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中国石油（601857）研究报告：源浚流长，根深叶茂。中国石油从事油气勘探、炼油化工和运输销售，国内油气龙头地位稳固。中 国石油作为国内油气龙头公司，布局了从油气上游勘探到中下游的炼油化工和运 输销售整个产业链。2022H1，公司油气销售业务收入占比最大，但贡献主要业 绩的是勘探生产和炼油化工业务，毛利占比分别为 40.4%和 36.1%。

全球油气供需紧张，油气价格中枢有望抬升。全球上游资本开支自 2015 年 开始呈现阶梯式下滑，2020 年因疫情影响再度大幅下降，尽管当前有所修复， 但因企业资本投入意愿低，后续持续增长的空间较小，全球上游供给增长乏力的 态势将越发凸显，而俄乌冲突的发生恰使供给约束问题加速暴露出来。原油方面： 欧美国家对俄罗斯进行制裁后，俄油供给将长期性收缩，同时美国的产量增长也 已达到瓶颈，OPEC 则保持着较强的挺价意愿，随着需求端边际改善，原油基本 面依旧紧张。天然气方面：2021 年欧洲从俄进口占总进口量的 38.6%。据 IMF 数据，俄罗斯主力管道断供后，欧洲天然气仍存在 48 亿立方米/年的缺口；若全 部管道断供，则缺口高达 360 亿立方米/年。目前，欧洲冬季降温还在持续，供 需矛盾或将在 2023 年 2 月左右显现，且因后续补库速度下降，新一年的储气率 将难以达到 100%的水平，从而供需偏紧的局面将中长期维持。

公司油气储量规模国内最大，且盈利能力有望随油气价格提升而增强。截至 2021 年末，公司的石油和天然气探明储量分别为 60.64 亿桶、74.92 万亿立方 英尺，油气储量均为国内最高，资源优势显著。公司原油产量稳定输出，天然气 产量快速提升，2022 年前三季度分别实现产量 5.77 亿桶和 3.30 万亿立方英尺； 在油气价格高涨的背景下，2022H1 勘探毛利率为 32.3%。预计全球能源紧张具 有中长期性，从而公司勘探业务的高盈利能力可持续。

炼油化工业务具有规模化、产业化特点，且不断向高端化升级。公司 2021 年炼油产能为 2.1 亿吨/年，为国内第二大炼油企业，且拥有 13 个千万吨级炼油 基地，2022H1 的炼油单位现金加工成本为 209.5 元/吨，规模化优势突出。此 外，公司不断延伸产业布局，化工品方面，采用炼化一体的模式增强成本优势、 提高石油利用率，增产增效高端化工品以提升内在价值；成品油方面，不断推进 零售业务，一方面采用炼销一体获取渠道溢价，另一方面开拓加油站非油连带业 务进行创收，最大化渠道价值。