艾为电子分析报告：高成长模拟芯片领军者，受益国产替代趋势

重点公司分析：中国数模混合、模拟、射频芯片设计领先厂商

历史沿革：十三载专注数模混合、模拟、射频芯片研发设计

公司于 2008 年成立，成立之初即从事模拟及数模混合芯片研发。公司创始人孙洪军 先生于 1997~2002 年曾在华为基础业务部（华为海思前身）从事模拟、数模混合芯片的 研发设计，2008 年孙洪军先生创办艾为电子。公司创立之初以模拟和数模混合芯片作为 抓手，推出 D 类、K 类音频功放产品，并快速取得销售突破。2011 年，公司推出 FM 低 噪声放大器（LNA）产品，进入射频芯片领域。公司于 2014 年完成股份改制，于 2015 年 8 月在新三板挂牌，证券代码为 833221，2020 年 9 月 30 日停牌前收盘市值为 243 亿 元。2021 年 8 月，公司成功登陆科创板。

公司目前拥有“声、光、电、射、手”五大产品线：分别对应音频功放芯片、LED 驱 动芯片（归类为电源管理芯片）、电源管理芯片、射频前端芯片、马达驱动芯片等产品， 公司共 37 个产品子类，主要产品型号约 800 款，产品广泛应用于国内外智能手机品牌、 AIoT 硬件、安防、工业、汽车等应用，同时具有较强的拓展性和适用性，主要客户包括华 为、荣耀、三星、小米、OPPO、vivo、传音、闻泰、龙旗等。公司注重在技术及产品方 面的创新，与主要品牌厂商建立了良好的合作关系，同时也是工信部认定的集成电路设计 企业、国家级专精特新“小巨人”企业、上海市科委认定的高新技术企业、上海市科技小 巨人企业和上海市专精特新企业，成立以来荣获诸多奖项，近期奖项包括 2020 年中国模 拟半导体大会“优秀企业奖”、华勤技术 2021 年全球核心供应商大会“优秀供应商”、上 海市人工智能技术协会“2020 年度科技创新奖”等。

股权架构：创始团队核心持股且技术雄厚，实控人延长锁定期彰显信心

创始团队核心持股，无风投、PE，创始团队成员合作 20 年以上。IPO 前，孙洪军先 生直接持有本公司 56.01%股权，并通过上海艾准及上海艾准的有限合伙人上海集为间接 持有公司 0.01%的股份，合计持有公司 56.02%的股权，为公司实际控制人。IPO 后，孙 洪军先生持股比例为 41.90%，仍对公司重大经营决策有实质性影响。公司核心技术团队 拥有多年半导体芯片设计行业从业经历，行业口碑卓越。孙洪军先生为公司创始人，担任 董事长兼总经理，曾任华为基础业务部技术副专家，2017 年 6 月入选国家创新创业人才 推进计划，2018 年 3 月入选国家“万人计划”科技创业领军人才；郭辉先生担任公司董 事及副总经理，曾任华为中央研发部基础业务部数模部副经理；娄声波女士担任公司董事 及副总经理，曾担任艾为有限营销副总，主管市场、销售等；程剑涛先生担任公司董事及 技术副总裁，曾任华为中央研究部模拟电路设计产品经理；杜黎明先生担任公司副总经理 及研发部部长，任职期间作为申请人拥有已授权境内发明专利 13 项、境内实用新型专利 29 项；张忠先生担任公司研发部总监，曾就职于华为技术中研基础部芯片设计项目经理。

控股股东兼实控人承诺主动延长锁定期至 6 年，彰显管理层信心。根据公司招股说明 书，公司控股股东、实际控制人孙洪军先生，同时作为公司创始人、董事长兼总经理，承 诺自公司上市日起 6 年内不转让或者委托他人管理本人直接或间接持有的公司本次发行前 已发行的股份，同时也不由公司回购该部分股份；其余管理层和核心技术人员郭辉、娄声 波、程剑涛、杜黎明、张忠先生及其他公司股东承诺锁定期限为 1 年。同时，核心管理层 郭辉、娄声波、程剑涛、杜黎明、张忠在股份锁定期满后 4 年内每年减持直接持有股份不 得超过 5%；股份锁定期满后 5 至 9 年内每年减持直接持有股份不得超过 10%。

财务分析：公司芯片品类和应用领域不断拓展，业绩持续提升

营收和净利润快速增长，产品种类和数量不断扩充。公司近年来产品线、客户和应用 领域拓宽，公司营收和归母净利润取得快速增长，2020 年分别为 14.38/1.02 亿元，同比 +41.27%/+12.88%，2021Q1-Q3 为 16.61/1.96 亿元，同比+71.36%/+144.87%。公司积 极开发多样化的产品业务线，马达驱动芯片自 2018 年起开始规模化销售，2020 年音频功 放芯片、电源管理芯片、射频前端芯片、马达驱动芯片在公司整体营收中分别占比 51.90%/31.80%/7.06%/8.83%。我们预计未来电源管理、射频前端、马达驱动芯片收入占 比有望进一步提升。

新品放量驱动公司归母净利润快速提升，预计 2021 年达 180%，远高于行业平均水 平。公司 2020 年归母净利润水平低于圣邦股份、卓胜微、思瑞浦，略高于芯朋微；从归母 净利润增长率来看，由于前期市场拓展策略、着重人员扩张及投入研发，公司 2020 年归母 净利润增长速度低于平均水平，随着公司前期研发积累的新产品开始放量，我们预计 2021 年加速增长，归母净利润增长率达到 180%，高于可比公司平均水平（106%）。

