行换届选举，并同时对集团（太极有限）的领导班子进行了优化调整，优化 全级次管理层人员数量，开展控股子公司领导班子的重新聘任，工业板块及中药资源板块子公司减少班子成员69人， 商业板块子公司减少班子成员23人，初步实现子公司管理成员更科学合理的配置，为任期制契约化管理的推进奠定了 较好的基础；全公司人员共计减少超过300人。

高管团队优化重整，提升经营管理水平

混改启动后，公司对高管团队进行了优化调整，同时引入业内具有丰富管理经验 的总经理兼董事俞敏，带领公司持续深化改革。随着公司整体组织架构的优化调整，新高管团队有望凭借多年的丰富管理 经验，重点聚焦研发、生产、智能制造、绩效管理等方面，抓好重点战略产品销售、上下游及终端市场等资源协同发展， 提高经营管理水平，从而提升公司整体效益。

深化规章制度改革，持续规范治理，稳步提升公司效益

混改落地后，公司积极深化规章制度改革，梳理业务及管理流 程权限，制定公司制度“废改立”时间表，已制定《经理层契约化薪酬管理制度》等28项制度、并修订《投资者关系管 理制度》等28项制度。除此之外，公司建立“战略+运营”模式对下属子公司进行管控，重新制定公司及各级子公司经 理层契约化薪酬和绩效管理办法，全面推行经理层成员任期制和契约化管理，并启动工业营销系统改革，优化销售队伍 配置，全力提升销售队伍效益和效率， 未来将持续规范治理，稳步提升公司效益。

聚焦主业发展，清理“两资两非”业务

为聚焦主业发展，公司近年来积极开展清理“两资两非”业务，已经成立专业 小组，逐一清理非主业、非盈利企业及闲置土地房产，积极推进资产整合处置，果断关停长期亏损企业；在土地资产方 面，也针对梳理后可利用的1,205亩土地，制定工作时间表，提出多种盘活方案。公司目前已出售、转让部分土地、房 产资源，未来争取在“ 十四五”期间完成闲置或低效益资产的优化处置和合理运作，提升财务运营水平，赋能生产经营。

展望2022年：聚焦“提质增效”，促进公司高质量发展

2022年作为国企改革三年行动的收官之年，公司重点工作 方向将围绕两大主业板块进行创新和整合，同时完善科研创新机制、提升生产智能制造水平，并聚焦提质增效、提升 盈利水平，力争通过内生+外延双轮驱动，贯彻改革工作，提升公司经营效益，促进公司高质量发展。

3.展望未来：太极集团困境反转，成长可期

从三张表看公司的困境与破局

①从利润表看：公司在收入端聚焦“6+1”重点治疗领域，积极推动品类规划、大品 种引领及整合营销，公司收入实现有质量的增长；在成本端及费用端，公司聚焦降本增效，逐步改善毛利率，毛利率 达近年来新高，混改后多方改革持续推进，随着资产质量的改善、财务费用率有望明显下降。②从资产负债表看：国 药入主后，公司资金面得到改善，高资产负债率的融资结构有望进一步得到改善，同时公司积极清理“两资两非”企 业，加快低质资产处置速度，带来部分现金回流，资产质量得到提升。③从现金流量表看：公司积极聚焦医药主业， 精简非主业业务，经营性现金流有望逐步得到改善，未来成长可期。

收入端：医药工业板块聚焦“6+1”重点治疗领域

医药工业：积极推动品类规划、大品种引领及整合营销

公司聚焦“6+1”重点领域，锚定12个产品赛道，推动公司医药 工业板块收入稳健增长，2021年公司医药工业板块实现收入76.91亿元（未抵销），同比增长4.55%，实现毛利44.59亿元， 毛利率达到58.0%，其中销售排名前100位的品种，销售收入同比增长18%，增幅超过30%的品种34个，公司医药工业板块 在核心品种增长的带动下逐步实现恢复性增长。公司积极推动品类规划、大品种引领及整合影响，未来成长可期。

