2022年动力电池行业中期投资策略 中长期看好格局稳定+新技术两条主线

1.Q2为景气拐点，看好后续逐季改善

国内复工复产推进+爆款车型的旺盛需求，我们上修22年销量预期

国内5月份新能源车销量超预期。据中汽协数据，5月国内汽车销量186.2万辆，环比增长57.6%，同比下降12.6%。其中，5月新能源汽车销量44.7万辆，环比增长49.6%，同比增长105.2%。5月新能源车渗透率达24.0%，21年5月渗透率为10.2%，同比增长13.8pct。5月新能车销量超预期，一方面系疫情影响缓解，产业链复工复产稳步推进，另一方面有竞争力的新能源车型下游需求旺盛。

5月国内大部分自主品牌交付量同环比高增。根据各家官网数据，5月理想汽车继2月后再次夺得新势力冠军，共交付11496辆，同比+166%，环比+176%，公司将于22Q3交付“理想L9”。哪吒汽车5月交付同比+144%，高增长主要系其低端车型的高销量，其中哪吒V交付7884辆，同比+131%。零跑汽车5月交付同比+215%，环比+11%，实现连续14个月同比增长超过200%。比亚迪5月交付114943辆，同比+148%，环比+8%，目前比亚迪已连续三个月交付量突破100000辆，主要系其芯片自供保证其生产能力。从5月交付量来看，随着复工复产进度的加快及供应链和物流的加紧复工，各家车企也开始加速交付新车。

复工复产持续推进，刺激政策是重要推手。4月以来国内疫情多发导致汽车行业产业链经历了停工停产的严峻考验。展望新能源车市场，从供给端来看，6月以来上海疫情缓解，1号起取消企业复工复产审批制度，多家车企陆续复工，且对于物流运输堵点的专项纾危解困措施出台，国内汽车产能有望在半年得到逐步恢复；从消费端来看，伴随国务院印发《扎实稳住经济的一揽子政策措施》，财政部、税务总局发布公告宣布对部分乘用车减半征收车辆购置税，并且全国和各地促消费政策集中在6月开始发力，以刺激整体汽车市场销量，同时新一轮的新能源汽车下乡活动也正式落地，共70款新能源车型参加本轮下乡活动；我们认为，伴随复工复产逐步推进，利好政策叠加将提振终端新能源车销量。

爆款新车型是需求核心驱动因素，下半年仍有新车型期待。根据各公司官网和公告，今年以来，造车新势力和自主品牌纷纷推出智能电动化新车型。22年下半年，即将上市的新能源车层出不穷。造车新势力中，较受关注的理想L9公司8月交付；小鹏G9同样是属于旗舰车型，定位是纯电中大型SUV，将于Q3开始交付；蔚来搭载NT2.0平台的ES7预计8月下旬实现量产交付，ET5也将于9月交付；5月零跑推出了搭载首款可变架构油冷电驱总成的全新零跑C01，年内还将正式交付C11四驱性能版车型；哪吒于6月开启了新车型哪吒S耀世版预售。其他自主品牌中，极氪计划在年内推出一款纯电动MPV车型；由长安、华为、宁德时代共同打造的阿维塔11已经开启预订，将于年内量产；吉利旗下的高端纯电品牌几何于5月开启SUV车型几何E的预售。这些新车型在快充体验、智能化体验上有进一步提升，或将是刺激22年国内需求高增的核心驱动因素。

欧洲销量基本符合预期，美国市场高增长仍然可期

欧洲各国5月份新能源车渗透率除挪威因基数较高有所下降外均同比提升。欧洲主要7国5月销量合计14.3万辆（同比+19.2%，环比+0.3%）。意大利、挪威、德国和英国新能车销量同比有所下降，其余国家同比增幅明显。其中瑞典同比上升超30%，连续5个月单月销量破万。综合来看，欧洲新能源车销量在高基数下维持景气度。

美国前5月销量同比+72.55%，《重建美好家园》法案若落地，将利好美国新能源车市场增长。根据Marklines数据，5月美国新能源车销量为8.5万辆，同比+47%，环比-1%，1-5月累计销量为38.6万辆，同比增长72.55%，增长态势明显。在21年11月19日通过众议院后，《重建美好法案》在12月进行最后一轮参议院投票时遭遇民主党参议员领袖曼钦反对，目前暂未通过。我们认为如该政策通过，将带动美国电动车市场增长提速。在白宫发布的声明中，总统拜登表示会积极推进与曼钦的谈判，我们认为目前精简版的重建美好法案仍有机会通过，所以美国市场的高增长仍然可期。