毛利率 39%左右，期间费用率维持在 25%上下，整体盈利稳定。公司 2018~2020 年 毛利率分别为 32.68%/34.46%/32.52%，2021Q3 提升至 39.22%，主要由产品组合优化和 部分产品提价综合带动。分产品线来看，各项业务中马达驱动芯片毛利率快速成长，2018 年马达驱动芯片毛利率为负主要系销售量较小，2020 年达到 49.42%，同比+8.12pcts。 公司其余产品中，电源管理芯片、射频前端芯片毛利率相对稳定，2020 年分别为 27.21%/17.70%，同比-0.85pct /-0.34pct；音频功放芯片 2020 年毛利率为 34.65%，同比 -5.41pcts，主要由于 Digital Smart K 等新品拓展市场期间毛利率低于原有产品，未来有望 随份额巩固而提升，而音频功放芯片营收占比较高，导致 2020 年公司整体毛利率小幅下 滑。相较可比公司而言，公司毛利率在 2018~2020 年低于可比公司平均值，在可比公司 中与芯朋微毛利率水平较为接近；公司净利率低于可比公司平均值，主要由于公司主要终 端市场面向竞争相对激烈的消费电子市场，前期市场份额扩张阶段采用了一定的价格策略， 导致毛利率水平低于可比公司，未来随工艺演进和份额巩固，我们预计公司毛利率有望持 续提升。公司近年来期间费用率较为稳定，2020 年为 24.99%，同比+0.87pct。拆分不同 类型来看，销售费用率逐年下降，管理费用率、财务费用率较为稳定，研发费用率逐年提 升，不断增强公司技术优势。

从研发投入情况来看，2018~2020 年公司研发费用与同业可比公司相比处于较高水平， 且增速高于同业平均水平，体现了公司对技术研究开发工作的重视。从研发费用金额来看， 公司略高于同业可比公司平均水平。为增强公司的技术优势，公司不断加强研发投入，在 收入规模持续增长的情况下，公司研发费用率也保持增长。从研发人员及占比情况看，公 司显著高于同业可比公司，近年来不断招募人才培养研发团队。

销售收款情况良好，短期借款导致公司负债有所增加。2018~2020 年间公司销售商品、 提供劳务收到的现金逐年增加，收现比率分别为 100.67%/106.35%/115.05%，销售回款 始终处于良好状态。2018~2020 年间公司流动比率分别为 1.46/1.26/0.98 倍，速动比率分 别为 0.62/0.53/0.42，资产负债率分别为 45.56%/56.35%/63.87%，主要由于公司业务规 模扩大增加了对营运资金的需求，而公司未进行股权融资，银行借款是其主要的融资渠道。

净营业周期逐年下降，营运能力持续改善。公司应收账款周转天数持续增加， 2018~2020 年分别为 2.85/4.94/5.47 天，主要由于营收中直销渠道占比不断提高，应收账 款余额有所增加；存货周转天数略有下降，2018~2020 年分别为 133.21/133.70/ 127.62 天，2020 年末公司产品销售情况良好，相应的存货周转天数有所下降；应付账款周转天 数显著提升，2018~2020 年分别为 104.57/144.23/206.09 天，采购规模扩大使得公司市 场地位持续加强，下游占款能力改善。整体来看，公司净营业周期不断下降，2018~2020 年分别为 31.49/-5.59/-72.99 天，表明公司营运能力持续改善。（报告来源：未来智库）

行业趋势：模拟和射频芯片为高增长的黄金赛道

行业概览：模拟芯片为连接虚拟与现实的纽带

模拟芯片介绍：连接虚拟与现实的纽带。广义上的模拟芯片包括纯模拟芯片、数模混 合芯片和射频芯片等，卓胜微的射频芯片、澜起科技的高速接口芯片都属于模拟芯片的范 畴，本报告行业趋势分析部分中的“模拟芯片”通常代指广义的模拟芯片。信号可根据对 时间的连续与否被分为模拟信号和数字信号，其中模拟信号在时间和数值上具有连续性 （如正弦波），广泛存在于现实世界，如光、声、热、电磁波等；数字信号在时间和数值 上表现为离散型特征（二进制），广泛应用于数字世界。模拟电路由电容、电阻、晶体管 等各类元件组成，其功能包括 1）处理模拟信号，2）负责实现模拟信号和数字信号的相互 转换，相当于是连接虚拟信号与现实世界的纽带。

市场空间：2020 年全球 550 亿美元模拟芯片需求，包含十余个小而美的细分市场

全球市场看，2020 年模拟芯片 550 亿美元需求，在 IC 市场中占比约 15%，2021 年 增速有望超 20%。根据 WSTS 机构数据，2020 年全球集成电路规模达到 3612.26 亿美元， 同比+8.36%，其中模拟电路市场规模为 556.58 亿美元，同比+3.19%，占比 15%。模拟 芯片种类繁多，按照传输信号和能量可分为信号链芯片与电源管理芯片，是各类电子产品 必不可缺的零部件。模拟电路下游需求广泛，包括通信、消费电子、汽车、智能家居等领 域。WSTS 机构预测，模拟芯片 2021 年有望实现+21.66%增速，全球市场有望达到 677.16 亿美元。

模拟芯片细分品类广泛，电源管理、信号链、射频前端芯片在模拟芯片中占比分别约 42%、28%、30%，包含多个 30 亿美金级别的细分市场。根据 WSTS 分类，模拟芯片涵盖电源管理、信号链、射频前端等，细分品类广、产品系列深，包含十余个二级产品分类； 细分产品规模大多在数十亿美元量级、市场间跨度大，利润率相对较高，具有小而美的特 征。信号链负责对光、声、温度、压力等模拟信号进行收发、转换、放大、过滤等处理， 包括放大器、数模转换、接口等细分品类；电源管理负责电子设备系统中的电能管理，如 电能变换、分配、检测等，包括 AC/DC、DC/DC、LDO、电池管理、驱动 IC、过流过压 保护等品类；射频前端是介于天线与射频收发之间的通信元件，主要起到收发射频信号的 作用，包括功率放大器（PA）、低噪声放大器、射频开关、双工器、滤波器等。根据 WSTS 并结合产业调研，我们测算电源管理、信号链、射频及其他在模拟芯片市场中分别占比约 42%/28%/30%。