中药板块：赋能太极品牌，突破OTC品牌市场

中药为公司战略发展的核心板块，公司背靠丰富品种资源，提出要做 强品类、做优品牌、做大品种，并创新激励淘汰机制，推进数字化营销，迎OTC市场造势而上，加快向多渠道、新零 售转型升级，为太极品牌持续赋能。在2020年中国城市零售药店终端中成药厂家榜单中，重庆涪陵制药稳居第三， 市场份额达到2.15%；2021年，公司核心中成药品种销售收入均实现快速增长，同比增速超过20%。展望未来，公司 在OTC市场坚持 “品牌引领，造势而上”的定位，目标藿香正气口服液、急支糖浆等战略产品实现快速增长。

藿香正气口服液：公司王牌品种，源自宋代经典名方

太极藿香正气口服液是国家基本药物、国家医保品种，源自宋 代经典名方“藿香正气散”，功效解表化湿，理气和中，创新运用现代制药工艺，不含酒精、疗效确切，是治疗暑湿 感冒的良药和家庭常备品，成为传承创新发展中医药的典范。作为公司消化类药物代表产品，藿香正气口服液由子公 司重庆涪陵制药厂生产，由于2018年由双跨产品转为OTC产品叠加提价策略失败，产品销量大幅下滑；但随着混改落 地，公司积极调整营销策略，2021年实现销售收入9.2亿，同比增长33.6%，王牌产品逐步实现了恢复性的高速增长。

急支糖浆：基础优异，近年来逐步实现恢复性增长

急支糖浆是公司具有代表性的呼吸系统老牌规模性大品种，主治外 感风热所致的咳嗽、发热等症状，作为公司独家的双跨品种，多年来销量出色，巅峰时期销量近亿瓶，具备良好的市场 基础，2021年荣获中国非处方药 “中成药·止咳化痰平喘类”第二名。2021年，急支糖浆完成28省的市场准入工作， 新规格实现销量561万瓶，同比增长81.5%，实现销售收入2.77亿元，同比增长74%，作为公司重点打造的骨干品质， 近年来逐步实现了恢复性的高速增长。

通天口服液：临床治疗型产品，学术营销推动销售收入稳步增长

作为公司心脑血管领域代表产品，通天口服液主要 在医院端销售，用于瘀血阻滞、风邪上扰所致的偏头痛和轻中度中风恢复期瘀血阻络挟风证。近年来，公司积极应对 医改新政，坚持学术营销，与医药高等院校合作，提高产品学术质量，为终端开发及上量工作赋能，同时带动OTC产 品销售，以通天口服液为代表的医院品种，增长超过行业平均水平。2021年，通天口服液完成25省的市场准入工 作，实现销售收入1.88亿元，同比增长40%，未来有望稳重求进，继续维持良好的增长趋势。

鼻窦炎口服液：独家专利造就坚实产品力，未来可期

鼻窦炎口服液公司独家品种及双跨品种，主要用于疏散风热， 清热利湿，宣通鼻窍，主治急慢性鼻炎和鼻窦炎。2021年，鼻窦炎口服液在中国非处方药产品综合统计排名中获 “中成药·口腔与耳鼻科类”第一名。 2021年，作为公司重点品种，鼻窦炎口服液顺利完成23省的市场准入工作，实 现销售收入1.28亿元，同比增长28%，未来有望继续稳中求进，实现持续性的良好增长。

小金片：保持独家剂型优势，销量持续稳定增长

小金片为公司独家品种，作为临床治疗型的处方药品种，主要用于 散结消肿，化瘀止痛，主治乳腺炎、乳腺脓肿、表浅疖肿等疾病。小金片作为公司老牌产品，积累了良好的用户基 群，持续发挥独家剂型优势，十余年间保持7元一片的价格，销量逐年增长。2021年，公司小金片实现销售收入3.42 亿元，同比增长30%，随着公司加大学术营销力度，未来有望保持良好增长态势。