4月全球装机量稳定增长，预计22年全球动力电池需求同比+48%

4月全球动力电池装机量多数保持稳定增长，中国企业优势明显。据SNEResearch，4月全球电动车电池装机量达到27.1GWh，同比+52.3%，连续第22个月保持稳定增长，1-4月累计出货量122.9GWh，同比+83.4%。装机量排名前十的企业中，中国企业占到了6家，市占率达到54.6%，6家同比增长全部超49%，除宁德时代外远高于市场平均增速；而前十名中的日韩企业增速明显相对缓慢，市占率有所下滑。比亚迪4月装机量反超LG新能源，达到4.3GWh，同比+233.0%。宁德时代4月装机量8.0GWh，同比+49.5%，市占率达29.6%，继续领跑全行业。欣旺达4月装机量超过蜂巢能源跻身前十，达到0.4GWh，同比+709.4%，市占率达1.7%。结合目前趋势和国内电池厂商扩产推进情况看，22年中国企业的装机量和市占率有望继续增长。

我们预计22年全球新能车销量974万辆，同比+54%，全球动力电池装机量535GWh，同比+48%。考虑5月国内亮眼销量，结合复工复产顺利进行+政策补贴利好+新车型刺激，我们预计国内6月销量有望达到50-55万辆，全年合计销量590+万辆，同比+68%，对应动力电池需求量337GWh，同比+118%。我们认为，碳排放考核倒逼车企加速电动化转型，有竞争力的新车型刺激，以及市场从俄乌冲突和疫情打击后开始复苏，将继续驱动欧洲市场销量增长，但是，考虑各国的补贴退坡+欧洲整体渗透率已经达到20%以上，结合22年以来各国月度销量同比增速都在高基数下明显放缓，以及欧洲消费市场的部分潜在危机，我们预计22年欧洲的增速将有大幅放缓，同比增长约16%，有望达到248万辆，对应动力电池124GWh。由于美国市场新能源车渗透率的低基数，在鼓励政策以及新车型双重刺激下，我们预计22年美国市场将继续高增长，美国市场暂不考虑刺激政策《重建美好法案》落地，预计销量111万辆，同比+70%，对应动力电池装机量66.5GWh。

2.短期看好Q2业绩有望改善的电池、隔膜

动力电池Q2有望迎来盈利能力改善拐点

二季度动力电池厂普遍执行金属价格联动机制。21年以来，受原材料价格波动，成本上涨，动力电池厂盈利能力普遍承压。22Q1原材料价格更是大幅提升，海外电池厂去年底盈利已经跌至历史低点，所以Q1开始已经落地价格传导机制，一季度海外电池厂的利润率环比回升，盈利能力整体优于没有落地涨价和成本联动机制的国内电池厂。从22Q2开始，以龙头宁德时代为首的国内电池厂也纷纷开始落地材料价格联动机制，将上游材料成本增加的压力传导至下游整车厂，此举有望改善国内电池厂的利润率，在二季度迎来盈利能力拐点。

Q2部分原材料的价格有所回落，对盈利能力有提振。从原材料成本看，Q2部分材料的价格相对于Q1有所松动。虽然正极材料因碳酸锂价格高企维持涨势，但是其他大部分材料价格都相对Q1下滑。四大材料中电解液成本降低最为显著，主要系六氟磷酸锂、VC等上游材料的价格下降带动，测算得LFP电池单位kwh电解液成本节省22.86元，三元NCM523/NCM811单位kwh电解液成本节省17.44元/18.33元。PVDF、NMP和碳纳米管（导电浆料）的价格也有所下滑。综合来看，考虑成本联动传导机制的落地，以及逐渐趋于理性的原材料价格，我们认为产业链Q2的盈利能力有望得到提振。

Q1是动力电池企业盈利能力低点，Q2有望迎来改善拐点。从Q1业绩来看，国内动力电池厂的毛利率降至几乎历史低点，考虑动力电池议价机制Q2基本开始落地，并且部分原材料价格松动，Q2动力电池厂的盈利或将迎来拐点。以宁德时代为例，Q2动力电池议价机制开始执行，价格将有所上涨。成本端由于碳酸锂和负极价格上涨,相应继续提升。我们预计Q2锂离子电池毛利率恢复至15-17%左右，相较于Q1有所提升。（报告来源：未来智库）