在智能手机这一类典型应用场景中，模拟芯片种类众多，主要包括各类电源管理、接口、音频、放大器、驱动器等。智能手机中按照功能划分，模拟芯片主要用于 DC/DC 电 源、输入电源保护、音频/震动、I/O 连接等功能区域。目前在以上四大功能区域，包括升 压芯片、降压芯片、LDO、负载开关、过压/过流保护、MOSFET、扬声器放大器、触觉 电机驱动器、信号开关等在内的芯片产品艾为电子均有布局。

射频前端芯片品类丰富，其中功放模组、分立滤波器、前端模组占比约 76%。根据 Yole Development 统计，射频前端芯片领域产品品类丰富，包括功放模组、前端模组、天 线封装模组、分立滤波器、分立开关、分立低噪放大器等，其中功放模组、分立滤波器、 前端模组占比领先，2019 年分别为 35.33%/24.21%/16.94%，Yole 预计 2020-2025 年 CAGR 分别为 11%/4%/13%。天线封装模组市场占比较小，2019 年为 0.39%，但 Yole 预 计由于 5G 新频段以及毫米波的采用，未来高速增长，2025 年比重上升至 5.63%，CAGR 约 53%。

竞争格局：美欧日厂商主导全球市场，公司有望受益于国产替代

全球模拟芯片行业格局相对分散，其中美欧大厂处于领跑地位。由于模拟芯片具有品 类丰富、产品系列深等特点，各细分产品规模小、市场间跨度大，因此全球模拟芯片市场 整体呈现分散的格局。根据 IC Insight 数据，2020 年全球第一大模拟芯片厂商德州仪器（TI） 份额为 19%，而其余厂商份额均不足 10%，CR10 份额为 62%。由于模拟芯片领域欧美 厂商起步早，凭借资金、技术、客户资源、品牌等方面的积累，目前在全球范围内仍处于 领跑地位。

在放大器、电源管理模拟芯片细分市场方面，欧美厂商占据主导地位。根据 Gartner 数据，2019 年，在放大器市场，德州仪器、亚德诺、博通分别占据 29%、24%、8%市场 份额，CR5 为 73%；在电源管理市场，德州仪器、亚德诺、美信分别占据 25%、10%、 8%市场份额，CR5 为 53%。

射频前端芯片领域被美日厂商主导，市场集中度较高。射频前端芯片设计难度大，制 造工艺复杂，进入门槛高，现阶段全球市场主要被村田、思佳讯、博通等国外企业占据。 传统国际领先厂商一方面起步早、累计研发投入高并不断构建专利壁垒，同时不断整合扩 充产品线，且产品快速迭代并与客户深度绑定；另一方面大多采取 IDM 生产模式，拥有设 计、制造和封测的全产业链能力，综合竞争实力雄厚。根据 Yole Development 统计数据， 2019 年全球射频前端芯片市场中村田、Skyworks、博通、Qorvo、高通营收位列前五， 分别占比 23%/18%/14%/13%/11%，CR5 份额为 79%。

国产厂商方面，本土厂商体量尚小，正迎进口替代良机。本土涌现数百家模拟 IC 新 秀（含科研院所），体量均尚小（矽力杰仅为德州仪器模拟芯片 2020 年营收的 4.5%），当 前均采取 Fabless 模式。目前本土模拟 IC 厂商正迎来两大成长机遇：1）中美贸易摩擦背 景下，模拟芯片从低端到高端均迎来国产替代良机，其中具备填补国产空白能力的厂商受 益程度更大（差异化竞争力）；2）5G、IoT、电动汽车等新兴应用场景催生增量需求，本 土厂商在定制化开发上更积极（配合国内客户的需求），驱动自给率持续提升。（报告来源：未来智库）

公司分析：客户、供应链、人才、技术，多项优势紧 密结合

客户资源：“得手机者得天下”，品质赢得客户好评，扩展非手机应用

按照客户厂商类型划分，公司产品主要最终出售给手机厂商，2020 年占营收 85%， 我们预计 2021 年手机占比或有所下降，其中最终终端除手机外还包括了部分生态链物联 网产品；此外还出售给专注于可穿戴设备（3%，2020 年，下同）、智能便携设备（7%）、 物联网设备（5%）等领域的下游厂商。按照下游各应用领域客户划分，出售给手机厂商 的产品收入占比约 85%，根据公司招股说明书，由于部分出货给 ODM 厂商的通用芯片在 分类时大多直接归入手机领域，手机的收入占比会略高于实际情况。随着公司产品型号不 断丰富，公司产品的可应用场景逐渐增多，已逐渐从手机拓展到智能音箱、耳机、手表、 平板、IoT 模块等市场。过去三年公司在可穿戴设备、智能便携设备、物联网设备等非手 机领域的收入占比逐年增长。公司亦在开拓工业、汽车相关市场。

丰富的品牌客户资源：全球前十大手机厂商除苹果外均为公司客户，前五大 ODM 厂 商均为公司客户。公司手机领域客户既包括华为、三星、小米、OPPO、vivo、荣耀、传 音、TCL、联想、中兴等知名品牌手机厂商，也包括华勤、闻泰科技、龙旗科技、中诺通 讯、天珑移动、富士康等知名 ODM 厂商。以上客户的终端产品线丰富，除了用于以上客 户的手机产品以外，公司产品还应用于平板电脑、笔记本电脑、可穿戴设备、物联网设备、 汽车等领域，所谓“得手机者得天下”，手机厂商对于产品创新和品质要求较高，同时具 有生态优势，随着以上客户从手机领域迈向非手机产品，公司也跟随客户产品线扩展而相 应扩展，在物联网、汽车、工业市场均有相应布局。

