军工行业专题报告：国防预算增长带来导弹领域发展新机遇

1. 导弹：现代科技结晶，战略平衡支柱

1.1.国防预算持续增长，发展空间仍然广阔

中国陆地边界长达 2.28 万公里，陆上邻国共 14 个；领海由渤海(内海)和黄海、 东海、南海三大边海组成，东部和南部大陆海岸线 1.8 万千米，海上邻国 6 个。较长 的陆地及领海边界，导致我国的国防环境较为复杂。

近年来，我国国防预算保持稳步增长，从 2010 年的 0.53 万亿元增长到2022 年 的 1.45 万亿元，12 年 CAGR 为 8.7%，增长速度较快；2018 年，增速达到 12 年来 最低，约 6.0%，之后四年又重新呈现上升趋势，2022 年上升到 7.1%。

我国国防装备费连续多年稳步增加，从 2010 年的 1773.59 亿元增长到了 2017 年的 4288.35 亿元。装备费占国防费的占比也不断增加，占比从 2010 年的 33.2%增 长到 2017 年的 41.1%。

以 2020 年为例，主要国家国防预算中，中国排名第二，为 1865 亿美元；美国 依然高居首位，为 7380 亿美元，是中国的 3.96 倍；而同年美国 GDP 仅为中国的 1.42 倍。从人均军费开支看，中国人均国防预算约 133 美元/人，美国人均军费预算 约 2243 美元/人，为中国的 17 倍。国防费用占国内生产总值的平均比重较低，且人 均国防费偏低，说明军费依然具有较大增长空间。

1.2.中国军事高压状态持续，武器装备持续补充

2019 年 11 月，党的十九届四中全会通过的《中共中央关于坚持和完善中国特色 社会主义制度推进国家治理体系和治理能力现代化若干重大问题的决定》，明确要求： “贯彻新时代军事战略方针”、“建立健全基于联合、平战一体的军事力量运用政策制度体系，构建新时代军事战略体系”。

在纪念辛亥革命 110 周年大会上，发表重要讲话时，郑重宣示了坚持一 个中国原则和“九二共识”、坚决遏制“台独”分裂活动、捍卫国家主权和领土完整 的坚强决心与坚定意志。

2021 年 11 月国防部例行记者会上，国防部新闻局局长、国防部新闻发言人吴谦 大校就我军武器装备建设取得的成绩及主要特点介绍时表示，在装备建设总体形态上， 淘汰一代装备、压减二代装备、批量列装三代以上装备，基本建成以三代为主体、四 代为骨干的装备体系。传统地面作战、近岸防御装备数量适度压缩，远海防卫、远程打击等新型装备加速发展。在联合作战装备体系上，陆上重、中、轻装备比例更加优化，海上航母编队、两栖编队装备系列化发展，空中制空作战、电子对抗、运输投送 等装备体系不断完善，中远程精确打击能力不断增强，基础信息网络覆盖国土。

1.3.技术发展七十余载，军事科技高度集成

导弹是一种飞行武器，载有战斗部，依靠自生动力装置推进，由制导系统导引控 制其飞行轨迹，并导向目标。导弹具有威力大、射程远、命中准确度高、突防能力强 等显著优点，小型导弹如单兵便携式导弹还具有体积小、重量轻、使用方便等优点。 但同时，由于系统庞大复杂，各分系统之间依赖关系强，导致任意环节出现失误或者 故障，都会引发导弹失效；导弹的这种特性决定了其设计门槛高、花费巨大、研制周 期长等特点。

导弹是现代战争最重要武器之一，也是国防现代化的标志，其作战使命，包括实 战与威慑两方面。导弹的超强进攻性及强大威慑能力，使其成为维持战略平衡的支柱、 实行精确打击的必备武器、非对称作战的撒手锏以及现代防御体系的支撑平台。在建设现代化国防及加强军队武器装备的过程中，发展导弹武器技术是一国的必经之路。

导弹发展历程

1) 第一代导弹

第一代导弹的代表型号，包括 1944年试射的世界上第一款导弹 V-1，以及二战 结束后美国研发的宇宙神、雷神导弹，苏联研发的 SS-4 等型号导弹。其特点是弹体 笨重、推力较低、惯导精度差并且易于被干扰拦截。虽然性能较差，但作为一种全新 作战武器，为后续航天工业及航天军工产业开创了先河，奠定了技术基础。

2) 第二代导弹

第二代导弹主要列装于 20 世纪 50 年代末至 60 年代，代表型号包括美国研制的 民兵 I 系列导弹以及苏联的 SS-7 导弹。相较于第一代导弹，第二代导弹的射程、惯 导精度，以及发动机推力、比冲量等参数，都有了较大幅度的提升；发射方式也由原 来的仅地面发射，发展为多平台发射。与此同时，导弹的打击精度、弹头最大当量也 大幅增加，使得精确打击成为可能。