成本端：持续优化收入结构，毛利率逐步改善

2003年至2015年，由于公司管理粗放、创新停滞等问题，公司毛利率基本维持 在25%左右；2016年起，公司开始积极调整收入结构，毛利率较高的医药工业板块收入增速较快，拉动公司综合毛利率 持续回升，持续改善公司利润端业绩。2021年，公司医药工业板块毛利率（未抵销）达到57.97%，同比提升7.35pp， 对比可比公司62%+的平均水平，差距逐渐缩减；综合毛利率达到42.64%，近年来也呈现稳步上升趋势。展望未来，公 司将持续聚焦医药主业，全力突破工业销售，完善商业供应链建设，调整产品结构和业态结构，毛利率有望继续提升。

核心品类毛利率持续提升，突破品牌OTC市场实现规模效益双丰收。2015年以来，公司销售收入前五大核心品类毛利 率基本保持稳步上升趋势，2021年，公司抗感染药、消化系统、呼吸系统、神经系统药物及抗肿瘤品类的毛利率均超 过50%，分别为73.72%、50.04%、52.76%、72.71%、71.87%；其中营收占比最大的抗感染品类，由于引入高毛 利、并享受独家定价的益保世灵品种，毛利率从2015年的34%大幅升至70%以上。展望未来，公司会持续优化产品结 构，继续实施主品战略，确保核心品类中包括藿香正气口服液、益保世灵、急支糖浆等骨干产品销售保持良好增长，充 分发挥大品种“敲门砖”作用，并通过医院品规带动OTC销售，突破品牌OTC市场，实现规模和效益双丰收。

费用端：混改后持续推进改革，费用下行趋势初现

销售费用快速增长，混改后积极开源节流，下行趋势初现。由于创新停滞等历史遗留问题，公司近年来销售费用率快速 上升，销售费用率均保持高位运行。混改落地后，公司积极开展营销体系改革，优化销售队伍配置，整合全国销售市场， 重新布局销售团队，同时加快研发力度，全力提升销售队伍效益和效率，销售费用率在改革催化下有望进一步下降。

依托国药集团科研平台，有望提升研发创新能力。公司研发费用率和研发投入占营业收入比例明显低于行业平均水 平，2021年，公司研发费用率达0.84%，可比公司平均水平为3.39%；公司研发投入占营业收入比例为1.2%，可比 公司平均水平为3.73%，研发投入水平有待提升。公司在加盟国药集团产业集群后，共享国药集团科研平台，坚持自 主、合作研发相结合的原则，加快中药经典名方科研力度及上市步伐，加快以麻精药品、糖尿病药品等化药的合作研 发和工艺创新，加快以肿瘤药、心血管药等引进品种的科技转换，有望依托国药集团科研平台，提升研发创新能力。

混改后深化各项制度改革，管理费用有望进一步下降。公司的管理费用率在2012年后快速增长，远高于可比公司水 平。在实控人由涪陵区国资委变更为国药集团后，公司按照国企改革三年行动要求，深化法人治理结构改革，优化组 织机构，精简管理部门，提高管理效率。2021年公司的管理费用率为6.63%，可比公司水平为5.99%，公司管理费用 率近年来持续保持下降趋势。随着公司不断深化人事制度改革和分配制度改革，坚持以“利润增长分享”为核心的考 核机制，人员精简缩编，管理费用率在改革催化下有望进一步下降。

大股东入主后有望解决资金缺口，财务费用率下降可期。 公司在经历高速扩张后，负债不断升高，财务费用率和资产 负债率均远高于可比公司平均水平，财务费用负担沉重，过去几年公司年利息费用维持在2亿元左右，数倍于净利 润。混改落地后，公司引入国药集团变身央企后获得雄厚资金实力支撑，并持续进行业态结构优化，积极清理两资两 非资产，实现全面财务预决算制度，未来财务费用率下降可期 ；与此同时，通过集中谈判降利率，发挥统筹融资优 势，公司财务费用有望进一步降低，持续为主业提供资金保障，带动财务费用率下降。