公司对头部品牌手机客户和 ODM 厂商的销售占比较高且逐年提升，紧密绑定头部客 户。公司主要通过经销商出售产品给终端客户，根据公司招股说明书，公司销售给经销商 的收入，和各经销商处各终端客户采购芯片的金额占比，折算累加可得到公司在终端客户 的收入金额。2018~2020 年，公司对客户 A、小米、OPPO、vivo、传音五家品牌手机终 端厂商的合计销售收入在公司整体营收中占比分别为 43.9%、46.7%、51.2%，销售占比 持续提升；同期公司对华勤、闻泰、龙旗三家 ODM 厂商的合计销售收入占比分别为 13.1%、 23.1%、26.7%，销售占比亦持续提升；公司紧密绑定头部客户，终端客户销售占比趋向 于集中。

各类新智能硬件领域，公司终端下游客户众多，有望出现未来潜在爆发点。公司产品 在手机市场已得到主流客户认可，在智能硬件领域也较为顺利。公司产品覆盖智能音箱（客 户包括但不限于 JBL、B&W、B&O、Marshall、B&W、Libratone、歌尔、百度、网易等）、 智能家居（客户包括但不限于谷歌、facebook、amazon、小米等）、安防监控（客户包括 但不限于海康、大华、宇视、雄迈等）、智能教育及玩具（客户包括但不限于步步高、360、 美泰 Mattel、kido 等）、智能手表及手环（客户包括但不限于华为、荣耀、Fitbit、Fossil、 小天才等）、智能出行和通信模组（客户包括但不限于美团、滴滴、哈罗出行、70 迈、移 远通信、有方科技、美格智能等）、VR/AR（客户包括但不限于 Oculus）、无人机（客户包 括但不限于大疆）等。在手机销量增速趋于平稳而转向内部创新之后，预计智能硬件在物 联网时代是下一个数十亿终端量级的潜在引爆点，公司已提前广泛卡位，有望受益未来的 潜在爆发。

近来销量快速增长的 VR 眼镜、智能手表、TWS 耳机中均有艾为电子芯片身影。 Facebook 新一代智能 VR 眼镜 Oculus 2 中采用艾为电子芯片产品；华为手表 GT2 Pro、 GT2e、荣耀 Magic Watch2、华为手环 B6、小米手表 Color、米兔儿童学习手表等智能手 表产品，以及华为 Freebuds Pro、荣耀 Flypods3 等 TWS 耳机中均采用了艾为电子的芯 片，涵盖音频功放、电源管理、射频前端芯片、马达驱动芯片等各品类。

客户好评：公司广泛获得下游客户好评，体现公司产品品质以及良好客户关系。近年 来，下游终端客户对于公司产品品质管控、交付能力具有较高评价，公司连续多年获得主 要终端客户的“最佳品质”、“最佳交付”、“战略供应商”等奖项。

销售模式：经销为主、直销为辅，经销模式直销化

公司以经销为主、直销为辅，产品主要在香港进行交付。从销售渠道情况看，根据集 成电路行业惯例和企业自身特点，公司采用经销为主、直销为辅的模式进行产品销售，而 自 2019 年起部分手机品牌客户向公司直接采购芯片产品，因此 2019 年以来推动公司直销 收入占比增长，2020 年营收中经销/直销收入分别占比 88.91%/11.09%。从境内外占比情 况看，公司产品主要通过香港艾唯转销至下游终端，2020 年营收中境内/境外收入分别占 比 7.92%/92.08%。考虑到物流、交易习惯、税收等因素，香港为传统的亚太电子元器件 交易集散地，下游经销商通常在香港设立境外采购平台，集中采购包括芯片在内的电子元 器件，再统一销售给终端客户。

经销商数量逐年增加，目前国内客户 A 以直销模式合作且交易规模不断扩大，前五大 客户占比集中。近年来公司不断拓展非手机类终端客户，持续引入部分具有客户资源的经 销商，2018~2020 年末公司经销商数量分别为 32/34/37 家。公司与客户 A 的交易规模逐年扩大，合作不断加深，且产品主要应用于客户 A 的高端机型，其原材料主要由客户自主 采购，为确保供应链稳定性，应客户 A 要求公司对其的销售模式由经销转为直销。 2018~2020 年公司前五名客户的销售收入占比分别为 60.74%/63.52%/53.44%，客户拓展 及规模提升使得前五大客户营收占比有所下降，但仍较为集中。2018~2020 年间，除客户 A 外公司前五名客户均为经销商，经销商向公司采购后再将产品销售给手机等智能硬件品 牌厂商或 ODM 厂商。公司凭借完善的 CRM 系统，可实现经销模式直销化，精准掌握和 对接终端客户需求。

供应链：工艺保持同业领先，与晶圆厂、封测厂密切战略合作

公司与晶圆厂和封测厂战略合作，产能保障及技术协同方面获得支持。公司主要合作 晶圆厂包括台积电、华虹宏力（华虹半导体）、中芯国际、华润上华（华润微）、高塔半导 体、格罗方德、和舰科技等，合作封测厂包括通富微电、长电科技、华天科技、宇芯、日 月新、伟测等。公司与大厂合作，多采用产能双备份甚至三备份模式，供应链布局完善， 供货稳定、产能具有保障。