3) 第三代导弹

第三代导弹主要列装于 20 世纪 60 年代末至 70 年代初，代表型号包括美国的民 兵 II 以及苏联的 SS-9 导弹。第三代导弹提升包括：更高的命中精度、更大的起飞重 量以及推力-重量比等；发射方式的提升包括：更加注重隐蔽性、准备时间缩短等。 概括的说，第三代导弹不但重视武器性能，而且注重作战体系。

4) 第四代导弹

第四代导弹列装于 20 世纪70 年代末至 80年代初，代表型号包括美国的民兵 3、 和平卫士导弹以及苏联的 SS-19 导弹。由于各国反导防御体系的逐步发展完善，第 四代导弹除了作战性能提升，发射条件更宽松外，更强调突防能力与存活能力。所以， 第四代导弹携带的弹头更多，抗打击能力也更强。

5) 第五代导弹

第五代导弹列装于 20 世纪 80 年代至今，代表型号有美国的战斧巡航导弹、三叉戟 II 导弹以及俄罗斯的白杨-M 导弹。在第四代导弹各项功能性能都已基本完备的 基础上，第五代导弹在组合制导技术方面有了新的应用，使得命中精度进一步提升， 杀伤范围也可以相应缩小。这也导致了导弹轻型化、型谱化、分导式弹头更多、突防 能力更强。

组成

导弹由五部分组成：动力装置、制导装置、战斗部、弹体和弹上电源。

分类

根据不同的划分方法，导弹可以分为不同的类别。按照发射平台不同，导弹可以 分为机载导弹、陆基导弹、舰载导弹等；按照作战距离不同，可以分为近程导弹、中 程导弹、远程导弹、洲际导弹；按照目标位置不同，可以分为对空导弹、对地导弹、 对舰导弹等。

研制

导弹的研制通常要经历指标拟定、技术设计、试制以及试验验证全过程。各类飞 行试验逐步考察导弹不同状态下不同配套设备的性能符合情况和战术指标达到情况， 从而排除所有可能故障，最终确保导弹武器系统的战备完好性。

导弹核心技术

1) 突防

导弹突防技术是提高弹道导弹生存率的重要措施，是新一代军事强国弹道导弹设 计的基本考虑因素。自 20 世纪 60 年代初，由于反导系统的出现，各国就开始对导 弹的突防技术进行研究。

20 世纪 60 年代末，美苏两国最早使用金属箔条等干扰物影响导弹命中，但再入 大气时由于大气环境导致干扰物被燃烧，难以起到实质干扰效果；70 年代，美国率 先提出集束式多弹头概念；80 年代，由于一箭多星技术的发展，使得分导式多弹头 的弹头数量大幅增加；时至今日，新型导弹在末制导中，弹头往往具有独立机动能力， 以此来提高导弹的突防能力。

制导

随着导弹整体技术发展，导弹机动性能提升，命中精度极大提高。导弹制导通常 按照俯仰、偏航和滚转三通道来解算。

惯性制导：不依赖外部信息的主动式制导方式，利用惯性仪表测量导弹姿态、位 置、速度及加速度，从而引导导弹运动。由于导弹姿态在不断变化，导致弹上速度传 感器及角速度传感器相对地球坐标系也在不断变化，为解算空间位置带来较大误差； 为解决这一问题，一般弹上增加陀螺稳定平台，来确保导弹制导稳定。常用的惯性制 导包括空间稳定惯导技术与地理水平惯导技术。

遥控制导：利用远程监控及遥控装置，指挥导弹飞行的一种制导方式。遥控制导 方式不但可以将导弹引导向固定目标，而且可以跟踪引导向活动目标，因此被广泛应 用于空对空、地对空、以及反坦克导弹上。引导源也可以是地面雷达、机载雷达或者 舰载雷达。

自寻的制导：利用弹上设备接收目标的某种特征能量，确定目标位置并主动引导 导弹导向目标。当目标本身可以辐射出某种能量（如坦克发出的红外线）时，一般使 用被动式自寻的制导；当需要弹上雷达发出波段，并通过反射波段进行跟踪时，使用 主动式自寻的制导。

3) 动力系统

动力系统为导弹飞行提供所需推力，一般采用火箭发动机。

推进剂材料技术快速迭代

推进剂往往能够决定动力系统的性能上限。推进剂根据材料状态的不同，又分为 固体推进剂以及液体推进剂。液体推进剂一般要求材料推力比高、点火时间短、燃烧 稳定、腐蚀性弱并且无毒，通常选用液氢、液氧、煤油、四氧化二氮等材料。固体推 进剂又称火药，按物理结构分类，又可分为均质火药、异质火药、改性双基火药等。 在实际使用中，固体推进剂由于不需要专门的加注设备及运输设备，故使用更为方便， 但比冲上限更低。

