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光大环境研究报告：环保龙头，改善即来，可待花开。全球最大垃圾发电投资运营商，逐渐步入运营成熟期，吨发电量领先，布局“焚 烧+”巩固龙头地位；水务板块有望受益水价提高，绿色环保板块拓展综合能源 管理和资源化利用，重回增长可期。

光大环境为全球最大垃圾发电投资运营商，近年来资本开支下降，公司进入运营成熟期。目前，公司旗下环保能源及绿色环保板块合计共落实发电项目191 个，设计生活垃圾处理规模为15.89万吨/日。2023年，公司实现营业收入 320.90亿港元，同比-14.0%。随着在建项目逐渐投产，公司建造收入占比逐 渐下滑，由2018年的61%下降至2023年的24%，运营收入占比持续提升， 由2018年的23%增长至2023年的58%。

垃圾焚烧行业进入存量竞争期，吨发电量提升、CCER重启、绿证范围扩大， 缓解国补退坡影响。截至2022年底，全国城市和县城垃圾焚烧产能规模达到 99.95万吨/日，焚烧化率为74.6%，已超十四五规划预期，且行业竞争格局 较为稳定。随着技术水平提高、垃圾热值上升，主要垃圾发电公司吨发电量 持续提高，一定程度上缓解国补退坡影响。垃圾发电减碳效应明显，据测算， 当碳价为30元/t??2时，CCER带来的收入弹性为2.6%，利润弹性为9.1%； 绿证交易范围扩大，将生物质发电纳入其中，有望进一步提高项目受益。

光大环境生活垃圾吨发电量较高，积极并购布局“焚烧+”，不断巩固龙头地位。 光大环境环保能源板块吨垃圾发电量从2019年的440千瓦时提升至2022年 的470千瓦时，领先于可比公司。2018年以来，公司累计并购7个垃圾发电 项目，实现贵州、广西等地区市场零的突破，并购项目处理规模达9250吨/ 日。同时，公司积极布局“焚烧+”，以现有垃圾发电业务为基础，拓展垃圾 发电与餐厨、污泥等固废协同处理的运营模式，轻重并举、协同增效，餐厨 等业务的高利润有望为公司提供增长动能。

水务板块稳健发展，污水提标改造下公司盈利能力有望提升。光大水务污水 处理规模稳健增长，截止2023年底，光大水务拥有市政污水处理产能577 万立方米/日，工业废水处理产能41.6万立方米/日，供水产能25万立方米/ 日。公司水务项目主要分布在一二线城市，污水处理价格较高，且政策推动 水质提标升级，污水处理费持续上涨，政府端收入增长将改善公司回款情况。

拓展综合能源管理+资源化利用，绿色环保重回增长可期。生物质综合利用方 面，公司积极开展综合能源业务，以现有生物质存量项目为基础，拓展用热 客户，同时探索零碳园区模式。随着生物质发电项目国补陆续发放，公司现 金流有望改善。固废处理方面，公司响应循环经济政策，基于无害化项目开 展资源化利用，目前在湖北黄石已有10万吨/年废旧轮胎资源化利用的项目。