材料环节盈利能力分化

正极：碳酸锂库存收益减弱，出口三元材料企业受益于钴国内外价格倒挂

22Q1正极材料普遍受益于碳酸锂库存升值。根据Wind，碳酸锂价格在22Q1持续提升，由21年底的27.5万元/吨涨至22年3月底的50.3万元/吨，带动正极材料价格持续上涨。由于正极材料能顺利传导原材料碳酸锂涨价压力，若正极企业21年底提前有备货低价碳酸锂库存，则会有库存升值收益。横向比较多家三元正极企业，当升科技21年底原材料库存相对较少，因此22Q1毛利率环比增幅较少；而振华新材则受益于库存收益，22Q1毛利率环比增厚较多。

22Q2碳酸锂库存收益减弱，部分出口订单多的企业受益于钴国内外价格倒挂。4月份以来，碳酸锂价格冲高后高位企稳，根据Wind，碳酸锂价格由3月底超50万元/吨，逐渐下降至6月上旬的46.75万元/吨，22Q2均价47.14万元/吨，相较于Q1均价42.20万元/吨仍然处于高位。但根据鑫椤锂电，正极材料价格4月末以来已环比小幅下降。我们预计由于低价库存已在Q1逐渐消耗，Q2正极环节库存收益环比减少。对于出口较多的当升科技，公司采购原材料按照国内报价，销售商品按照海外MB钴报价，由于Q2国内钴价格和海外MB钴价格倒挂，根据Wind，4月下旬以来国内外钴价反转，两者价差最高达到11.8万元/吨，因而公司有望受益于价差。

负极：焦涨价+石墨化自给比例提升，龙头企业盈利能力预计环比持平

我们预计石墨化供需紧张将持续至22Q4，负极材料企业21Q4以来基本顺利传导石墨化涨价。负极企业自去年Q4以来的涨价逐渐落地，传导石墨化成本压力。石墨化扩产周期一般为1年左右，我们预计各龙头去年下半年及今年初新建产能将在今年下半年开始逐渐释放，自给率提升将有效缓解行业石墨化紧缺情况，石墨化价格有望在22Q4后出现松动下降。原材料焦涨价暂未传导，影响负极利润。根据鑫椤锂电，Q2石墨化价格继续维持高位，而且低硫石油焦与针状焦价格持续走高，根据Wind，大庆石化低硫石油焦价格由3月底的7500元/吨，上涨至6月上旬的9000万元/吨，迫近18年1月以来的历史最高点，对负极厂商带来较大成本压力。负极龙头石墨化自给比例提升增厚盈利，部分对冲原材料涨价压力。龙头企业自有石墨化产能逐渐释放，自给率提升有望缓解部分成本压力，部分备有较多焦库存的龙头企业Q2所受成本冲击也会较小。整体来看，Q2石墨化自给率提升以及低价焦库存有望缓解成本压力，我们预计负极环节企业盈利能力环比持平。

隔膜：供需仍然紧平衡，预计单平净利受益于结构改善

隔膜行业扩产周期较长，我们预计22年仍将维持供需紧平衡，有力支撑价格。同时，龙头受益于涂覆膜比例提升，我们预计盈利能力环比有所提升。隔膜受制于设备产能瓶颈，扩产周期较长，我们预计由于需求快速起量，22年隔膜产能释放有限。需求端基于前文对动力电池需求的预测以及考虑储能消费等市场需求持续增长，供给端结合隔膜企业未来新建产能释放节奏，另外考虑到储能市场的较快增长，我们预计干法隔膜渗透率将小幅回升。我们预计短期内行业仍将维持紧平衡状态，有效支撑隔膜价格。龙头企业结构改善，涂覆隔膜比例提升，产品附加值更高，盈利能力有望提升。