早期的推进剂材料采用液氧及煤油，但由于能量密度及可靠性低而被淘汰；20 世纪 60 年代，固体推进剂开始普遍使用，代表型号为美国的“民兵Ⅰ”。推进剂材 料由聚丁二烯丙烯酸（PBAA）改进为端羧基聚丁二烯（CTPB），之后又发展为端羟 基聚丁二烯（HTPB）复合推进剂、改性双基推进剂。推进剂材料选择向着燃烧效率 高、能量密度大、使用更为方便的趋势发展。

推重比不断增加

随着技术不断发展，发动机推重比不断提升。一方面，发动机功率、燃烧效率、 比冲有了不同程度提升，从而推动了发动机推重比的增加；另一方面，分导式多弹头 等技术的发展，对发动机推重比的要求也不断增加。以美国陆基战略弹道导弹发动机 为例，导弹推力比从 1959 年列装的雷神导弹推力比 1.364 增长到 1970 年列装的民 兵Ⅲ导弹推力比 3.923。（报告来源：未来智库）

2. 体系化发展推动导弹领域发展

2.1.机载导弹：军机放量激发机载导弹市场需求

2019 年 10 月 1 日举行的中华人民共和国成立 70 周年阅兵式，我军空中梯队共 展示了 11 个梯队，其中歼-10B、歼-11B、歼-15、歼-10C、歼-16、歼-20、直-10、 直-19、运-9、运-20 等众多军机型号亮相，轰-6N、直-20 等型号首次亮相，表明我 国军机型号系列化水平已较为完善。

但根据《World air force 2021》分析，2020 年底，我国军机 3260 架，其中战斗机 1571 架、运输机 264 架、战斗直升机 902 架、教练机 405 架、其余军机 118 架；而美国军机总共 13232 架，俄罗斯 4143 架；美国军机数量是我国的 4.1 倍，俄 罗斯军机数量是我国 1.3 倍，说明我国的军机总数还有很大的提升空间。

从占比构成分析，我国战斗机中，占比最大的为较为落后的二代机，约有 932 架，约占总数的 59%；而美国及俄罗斯的二代机占战斗机总数均不足 10%。我国若 要建成以三代为主体、四代为骨干的装备体系，则战斗机体系亟需改善升级。

假设我国所有战斗机在十年之内数量达到美国现有的 70%，并且将原有的二代 战机替换为三代及四代战机，则需增加约 1263 架战斗机。我国军用直升机数量有 902 架，为美国总数的 17%，俄罗斯总数的 59%。假设十年之后，我国直升机数量可以 达到美国总数的 1/3，所有直升机中有 50%为武装直升机。我们估计未来十年机载导 弹市场空间约 3500 亿元。

2.2.陆基导弹：迭代更新促进陆基导弹产业发展

陆基导弹主要包括各型弹道导弹以及防御型导弹。陆基弹道导弹自身往往具有较 好的机动性，可以在较高的戒备状态下快速响应并发射，并且命中精度较高。弹道导 弹通常具有较强的进攻性和较高的威慑性，也是一个国家军事实力的体现。我国最近 两次阅兵，压轴出场的装甲装备均为东风系列弹道导弹。

2019 年阅兵，共亮相 14 款陆基导弹；相较于 2017 年阅兵的装备展示，其中 8 款导弹为首次阅兵亮相，说明我军陆基导弹正在快速迭代更新中。

武器装备研发一般按“生产一代、研制一代、预研一代、探索一代”进行。已经 更新的导弹型号，以及未来即将定型的型号，可以为陆基导弹市场的长期发展提供基 础。

假设我国在十年之内，将现有的弹道导弹数量翻一倍，而防御型导弹花费与弹道 导弹花费相同，市场空间约 2500 亿元。

2.3.舰载导弹：舰载导弹型谱化验证长期需求

海军作为维护国家海洋主权的主体，是国防中不可或缺的部分。舰艇是海军发展 的基础平台，中国在 2020 年已经拥有各类舰艇及潜艇约 350 艘，其中以 052D、055 为代表的驱逐舰 32 艘，以 054A 为代表的护卫舰 49 艘。

与海军导弹发射平台（驱逐舰、护卫舰等）保有量对比鲜明的是，海军导弹种类 较少，型谱不全面。2015 年阅兵时，海军仅展示了两款舰载防空导弹和一款舰载反 舰导弹；2019 年阅兵，海军展示了三款舰载防空导弹和两款舰载反舰导弹；而美军 舰载导弹方面，除了拥有舰载防空导弹和舰载反舰导弹外，还拥有舰载对地导弹、舰 载反潜导弹等多种类型导弹。可见我国海军导弹型谱还需进一步补全，舰载导弹成长 空间较大。