晶圆厂战略合作紧密，工艺同业领先、需求立体、合作开拓。公司共有 9 家晶圆制造 供应商伙伴，第一大晶圆供应商为台积电，2020 年占公司晶圆采购额的 75%；公司为台 积电 0.18μm BCD 工艺重要战略客户、台积电 12 英寸 90nm BCD 工艺全球第一个 tape out（流片）客户。除台积电外，公司亦与本土内资晶圆厂合作，2020 年华润上华在公司 晶圆采购额中占比 13%，华虹宏力占比约 8%。公司产品工艺涵盖 0.35μm~0.25μm、0.18 μm、90nm、55nm、40nm 等节点，工艺平台覆盖 Flash、CMOS、BCD、SOI、Power Discrete 工艺等，由于产品种类丰富，需求立体，公司坚持长期采用 Fabless 模式，对于晶圆厂而 言，公司也是良好的工艺平台开拓合作伙伴，易获得晶圆厂长期支持，合作共赢。

封装测试供应商选用头部大厂，品质稳定保障，同时建立测试中心，通过自建测试能 力降本增效。截至 2020 年底，公司共有 22 家封装测试供应商，前两大封装测试供应商分 别为通富微电、长电科技，2020 年采购占比分别为 48%、37%。公司采用多种先进封装 形式，包括 CSP、FCQFN、LGA、FC、WB、Fanout、LGA/BGA、SIP 等。公司自 2019 年起向封测厂提供设备进行芯片成品测试，并于 2020 年自建测试中心，投资 1 亿元建立 可靠性实验室、失效分析实验室，建设测试车间，有利于保障测试产能供应，降低测试成 本。

产品技术持续迭代升级，晶圆采购平均单价相应提升。公司 2020 年晶圆、封装测试 采购金额分别为 6.92/4.42 亿元，同比+29.12%/+40.67%，分别占原材料成本比重 61.04%/38.96%。封装测试采购单价相对稳定，晶圆平均单价上升主要受三方面因素导致： 1）8 英寸晶圆规格采购价格上涨：2018~2020 年公司采购晶圆的规格有 6/8/12 英寸片三 种，晶圆采购的平均价格随晶圆尺寸增大而增加，其中 8 英寸晶圆采购额占各年度晶圆采 购总额的比重分别为 94.36%、94.51%和 99.31%，是公司主要采购的晶圆规格，而近年 来 8 英寸晶圆价格持续提升。2）采购晶圆制程工艺提升：2018~2020 年间，公司采购晶 圆的制程集中在 0.09um-0.5um 间，晶圆采购的平均价格随晶圆制程减小而增加，公司产品先进水平不断提升，对 0.152um 和 0.18um 相对较小制程的晶圆采购占比逐年上升，从 42.37%、48.84%到 68.47%，而 0.25um、0.35um 和 0.5um 制程采购占比逐年下降，从 49.05%、42.83%到 28.42%。3）采购晶圆生产工艺不断升级：公司主要采购的晶圆工艺 分为 CMOS、BCD、eflash 和 SOI 等，晶圆采购的平均价格随工艺先进程度提高而增加， CMOS 工艺价格较低而采购金额占比自 73.53%下降至 44.89%，而 BCD 工艺价格的采购 金额占比从 18.95%上升至 51.47%，整体采购数量占比变化也反映了公司产品工艺的不断 升级。

持续研发：研发技术人员快速扩增，人才战略相对领先

公司人员数量近两年接近翻倍式扩增，储备未来发展动能，研发技术人员占比 80%， 且其中 50%以上为硕士及以上学历。公司 2018~2020 年人员数量快速扩增，三年分别为 209 人、392 人、796 人，增速分别为 47%、88%、103%，尤其是 2019、2020 年接近 翻倍增长。2020 年公司员工中 80%为研发技术人员，占比较高；公司员工中 43%具有硕 士及以上学历，92%具有本科及以上学历；公司研发技术人员中 50%具有硕士及以上学历。 公司超过 10 年集成电路从业经验的技术人员超过 100 人，形成公司研发的中坚力量，近 年来公司通过应届校招大力扩增团队，将引进与培养相结合，建立良好人才梯队，为未来 发展储备动能。我们判断 2021 年公司人数或达到 1000 人左右。

公司研发费用率逐年增长，2020 年达 14%左右，后续有望进一步提升。公司近两年 加大招聘力度，相应反映到研发费用之上，研发费用率从 2017 年 11.43%逐年提升至 2020 年 14.29%。2020 年研发费用中 63%为职工薪酬，另有 27%为研发材料及测试费用，其 包括了研发和试生产工程批阶段耗用的晶圆及其他研发耗材、封装测试费用和光罩费用等。 我们认为随着 90BCD 等新工艺节点开拓，后续研发费用率或将进一步提升。

核心技术人员大多具有华为任职经历，公司注重人才培养和储备体系，人才战略相对 领先。公司 5 名核心技术人员中 4 人具有在华为的芯片研发经历，且拥有平均 20 年以上 集成电路设计经验，具有独到人才战略理念，公司在人才激励、职业通道、薪酬体系、干 部体系等系统级建设方面起步较早，具备一定领先性。此外，公司优质的人才保障制度和 文化氛围，增强创新人才吸引力和凝聚度，支撑公司持续创新。公司在上海总部旁配有人 才公寓、员工食堂等配套设施，面积约 1.1 万平方米，300 间公寓，可容纳 500 余人，保 障员工日常生活；公司办公环境装修别致，文化氛围轻松活泼，具有“逢节必过”等文化 活动，有利于增强人才吸引力和凝聚度，激发持续创新力。

公司注重技术研发和专利、知识产权保护。截止 2020 年 12 月 31 日，公司及控股子 公司共拥有 232 项专利授权（其中 227 项境内专利、5 项境外专利）、396 项集成电路布 图设计专有权、4 项软件著作权、76 件注册商标。公司的核心技术及芯片产品获得了诸多 国际和国内知名品牌公司的认可，并获得上海市 2020 年工业强基项目支持。

