太平鸟专题报告：乘数字化之风，时尚先锋再启航

1.年轻化时尚品牌服饰龙头

1.1.聚焦青年时尚，多品牌时尚集团

太平鸟是一家以零售为导向的多品牌时尚服饰公司，2017年1月在上交所上市。1995 年公司成立了太平鸟男装，以休闲男装作为主打产品、采 用生产外包的虚拟经营模式，成功打开市场，并将该模式复制到太平鸟 女装品牌，随后逐步向全品类成功拓展，成为国内时尚品牌服饰行业的 领军企业。

公司从年龄、性格特征、价位区间、应用场景等多维度区分目标客群，构建多品牌矩阵。2018 年公司提出“太平青年”概念，聚焦年轻消费人 群，在 1-3 岁、1-11 岁、18-25 岁、20-28 岁、25-30 岁的消费市场有针 对性进行品牌布局，将品牌分为核心品牌、新兴品牌、培育品牌三个不 同发展梯度，有效覆盖不同年龄段的目标客群，提高消费者的品牌感知。

核心品牌稳健发展，新兴品牌增长强劲。近年来公司营收持续增长，其 中核心品牌太平鸟女装和太平鸟男装 2020 年营收分别为 37.8 亿元和 28.3 亿元，合计占总营收的 72%，2016-2020 年 CAGR 分别为 11.8%、 5.8%。新兴品牌乐町和 Mini Peace 童装增长势头十分强劲，2016-2020 年 CAGR 分别为 10.6%、17.5%。

股权结构集中，保障公司战略稳步落地。公司实际控制人为张江平、张 江波兄弟，合计持股占比高达 63.8%，股权较为集中，张江平兄弟二人 拥有 30 余年的服装品牌管理经验，始终致力于品牌创新，稳定且集中的 股权结构保障了公司战略能得以稳步落地。

1.2.疫情期间业绩逆势增长，财务表现卓越

疫情期间业绩逆势增长，财务表现优于同业公司。2020 年受疫情冲击， 我国本土服饰企业生产经营情况不佳，营收利润全面下滑，如森马服饰、 海澜之家 2020 年营收分别同比下降 21%和 18%。而太平鸟运营状况较 好，2020 年营收及归母净利润分别同比增长 18%和 29%，2021H1 再创佳绩，营收及归母净利润同比增速分别高达 56%、241%。从盈利性角度 来看，2020 年受疫情冲击，森马、海澜之家的毛利率分别下降 2.2%、 2.1%，太平鸟毛利率仅下降 0.7%，盈利稳定性相对较强。

2.历史经营复盘：太平鸟如何实现弯道超车？

2.1.1995-2007年：品牌初创期，以休闲男装切入市场。

1995年太平鸟品牌创立，以差异化的休闲男装切入市场。太平鸟品牌创 立于 1995 年，当时国内男装市场遍布正装，休闲概念的服装鲜有人做， 而在国外休闲之风盛行，公司敏锐的察觉到随着国内经济发展，单纯的 正装显然难以满足大家对出入不同场合的全面需求，因此太平鸟最终选 定了休闲男装作为自己的主打产品方向，这开创了行业之先，差异化的 产品也为太平鸟赢得了市场。

1997年向虚拟经营模式转型，剥离传统制造业务。1997 年亚洲金融危 机爆发，对国内实体经济造成了较大影响，太平鸟的生存也受到了极大 的考验。公司跨出了向虚拟经营模式转型的步伐，从单纯的生产制造销 售者，转向以品牌、设计和营销为主要业务，逐步剥离需要资金、劳力密集投入的制造业务，这成为太平鸟创立后的又一个重大发展转折点。 同年公司成立太平鸟女装，并将该模式复制到太平鸟女装品牌。

2.2.2008-2016年：品牌矩阵逐步完善，率先布局电商渠道

打造多品牌矩阵，覆盖多年龄段。在核心品牌太平鸟男装及太平鸟女装 以外，2008 年公司成立乐町女装，2011 年成立 Mini Peace 童装，2013 年成立 MATERIAL GIRL 女装，将目标客群定位于 4-40 岁的消费者，初 步形成覆盖不同年龄段的多品牌矩阵。