资产负债表：国药入主推动融资结构改善，资产负债率有望下降

国药入主有望推动融资结构改善，短期借款规模逐步收窄。由于公司过去几年销售和管理费用不断上升，压缩盈利空 间，间接融资金额不断扩大，短期借款近年来持续攀升，常年维持在20-30亿的规模，导致资产负债率持续走高，于 2017年达到顶峰的88.58%。国药入主后，公司背靠强大资金保障，正逐步处置剥离两资两非资产，持续聚焦主业发 展；除此之外，未来公司将持续推进增资扩股工作，引入发展资金，并逐步完成闲置或低效益资产的优化处置和合理 运作，有望推动融资结构改善，降低资产负债率；2021年，短期借款下降至29.88亿，规模逐步收窄。

加快低质资产处置速度，促进经营质量提升。混改落地后，公司积极开展企业改革，持续聚焦主业，对低效、无效的 企业、资产和投资，加快处置进度，多措并举节本降费，提升经营质量。公司全面清理和压缩公司投资规模，按照轻 重缓急原则优化了多项基建项目，大幅度缩减未来3年的建设投资，将资源集中到主业发展；关停与主业关联度不大 的产业、项目，处置低效闲置资产，将有效降低公司财务费用和补充流动资金，促进经营质量提升。

梳理土地资产，提出多种盘活方案。在土地资产方面，公司及下属子公司拥有大量土地，公司已经针对不同地块，对 梳理后可利用的1205亩土地，制定了工作时间表，并提出“股权转让、合作开发、政府收储、等待拆迁”等多形式 的盘活方案，未来公司有望通过盘活土地资产，进一步优化公司资产质量，聚焦主业发展。

现金流量表：聚焦医药主业，经营性净现金流改善显著

2012年后，由于公司整体管理粗放、缺乏创新、债务困境等历史遗留问 题，导致公司经营性净现金流逐年下降并呈现负流入，业务经营创造现金流的能力持续下降，现金流质量低于可比公 司平均水平，负债偿还压力大；2018年后，公司收入增长实现快速提升，经营情况不断改善，公司经营性净现金流 随之快速回升。展望未来，公司将加大聚焦主业力度，清理医药以外主业，并对医药主业进一步精简，预计经营性净 现金流有望持续得到改善。

4.太极集团开启“十四五”战略规划，持续聚焦主业

公司于2022年初发布“十四五”战略规划概要，提出要坚持聚焦医药健康 主业，在基础管理稳步提升的前提下，实现科研发力、源头把控、生产智能、终端连横、营销突围，在内生+外延的双 轮驱动下，提出“十四五”末营业收入达到500亿元，净利润率不低于医药行业平均水平的发展目标。

规范治理，推动公司高质量发展

公司将科技创新列为企业发展战略之首，以中药为核心，化药、生物药、大健康产品 为辅助，由生产驱动向战略驱动转型，同时打造太极特色大健康养生平台，正源出新；除此之外，公司在产品研发、营 销机制、中药材资源、数字化制造、医药流通、品牌塑造等方面多管齐下发力，提出多项考核指标，聚焦规范治理，提 高运营水平，推动公司高质量发展。

背靠国药集团，中药业务协同发展可期

国药旗下共有14家子公司，其中7家为上市公司，在医药零售、医药制造、 医药研发以及中药等领域均有丰富的经验，在混合所有制改革的带动下，国药集团在已经实现跨越式发展的基础上， 不断探索中药板块的转型升级以及产业链延伸，形成了以中国中药、太极集团为核心的一条包含中药种植、科研、生 产、销售的完整中药健康产业链；太极集团是国药集团在长三角、珠三角以外西南地区的重点布局，是国药集团未来 中药板块的主要发展平台，公司将借助国药集团资源优势，在中药领域实现协同发展。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）