我国现有的能够发射导弹的舰艇包括 054A 型导弹护卫舰、052C、052D、055 型导弹驱逐舰，且性能均较为先进。但一方面，能够装载的导弹类型相对单一，缺少 对地攻击以及反潜型号；另一方面，已有型号定型时间较长，性能指标与国际先进舰 载导弹指标差距较大。故此，舰载导弹有较大的升级空间。我们估计未来十年舰载导 弹市场空间超过 2000 亿元。（报告来源：未来智库）

3. 行业持续升温，企业积极扩张

3.1.订单式生产模式，保障行业景气度传导

导弹领域订单与其他军工产品订单性质类似，都是需求及订单自下游向上游传导。 首先，军方在分析完成导弹需求后，一般会在每年年底或次年年初与导弹总装厂签订 合同，并按相应的比例支付预付款。之后总装厂会向各系统下达投产通知，并支付相 应预付款，各分系统则会向上游再下达投产通知，并支付预付款。待组成导弹的各级 产品均生产并最终总装完成之后，军方顺利验收，并将尾款交给总装厂，再由总装厂 层层下发给各个单位。

导弹的下游为导弹总体，包括各研究院和总装厂，主要控股股东一般为国资委。 导弹总体的设计研发，涉及空气动力学、飞行力学、导航等多门复杂学科，技术壁垒 高；整弹研发又需较高保密等级，保密资质要求高。

3.2.行业景气度显现，营收利润双增长

2021 年前三季度，军工板块整体表现较好，公司业绩增长幅度较大。选取导弹 领域相关上市企业，2021 年前三季度总体营业收入 832.08 亿元，较上年同期的 649.86 亿元增长 28.04%；扣非归母净利润 109.70 亿元，较上年同期的 74.50 亿元 增长 47.24%。

研究范围内导弹相关上市公司营业收入增长率为近四年来最高，表明行业进入快速增长期。从总体来看，随着需求的增长以及产能的释放，导弹领域已经进入发展快 车道，营业收入及归母净利润都大幅增加。

分析导弹相关上市公司，其 2021 年前三季度预收款项与合同负债出现快速增长， 总和为 143.82 亿元，较上年同期的 38.60 亿元大幅增长 272.55%。军工行业属于典 型的订单式生产模式，军方根据需求向企业签订订货合同，企业收到的预收款项与合 同负债越多，表明行业越景气。2021 年前三季度预收款项与合同负债的快速增长， 表明行业进入快速增长模式。

由于行业属于订单式生产模式，所以经营活动现金流入小计的增长也会说明行业 的快速增长。在保持三年经营活动现金流入小计平稳增长后，2021 年前三季度现金 流入小计值同比增长 52.18%，也再一次证明行业景气度。

2021 年前三季度存货为 460.83 亿，较上年同期的 363.08 亿增长 26.92%，增 长率为近 4 年来最高；应收账款及应收票据 660.10 亿，较上年同期的 579.60 亿增 长 15.44%，表明导弹领域订单较多，订单交付情况良好。

统计 2021 年导弹领域相关上市公司披露的日常经营重要合同公告，在扣除公告 非导弹相关业务后，共披露金额 72.28 亿元，较上年同期的 53.22 亿元增长 35.82%; 由于国防预算尤其是装备费用增加以及武器升级需求迫切，我们预计十四五期间导弹 领域相关订单增长率会继续保持此增速。

统计导弹领域相关上市公司 2021 年上半年与导弹相关性较强业务，营业收入 64.74 亿元，较上年同期增长 16.77%；合同公告披露金额增速大于营业收入增速，表 明 2021 年签署合同有可能尚未完全释放。

按具体板块划分，总装、部件级产品、组件级产品、元器件、原材料及加工的营 业收入均有 15%以上的增长。从归母净利润来看，除部件级产品板块增长为负外， 其余各板块增长均较大。

3.3.增发计划增加，显现上市公司信心

统计导弹产业相关公司的增发情况，可以看出，2020 年共有 2 次增发，共募集 资金 27.03 亿元；2021 年共有 7 次增发（其中 1 次处于实施过程中），共募集资金 95.02 亿元，证明随着行业景气度提高，上市公司对于外来订单的增长有极强的信心， 积极扩展产能，以确保未来产能提高并抢占市场。