率先布局电商渠道，线下渠道加速扩张。电商渠道、购物中心渠道的兴 起对传统百货渠道、街店渠道形成较大冲击，因此公司对于渠道布局进 行调整，2013-2016 年，街店零售额占比下降，购物中心店及线上零售额 占比显著提升。1）电商：2008 年，太平鸟便开始通过子公司魔法风尚 从事电商业务，率先布局电商渠道。2014 年公司成立太平鸟网络科技、 太平鸟电子商务两家电商平台，并入驻天猫商城、唯品会、京东等主流 电商平台，发展线上销售业务。2013-2016 年线上销售从 3.19 亿元增长 至 13.02 亿元，复合增长率高达 60%。2）线下：线下渠道快速扩张， 2013-2016 年门店数量从 3045 家快速提升到 4017 家，其中在直辖市、 省会及经济发达城市以直营店为主，在其他城市则采用加盟和代理模式。

2.3.2017-2020年：品牌年轻化转型，打造高效供应链

2.3.1.产品端：年轻化转型，打造多项爆款

聚焦青年文化，品牌年轻化转型。由于 Z 世代（1995-2010 年出生的人 群）逐渐成为消费主力军，公司决定将品牌向年轻化转型，2018 年公司 聚焦青年文化，推出“太平青年”的品牌倡导，不断提升品牌调性。2018- 2019 年公司分别以“新学生主义”、“Youth In China”为主题续两年登陆 纽约时装周，通过时尚设计表达年轻人的文化自信。同时公司贯彻跨界 联名策略，通过联名把太平鸟品牌各品类和青年用户进一步发生强关系， 2020 年推出 50 余款 IP 联名系列，分别与飞跃、红双喜等国潮品牌、大 理寺日志等动漫 IP、虚拟偶像洛天依等跨界联名，满足了年轻消费者多 样化的时尚需求。

2.3.2.渠道端：线上发展社交电商，线下优化渠道结构

线上：积极推进抖音等社交电商，线上营收占比提高。公司积极推进直 播带货、小程序等社交电商新渠道，在微博、小红书、抖音等流量平台 邀请 KOL、KOC 投放衣服穿搭视频，提高曝光度。线上业务发展态势 良好，2020 年双十一太平鸟的核心品牌均进入天猫 TOP10，2020 年太 平鸟抖音号已积累了 204.9 万粉丝，2017-2020 年线上营收 CAGR 为 16.1%，2020 年线上营收占比达到 31%。

线下：聚焦改善门店运营质量，以店效提升。

1）直营渠道方面，重心放 在店效的可持续提升，高质量谨慎拓店，加快低效门店关闭调整，直营 渠道运营质量得到改善，2020 年直营门店店效较 2017 年提高 12.2%。

2）加盟渠道方面，强化商品、零售等赋能支持，帮助加盟商提升盈利水 平，加盟渠道自 2020 年开始恢复增长，2021H1 加盟净拓店创上市以来 半年度最佳。

2.3.3.供应链：打造柔性供应链，运营效率明显提升

建立高效的柔性供应链，极大缩短了生产周期。2018年，公司提出要顺 应智能制造的行业趋势，建立以柔性和快反为导向的柔性供应链，以提 高服装生产的运营效率。截至 2020 年，公司已建立起云仓大数据系统， 可以实时追踪门店数据和接收补单需求，并利用 AI 技术智能追单，生 产周期缩短到了 7-14 天。由于供货周期缩短，2020 年公司已将夏款、冬 款的期货订单比例下降到预估销量 70%以下，其余部分利用供应链快速 补单。柔性供应链的快速追单机制有效提高了公司的运营效率，2018- 2020 年存货周转天数从 184 天下降至 166 天，存货周转率居于行业前 列。

3.时尚服饰行业的数字化转型势在必行

3.1.核心客群需求多变，驱动行业数字化转型

核心客群 Z世代的需求多变，公司进行科技数字化转型是必然选择。公 司始终以“中国时尚青年”为核心客群，即通常所说的“Z 世代”。Z 世 代人群的需求及消费行为逐步体现出更高的“在线化”程度、更迫切的 “社娱化”需求和更突出的“个性化”需求。“Z 世代”人群的需求及消 费行为的变化均指向了“科技数字化”，作为时尚产业的引领者和推动者， 公司实施科技数字化转型提高搜集和分析核心客群数据的能力，是市场 的必然需求。

1）更高的“在线化”程度：Z 世代人群是互联网的原住民，约占我国互 联网网民人口的 40%。在亚太地区，近三分之一的 Z 世代人群每天 花费在手机上的时间多于 6 小时，远超“千禧一代”和“X 世代”。 整体消费意愿上，Z 世代也更加偏向线上消费，近 7 成的 Z 世代人 群线上消费占比超 40%。