电解液：预计盈利能力随原材料降价而下滑，目前六氟磷酸锂价格或阶段性见底

六氟磷酸锂价格受碳酸锂价格支撑阶段性见底，我们预计Q2电解液环节盈利能力环比有所下行。六氟磷酸锂等原材料价格明显下降，根据鑫椤锂电，目前价格为近一年低点，电解液价格环比下降，我们估计Q2电解液单位盈利将环比下滑。但我们认为六氟磷酸锂受主要原材料碳酸锂成本支撑，目前价格已处于阶段性低位，后续进一步下降空间不大。6月起，碳酸锂价格回升，根据Wind，截止6月中旬，碳酸锂价格为46.8万元/吨，我们预计碳酸锂全年将维持紧平衡状态，价格仍将处于高位。碳酸锂为六氟磷酸锂的重要成本构成，按每吨六氟磷酸锂消耗0.25吨碳酸锂以及碳酸锂现价估算，单吨六氟磷酸锂的碳酸锂成本为11.7万元。22年以来，六氟磷酸锂扣除碳酸锂成本的价差不断收窄，考虑到碳酸锂价格后续仍将处于高位，目前六氟磷酸锂价格已接近部分厂商成本线，因此我们估计六氟磷酸锂当前价格或已阶段性见底，后续电解液环节盈利能力下降有望放缓。电解液龙头天赐材料向上游延伸布局液态6F，成本低于传统固态六氟磷酸锂路线，成本优势明显，受电解液价格下降影响，我们预计Q2单吨盈利环比有所下降。

3.中长期看好格局稳定+新技术两条主线

看好电池盈利好转，以及盈利能力相对稳定的隔膜、结构件龙头

电池环节盈利明确改善，龙头和二线电池企业均有望迎来量利齐升。22年上半年受原材料成本影响，电池企业盈利仍将短暂承压，但目前碳酸锂价格已经见顶回落，电池企业上游资源布局效果显现，且在继续完善稀缺资源碳酸锂的布局，电池企业顺价传导逐渐落地，盈利能力有望在下半年进一步修复。长期看，产业链中电池环节具有较高竞争壁垒，国内电池龙头企业具备全球竞争力，有望通过进军海外市场获得市占率提升，继续看好宁德时代。二线电池公司在车企多元化供应商策略下，迎来向上突破的窗口期，二线电池原材料降价+工艺改进+规模化效应带来的盈利能力改善空间更大。

隔膜环节今明年供需紧平衡，格局清晰，盈利能力稳定向好。隔膜设备要求高，进口设备产能有限，扩产周期需要近2年，我们预计22-23年隔膜行业仍将维持紧平衡状态，隔膜价格下降压力较小。我们预计随着隔膜龙头企业提升涂覆隔膜占比，以及外销增加，客户结构优化，盈利能力将稳步提升，看好龙头恩捷股份。结构件受益于大圆柱上量+铝降价，长期盈利能力跟产能利用率更相关，龙头有望保持高利润率。大圆柱电池外壳采用预镀镍钢壳，单GWh结构件价值量比方形铝壳电池更高。铝价从年初以来开始涨价，3月初见顶后已开始下行，考虑结构件产品一般按上一个季度均价定价，但是原料采购按月采购，毛利率有望修复。长期来看，结构件龙头盈利能力跟产能利用率更相关，我们预计有望保持高利润率。

新技术：结构层面CTC+大圆柱以及材料层面磷酸锰铁锂+硅基负极

结构新技术看好CTP/CTC和大圆柱

CTP与CTC有助提升能量密度、降本。CTP技术是将电芯直接成组为Pack，相较于MTP省去了中间模组环节，省去组装为传统模组这一步骤，本质是为了提高能量密度和降本。CTC在CTP基础上进一步提升集成化程度，提高能量密度。CTP/CTC一方面提升了空间利用效率，提升带电量；另一方面，简化结构，减少零部件数量，有助于提升生产效率，降低成本。

CTP渐成主流技术，CTC量产在即。CTP方面，2019年9月，宁德时代全球首款CTP电池包量产下线，搭载于北汽EU5。比亚迪紧随其后，于2020年3月发布其创新技术刀片电池。此后国内外整车厂、电池厂在CTP技术上推出了不同的代表作品。2022年6月，宁德时代正式发布麒麟电池，其为宁德时代的第三代CTP（高效成组）技术，在同样的电化学体系下，麒麟电池比大圆柱电池的能量密度高13%。宁德时代CTP配套蔚来ES6、小鹏G3、小鹏P7，还将为蔚来ET7、荣威RES33及哪吒多款今年上市或未来上市的新车型提供相关技术。比亚迪爆款车型秦Plus、汉EV和DM-i系列也陆续上市，2022年计划推出不少于20款新车，包括汉DM-i、秦PlusDM-i、宋MAXDM-i等爆款车型的DMi版本。CTC方面，国内方面，新势力零跑C01将领先特斯拉成为首款搭载CTC电池技术的量产车型，C01在今年5月10日首发并开启预售；5月比亚迪推出首款搭载CTB技术的海豹车型，将车身地板与电池上盖结合而Telsa今年也将推出由一体化冲压车身+CTC结构的新款modelY，CTC的量产蓄势待发。