4. 重点公司分析

根据不同的板块特性，我们使用不同的分析角度。

总装板块，根据“储备型号多、备战/训练需求旺、业绩空间大”的标准。

部件级产品板块，根据“产品利润高、批产节点至、历史包袱轻”的标准。

组件级产品板块，根据“客户资源丰富、国产化率高”的标准。

元器件板块，根据“核心技术强、国产化率高”的标准。

4.1.雷电微力：技术水平扎实，批产产量提升

研制型号众多，未来业绩可期

公司目前有三个型号产品贡献主要营收。在有源相控阵微系统方面，2018 年实 现 M03 产品定型批产，2019 年实现 R03 产品定型批产；在通信数据链类产品方面， 2020 年实现 TG120 营收，2021 年预计可将收入保持稳定。此外，根据 2021 年 8 月发布的招股说明书显示，公司共有 11 个处于研制中的项目，项目阶段从方案研制 初期至定型中均有涉及，表明公司未来业绩可持续增长。

手握订单充足，持续经营能力突出

公司在 2018 年至 2020 年间，金额超过 2000 万元的在手订单有 10 个，总金额 合计 22.94 亿元。此外，2022 年 2 月，公司发布公告称，其近日与客户签订两份配 套产品订货合同，合同金额分别为 12.28 亿元和 11.79 亿元，总计为 24.07 亿元，大 额订单验证其业绩增长可持续。

积极提升产能，全力保障交付

随着公司参与研发项目的陆续定型批产，现有产能很难满足未来公司的市场需求。 为解决生产经营场地、设备及人员不足问题，增强相应客户需求的能力，公司拟募集 资金 6.3 亿元，用于生产基地技改扩能建设项目、研发中心建设项目以及补充流动资 金。根据公司 2022 年 1 月披露的业绩预告，公司稳步扩充产能，全力保障订单交付， 2021 年归母净利润预计为 1.90 亿元至 2.15 亿元，同比增长 56.83%至 77.47%。

盈利预测

我们预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 5.97/9.12/10.46 亿元，归母净利润 分别为 2.01/3.69/4.23 亿元，EPS 分别为 2.08/3.81/4.37 元/股，对应 PE 为 85x/46x/40x。公司专注于毫米波有源相控阵微系统，主要客户为军工集团下属单位。 鉴于公司手握订单较多、所在行业成长性较强，给予公司 2022 年 57 倍 PE，公司合 理市值为 210.31 亿元，对应目标价 217.26 元。

4.2.红相股份：技术沉淀多年，产品多平台应用

板块业务多样，技术积累丰厚

军工领域：子公司星波通信专业从事射频/微波器件、组件、子系统及其混合集 成电路模块的研制生产，技术积累十余年，技术研发能力强、产品工艺可靠性高、客 户需求响应快。其微波产品频率范围覆盖了从 DC 至 40GHz 的频段，可为武器系统 及通信系统进行定向研制和配套生产，目前主要客户为军工研究院所以及军事装备生 产企业。

电力领域：公司在国内电力行业对状态检测、监测尚处于探索和萌芽阶段的时候， 就开展了相关的技术宣贯及推广应用工作，并在用户中树立了良好的形象。子公司涵 普电力的品牌创办已有 20 多年，其产品广泛应用于国内三分之二的发电企业，现已 在国内发电领域的细分市场中，具有较高的市场份额和优质的客户资源。

计提大额商誉减值，清除资产包袱

公司拟对其收购银川卧龙公司形成的 67,099.45 万元商誉计提减值准备约 67,000.00万元，并拟对银川卧龙长期资产计提约3,500万元至4,000万元减值准备。

由于市场需求下降，竞争加剧，导致银川卧龙的牵引变压器业务营收大幅下降。若能 够清除资产包袱，则对红相股份长期发展产生积极影响。

重大订单公告彰显持续发展能力

星波通信于 2020 年 7 月 22 日与特殊机构客户签订 2.9 亿元合同（之后将合同 总价变更为 2.35 亿元），并确认未来 4 年（2022 年至 2025 年）期间，客户预计继 续向星波通信采购合同。

星波通信于 2020 年 7 月 27 日与特殊机构客户签订 2.1 亿元合同（之后将合同 总价变更为 2.39 亿元）。重大订单预计对未来公司业务提供长期有力支持。

盈利预测

考虑到近期披露的商誉减值等情况，我们预测公司 2021-2023 年营业收入分别 为 13.74/15.22/17.20 亿元，归母净利润分别为-6.28/1.59/2.46 亿元，EPS 分别为 -1.74/0.44/0.68 元/股，对应 PE 为 NAx/31x/20x。鉴于公司清除资产包袱，给予公司 2022 年 40 倍 PE，公司合理市值为 63.75 亿元，对应目标价 17.70 元。

4.3.亚光科技：把握电子发展趋势，积极开展产品预研

历史发展时间长，产品应用范围广

亚光科技子公司亚光电子，前身为成都亚光电子有限责任公司，系由原国营亚光 电工总厂（又称国营第 970 厂）改制而来。国营亚光电工总厂建立投产于 1965 年， 50 多年来，亚光电子一直致力于微波和微电子技术与产品的研究和开发，始终处在 国内军用射频微波行业的前列。