业务进展：多点开花布局，产品创新引领市场潮流

公司产品在技术领域覆盖数模混合信号、模拟、射频芯片，主要产品包括音频功放芯 片、电源管理芯片、射频前端芯片、马达驱动芯片等。公司通过透视消费者最终需求，凭 借持续的产品创新能力、和产品差异化优势，引领市场潮流。

（1）音频功放芯片：受益单机扬声器数量提升，市场份额持续开拓

顺应移动终端的音频创新趋势：音频功放芯片带来更高音质、更好音效。音频功放属 于一类信号链芯片，主要用于智能手机等便携设备的音频信号放大，将低功率音频信号放 大到足以驱动扬声器和耳机的电平，优秀的音频放大器设计可以提升扬声器音频质量，减 少失真。随着音频功放技术的发展，音频功放芯片逐步从模拟芯片演进到数模混合信号芯 片，通过算法智能优化音频输出，进一步提升了音质和效果，同时对芯片和设备提供保护。

注册 K 类音频功放商标，产品定义引领市场潮流。公司音频功放芯片产品线包括 Digital Smart K Plus、Digital Smart K、Smart K Plus、Smart K、Class AB、Class K、 Class D、SKTune 等产品，技术涵盖数字、模拟、算法。公司于 2010 年率先推出第一代 模拟接口 K 类音频功放产品，并注册了 K 类音频功放商标，该产品在 5V CMOS 工艺框架 下采用两倍闭环正电荷泵架构，突破了手机锂电池电压的限制，使音频功放可以输出更大 功率，并采用了获得专利的防破音限幅设计，让音乐声放大同时保持波形不失真且不发生 破音，获得当时功能机用户的青睐。此后经十年持续演进，公司陆续推出多代模拟接口的 K 类功放，其芯片规格和引脚定义均为公司自主原创，引领了市场潮流。从 2014 年开始， 公司开始投入研发数字接口的 K 类功放，命名为数字智能 K 类音频功放，于 2017 年起陆 续推出相关产品系列。数字智能 K 类音频功放可以升压到 10.25 伏输出，使音频功放可输 出 5 瓦的峰值功率，而噪声较小，凭借良好性能指标在国产智能机的旗舰机型上获得较多 应用。

公司音频功放芯片市场份额较高，单机用量跟随扬声器数量升级，目前手机端新品手 机逐步升级双扬声器，平板升级四扬声器，对应音频功放芯片数量有望逐步翻倍。根据 CounterPoint 统计的市场数据，2020 年度全球智能手机出货量 13.33 亿台，目前市场上 主流的智能手机使用 1 颗音频功放芯片，而部分具备立体声效果的智能手机使用 2 颗音频 功放芯片，2020 年公司音频功放芯片的销售量约 8.81 亿颗，其中大部分应用于智能手机， 公司已成为全球智能手机中音频功放芯片的主要供应商。假设按照市场平均单机用量 1.5 颗计算，2020 年市场需求约 20 亿颗，则公司市占率 44%左右。随着新品手机逐步升级双 扬声器，平板升级四扬声器，未来音频功放市场有望大幅扩张。

公司产品具备性能、成本优势，获得安卓客户广泛采用，高端机型中有望继续提升份 额。音频功放新品玩家包括汇顶（收购 NXP 恩智浦旗下 VAS 业务）、TI、Cirrus logic、美 信、高通等，其中 Cirrus logic 主要客户为苹果，安卓客户份额较小，仅在部分小米旗舰 机；公司在安卓客户中已经获得众多机型采用，公司产品在性能、工艺、成本方面均具备 优势，未来有望打入更多高端机型，市占率有望进一步提升。

我们预计公司音频功放芯片业务将保持快速增长，2020~2023 年收入 CAGR 将达 32%。一方面，手机中高端机型升级双扬声器、平板电脑中高端机型升级四扬声器，相应 带动音频功放芯片总体市场空间扩大；另一方面，考虑到竞争对手海外团队在新品研发的 速度放缓，且公司在研发、工艺、客户导入进展顺利，我们预期数字高端产品 Digital Smart K 系列有望在未来三年快速提升中高端机市场份额，Smart K 系列亦有望提升市占率；此 外，面向电视、智能音箱、笔记本电脑等领域的大功率 Smart K Plus 系列亦有望自 2022 年起放量，为公司打开新成长空间；我们预计未来三年传统的 Class K、Class D、Class AB 收入将保持稳定小幅增长。综合来看，我们预计 2021~2023 年音频功放芯片业务收入稳 步快速扩增，增速分别 42%、26%、28%。毛利率方面，我们预计随着 90nm BCD 工艺 的导入带动芯片单位制造成本下降以及市场格局趋于稳定，未来三年音频功放芯片毛利率 有望从 37%提升至 38%。

（2）电源管理芯片：市场广阔细分品类众多，新品放量带动整体营收成长

电源管理芯片是一种在电子设备中承担电能变换、分配和监控的芯片，其功能一般包 括电压转换、电流控制、低压差稳压、电源选择、动态电压调节、电源开关时序控制、LED 驱动、LED 照明驱动等，细分料号众多。电源管理芯片几乎在所有的电子产品和设备中广 泛运用，是模拟芯片最大的细分市场之一。公司的“光”产品线即 LED 驱动芯片也属于电 源管理芯片中的一类，依照公司招股说明书披露口径，“光”、“电”在此合并讨论。