上游零配件与中游电池厂受益于CTP/CTC。CTP和CTC的产业链上游主要零配件为结构板、箱体、冷却系统、FPC、CCS、BMS，CTP/CTC渗透率的提升将促进零配件需求。而且CTP和CTC技术意味着传统上，整车厂和电池厂以电池包作为技术分割线的平衡被打破，电池厂的话语权将重新占据上风，在产业链中占据的价值也将进一步上升。

大圆柱是未来高性能电池的重要技术路线。大圆柱电池具备以下优势：1）相较其他结构，圆柱电池对高镍+硅基负极兼容性更佳，能量密度更高：圆柱电池应力均匀且使用钢壳可缓解硅基负极膨胀问题，且电芯间空隙更大散热更快，可兼容高镍正极；2）相较其他结构，圆柱电池生产工艺相对成熟，电芯一致性高，更适配高电压平台对于多电芯串联的要求；3）相较传统圆柱电池，增大直径减少单体电芯数量，降低BMS管理难度；4）无极耳结构减少内阻，降低发热，提升快充性能。大圆柱电池应用提速，利好高镍正极、硅基负极与结构件环节。特斯拉今年2月19日宣布自有工厂1月份已生产超过100万个4680电池，柏林工厂22年底可能转向4680电池，国内亿纬锂能预计23年大圆柱产能达到20GWh，24年达到40GWh。松下也表示4680产线将于今年小规模试产，并与明年下半年量产。随着大圆柱电池逐渐量产，将有助于高镍正极、硅基负极渗透率提升，其采取的钢壳结构，也有助于提升电池件结构单GWh价值量。（报告来源：未来智库）

材料新技术看好磷酸锰铁锂+硅基负极

磷酸锰铁锂能够在提高电压的同时保持低原料成本。磷酸锰铁锂(LiMnxFe1-xPO4，LMFP)是在磷酸铁锂中加入锰元素以提高电压，其晶体具有橄榄石型结构，稳定性高。磷酸锰铁锂不仅具有磷酸铁锂低成本、高安全、长寿命的特性，同时通过改变锰铁比能够改善磷酸铁锂的能量密度缺陷，能量密度能够达到接近5系NCM的水平。但是，由于结构没有连续的共棱八面体网络，锂离子在一维通道中的运动受限，材料充放电能力受限。

目前已有众多工艺路线攻克磷酸锰铁锂电导率较低的问题，未来其应用范围有望实现大幅拓宽。由于磷酸锰铁锂材料电导率较低，阻碍了其进一步的大规模应用。目前已有许多新的工艺合成路线，能够有效解决磷酸锰铁锂电导率较低的问题。通过采用减小颗粒尺寸、导电物质包覆、体相离子掺杂、材料结构设计与形貌调控等单一措施或者利用多种措施的协同作用能够对LFMP进行有效的性能改良。随着技术的持续发展，未来其应用范围有望实现大幅拓宽。

硅基负极理论能量密度高，潜力较大。目前高端人造石墨材料克容量已接近石墨材料的理论上限372mAh/g。长期看，纯品硅基负极理论克容量可达4200mAh/g，目前实际应用的混品硅基负极克容量也超过400mAh/g，有望成为下一代负极材料。但硅基负极目前还存在体积膨胀大影响电池循环寿命、首效较低、电导率较低等技术问题有待解决，而且目前制造成本仍较高。

大圆柱电池助推硅基负极需求。根据高工锂电，2019年特斯拉在Model3上搭载的2170电池采用NCA+硅基负极（硅基掺杂比例10%，负极材料克容量达到550mAh/g以上，电池能量密度可达300wh/kg），并在22年实现自制4680大圆柱电池的量产，该电池同样使用掺硅负极；宁德时代与上汽共同开发掺硅补锂电芯应用于智己汽车。根据GGII数据，21年国内硅基负极出货量1.1万吨，渗透率1.5%。圆柱电池结构受力均匀，能有效缓解硅基负极膨胀带来的循环寿命与安全性问题，我们预计未来随着大圆柱电池应用普及，硅基负极渗透率有望提升。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）