亚光电子的核心产品应用场景包括：应用于星载、机载、舰载、弹载和地面平台 的雷达；航天器有效载荷；通信导航；应用于地面、机载、舰载、星载的电子对抗系 统；多类型导弹导引头等，应用范围广。

计提子公司商誉减值，清除资产包袱

根据公司 2021 年年度业绩预告，以及关于对深圳证券交易所的《关注函》的回 复公告，公司预计对子公司亚光电子计提商誉减值准备金额约 6-6.5 亿元，对收购广 东宝达公司形成的 6,464 万元商誉计提减值准备约 5000-6000 万元。因部分客户应 收账款账龄延长，船艇板块少数客户经营困难，公司预计确认信用减值损失 0.6-1 亿 元。受船艇业务持续亏损影响，船艇板块资产存在减值迹象，公司 2021 年预计确认 对船艇板块相关设备、存货等资产减值损失约 2-2.5 亿元。若能够清除子公司的资产 包袱，则对亚光科技长期发展产生积极影响。

与院所深度合作，彰显持续发展动力

根据公司 2020 年年报公告，中国航天科工二院某所成都研发分中心设立在亚光 科技成都园区，有利于亚光科技将与某所成都研发分中心在诸多项目上开展联合研发， 并由公司实施批量生产交付。此外，某所与亚光科技共同组建的微波高密度集成工艺 技术联合实验室顺利建成启用，标志着公司与某所在先进制造领域的合作深化又迈开 坚实的一步。

2020 年全年新增某项目管理中心下达的纵向科研项目 8 项。星用开关和毫米波 频率源型谱项目通过某组织的鉴定验收，新品大功率开关通过了某组织的鉴定验收， 另有 2 项新品通过某组织的阶段节点考核，预计可为公司未来发展提供持续动力。

公司在 2020 年 9 月至 10 月期间，发布了三份与特殊机构客户签署产品备产协 议的公告，合同均为 2021-2022 年科研生产任务器材，涉及金额分别为 0.93 亿 元、0.52 亿元、3.02 亿元，预计可为未来提供持续业绩保障。

盈利预测

亚光科技主要业务板块包括军工电子业务、智能船艇业务。其军工电子业务主要 包括用于微波信号收发的芯片半导体及电路，市场空间巨大。而智能船艇业务受疫情 持续影响，业务恢复期较长。考虑到近期披露的商誉减值等情况，预测公司 2021-23 年营业收入分别为 15.06/16.03/16.47 亿元，归母净利润分别为-10.40/0.45/0.64 亿 元，EPS 分别为-1.03/0.04/0.06 元/股，对应 PE 为 NAx/156x/109x。

4.4.洪都航空：双驱动带动高发展

教练机+导弹双驱动，发展空间广阔

按产品类别分，洪都航空主要经营教练机以及导弹两类产品。其中，教练机方面， 公司主要产品包括 CJ6 初级教练机、K8 基础教练机、L15 高级教练机等多款型号， 已累计生产数千架，是我国唯一能系列化设计、研制、生产、维护保障教练机的企业， 是我国教练机研制保障主要基地。

导弹方面，2019 年，公司与洪都公司进行了资产置换，公司置出航空产品的零 部件制造业务，置入相关防务产品研发及制造业务。公司依托航空工业唯一的面空导 弹研究所，在导弹领域可大有作为。

“十四五”期间武器装备放量，公司市场广阔

至 2020 年底，我国拥有战斗机总数，为 美国总数的 58%，且一半以上为性能较落后的二代机。若我国在装备建设总体形态 上，想要做到基本建成以三代为主体、四代为骨干的装备体系，则需加大对先进战机 的投入。教练机是承载飞行训练的基础，是航空装备能力提升的孵化器。军机产业的 景气度提升，必将带动教练机产业的快速发展。

导弹作为军舰、战斗机以及军用武装直升机的配套产品，一方面，会随着战斗机、 军用武装直升机的放量而放量；另一方面，随着实战化训练的大背景下，导弹的“消 耗品”属性凸显，未来需求量也会大幅增加。

业绩持续增长，未来可期

洪都航空发布的 2021 年三季度报告显示，公司前三季度营收 43.0 亿元，同比 增长 42.68%；扣非归母净利润 0.19 亿元，同比增长 77.13%；公司存货 38.53 亿元，较上年同期增长 55.85%，表明公司业绩增速较快的同时，也在积极备货之中。

盈利预测

洪都航空主要业务为教练机，并且产品已经系列化发展，初教-6、K-8、L-15 等 型号飞机已出口十余个国家；2019 年增加导弹产业，并且成为新的公司业绩增长点。 预计公司 2021-23 年营业收入分别为 63.92/75.31/86.50 亿元，归母净利润分别为 1.86/2.27/2.70 亿元，EPS 分别为 0.26/0.32/0.38 元/股，对应 PE 为 109x/90x/75x。