2）更迫切的“社娱化”需求：社交场景在 Z 世代人群的生活中占据了 很大的比重，除沟通交流外，其在休闲时间的娱乐消遣、讨论兴趣类 话题等都包含社交元素。Z 世代在购买决策的不同阶段（认知品牌了解品牌-比较同类型产品-发生购买-“安利”推荐）都依赖社交媒 体，因此强社交能有效推动 Z 世代人群产生购买行为。同时 Z 世代 人群更加热爱娱乐，更加青睐有思想、有质量的内容，兴趣点和参与 方式更多样且更独特，在手办、国潮、音乐、电竞游戏、短视频、爱 豆、动漫等多元娱乐场景都有着较强的兴趣。

3）更突出的“个性化”需求：Z 世代人群迫切通过各种方式彰显自己的 个性，他们热爱个体自由，追求独特思考。根据 QuestMobile 统计， 我国 Z 世代人群因偶像推动的消费规模超过 400 亿，购买明星周边 产品和网红直播带货成为 Z 世代人群购物的主要方式；30%的 Z 世 代人群表示在购物前会受到明星、大 KOL 流量及口碑的影响，更加 注重在购买过程中获得感情上的满足、心理上的认同感以及购物过 程中的体验感。Z 世代人群购买的更多的是 KOL 们所代表着的美好 的生活方式和积极的生活态度，获取一种身份上的认同感，通过购 买高人气 KOL 推荐的商品可以更好地加入身边人的话题讨论。

3.2.数字化赋能的成功案例：快时尚跨境电商龙头 SHEIN

3.2.1.SHEIN的制胜法宝：以客户为中心的数字化供应链系统

SHEIN是全球快时尚跨境电商龙头，2012-2020年营收连续八年翻倍增 长，回顾其发展历程，我们将其分为四个阶段。

1）2008-2012年：初创期。2009 年，创始人许仰天以经营跨境婚纱起 家，借助中国供应链的优势，赚得了第一桶金；

2）2012-2015年：品牌塑造期。2012 年，许仰天放弃婚纱生意，成立独 立站 SHEINSIDE，全力转型经营跨境女装；2015 年，SHEINSIDE 改 名为 SHEIN，产品以快时尚女装为主，通过网红带货的方式提高在 社交平台的知名度。

3）2015-2017年：供应链改革期。2015 年，Shein 在广州设立了供应链 中心，CEO 徐仰天深度参与供应链建设，并积极扶持自己的 OEM 代 工厂和基层供应商，这为公司建立小单快反的供应链打下了坚实的 基础。

4）2017年-至今：业绩爆发期。依托于出色的大数据信息系统和高效的 供应链体系，SHEIN 可以月均推出上万种款式，首先采用小批量订 单生产新品，再通过明星带货、KOC 营销等方式快速将新品推向市 场，根据市场的反应，最终快速追单形成爆款热潮。2020 年公司营 收 100 亿美元，折合人民币 653 亿元，较 2019 年的 160 亿元提高了 308%，2016-2020 年营收 CAGR 为 184%。

我们认为 SHEIN 的成功与其出色的大数据分析能力和高效的供应链体 系密切相关：公司利用大数据追踪判断消费者喜好，并通过数字化供应 链系统快速反馈终端客户需求，形成端到端的数字化闭环，不断向客户提供更有性价比、更丰富、更精准的商品与内容。

大数据分析：SHEIN建立起独家的大数据系统，依靠数据追踪洞察市场潮流。SHEIN 的用户主要为 20-35 岁的女性白领人群，这些用 户喜欢性价比高而有设计感的产品，喜欢 Facebook、Instagram 等社 交平台，深受网红经济影响。SHEIN 大数据系统不但可以积累用户 消费数据，还能够抓取服装类网站数据，利用 GOOGLE 搜索引擎 抓取用户浏览热词，并最终形成市场风格喜好预判。根据以上信息， 公司商品开发部可以归纳并设计出最能吸引当下市场消费者的款 式，采购下单并实现快速上新。

供应链体系：SHEIN打造数字化供应链，经营效率极高。SHEIN采 用小批量订单制作的模式，通过少量多款式产品的推广及测款，洞 察消费者需求，再通过高效供应链补单。公司的设计、打版、生产、 入库等供应链各环节均聚集于广东，大幅缩减了产品交付时间和成 本，FOB/ODM 供应商交货周期通常分别为 7~11 天/10~15 天。

