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中国海外发展（0688.HK）研究报告：头部央企强者恒强，现金流与利润兼得。公司作为头部央企，在行业格局重塑过程中，能实现强者恒强。公司隶属于 中国建筑集团，是全国化布局的头部房企，行业排名近十年稳居前十。当前 行业供给侧加速出清，部分困难房企在现有土储去化后，市场的地位逐步降 低，而头部央国企和改善型房企市占率将相应提升。宽松政策持续落地助力 行业良性循环，需求侧更多政策是对改善需求限制的宽松，供给侧的资金也 更加偏爱经营相对稳健的未出险房企，主打改善型产品、且能在当前保持一 定拿地强度的房企更能受益于政策宽松。

经营端以销定产，融资端渠道畅通，现金流安全稳健。①公司行业地位稳中 有升，2021 年销售规模居行业第 6，2022 年 1-8 月升至第 4。②灵活适应 市场，在 2022 年主推高能级城市改善产品，销售有韧性，1-8 月销售规模 同比-30%（好于 TOP10 的-42%）。③严格选择合作方，权益销售(不含合联 营企业)占比近 90%（行业平均权益比 69%），维持较高销售回款效率。④ 财务结构稳健，连续三道红线稳居“绿档”，融资渠道畅通，在行业融资受阻 的 2022 年发债 165 亿元，票面利率最低达 2.4%，保障现金流充足。

错峰拿地土储优质，费效管控行业领先，利润水平有望修复。①公司积极错 峰补充高利润项目，2021 下半年至今新增拿地权益金额位居行业第一，且 全部位于一二线城市，可获得有现金流的利润，2022-2024 年毛利率预计从 23.5%增至 24.5%。②截至 1H22，公司总土储 7439 万方（不含合联营企业 为 4705 万方），面积有所下滑但货值总量维持平稳，保障公司持续发展， 2022-2024 年营收增速预计为 3.0%、8.6%和 5.5%。③强化精细管理，成 本费用管控行业领先，2022-2024 年销管费率预计维持在 3%左右。