4.5.高德红外：知识产权自主可控，资质齐全发展空间广阔

红外探测技术自主可控

高德红外拥有三条红外探测器生产线，能够生产非制冷红外探测器、碲镉汞制冷 探测器以及 II 类超晶格探测器。公司在军用红外探测器研发方面具有完全自主知识产 权，并且将部分技术应用于各类新兴的民用产品。

国内首个获得完整武器系统总体科研资质的民营企业

高德红外在 2014 年，获得完整武器系统总体的科研资质。2020 年，获得完整 的装备系统总体的科研资质+生产资质。作为首个从配套单位向总体单位跨越的民营 企业，公司组建了组织架构完备的装备系统总体研究院，专注于研制、生产先进的精 确打击武器系统。公司开展了多款完整装备系统总体产品的设计，并参与国内以及国 际竞标。

拥有红外探测器完全自主知识产权，发展前景广阔

公司武器配套装备包含红外导引头、吊舱、枪瞄等，完整的武器装备系统以中小 型导弹为主。在西方多年的技术封锁大背景下，公司构建出从底层的红外核心芯片， 到综合光电系统，再到武器系统总体的全流程研发、生产体系，并且拥有红外技术相关的完全自主知识产权。在武器系统国产化率不断提高的要求下，公司未来市场将非 常广阔。

盈利预测

军品方面，公司主要业务为红外热成像仪及综合光电系统，并且获得完整的装备 系统总体的科研生产资质；民品方面，公司以晶圆级封装量产为基础，全面发展民品 各类产品，不仅支撑传统红外产业，也向智能物联等多个方向开拓全新市场。预计公 司 2021-23 年营业收入分别为 42.21/53.69/66.12 亿元，归母净利润分别为 12.59/16.42/23.41亿元，EPS分别为0.54/0.70/1.00元/股，对应PE为34x/26x/18x。

4.6.睿创微纳：红外技术持续推进，军民领域市场广阔

非制冷红外热成像技术先进，研发制造能力强

公司主营非制冷红外热成像与 MEMS 传感技术开发，产品主要包括红外探测器 芯片、热成像机芯模组、红外热像仪整机、激光微波产品及光电系统。2021 年年中， 公司拥有研发人员 746 人，占公司总人数的 47.70%；已获国内外授权专利 286 项、 集成电路布图设计权 39 项。公司于 2017 年获批作为牵头单位承担“核高基”国家 科技重大专项研发任务，目前该项目已完成验收；于 2020 年获批作为牵头单位承担 “电子元器件领域工程研制”国家科技重大专项研发任务，课题类型为非制冷红外科 研领域高灵敏度技术方向，证明其研发能力强大，技术水平领先。

在研项目多，投资规模大

根据公司 2021 年半年报，公司在研项目 14 个，预计总投资规模达 4.69 亿元， 涉及高端制冷产品系列化开发、车载光电产品开发、机芯电子元器件 100%国产化研 究等众多领域，保证公司相关产业技术保持优势。

公司与公司原第一大股东中国航空工业集团公司雷华电子技术研究所（简称雷达所）签订了战略合作协议，双方将共同支持公司的发展，将公司打造为 国内微波与射频行业的重要企业。未来公司也有望通过与雷达所的合作，拓展微波业 务，开拓航空领域市场空间。

盈利预测

公司是研发驱动型企业，一直专注于非制冷红外成像领域，具备完善的技术和产 品研究、开发和创新体系，具有较强的产品研发能力、持续创新能力和项目市场化能 力。预计公司 2021-23 年营业收入分别为 17.22/23.93/32.71 亿元，归母净利润分别 为 4.68/6.78/9.06 亿元，EPS 分别为 1.05/1.52/2.04 元/股，对应 PE 为 49x/34x/25x。

4.7.新雷能：军用通信电源模块龙头，市场需求强劲

市场需求强劲，公司业绩持续性强 公司作为一家电源供应企业，电源类产品主要包括芯片型电源（即电源微模组）、 模块电源、定制电源、大功率电源及供配电电源系统。

受益于三个方面因素，公司业绩持续提升：中美贸易战促进我国电子产业立足国 产化的刚性需求，促进电源类电子配套产业的高速增长；国家在航空、航天等行业领 域的投资规模加大，公司研制的电源产品进入批量交付阶段的品种和数量增加；通信 行业出口订单恢复，通信行业收入增长较多。

营收利润双增长，未来景气度可期

受益于多个行业订单恢复增长等因素，公司 2021 年前三季度营业收入 10.1 亿 元，较上年同期增长 80.12%；扣非归母净利润 1.93 亿元，较上年同期增长 196.48%。 存货 6.41 亿元，较上年同期增长 54.20%；合同负债 0.52 亿元，较上年同期增长 126.91%。