公司电源管理芯片经过十余年发展，具备一系列创新性自主技术优势。在“光”产品线方面，公司于 2008 年推出 LED 背光驱动芯片，2011 年起开发呼吸灯驱动芯片产品， 至今已形成了超高亮度分辨率、恒流源直驱、低噪声、低电磁干扰和 10MHz 高速通信接 口等多款具备优势的矩阵型呼吸灯驱动产品；公司自 2015 年起开发闪光灯驱动芯片产品， 至今已具备恒流源型、charge pump 升压、Boost 升压等多个产品系列；公司呼吸灯驱动 芯片和闪光灯驱动芯片产品系列齐全，客户认可度较高。在“电”产品线方面，2010 年 推出首款降压过压保护 OVP 芯片，2017 年创新性地推出业界首款 FC 封装的过压保护 OVP 过压保护芯片，通过技术创新有效降低成本，一举获得较高市场份额。公司近些年在 电源管理芯片集中发力，推出 Charger、Buck、Boost、Signal Switch、Load Switch、LDO 等一系列产品，有望迎来快速成长期。

LED 驱动：LED 驱动方面，公司产品包括背光灯驱动、闪光灯驱动、呼吸灯驱动等， 未来有望继续拓宽产品线；（1）背光灯驱动芯片：主要应用于采用 LCD 屏幕的中低价位 智能手机领域，单机使用量为 1 颗。公司 2020 年度背光灯驱动芯片的销售量约 3.98 亿颗， 在国内具有较高市场份额。（2）闪光灯驱动芯片：各类智能手机均需要使用闪光灯驱动芯 片，单机使用量为 1 颗。公司 2020 年度闪光灯驱动芯片的销售量约 2.44 亿颗，其中大部 分应用于智能手机，已获得较高国内市场份额；此外在闪光灯驱动品类中还包括红外 IR LED 驱动芯片，用于手机、笔记本等设备的人脸识别、支付扫码支付等领域。（3）呼吸灯 驱动芯片：主要应用于智能音箱、游戏手机、游戏外设等，公司 2020 年呼吸灯驱动芯片 的销售量约 0.59 亿颗，其中约 40%应用于智能音箱。根据 Strategy Analytics 的市场统计， 2020 年全球智能音箱出货量 1.50 亿台，且单机使用 1 颗呼吸灯驱动芯片，公司的呼吸灯 驱动芯片已在全球智能音箱领域占据一定的市场份额。公司推出“艾为灯语”产品，将呼 吸灯驱动 IC 与算法整合，支持“音随我动”音乐同步、蒙赛尔色系变色呼吸等，已在黑 鲨、红魔等电竞手机及各智能音箱等产品中广泛应用。公司未来还有望布局汽车氛围灯等 产品，通过车规认证。

电源管理芯片：公司电源管理产品线全面，包括但不限于 Charger 充电芯片、Boost 升压芯片、Buck 降压芯片、Buck-Boost 升降压芯片、OVP 过压保护芯片、OCP 过流芯 片、LDO 低压降线性稳压器、Signal Switch 信号开关、Load Switch 负载开关、MOSFET 等。公司过压保护 OVP 芯片主要应用于中低价位智能手机领域，单机使用量为 1 颗。公 司 2020 年度过压保护 OVP 芯片的销售量约 3.68 亿颗。Charger 主要用于手机电池快充 充电，单机用量约 2~4 颗，已经在华为、荣耀部分机型的 40W、60W、100W 快充方案中 得到采用，其他品牌也将陆续导入，有望自 2022 年快速放量。LDO 配合手机摄像头采用， 单机用量 3~8 颗。Load Switch 多用于智能手表手环，单机用量 7~8 颗左右。公司电源管 理芯片目前已经广泛应用于各品牌智能手机、TWS 耳机、智能音箱等移动设备。

我们预计 2020~2023 年公司电源管理芯片业务收入 CAGR 为 64%，其中 2022 年成 长表现尤为突出，增速有望达到 85%。我们预计，公司前期布局的部分品类有望于 2022 年明显上量，如用于手机快充的 Charger 充电芯片，2021 年已被荣耀 50 系列等手机采用， 快充作为当下手机重要创新点，充电功率从 40W、60W 逐步升级到 100W，相应对充电 芯片需求升级，单颗单价显著高于其他电源管理芯片产品，随着公司产能释放并获得更多 机型采用，预计 2022 年有望实现爆发式增长。此外，公司其他电源管理芯片如 LDO、LED Driver、Load Switch 等产品有望随产能扩张稳健成长，公司 2018~2020 年积极进行的研 发人员扩招，经过 3~4 年时间打磨，研发出的新产品也有望增加至产品组合当中。我们预 计 2021~2023 年公司电源管理芯片业务收入增速分别 59%、85%、51%。毛利率方面， 我们预计随新工艺平台的导入和产品组合的变化，公司电源管理芯片毛利率将实现提升并 保持在 38%左右。

（3）射频前端芯片：产品线日趋完善，工艺、设计升级后有望快速上量

射频前端芯片方面，公司产品包括 RF Switch、GPS LNA、FM LNA、LTE LNA、 Tuner、RF FEM、SAR Sensor 等。公司传统优势产品包括 GPS LNA、FM LNA 等。2011 年公司率先推出 FM 低噪声放大器产品，该产品主要用于 FM 收音功能，不属于智能手机的标配功能，因此目前包括传音、小米等品牌手机客户的部分机型需要搭载 FM 低噪声放 大器，单机使用量为 1 颗。根据传音控股年报，2020 年传音全球手机出货量 1.74 亿台， 公司向其销售约 7,369 万颗 FM 低噪声放大器；根据 CounterPoint 统计，2020 年小米手 机全球出货量 1.45 亿台，公司向其销售约 4,967 万颗 FM 低噪声放大器。公司的 FM 低噪 声放大器已在传音及小米手机领域占据一定市场份额。2013 年，公司推出 GPS 低噪声放 大器产品，智能手机单机通常使用 1-2 颗 GPS 低噪声放大器。2020 年公司 GPS 低噪声 放大器的销售量约 5.11 亿颗，大部分应用于智能手机市场，目前公司的 GPS 低噪声放大 器已在全球智能手机市场占据一定的份额。