3.2.2.太平鸟 VS SHEIN：大数据分析能力有待提高

我们认为与 SHEIN 相比，太平鸟利用信息系统预测爆款的能力较为薄 弱，但在供应链效率方面的差距不大。

大数据分析：太平鸟的大数据分析能力需要进一步加强。SHEIN的 大数据信息系统具有出色的数据抓取、数据分析、爆款研判能力， 而太平鸟目前仅初步实现终端 POS 机、渠道、供应链及物流的数据 打通，市场洞察及预判爆款的能力尚不足。

供应链体系：太平鸟柔性供应链成效显著，可实现快速追单。通过 多年对于供应链的改革，目前太平鸟的供应链效率较高，女装夏装 OEM 追单仅需 1-2 周，ODM 追单仅需 2-3 周，冬装因面料复杂， 追单周期约为夏装的两倍。从效率来看，太平鸟 OEM 追单周期已 达到行业领先水平，与 SHEIN 差距不大。

4.太平鸟启动数字化转型项目，加速转型科技时尚公司

4.1. 发行转债募集资金，携手华为深化数字化转型

发行转债募集资金投建数字化转型项目。2021年8月，公司发行可转债 募集资金 8 亿元，投资科技数字化转型项目的建设，包括消费者洞察与 深度链接平台、供应链运营效率提升平台、基础保障支持平台三个平台 的构建。对标 SHEIN 数字化成功的案例，我们认为该项目可以使得太平 鸟的商品开发以消费者需求为核心，以市场趋势、消费者洞察、销售数 据等为指引，数字赋能提高商品开发精准度，提供最符合当下消费者需 求的商品，不断满足消费者对时尚的需求。

与华为签署数字化转型合作协议，数字化转型获实质性推进。2021年9 月 6 日，公司与华为签署数字化转型变革项目合作协议，未来双方将在 商品研发、品牌战略和市场营销等方面展开深度合作，共同推进品牌和 产业的数字化转型。本次战略合作共分为三个阶段，结合零售、渠道、 商品、财务、人力、物流等场景，将运用华为的数字化转型实践经验， 实现双方资源和能力的强强联合。

4.2.短期增长动力：数字化供应链带动渠道进一步提效

线下：直营提店效、加盟拓规模

优化直营门店结构，打造智慧门店，直营店效有望进一步提高。购物中 心已成为 Z 世代等年轻消费群体主流的购物场景，公司不断淘汰改善低 效率的街边店、百货店，聚焦于在购物中心拓店。2020 年公司直营店店 效为 260 万元，我们预计未来通过优化直营门店结构、打造智慧门店， 公司直营店经营效率将持续提升。

发挥数字化供应链优势，提高加盟商吸引力，加盟拓店空间较大。利用 数字化供应链，加盟商可以将订货量降低到预估量的 70%、提高终端售 罄率，盈利空间拓宽，加盟积极性有望提高。2020 年太平鸟加盟净拓店 199 家，2021H1 净拓店 109 家（加盟净拓店创上市以来半年度最佳）。 截止 2021H1，公司加盟店数量为 3171 家，相比于森马服饰 7693 家加盟店（截止 2020 年底），我们认为太平鸟加盟店拓店空间相对较大。从盈 利性上来看，加盟渠道盈利性明显高于直营渠道，未来加盟拓店有望带 来太平鸟业绩的进一步提高。

线上：深入挖掘社交电商优势，电商收入有望进一步提高

深入挖掘社交电商优势，线上收入及占比有望进一步提高。2018-2020年， 线上收入占比由 26%提高到 31%，仅次于直营渠道占比。为了更好发挥 DTC 的数据优势，电商渠道将成为未来公司发展的重点，随着公司对用 户画像的刻画更精准、社交电商使用户粘性进一步提高，未来电商收入 有望继续提高，我们预计未来 3-5 年电商增速不低于 20%。

4.3.长期增长动力：大数据分析有望提高爆款打造能力

中国服装市场规模巨大，但格局较为分散。截止2020年底，我国服装市 场规模 1.97 万亿元，其中女装市场规模最大，占比 56.0%，男装市场规 模次之，占比 30.4%。从市场集中度来看，女装、男装集中度远低于运 动服饰市场，龙头效应并不明显。

数字化转型有望提升太平鸟的爆款打造能力，打开业绩增长的天花板， 带来市占率的进一步提高。2020 年，太平鸟女装市占率为 0.5%，排名行 业第 10 位；太平鸟男装市占率为 0.7%，排名行业第 18 位。展望太平鸟 的未来，我们认为数字化转型将有助于提高公司洞察市场、打造爆款、 迅速抢占市场的能力，未来公司市占率有望稳步提升。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）