公司研发费用 1.4 亿元，较上年同期增长 62.72%，主要原因是公司加大研发投 入，以及股权激励费用增加。

盈利预测

公司在航天、航空、船舶、激光器等领域得到客户的高度认可，是上述领域重要 的电源供应商。在国产化需求越来越高的前提下，公司业绩有望继续提升。预计公司 2021-23 年 营 业 收 入 分 别 为 14.67/20.70/28.69 亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为 2.69/3.90/5.53 亿元，EPS 分别为 1.01/1.47/2.08 元/股，对应 PE 为 43x/30x/21x。

4.8.鸿远电子：科研投入稳步增加，产品品类持续丰富

自产+代理模式驱动，产品应用领域广阔

鸿远电子包括自产与代理两大类业务。其中，自产业务主要包括多层瓷介电容器 （MLCC）和直流滤波器：军用 MLCC 被广泛应用于卫星、飞船、火箭、雷达、导 弹、机载等武器装备，而直流滤波器主要用于航天、航空、电子、兵器、船舶等军工 领域。代理业务的相关产品包括陶瓷电容、电解电容、薄膜电容、超级电容、贴片电 阻等，主要面向工业类及消费类民用市场，覆盖多个领域。

市场准入门槛高，客户稳定

军品市场准入门槛高，产品质量要求严格，国内 MLCC 军品市场竞争格局相对 稳定，行业集中度明显。公司与航天、航空、电子信息、兵器、船舶等国防工业领域 的多个客户签署有中长期的战略合作伙伴协议，形成了稳定的合作关系，有明显的市 场优势，表明公司产品能够在航天、航空等高端领域持续大批量供货。

股权激励验证长期高增长信心

2021 年 6 月，鸿远电子推行股权激励计划，实际授予激励对象 99 人共 92.80 万股，占股本总比例的 0.40%。激励计划的解除限售考核年度为 2021-2023 年三个会计年度，每个会计年度考核一次，业绩考核目标为：以 2020 年营收为基数，2021 年至 2023 年的营收增长率分别不低于 30%/69%/120%，或者以 2020 年净利润为基 数，2021 年至 2023 年的净利润增长率分别不低于 35%/76%/128%。严格的考核标 准，显示公司对未来业绩持续高增长有较强的信心。

盈利预测

随着国产化率的提升以及信息化加速，公司所处的电子元器件产业未来需求将持 续增长。预测公司 2021-23 年营业收入分别为 24.45/35.58/46.39 亿元，归母净利润 分别为 8.19/10.24/13.31 亿元，EPS 分别为 3.52/4.41/5.73 元/股，对应 PE 为 41x/33x/25x。

4.9.振华科技：营收利润双丰收，国产化替代带来确定性增长

平台型上市公司，受产业发展影响大

振华科技属于平台型上市公司，下属公司较多且分工明确，实际控制人为中国电 子信息产业集团有限公司。

电子元器件作为电子信息化发展的基础，受行业景气度影响较大。伴随着我国国 防信息化建设需求的持续增长，以及国产化率不断提升，军用电子元器件需求增长确 定性较强，将带动公司快速发展。

业绩预告发布，归母利润大幅增长

2022 年 1 月，振华科技发布业绩预告，预计 2021 年公司可实现归母净利润 13.50 亿元-15.50 亿元，较上年同期增长 123%-156%；同时公司为加快剥离国有企业办社 会职能和解决历史遗留问题，对统筹外费用一次性计提 2.33 亿元。

业绩达标，第一期激励正式行权

公司 2019 年公告，授予 369 名激励对象 914.1 万份股票期权。第一个行权期行权条件，公司业绩层面考核条件包括：1.以 2018 年为基础，2020 年净利润增长率不 低于 25%，且不低于 2020 年度同行业对标企业 75 分位值水平；2.2020 年度净资产 收益率不低于 4.25%，且不低于 2020 年度同行业对标企业 75 分位值水平；3.2020 年度ΔEVA 为正值。

2021 年 10 月，第一个等待期已届满，公司所有行权条件已达成，351 名激励对 象满足对 332.8 万股行权股票的行权资格，行权价格为 11.67 元/股。大范围的股权 激励，有助于激发员工活力，彰显了公司持续发展信心。

盈利预测

公司主要从事军工电子元器件制造业，在信息化以及国产化需求牵引下，公司未 来几年的增长空间广阔。预测公司 2021-23 年营业收入分别为 55.17/77.12/100.16 亿元，归母净利润分别为 14.86/20.26/26.24 亿元，EPS 分别为 2.87/3.91/5.06 元/ 股，对应 PE 为 37x/27x/21x。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）