如何看待美联储加息与降息周期？

美经济增速、PMI均回落，通胀持续下降。

经济增速、PMI回落，通胀持续下行均符合加息尾声期特点，美联储继续加息的空间有限。根据我们在专题报告《本轮美联 储加息即将到顶，大类资产如何配置？》（2022-11-25）对九轮加息到顶期经济状况复盘显示，这一阶段美国经济表现为： 增长、PMI均回落，通胀大概率回落或处局部高点。对应到当下，美国PMI在2022年9月后持续回落，经济增速连续下滑， 通胀由2022年6月9.1%高点持续下降，就业较为强劲。以上符合加息尾声的经济特点，美联储结束本轮加息条件已经充分具 备。

1986年以来5次美联储降息周期多数开启于美经济衰退初 期，伴随“危机”导火索。5次降息周期分别是：①1989 年6月6日至1992年9月4日，②1995年7月6日至1998年11月17 日，③2001年1月3日至2003年6月25日，④2007年9月18日 至2008年12月16日，⑤2019年8月1日至2020年3月16日。首 次降息多数开启于美国经济衰退初期，并伴随“危机”导 火索（局部金融危机或地缘危机等）。

增长快速回落风险增大，失业率上行压力增大时美联储开启降息。美国《联邦储备法》给美联储货币政策规定的三个目标 是：最大化就业、稳定价格、适度长期利率，但普遍认为美联储货币政策目标为双重任务，即就业和价格。1986年以来5 次降息周期开启多数发生在美经济衰退初期，PMI率先出现快速下滑、私人投资同比下降，经济增速继而回落。多数的失 业率在降息周期开启初期处于相对低位，但在降息开启3-6个月后出现急速上行；此外在降息周期内通胀往往震荡回落、 并不掣肘降息。

除失业率仍处低位外，美经济增速、PMI均向降息条件靠拢。回顾1986年以来5轮降息周期中美国经济状况：首次降息时 PMI多数已降至荣枯线下，通胀对降息不构成掣肘，失业率处于较低位置但已有升高迹象。而当前美国PMI在2022年10月后 持续位于荣枯线下，经济增速连续下滑，通胀2022年12月处于6.5%、较前期大幅缓解，而就业情况较为强劲但已经引发部分 担忧。以上条件表明，美国宏观基本面已部分符合降息条件，通胀、失业率正在向降息条件靠拢。

①1989年6月：美国存贷危机及美经济增长转弱，美联储开启降息。1980年代油价及资源价格下行使得拉美地区多数资源 出口型国家无力偿付巨额外债，拉美的债务危机引发美国破产银行急剧增加、美国增长持续转弱，由此美联储于1989年6 月6日开启降息周期。1990年7月至1991年3月美国经济进入NBER认定的衰退期。

②1995年7月：经济增长回落，预防式降息3次后加息周期起点被金融危机打断。 1995年7月开启的降息周期较为短暂，仅降息三次，降息契机来自于1994年底墨西哥宣布比索贬值15%触发金融危机叠加 1995年4月美国本土最大恐怖袭击案俄克拉何马城爆炸案（911前），内外事件影响下美国经济走弱：1995年后美国私人投 资同比快速下降，PMI由1995年4月的51.5%快速下降至5月的46.7%。因而美联储于1995年7月、12月和1996年1月分别降息 25BP，带动PMI于1996年6月重回荣枯线上、通胀小幅抬头。

美联储在经济回升强劲、通胀有所抬头时于1997年3月短暂加息1次，但1997年亚洲金融危机蔓延叠加1998年俄债危机，推 动全球经济在1998年走弱，打断了美国经济的回升趋势，1998年6月美PMI跌入枯荣线以下，GDP同比也由1998Q1的4.85% 下降至Q2的4.1%，因而美联储在通胀温和可控的条件下于1998年9月-11月连续三次降息25BP。

③2001年1月：互联网泡沫破裂后的紧急大幅降息。互联网泡沫破裂后紧急大幅降息。1993年9月克林顿公布美国“信息高速公路计划”后，美国互联网及计算机行业高速发展， 甚至在1998-1999年带有“.com”的项目融资估值水平远高于其它。2000年2月美债长、短端利率开始倒挂，市场交易经济衰退， 3月纳斯达克指数暴跌，2000Q3开始多家上市公司发布盈利预警。2000年12月美国PMI大幅下降，由前月的48.5快速下降至43.9。 进入2001年后美国消费、投资及出口同比均大幅下滑，美国经济2001年3月至11月进入NBER认定的衰退期。2001年1月美联储 开启降息、月内连续两次降息50BP。

④2007年9月：房地产泡沫破裂、次贷危机后的持续降息至0%-0.25%。2006年3月房屋贷款断供持续发酵，而美国投资、出口在2006Q4同比跌至负值。2007年9月美联储宣布降息，美国经济2007年 12月至2009年6月进入NBER认定的衰退期。2007年10月失业率快速由此前4.7%上升至5%并延续攀升趋势，在2008年9月雷曼兄 弟宣布破产，失业率在2008年10月后上升速度明显加快、最高于2009年10月到达10%；而CPI则在2009年3月开始跌入负值。美 国经济2007年12月至2009年6月进入NBER认定的衰退期。与以往不同的是美联储此次降息周期最低于2008年12月降低目标利率至0%-0.25%后一直持续到2015年12月，期间三次开启量 化宽松。