公司近年来逐步完善射频前端芯片产品线，打开市场空间。公司于 2017 年推出首款 LTE 低噪声放大器产品，采用 OQ 专利技术，噪声系数优于行业平均水平，可兼容满足 高通和联发科等的 4G 手机平台需求。公司 2018 年推出全系列 4G 射频开关产品，2020 年推出全系列 5G 射频开关产品、首款高压天线调谐开关（Tuner）产品。公司目前基本补 全 5G 射频接收端的 2T、4T、6T、8T 开关、Tuner、LNA 产品线，并布局接收端小模组 产品，我们预计未来几年公司在射频前端产品线有望取得迅速突破。

公司射频开关、天线开关、RF FEM 产品有望通过优化设计实现 Cost down，进一步 提升毛利率；SAR Sensor 受移动辐射国标升级影响，有望成为手机标配，预计未来逐步 放量。公司自 2017 年起补全射频前端产品线，后续将继续迭代优化现有产品线，我们预 计通过新版产品的技术优化，公司有望实现进一步成本降低，使产品更具竞争力并逐步起 量。除开关、LNA 等产品外，公司在射频领域还有一项 SAR Sensor 业务，由于 2020 年 报批的新国标《移动通信终端电磁辐射暴露限值》规定了移动通信终端设备靠近人体 20cm以内使用时的电磁辐射标准，我们预计未来智能手机均需加装 SAR Sensor 检测近距离人 体辐射吸收率，以相应降低发射功率，公司作为该产品的国内领先主要供应商，有望受益 于这一趋势。

我们预计 2020~2023 年公司射频前端芯片业务收入 CAGR 为 97%，其中 2021 年成 长表现尤为突出，增速有望达到 128%。公司射频前端芯片业务前期基数较低，2020 年收入约 1 亿元，此前公司销售 4G 产品线较多，目前公司 4G 产品线逐渐向 5G 产品线转移 切换，随 5G 产品线销售增加，预计销售额将实现稳步上行，尤其是 2021 年下半年至 2022 年设计升级后的新品规模化销售，竞争力加强，有望带来迅速收入提升。我们预计射频前 端芯片业务 2021~2023 年处于快速释放期，收入增速将分别为 128%、122%、52%。公 司射频前端产品线近两年逐步补全，并持续技术升级实现 Cost down，我们预计后续新品 有望实现较好的性能-成本平衡，毛利率将有明显改善，我们预计 2021~2023 年射频前端 芯片毛利率有望从 18%提升至 37%。

（4）马达驱动芯片：安卓市场主导地位，从旗舰逐渐下沉至中低端

马达驱动芯片方面，公司产品包括线性马达驱动（Haptic Driver）、音圈马达驱动、 步进马达驱动、压力触控芯片、霍尔传感器等。公司把握触觉反馈功能需求发展的契机， 借助音频功放相关技术积累，率先推出多款马达驱动触觉反馈产品，迅速占领主要智能手 机品牌的旗舰机型，产品主要应用于智能手机、便携设备及可穿戴设备等领域。

公司首创安卓端线性马达驱动芯片，从手机向平板、可穿戴设备扩展。公司于 2017 年 与瑞声科技 AAC 合作，推出国内第一款专门用于线性马达驱动的芯片，通过不断演进发 展至今，从高压驱动、常压驱动再到应用算法，实现了产品在听觉和触觉等方面优秀的功 能效果。公司创新性地研发了线性马达一致性校准技术，同时实现全模式硬件闭环控制的 增强型自动刹车功能，进而推出 Smart Haptic Sync 4D 算法技术，在算法中突破性地结 合使用图像动态检测和用户操作识别等技术，智能识别场景实现逼真的振动效果。目前公 司产品已在众多旗舰智能手机和游戏设备中获得应用，未来还将向平板和可穿戴设备等领 域拓展。

公司线性马达驱动芯片在安卓手机品牌具有较高市占率。目前苹果手机线性马达驱动 芯片主要供应商为凌云半导体，安卓端公司市占率较高。根据 CounterPoint 统计，2020 年高端智能手机（金额高于 400 美金）出货量约为 4 亿部。由于线性马达驱动芯片主要定 位于高端智能手机市场，通常每部高端智能手机使用 1-2 颗线性马达驱动芯片。公司 2020 年度线性马达驱动芯片的销售量约 9,482 万颗，公司的线性马达驱动芯片已在全球高端智 能手机市场占据一定的市场份额。

公司凭借线性马达驱动良好技术积累，拓展音圈马达驱动芯片、霍尔芯片、压感检测 AFE 等品类。在音圈马达驱动方面，公司已有开环、闭环、OIS 防抖系列产品，为国内领 先供应商，公司顺势拓展搭配使用的霍尔芯片产品。公司在 2020 年亦推出了压感检测 AFE 芯片，已用于华为 Freebuds Pro 等 TWS 耳机产品中。

我们预计 2020~2023 公司马达驱动芯片业务收入 CAGR 为 85%。公司线性马达驱动 芯片目前占据安卓手机市场主导地位，且在振感反馈、自适应等算法优化方面具备一定壁 垒。一方面，线性马达驱动业务有望自高端机型下沉至中低端机型，且高端机型和游戏手 机趋向于配备上下双线性马达，市场空间有望显著扩大；另一方面，公司将工艺转至 90nm BCD 后有望进一步降低成本，提升毛利率。此外，公司在 VCM 马达驱动等方面的积累亦 有望于 2022 年起逐步贡献至营收。我们预计公司马达驱动芯片业务 2021~2023 年收入增 速分别为 150%、72%、47%。公司马达驱动芯片具有较强市场竞争力，我们预计随工艺 升级，2021 年毛利率有小幅提升，后续有望保持在 52%左右。

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